2017年2月27日 Mr.胡 譯

保險(xiǎn)

現(xiàn)在讓我們看看伯克希爾的各種業(yè)務(wù)，先從我們最重要的部門－保險(xiǎn)開始。該行業(yè)的財(cái)產(chǎn)/意外（“P / C”）分支自1967年以來(lái)一直是推動(dòng)了我們的增長(zhǎng)的發(fā)動(dòng)機(jī)，1967年我們花費(fèi)860萬(wàn)美元收購(gòu)了國(guó)民賠償保險(xiǎn)和它的姐妹公司國(guó)民消防和海洋保險(xiǎn)。今天，以凈資產(chǎn)衡量，國(guó)民賠償保險(xiǎn)是世界上最大的財(cái)產(chǎn)/意外保險(xiǎn)公司，。

我們被P / C業(yè)務(wù)所吸引的一個(gè)原因是它的財(cái)務(wù)特點(diǎn)：P / C保險(xiǎn)公司先收預(yù)付保費(fèi)而后再支付索賠。在極端情況下，如因接觸石棉纖維而產(chǎn)生的索賠，付款可能會(huì)延長(zhǎng)數(shù)十年。這種先收保費(fèi)，后支付的模型讓P / C公司持有巨額資金-我們稱之為“浮存金”-這筆資金最終將流向別處。同時(shí)，保險(xiǎn)公司為了自己的利益而投資這筆浮存金。盡管個(gè)別保單和索賠來(lái)了又去，但保險(xiǎn)人持有的浮存金數(shù)額通常與保費(fèi)數(shù)額保持相當(dāng)穩(wěn)定。因此，隨著我們的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)，我們的浮存金同步增長(zhǎng)。它是如何成長(zhǎng)的，如下表所示：

我們最近簽了一份巨額的保單，此舉增加浮存金到1000億以上。除了一次性的刺激，在GEICO和我們幾個(gè)特種保險(xiǎn)的浮存金幾乎肯定會(huì)超速增長(zhǎng)。然而，國(guó)民賠償再保險(xiǎn)部門是一些其浮存金一定會(huì)向下漂移的大型合約的一方。

我們可能遲早會(huì)經(jīng)歷浮存金下降的時(shí)候。如果是這樣，下降將是非常漸進(jìn)的-在任何一年至多不超過(guò)3%。我們的保險(xiǎn)合同的性質(zhì)是這樣的，我們永遠(yuǎn)不會(huì)受到立即或近期的對(duì)我們現(xiàn)金資源意義重大的款項(xiàng)要求。這種結(jié)構(gòu)的設(shè)計(jì)是無(wú)與倫比的財(cái)務(wù)實(shí)力，我們保險(xiǎn)公司的一個(gè)關(guān)鍵組成部分。我們永遠(yuǎn)不會(huì)因?yàn)槠渌蛩囟淖冞@種穩(wěn)妥的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。

如果我們的保費(fèi)超過(guò)了我們的費(fèi)用總額和最終損失，我們的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)記錄承保利潤(rùn)加上浮存金產(chǎn)生的投資收益。當(dāng)這樣的利潤(rùn)獲得時(shí)，我們享受使用免費(fèi)的錢-而且更美妙的是持有它還有報(bào)酬。

不幸的是，所有保險(xiǎn)公司為實(shí)現(xiàn)這一快樂(lè)的結(jié)果的愿望創(chuàng)造了激烈的競(jìng)爭(zhēng)，如此激烈競(jìng)爭(zhēng)確實(shí)有時(shí)會(huì)導(dǎo)致整個(gè)的P / C行業(yè)經(jīng)營(yíng)出現(xiàn)重大的承保損失。實(shí)際上，這種損失是該行業(yè)持有浮存金所付出的代價(jià)。動(dòng)態(tài)競(jìng)爭(zhēng)幾乎保證：盡管所有的公司享有浮存金收益，保險(xiǎn)業(yè)相比其他美國(guó)企業(yè)將繼續(xù)維持有形凈資產(chǎn)低回報(bào)的慘淡收益。

