近日市場異常低迷，之前還有科技股為了“中國夢”苦苦支撐，而在上周也因外圍原因開啟下跌模式，指數(shù)繼續(xù)創(chuàng)出新低，國內(nèi)的投資者都苦不堪言，但最近關(guān)于“回購潮”的討論開始占領(lǐng)了大家的視野。

（數(shù)據(jù)來源：萬得）

截至9月17日，今年以來，有超過880家公司發(fā)布了股份回購計(jì)劃公告，擬回購總金額上限為765.18億元，較去年全年的459家（實(shí)際382家回購）擬回購金額101.56億元增長6.5倍，創(chuàng)歷史最高水平。

目前已有505家公司實(shí)施回購，實(shí)際回購金額達(dá)到247.31億元，較2017年91.99億高出168.84%，也創(chuàng)A股歷史新高。那么“史上最大”的回購潮背后，投資機(jī)會幾何？

一、什么是回購？

股票回購是指上市公司利用現(xiàn)金等方式，從股票市場上購回本公司發(fā)行在外的一定數(shù)額的股票的行為。公司在股票回購?fù)瓿珊?，可以將所回購的股票注銷。

但是，在絕大多數(shù)情況下，公司將回購的股票作為“庫存股”保留，不再屬于發(fā)行在外的股票，且不參與每股收益的計(jì)算和分配。庫存股日后可移作他用，如發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券、雇員福利計(jì)劃等，或在需要資金時(shí)將其出售。

公司進(jìn)行股票回購的目的之一是向市場傳遞股價(jià)被低估的信號。如果公司管理層認(rèn)為公司的股價(jià)被低估，通過股票回購，向市場傳遞了積極信息。股票回購的市場反應(yīng)通常是提升了股價(jià)，有利于穩(wěn)定公司股票價(jià)格。如果回購以后股票仍被低估，剩余股東也可以從低價(jià)回購中獲利。

股票回購分為主動(dòng)回購和被動(dòng)回購：主動(dòng)回購是指為了實(shí)現(xiàn)某些目標(biāo)主動(dòng)進(jìn)行的回購，主要包括增強(qiáng)投資者信心、自由現(xiàn)金流管理、EPS最大化、優(yōu)化財(cái)務(wù)杠桿、實(shí)施股權(quán)激勵(lì)或者員工持股計(jì)劃等；被動(dòng)回購是指因?yàn)橹亟M、并購方業(yè)績承諾補(bǔ)償兌現(xiàn)、員工離職等原因不得不進(jìn)行的股票回購。

我們本文討論的回購?fù)顿Y機(jī)會主要以主動(dòng)回購為主，被動(dòng)式回購尤其是以限制性股票的回購注銷數(shù)量較多，此類回購與上市公司經(jīng)營狀況沒有多大關(guān)系，所以我們不做關(guān)注。

二、A股市場回購歷史回顧

從A股歷史上股票回購家數(shù)和股票回購規(guī)模來看，目前共有五次股票回購潮，其中有四次發(fā)生在股市低迷期，分別是2014年3月到2014年10月、2015年3月到2015年10月、2016年3月到2016年8月小股災(zāi)后期、2018年至今震蕩下行期。

雖然股票回購規(guī)模與股市走勢并無直接關(guān)系，股票回購潮短期也并不能改變市場大勢，但本次回購規(guī)模遠(yuǎn)超前4次回購，對穩(wěn)定投資市場情緒有著明顯的幫助。

美國作為資本市場最發(fā)達(dá)的國家，也是最早實(shí)行股票回購的國家，曾通過這一機(jī)制在股災(zāi)中穩(wěn)定了股價(jià)。

1987年10月，美國股市出現(xiàn)股災(zāi)，道瓊斯指數(shù)累計(jì)跌幅32.81%。美國政府向多家大公司提供資金以便回購股票，當(dāng)時(shí)在兩周之內(nèi)就有650家公司發(fā)布了回購股份的計(jì)劃，尤其是花旗集團(tuán)宣布回購公司2.5億美元的股票，對于穩(wěn)定股價(jià)和增強(qiáng)市場信心起到了積極作用。

三、監(jiān)管進(jìn)一步鼓勵(lì)回購，開啟回購序幕

截至本次修改法案前，我國股份回購共有5次重要的政策變革階段：

（1）1992年，我國第一次以協(xié)議的方式回購股份；

（2）2005年6月16日，證監(jiān)會頒布了具有重大意義的《上市公司回購社會公眾股份管。理辦法（試行）》，規(guī)定股份回購可以通過公開市場方式進(jìn)行；

