天士力(600535)

公司的現(xiàn)代中藥龍頭地位已得到市場(chǎng)認(rèn)可，市場(chǎng)對(duì)其認(rèn)知也固化在中藥公司，但公司堅(jiān)持高研發(fā)投入，構(gòu)筑了現(xiàn)代中藥-生物藥-化藥的大生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)格局：現(xiàn)代中藥穩(wěn)中創(chuàng)新，保障公司穩(wěn)定業(yè)績(jī)；生物藥重磅品種 1.1 創(chuàng)新藥重組人尿激酶低降幅進(jìn)醫(yī)保，銷(xiāo)售放量貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)?cè)隽?。?chuàng)新藥儲(chǔ)備實(shí)現(xiàn)了多領(lǐng)域重點(diǎn)靶點(diǎn)布局， 是公司未來(lái)高速發(fā)展的重要驅(qū)動(dòng)力；化藥主力品種多為臨床剛需，控貨因素逐漸解除重回高增長(zhǎng)， 在研品種豐富。 短期公司業(yè)績(jī)受益渠道調(diào)整觸底回升，中長(zhǎng)期創(chuàng)新品種驅(qū)動(dòng)高增長(zhǎng)。 暫不考慮丹滴海外銷(xiāo)售，我們預(yù)計(jì) 17-19 年 EPS1.31 元、 1.49 元、 1.77 元，保守給予 18 年 35倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià) 52.15 元，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。

支撐評(píng)級(jí)的要點(diǎn)

現(xiàn)代中藥-生物藥-化藥三大平臺(tái)協(xié)同發(fā)展。 現(xiàn)代中藥是公司傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)業(yè)務(wù)，構(gòu)建了以心腦血管用藥為主的現(xiàn)代中藥大藥體系，核心產(chǎn)品復(fù)方丹參滴丸 FDA 申報(bào)推進(jìn)和新增適應(yīng)癥將推動(dòng)新一輪增長(zhǎng)；生物藥領(lǐng)域重磅品種重組人尿激酶低降幅進(jìn)醫(yī)保目錄，心梗適應(yīng)癥市場(chǎng)空間過(guò) 10 億，腦梗肺梗新增適應(yīng)癥處于臨床二期，作為公司重點(diǎn)推廣的品種， 18 年起有望快速放量。此外，創(chuàng)新藥儲(chǔ)備實(shí)現(xiàn)了全人源抗體、長(zhǎng)效融合蛋白、病毒類治療疫苗等重點(diǎn)靶點(diǎn)布局；化藥領(lǐng)域主力品種多為臨床剛需，控貨因素逐漸解除重回高增長(zhǎng)。研發(fā)儲(chǔ)備圍繞腫瘤、心血管、代謝領(lǐng)域等，布局多個(gè)創(chuàng)新藥和仿制藥。公司已經(jīng)完成了現(xiàn)代中藥-生物藥-化藥的大生物醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)格局， 發(fā)展步入新階段。

短期受益渠道調(diào)整結(jié)束，業(yè)績(jī)觸底回升；中長(zhǎng)期創(chuàng)新品種驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)高增長(zhǎng)。 為順應(yīng)行業(yè)二票制等政策，公司自 2015 年四季度期主動(dòng)規(guī)范渠道，業(yè)績(jī)?cè)鏊倜黠@放緩。經(jīng)過(guò)一年左右調(diào)整，對(duì)業(yè)績(jī)的影響逐漸消除，自 2017年一季度起， 醫(yī)藥工業(yè)增速重回 10%以上增速，（根據(jù)披露數(shù)據(jù)，醫(yī)藥工業(yè)增速一季報(bào)、中報(bào)、三季報(bào)增速分別為 15.18%、 10.72%、 12.71%），基本回升到渠道調(diào)整前的工業(yè)增速。我們認(rèn)為，公司工業(yè)未來(lái)幾年增速有望維持 10%-15%穩(wěn)定增長(zhǎng)，公司主要工業(yè)品種終端需求剛性，且大多為獨(dú)家品種，降價(jià)壓力小，新進(jìn)醫(yī)保談判目錄的普佑克放量在即。長(zhǎng)期看，公司堅(jiān)持高研發(fā)投入，積極推動(dòng)儲(chǔ)備創(chuàng)新品種進(jìn)度， 未來(lái)受益創(chuàng)新藥政策支持，上市周期有望縮短，形成天士力增長(zhǎng)的重要一極。評(píng)級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

產(chǎn)品銷(xiāo)售不達(dá)預(yù)期；丹滴海外補(bǔ)充三期試驗(yàn)進(jìn)度慢于預(yù)期或失敗。

估值

暫不考慮丹滴海外銷(xiāo)售，我們預(yù)計(jì) 17 年-19 年實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn) 14.16 億、 16.08億、 19.07 億， EPS1.31 元、 1.49 元、 1.77 元，保守給予 18 年 35 倍估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià) 52.15 元，給予買(mǎi)入評(píng)級(jí)。