然而，至少在《動態(tài)對沖：管理普通期權(quán)與奇異期權(quán)》一書中，塔勒布承認在實務(wù)之中，使用簡單而成熟的BS公式并適度調(diào)整改進，好于選擇一個新穎但更復(fù)雜的公式，畢竟前者或許尚算“已知的未知（known unknowns）”，后者則是“未知的未知（unknown unknowns）”了。對于投資者而言更有價值的是，塔勒布在書中列示了一些可供參考的調(diào)整方法。在這里，我們介紹塔勒布對于delta的思考和調(diào)整。

通常而言，delta表示與標的資產(chǎn)價格變動對應(yīng)的風險敞口，可以用以計算中性對沖所需的標的資產(chǎn)數(shù)量。然而，在交易中簡單地按delta進行對沖，或認為守住了delta限額就管住了風險，可能帶來較大的問題。試以下面兩個例子說明。

例1：使用delta衡量風險的問題

一名交易員買入1000張認購期權(quán)，另一名賣出1000張認沽期權(quán)，假設(shè)當前兩筆交易的delta是相同的，我們是否可以據(jù)此認為它們的風險程度也一致呢？畫一下?lián)p益圖就可以發(fā)現(xiàn)，一旦標的價格偏離當前位置，兩筆交易的風險將大相徑庭。當標的價格上漲時，買入認購交易將帶來不斷增加的盈利，而賣出認沽交易的盈利將趨近于權(quán)利金金額。更大的風險在于標的價格下跌，此時買入認購交易最多損失權(quán)利金，而賣出認沽交易的損失將遠勝于買入認購。

例2：根據(jù)delta進行中性對沖的問題

假設(shè)一名交易員持有如下頭寸：買入100萬美元的行權(quán)價為96、一個月到期的歐式認購期權(quán)，合約delta為0.824，即總計買入82.4萬美元delta。同時，賣出100萬美元的行權(quán)價為104、一個月到期的歐式認購期權(quán)，合約delta為0.198，總計賣出19.8萬美元delta。因此，該交易員的總delta為62.6萬美元。按照傳統(tǒng)方法，需賣出62.6萬美元現(xiàn)貨來進行對沖。表1展示了進行上述對沖后的資產(chǎn)組合收益。

如果根據(jù)表1作圖，我們將看到一條這樣的曲線：當標的價格在92.5到98.5時，資產(chǎn)組合是虧損的，然而損失額隨標的價格上漲而減少，且斜率減?。划敇说膬r格在98.5到102的區(qū)間內(nèi)，曲線幾乎是水平的，表明資產(chǎn)組合損益接近于0；當標的價格在約102到108.5時，組合是盈利的，盈利額隨標的價格上漲而提高，且斜率也在增大。

從表1可以看到，在當前標的價格（100）附近，delta是非常接近0的，這證明交易員的delta中性對沖操作無誤。然而，在一次期權(quán)研討會上，塔勒布詢問眾人，如何看待表1所代表的頭寸。僅有部分沒有交易經(jīng)驗的人回答“持平”，所有交易員都回答“做多”。

塔勒布繼而構(gòu)建了另一個組合。假設(shè)該名交易員沒有賣出62.6萬美元現(xiàn)貨進行對沖，而代之以賣出55萬美元的現(xiàn)貨，資產(chǎn)組合損益及delta情況將如表2所示。

如果根據(jù)表2作圖，我們得到的曲線將有所變化：標的價格在92.5到98.5時，組合損益隨標的價格上漲而改善，其中在約95時達到第一個盈虧平衡點；標的價格在98.5到104.5時，組合損益隨標的價格上漲而惡化，其中在101左右達到第二個盈虧平衡點；標的價格在104.5到108.5時，組合損益隨標的價格上漲而改善，其中在105至106間時達到第三個盈虧平衡點。

由表2可以看到，盡管在標的當前價格附近，組合是做空的，然而在更大范圍上看，組合是中性的。表2顯示，這一對沖的效果可能更好：最大損失從-122降低到-65，當然最大收益也從171降低到107，然而delta中性的目的也正在于此。當然，關(guān)于效果是否真的更好的問題，實則見仁見智。塔勒布在同一次期權(quán)研討會上也展示了表2這一次人們的觀點相對分化：更關(guān)注極端情況的人認為組合在股價大漲時獲益、大跌時虧損，感覺更接近做多；關(guān)心標的資產(chǎn)小幅變動的人感覺組合是做空的；關(guān)注標的中幅波動的人則認為組合相對持平。因此，投資者是否要采用delta作為對沖比例？這取決于投資者對于標的資產(chǎn)波動率的預(yù)期以及自身的效用曲線。在上述例子中，如果投資者判斷標的資產(chǎn)波動極小，或者愿意每5分鐘進行對沖以保證組合始終嚴格中性，那么賣出62.6萬美元是更好選擇；如果投資者認為標的資產(chǎn)價格有較大可能突破窄幅區(qū)間，或者希望控制對沖頻率以節(jié)省交易成本，那么就應(yīng)當重新考慮合適的對沖比例。

從以上的例子中，投資者已經(jīng)可以看出delta存在的問題了。Delta定義中的意味著標的資產(chǎn)價格無限小的變動，并且BS公式的成立也有賴于對應(yīng)這類無限小變動的連續(xù)時間對沖。然而，由于最小報價單位的存在，不可能實現(xiàn)此類無限小變動；就算存在無限小變動，連續(xù)對沖的收益也難以覆蓋交易成本。因而按照delta進行風險管理，可能無法取得最優(yōu)效果。