（3）2006年初，隨著《上市公司股權(quán)激勵(lì)管理辦法（試行）》的出臺，規(guī)定可以通過回購獲得股權(quán)激勵(lì)所需要的股票，增加了股份回購的情形；

（4）2008年10月，證監(jiān)會頒布了《補(bǔ)充規(guī)定》，取消了對股票回購議案的行政審核許可，只需進(jìn)行備案即可，進(jìn)一步放寬對股票回購的限制；

（5）2015年年中，中國股市再度經(jīng)歷過山車式的漲跌起伏，這種情形下，監(jiān)管機(jī)構(gòu)要求上市公司推出增持、回購、員工持股計(jì)劃、股權(quán)激勵(lì)等“5選1”救市方案，A股市場迎來了最大的增持回潮。

而最近的這次是9月6日，中國證監(jiān)會發(fā)布消息，將會同有關(guān)部門提出完善上市公司股份回購制度修法建議，就《中華人民共和國公司法修正案》草案公開征求意見，將有針對性地解決上市公司在現(xiàn)行股份回購制度下的困難和障礙。

本次修正案草案對《公司法》股份回購作出了以下修改。一是增加股份回購的情形；二是完善實(shí)施股份回購的決策程序；三是建立全新的庫存股制度。

總的來說，這次的征求意見稿，一是簡化了流程，二是擴(kuò)大了股份回購的適用情形，三是從庫存股制度著手，打消了上市公司對融資成本提升的疑慮。

這個(gè)草案一出，截止到11日，已有多達(dá)71家上市公司刊發(fā)公告回購。其中33家實(shí)施回購，規(guī)模合計(jì)17億元，充分說明了該草案有利于鼓勵(lì)上市公司積極進(jìn)行股份回購的作用。換句話說，這輪回購潮才剛剛展開序幕。

四、回購中的風(fēng)險(xiǎn)和機(jī)會

我們從2018年A股上市公司的半年報(bào)數(shù)據(jù)上來看，全A股中報(bào)ROE是11.00%，比一季度有所提升，說明整體公司的盈利還在上行通道。既然整體經(jīng)濟(jì)下行沒有拖累企業(yè)的盈利增長，那么為何股價(jià)卻依舊連續(xù)下跌？

主要是風(fēng)險(xiǎn)偏好影響了整體個(gè)股表現(xiàn)，錯(cuò)殺之中必有黃金，企業(yè)本身盈利處于上升通道且整體處于底部的公司，在本次修正法案出臺之后，必然會有企業(yè)去回購自己的股票，對股價(jià)產(chǎn)生正面的刺激。

2018年之前，A股的回購大多以回購離職股權(quán)激勵(lì)對象持有的激勵(lì)股票為主，次數(shù)多但金額小。今年隨著上證綜指的下跌，每個(gè)月的預(yù)計(jì)回購股數(shù)和確實(shí)回購金額都大幅上漲，真金白銀砸進(jìn)去對股價(jià)有一定的正面效應(yīng)。

多數(shù)分析認(rèn)為，上市公司們回購動(dòng)機(jī)是股價(jià)下跌未能合理反映公司價(jià)值、對公司未來持續(xù)穩(wěn)定發(fā)展有信心、提振投資者信心等。然而，股市從來不是一個(gè)發(fā)善心的地方，沒有無緣無故的回饋，我們必須分析哪些回購是真心回購，哪些回購只是“狼來了”的故事。如果想尋找回購背后的投資價(jià)值，務(wù)必要從以下幾個(gè)方面著手考慮：

1.關(guān)注回購企業(yè)的股權(quán)質(zhì)押

A股目前的總質(zhì)押比例平均為16%，第一大股東質(zhì)押為33%，而目前主動(dòng)回購的企業(yè)平均總質(zhì)押比例為27%，第一大股東質(zhì)押集中度為56%，說明在指數(shù)持續(xù)下跌的過程中，質(zhì)押比例較高的股東發(fā)覺爆倉的風(fēng)險(xiǎn)持在持續(xù)加大，為了防止爆倉風(fēng)險(xiǎn)，這些企業(yè)很可能借股票回購來減小壓力。