這一結(jié)果被世界上目前存在的大幅降低利率所確定。幾乎所有的P / C公司的投資組合-盡管不是伯克希爾- -都集中在債券。當(dāng)這些傳統(tǒng)的投資收益到期并由債券微薄的收益率取代后，浮存金獲取的收益將穩(wěn)步下降。出于這個(gè)原因，以及其他因素，可以肯定的是，在未來(lái)十年行業(yè)業(yè)績(jī)將低于那些在過(guò)去十年中記錄，尤其是專門從事再保險(xiǎn)行業(yè)的公司。

不過(guò)，我很喜歡我們自己的前景。伯克希爾的無(wú)與倫比的財(cái)務(wù)實(shí)力使我們比一般提供P / C公司的投資更具靈活性。我們可供選擇的許多方法總是有利的，偶爾也會(huì)給我們帶來(lái)很大的機(jī)會(huì)。當(dāng)別人受到束縛時(shí)，我們的選擇在擴(kuò)大。

此外，我們的P / C公司有一個(gè)良好的承保記錄。伯克希爾已經(jīng)連續(xù)14年經(jīng)營(yíng)承保利潤(rùn)，我們的稅前收益總額為280億美元。這一記錄并非偶然：訓(xùn)練有素的風(fēng)險(xiǎn)評(píng)估是我們所有保險(xiǎn)經(jīng)理們每天關(guān)注的焦點(diǎn)，他們知道，雖然浮存金是有價(jià)值的，但它的好處可能會(huì)被承保結(jié)果不佳淹沒(méi)。所有的保險(xiǎn)公司都會(huì)提供這樣的信息。在伯克希爾，這是一種宗教，舊約風(fēng)格。

那么，我們的浮存金如何影響內(nèi)在價(jià)值呢？當(dāng)伯克希爾的賬面價(jià)值計(jì)算時(shí)，我們的浮存金總額被扣除作為負(fù)債，就好像我們明天必須支付它，不能補(bǔ)充它。但認(rèn)為浮存金作為一個(gè)典型的負(fù)債是一個(gè)重大錯(cuò)誤。它應(yīng)該被看作是一個(gè)循環(huán)基金。每天，我們支付舊的索賠和相關(guān)費(fèi)用-2016年270億美元用于超過(guò)六百萬(wàn)索賠人 -這減少浮存金。同樣地，我們每天都簽下很快就會(huì)產(chǎn)生要求付款的新業(yè)務(wù)，這增加浮存金。

如果浮存金是無(wú)成本的且長(zhǎng)時(shí)間持有的，我相信這將是，這項(xiàng)負(fù)債的真實(shí)價(jià)值**低于會(huì)計(jì)負(fù)債的概念。實(shí)際上永遠(yuǎn)不會(huì)離開處所的應(yīng)付的1美元-因?yàn)樾碌臉I(yè)務(wù)幾乎肯定會(huì)提供替代品-是完全不同于明天將走出門而不是被取代的應(yīng)付的1美元。但是根據(jù)公認(rèn)會(huì)計(jì)原則，這兩種類型的負(fù)債被視為一樣。

部分抵銷這種夸大負(fù)債的是我們購(gòu)買保險(xiǎn)公司時(shí)所產(chǎn)生并計(jì)入我們的賬面價(jià)值的155億美元“商譽(yù)”資產(chǎn)。在很大一部分，這個(gè)商譽(yù)代表我們支付我們保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的浮存金生成能力的價(jià)格。商譽(yù)的成本與其真實(shí)價(jià)值無(wú)關(guān)。例如，如果一個(gè)保險(xiǎn)公司維持巨大和長(zhǎng)期的承保損失，不論其原來(lái)的成本是多少，計(jì)入賬簿的任何商譽(yù)資產(chǎn)應(yīng)該被視為毫無(wú)價(jià)值，。

