利益聲明：本文僅做參考，不構(gòu)成操作建議；本人持有天齊鋰業(yè)。

近年來(lái)，伴隨技術(shù)的進(jìn)步，以碳酸鋰、氫氧化鋰等鋰化工產(chǎn)品為核心演變出越來(lái)越多元的應(yīng)用鏈條，形成旺盛的下游市場(chǎng)需求。一方面，數(shù)碼3C產(chǎn)品等傳統(tǒng)應(yīng)用領(lǐng)域長(zhǎng)期保持平穩(wěn)；另一方面，新能源汽車的發(fā)展在世界范圍內(nèi)已帶動(dòng)電池級(jí)碳酸鋰、電池級(jí)氫氧化鋰等產(chǎn)品的爆發(fā)性需求；加之鋰離子電池逐步成為主流儲(chǔ)能技術(shù)，全球鋰電儲(chǔ)能市場(chǎng)增長(zhǎng)可期。

今天研究的$天齊鋰業(yè)(SZ002466)$ ，是新能源汽車產(chǎn)業(yè)鏈的上游公司，毛利率位于金字塔的頂端。公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)主要分兩塊：挖礦和賣鋰化合物。如圖1所示，左邊的是固體鋰資源開發(fā)，儲(chǔ)量全球第三；右邊是鋰化工產(chǎn)品，現(xiàn)有產(chǎn)能比贛鋒鋰業(yè)少一點(diǎn)點(diǎn)，等澳洲的4.8萬(wàn)噸氫氧化鋰項(xiàng)目達(dá)產(chǎn)后，有機(jī)會(huì)把贛鋒干下去。由于高能密電池的需求導(dǎo)致今年三元鋰電逐步發(fā)力，作為磷酸鐵鋰電池主要原料的碳酸鋰價(jià)格已開始有所下滑。天齊提前布局氫氧化鋰項(xiàng)目，在這里不得不贊一下天齊高層前瞻性的眼光。

預(yù)計(jì)2019年開始，乘用電動(dòng)車開始發(fā)力，以電池級(jí)氫氧化鋰為原料的高鎳三元鋰電池會(huì)逐漸成為市場(chǎng)需求主流，根據(jù)鋰行業(yè)發(fā)展服務(wù)商Roskill報(bào)告，到2026年鋰需求年均復(fù)合增長(zhǎng)率可保持在17.7%，其中電池級(jí)氫氧化鋰年均增長(zhǎng)約47%。

行業(yè)基本面：

從全球范圍來(lái)看，根據(jù)公開報(bào)道，以英國(guó)、荷蘭為首的歐美國(guó)家紛紛提出燃油車禁售時(shí)間表。據(jù)中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)預(yù)測(cè)，2018年電動(dòng)汽車銷量預(yù)計(jì)將超100萬(wàn)臺(tái)，增速將保持在40%上下。

全球各國(guó)推進(jìn)新能源汽車發(fā)展的規(guī)劃，Roskill2017年報(bào)告中預(yù)測(cè)（圖2），至2026年世界鋰消費(fèi)需求預(yù)計(jì)將達(dá)到100萬(wàn)噸碳酸鋰當(dāng)量，行業(yè)將保持長(zhǎng)期景氣狀態(tài)。如供需情況預(yù)測(cè)圖所示，到2022年，現(xiàn)有礦山的產(chǎn)能已滿足不了下游的需求。鋰礦未來(lái)在需求端的確定性是非常高的。

海外新興礦業(yè)公司的產(chǎn)能釋放概率較小，全球鋰化工行業(yè)集中度非常高：

鹽湖資源目前僅集中在南美三巨頭 SQM、雅保（即 Rockwood）、FMC 手中，鋰化工僅為副產(chǎn)品，產(chǎn)能擴(kuò)張能力也有限。

鋰礦石主要集中在澳大利亞泰利森的格林布什礦，2017 年鋰資源供給增量主要大概率來(lái)自 Mt Marion 礦與 Mt Cattlin 礦，2017-2018 年中國(guó)礦石與鹽湖的產(chǎn)量未明顯增加。

公司基本面：

毛利率70%，絕對(duì)的食物鏈端的王者，比同行（贛鋒鋰業(yè)，江特電機(jī)）的碳酸鋰毛利率高出20多個(gè)百分點(diǎn)；比電池公司高出30多個(gè)百分點(diǎn)；至于整車廠家不用比了，他們已經(jīng)到了盈虧邊緣，人艱不拆。