所以，對于高質(zhì)押、大股東高質(zhì)押、發(fā)布股東質(zhì)押平倉風(fēng)險(xiǎn)公告的上市公司，如果在后續(xù)發(fā)布了回購計(jì)劃，一定要好好斟酌。

2.關(guān)注回購企業(yè)的典型“組合牌”

回購利好 大小非減持組合牌在市場上屢見不鮮，之前可能大家沒有做多關(guān)注，但當(dāng)下準(zhǔn)備關(guān)注回購背后機(jī)會的，一定要仔細(xì)關(guān)注起來。

以雷科防務(wù)為例，該公司6月5日提出了回購1-3億元股票的方案，公司分別于7月27日、8月2日、8月10日、8月22日總計(jì)回購1566萬股，合計(jì)1億元；但與此同時(shí)，宏達(dá)偉業(yè)（大小非）于7月17日公告了擬減持3466萬股，按現(xiàn)價(jià)算，市值超過2個(gè)億；并于8月7日完成了第一筆26萬股的減持。

3.關(guān)注回購企業(yè)的估值相對情況

估值這一項(xiàng)，仁者見仁智者見智，但綜合近幾年的回購個(gè)股估值情況來看，PE和PB均是逐漸降低的，這也是非常淺顯的道理，企業(yè)如果是真心想回購，那么自己公司的股票估值一定是低到足以讓他動(dòng)心的，并且相對較低的估值也能為回購提供足夠的安全緩沖。

同理可言，如果說一只高估值、未來盈利增長并不明確且估值相對較高的個(gè)股發(fā)布回購，口頭回購和實(shí)際回購的概率哪個(gè)更大呢？

4.關(guān)注回購企業(yè)的未來盈利增長點(diǎn)

做投資必須看的長遠(yuǎn)，從今年的回購案例樣本來看，回購股的整體ROE相對較為優(yōu)越，但持續(xù)的盈利能力才更為重要，所以未來的盈利增長點(diǎn)一定要看好。

從目前樣本中來看，主動(dòng)回購最多的行業(yè)則對應(yīng)為化工、醫(yī)藥生物、傳媒、機(jī)械設(shè)備和輕工制造。隨著消費(fèi)升級的發(fā)展，未來這個(gè)企業(yè)的盈利能力會不會減弱，或者是否會被淘汰是中期持有中需要考慮的地方。

以均勝電子為例，公司于5月23日公告擬回購股份后，先后6次累計(jì)回購股份數(shù)量為56,359,684股，占公司總股本的5.94%，成交的最高價(jià)為27.26元/股，成交的最低價(jià)為23.51元/股，支付的資金總金額為14.45億元。

而在業(yè)績方面，均勝電子半年ROE達(dá)到了5.99%，對比去年同期提升了21.5%，營收和凈利潤都出現(xiàn)了40-25%以上的增長。

5.關(guān)注回購企業(yè)的現(xiàn)金流

擁有充足的現(xiàn)金儲備是實(shí)施回購的能力保障，從今年的全部回購樣本來看，被動(dòng)回購（由于股權(quán)激勵(lì)條件不達(dá)標(biāo)或業(yè)績承諾的未達(dá)成引發(fā)）公司的現(xiàn)金流明顯差于整體市場，更遠(yuǎn)遜于主動(dòng)回購公司。

所以說，如果上市公司中報(bào)體現(xiàn)的現(xiàn)金流低于去年同期，而貨幣資金也低于去年同期的話，可能真實(shí)回購的概率就會減小了。

6.關(guān)注回購企業(yè)的回購股份用途

A股市場上，在財(cái)報(bào)上做文章的事情屢見不鮮，而回購股份是可以用來操作的，所以我們需要警惕是否會有這樣上市公司發(fā)布股票回購預(yù)案，希望通過回購股票并注銷來美化自己的每股凈資產(chǎn)（回購價(jià)格低于每股凈資產(chǎn)，股票回購注銷后，才有可能提升每股凈資產(chǎn)，所以破凈股的回購需要好好研究）

7.關(guān)注回購企業(yè)的歷史回購情況

雖說歷史不代表未來，但是也可作為一個(gè)小幅參考，如果企業(yè)實(shí)際回購數(shù)量和金額比較小，那么這家企業(yè)回購對于股價(jià)提升的意義也就不是太別重要了。

以鵬輝能源為例，公司于2018年2月1日提出回購，截止到目前，總共回購183.44萬股，回購金額4995萬元，只占總股本的0.65%。

附：20家未來有望進(jìn)行回購的公司