幸運(yùn)的是，這不是在描述伯克希爾。查理和我相信，我們的保險(xiǎn)商譽(yù)的真實(shí)經(jīng)濟(jì)價(jià)值—如果我們收購(gòu)類似的保險(xiǎn)公司，我們會(huì)樂(lè)意為類似質(zhì)量的浮存金買單-遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其歷史賬面價(jià)值。事實(shí)上，在我們的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)中所持有商譽(yù)的幾乎全部155億美元已經(jīng)在2000年計(jì)入我們的賬簿中，那時(shí)浮存金為280億美元。然而，隨后我們的浮存金增加了640億美元，這個(gè)增益絕沒(méi)有反映在我們的賬面價(jià)值上。這項(xiàng)未記錄的資產(chǎn)是一個(gè)原因–一個(gè)重要的原因–為什么我們認(rèn)為伯克希爾的內(nèi)在價(jià)值遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其賬面價(jià)值。

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伯克希爾具有吸引力的保險(xiǎn)經(jīng)濟(jì)學(xué)的存在僅僅是因?yàn)槲覀冇幸恍﹥?yōu)秀的管理人員嚴(yán)格執(zhí)行在大多數(shù)情況下?lián)碛须y以復(fù)制的商業(yè)模式。讓我告訴你主要保險(xiǎn)公司的情況。

浮存金規(guī)模第一的是伯克希爾哈撒韋再保險(xiǎn)集團(tuán)，由阿吉特·賈因管理。阿吉特承保沒(méi)有人愿意或者有資本愿意承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)。他的運(yùn)營(yíng)結(jié)合了能力、速度、果斷，最重要的是，在保險(xiǎn)業(yè)獨(dú)特的思考方式。然而，他從不將伯克希爾暴漏給與我們資源不匹配的風(fēng)險(xiǎn)。

事實(shí)上，伯克希爾在規(guī)避風(fēng)險(xiǎn)方面比大多數(shù)大型保險(xiǎn)公司保守得多。例如，如果保險(xiǎn)業(yè)必須從一些大災(zāi)難中損失2500億美元-這是它曾經(jīng)經(jīng)歷過(guò)損失的三倍-伯克希爾作為一個(gè)整體可能仍會(huì)錄得一年的大額利潤(rùn)。我們有許多非保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的利潤(rùn)流入。此外，我們將保持充裕的現(xiàn)金，渴望在陷入混亂中的保險(xiǎn)市場(chǎng)簽下業(yè)務(wù)。同時(shí)，即使沒(méi)有面臨破產(chǎn)，其他主要保險(xiǎn)公司和再保險(xiǎn)公司會(huì)產(chǎn)生大量赤字。

在1986年的一個(gè)星期六當(dāng)阿吉特進(jìn)入伯克希爾的辦公室時(shí)，他在保險(xiǎn)業(yè)務(wù)沒(méi)有一天的經(jīng)驗(yàn)。然而，我們保險(xiǎn)經(jīng)理邁克戈德堡，教給他運(yùn)營(yíng)小型國(guó)民賠償和再保險(xiǎn)業(yè)務(wù)的關(guān)鍵。這個(gè)舉動(dòng)，邁克實(shí)現(xiàn)了圣徒：此后，阿吉特為伯克希爾創(chuàng)造了數(shù)百億的股東價(jià)值。如果有另一個(gè)阿吉特，你可以用我換取他，不要猶豫。成交！

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我們有另一家通用再保險(xiǎn)公司，直到最近由泰德管理。在通用再保險(xiǎn)服務(wù)39年后，泰德于2016年退休。泰德在各個(gè)方面都是一流的和我們欠他一噸的感謝。卡拉雷格爾，誰(shuí)曾與阿吉特一起工作了16年，現(xiàn)在是通用再保險(xiǎn)CEO。

從根本上講，穩(wěn)健的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)需要堅(jiān)持四個(gè)原則。它必須（1）了解所有可能導(dǎo)致保單發(fā)生損失的風(fēng)險(xiǎn)；（2）如果有風(fēng)險(xiǎn)，保守評(píng)估實(shí)際損失和可能成本的可能性敞口；（3）設(shè)定合理的保費(fèi)，總體而言，覆蓋預(yù)期損失成本和運(yùn)營(yíng)費(fèi)用后還有承保利潤(rùn)；和（4）如果無(wú)法得到合理保費(fèi)愿意離場(chǎng)。