費(fèi)用率：9.2%，說(shuō)明利潤(rùn)含金量非常高。2017年公司銷售商品收到的現(xiàn)金55億，比營(yíng)業(yè)收入還高；此外，凈現(xiàn)比也高達(dá)119%。

公司的財(cái)報(bào)數(shù)據(jù)是非常漂亮的，以至于資產(chǎn)負(fù)債表物我都懶得畫了，挑重點(diǎn)的說(shuō)：

存款52億，使用限制的只有2.5億，土豪一枚；

應(yīng)收票據(jù)127億，全是銀行承兌票據(jù)；

應(yīng)收賬款3.2億，其中3億是賬齡120天內(nèi)的，比起其他公司一年內(nèi)賬齡的牛叉太多了。

長(zhǎng)短期借款22.7億，利息支出1.3億。

壞賬3百萬(wàn)，商譽(yù)4億，忽略不計(jì)。

研發(fā)費(fèi)用0.28億，占營(yíng)收比例0.5%，資源型公司就是好！不像科技型公司，比如小M，每年投幾十億研發(fā)都形成不了護(hù)城河，一旦減少研發(fā)投入，新品馬上斷片。

成長(zhǎng)性：

觀察公司過(guò)去6年的固定投資和在建工程曲線（圖3），可以看到公司從2013年開始擴(kuò)張性投資，投資流出的現(xiàn)金流逐步加大，早兩年小打小鬧，很快就能轉(zhuǎn)為固定資產(chǎn)。從2016年開始，在建工程的費(fèi)用指數(shù)式上升，在需求端旺盛的大環(huán)境下，等未來(lái)兩年產(chǎn)能釋放后，公司將進(jìn)入豐厚的收獲期。

據(jù)公司披露，到2019年底，公司境內(nèi)外鋰化工品裝置產(chǎn)能合計(jì)將達(dá)到11萬(wàn)噸/年，其中接近53,000噸為電池級(jí)氫氧化鋰，53,000噸為電池級(jí)碳酸鋰。產(chǎn)能是2017年的3.4倍。

布局未來(lái)，投資電池和金屬鋰。 根據(jù) 4 月份公告信息， 公司取得了金屬鋰電解槽發(fā)明專利。公司去年還投資了 SolidEnergy System Corp. 1250 萬(wàn)美元獲得其 11.72%的股權(quán)。SolidEnergy 主要從事超薄鋰金屬負(fù)極電池，開發(fā)電解液和負(fù)極材料業(yè)務(wù)。根據(jù) SolidEnergy 的白皮書，其生產(chǎn)的 3Ah半固態(tài)金屬鋰電池的質(zhì)量密度可達(dá) 450Wh/kg，體積密度可達(dá) 1200Wh/L。負(fù)極換用金屬鋰是半固態(tài)-固態(tài)鋰電池提升質(zhì)量/體積密度的重要條件。 根據(jù)公司 2018 年公司債招股說(shuō)明書，目前公司金屬鋰產(chǎn)能 600 噸/年，有望在半固態(tài)-固態(tài)電池的發(fā)展中占得先機(jī)。

股息率：

公司16和17年屬于快速擴(kuò)張期，分紅比例11%，假設(shè)2020年以后如果平穩(wěn)發(fā)展期，分紅比例30%，股價(jià)60元不變，利潤(rùn)為17年的4倍，分紅金額約25.7億，每股分紅2.3元，股息率為3.8%。

風(fēng)險(xiǎn)：

因?yàn)閲?guó)內(nèi)的礦山和鹽湖還沒動(dòng)工，公司完全依賴澳洲的泰利森礦，主要風(fēng)險(xiǎn)還是人的風(fēng)險(xiǎn)，比如澳洲政策和社會(huì)經(jīng)濟(jì)環(huán)境、我國(guó)與澳大利亞雙邊貿(mào)易關(guān)系、海運(yùn)被封鎖、我國(guó)對(duì)進(jìn)口的鋰礦或氫氧化鋰征收關(guān)稅等等。。。。。

估值：

好東西都不便宜，現(xiàn)在的股價(jià)基本反應(yīng)了3年后進(jìn)去平穩(wěn)期的情況，并不低估。如果明后年公司保證現(xiàn)金流為正的情況下繼續(xù)加大投資，公司3年以后維持穩(wěn)定成長(zhǎng)還是值得期待的。