許多保險(xiǎn)公司符合前三條而第四條不及格。他們根本無(wú)法忍受他們的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手正在熱切地奪走他們的生意。老話：“另一個(gè)家伙是這樣做的，所以我們也必須這樣做，”這在任何業(yè)務(wù)中都會(huì)有麻煩，但沒(méi)有比保險(xiǎn)更麻煩的。泰德從來(lái)沒(méi)有聽(tīng)信如此荒謬的借口而草率承保，卡拉也不會(huì)如此。

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最后是GEICO保險(xiǎn)，66年前讓我的心燃燒的公司（現(xiàn)在火焰仍在燃燒）。GEICO是由Tony Nicely運(yùn)營(yíng)，他在18歲加入了公司并2016年完成了其55年的服務(wù)。

1993年托尼成為GEICO的CEO，此后公司一直在上升。沒(méi)有比托尼更好的經(jīng)理了，他把他的才華、奉獻(xiàn)精神和穩(wěn)健結(jié)合在一起。（謙卑的品德是持續(xù)成功的關(guān)鍵。正如查理所說(shuō)，擁有一個(gè)智商160的經(jīng)理真是太好了－除非他認(rèn)為自己智商是180。）和阿吉特一樣，托尼為伯克希爾創(chuàng)造了數(shù)百億價(jià)值。

1951年我初次拜訪GEICO，我被公司在行業(yè)巨頭中享有的巨大的成本優(yōu)勢(shì)所打動(dòng)。我很清楚GEICO會(huì)成功，因?yàn)樗档贸晒?。公司的年銷售額是800萬(wàn)美元；在2016年，GEICO這一年每三小時(shí)就能達(dá)到這個(gè)銷售額。

汽車保險(xiǎn)是大多數(shù)家庭的主要開支。儲(chǔ)蓄對(duì)他們來(lái)說(shuō)很重要，而且只有低成本的運(yùn)作才能實(shí)現(xiàn)這些目標(biāo)。事實(shí)上，讀了這封信人至少有40%通過(guò)GEICO投保省了錢。

GEICO的低成本創(chuàng)建一個(gè)持久而且競(jìng)爭(zhēng)者無(wú)法逾越的護(hù)城河。因此，公司年復(fù)一年的吞噬著市場(chǎng)份額，2016年底約占12%的產(chǎn)業(yè)規(guī)模。這是從1995年的2.5%開始上升的，那年伯克希爾公司完全控股GEICO。與此同時(shí)，就業(yè)人數(shù)從8575增長(zhǎng)到了36085。

在2016下半年，GEICO的增長(zhǎng)**加快。整個(gè)汽車保險(xiǎn)行業(yè)的損失成本一直在以意想不到的速度增長(zhǎng)，一些競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手失去了接受新客戶的熱情。但是，GEICO對(duì)利潤(rùn)的擠壓的反應(yīng)是加快新業(yè)務(wù)的努力。我們喜歡在太陽(yáng)落山時(shí)把握時(shí)機(jī)，因?yàn)橹捞?yáng)一定會(huì)再次升起。

當(dāng)我寄這封信給你時(shí)，GEICO繼續(xù)獲得勝利。當(dāng)保險(xiǎn)價(jià)格開始上漲時(shí)，人們趕緊買。當(dāng)他們買時(shí)，GEICO贏。

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除了我們的三大保險(xiǎn)公司，我們擁有一批主要簽商業(yè)保險(xiǎn)的小公司?？偟膩?lái)說(shuō)，這些公司是一個(gè)大的，成長(zhǎng)的和有價(jià)值的經(jīng)營(yíng)，其始終提供承保利潤(rùn)，通常優(yōu)于他們的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手。在過(guò)去的14年中，這些公司已從承銷獲得了約47億美元-約其保費(fèi)金額的13% -同時(shí)增加其浮存金從$ 9億4300萬(wàn)至116億美元。

不到三年前，我們成立了伯克希爾哈撒韋專業(yè)保險(xiǎn)（“BHSI”），被包括在這些公司里。我們的第一個(gè)決定是讓Peter Eastwood負(fù)責(zé)，此舉被證明是一個(gè)本壘打：我們預(yù)期在早期幾年有重大損失，而彼得建立全球運(yùn)營(yíng)所需的人員和基礎(chǔ)設(shè)施。相反，他和他的雇員在整個(gè)創(chuàng)業(yè)期間交付了顯著的承保利潤(rùn)。2016年BHSI的成交量增加了40%，達(dá)到13億美元。我很清楚，這家公司注定要成為世界上領(lǐng)先的財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)公司之一。

這是一個(gè)按稅前承保收益和浮存金劃分的回顧：

伯克希爾的偉大的經(jīng)理人，首要的財(cái)物實(shí)力和一系列的商業(yè)模式，通過(guò)這些寬闊的護(hù)城河能夠承保的規(guī)模在保險(xiǎn)世界是獨(dú)一無(wú)二。這種組合優(yōu)勢(shì)對(duì)于伯克希爾股東來(lái)說(shuō)是一筆巨大的財(cái)富，時(shí)間會(huì)創(chuàng)造更多價(jià)值。

監(jiān)管，資本密集型企業(yè)

我們的BNSF鐵路和伯克希爾哈撒韋能源公司（“BHE”），我們擁有90%股份的公用事業(yè)企業(yè)，具有區(qū)別于伯克希爾的其他企業(yè)的重要特征。因此，在這封信中我們分配他們自己的部分，并在我們的GAAP資產(chǎn)負(fù)債表和損益表分離出合并后的財(cái)務(wù)統(tǒng)計(jì)。這兩家非常重要的公司去年占了伯克希爾稅后收入的33%。

這兩家公司的一個(gè)主要特點(diǎn)是它們?cè)诜浅ｉL(zhǎng)時(shí)期要投入巨資，受監(jiān)管的資產(chǎn)，這部分資金來(lái)源于非伯克希爾擔(dān)保的大量的長(zhǎng)期債務(wù)。事實(shí)上，我們的信用擔(dān)保是不需要，因?yàn)槊考夜径加杏芰?，即使在糟糕的?jīng)濟(jì)條件下也會(huì)遠(yuǎn)遠(yuǎn)超過(guò)其利息支出。以去年為例，鐵路行業(yè)失望的一年中，BNSF的利息覆蓋率超過(guò)6:1。（我們定義的范圍是息稅前收益/利息，不是EBITDA（含折舊攤銷） /利息，這是一種我們認(rèn)為有嚴(yán)重缺陷的常用指標(biāo)。）

同時(shí)，在BHE公司，有兩個(gè)因素確保公司在所有情況下償還債務(wù)的能力。首先是所有公用事業(yè)的特征：抗衰退的盈利，這些公司提供的基本服務(wù)的需求是非常穩(wěn)定。二是通過(guò)一些其他的事業(yè)的享有：不斷擴(kuò)大的多樣性的收入流，避免它受到任何單一監(jiān)管機(jī)構(gòu)嚴(yán)重傷害。這些利潤(rùn)的來(lái)源，輔以公司被一個(gè)強(qiáng)大的母公司擁有的先天優(yōu)勢(shì)，讓它和其子公司大幅降低了它們的債務(wù)成本。這個(gè)經(jīng)濟(jì)事實(shí)使我們和顧客都受益。

總之，去年BHE和BNSF在工廠和設(shè)備上投入89億美元，完成其在美國(guó)基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的重大承諾。我們喜歡做這樣的投資，只要它們保證合理的回報(bào)--在這方面，我們對(duì)未來(lái)的監(jiān)管給予了大量信任。

我們的信心是有道理的，我們的過(guò)去的經(jīng)驗(yàn)和知識(shí)，社會(huì)將永遠(yuǎn)在交通和能源上需要巨大的投資。這是處于政府自身利益對(duì)待資本提供者的方式，這將確保資金持續(xù)流入基本項(xiàng)目。它是伴隨在我們的自身利益的方式以獲得我們的監(jiān)管機(jī)構(gòu)和他們代理人的批準(zhǔn)來(lái)進(jìn)行我們的業(yè)務(wù)。

低價(jià)格是一個(gè)保持這些選區(qū)選民快樂(lè)的強(qiáng)大的方式。在愛(ài)荷華，BHE平均零售價(jià)格每千瓦是7.1￠。Alliant，另一個(gè)主要的電力公司，平均為9.9￠。這里是毗鄰區(qū)域可比行業(yè)的數(shù)字：9￠內(nèi)布拉斯加州，密蘇里9.5，伊利諾斯9.2，明尼蘇達(dá)10￠。全國(guó)平均水平是10.3￠。我們承諾在愛(ài)荷華直到2029年初我們的零售價(jià)格不會(huì)提高。我們的最低價(jià)格為薪水拮據(jù)的客戶真心省了錢。

在BNSF，主要鐵路之間的價(jià)格比較要困難得多，因?yàn)樨浳锏幕旌虾秃奢d的平均距離有很大的差異。然而，提供一個(gè)非常粗略的衡量標(biāo)準(zhǔn)，去年我們的收入每噸每公里3￠，而對(duì)其他四個(gè)主要美國(guó)鐵路客戶運(yùn)輸成本范圍從4到5￠￠。

無(wú)論BHE和BNSF正成為追求環(huán)保的技術(shù)領(lǐng)導(dǎo)者。在風(fēng)力發(fā)電中，沒(méi)有哪個(gè)州可以與愛(ài)荷華媲美，去年我們從風(fēng)電產(chǎn)生兆瓦小時(shí)等于出售給我們愛(ài)荷華的零售客戶所有兆瓦小時(shí)的55%。到2020年正在進(jìn)行的新風(fēng)力項(xiàng)目將這一數(shù)字提升到89%。

極低廉的電價(jià)帶給他們第二層利益。愛(ài)荷華吸引了大量的高科技設(shè)備，這都是因?yàn)樗碾娏r(jià)格低廉（數(shù)據(jù)中心大量使用），而且大多數(shù)科技公司的首席執(zhí)行官都熱衷于使用可再生能源。當(dāng)談到風(fēng)能，愛(ài)荷華是美國(guó)的沙特阿拉伯。

BNSF，像其他的I級(jí)鐵路，僅使用一加侖柴油就能運(yùn)輸一噸貨物近500英里。這些經(jīng)濟(jì)狀況使鐵路的效率是卡車的四倍！此外，鐵路是緩解公路擁堵-和因擁堵納稅人資助的維護(hù)支出-的重要途徑。

總之，BHE和BNSF對(duì)我們國(guó)家和伯克希爾公司的股東來(lái)說(shuō)都是非常重要的資產(chǎn)。以下是兩者的關(guān)鍵財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)：

居家服務(wù)公司可能會(huì)出現(xiàn)在上面的表里。但1999年它來(lái)自我們中美能源的收購(gòu)（現(xiàn)在叫BHE），我們是幸運(yùn)的有它。

居家服務(wù)公司擁有38家房產(chǎn)公司覆蓋28個(gè)州有29000多名代理人運(yùn)營(yíng)。去年收購(gòu)了四家房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)公司，包括勞倫斯房地產(chǎn)公司，是紐約的韋斯特切斯特縣領(lǐng)導(dǎo)者（年底后不久交易完成）。

按房地產(chǎn)的說(shuō)法，代表買方或賣方稱為一”面“，以雙方都算的表示。去年，我們擁有的房地產(chǎn)經(jīng)紀(jì)人參與244000個(gè)“面”，共計(jì)860億美元。

居家服務(wù)公司也有很多使用我們商標(biāo)的加盟商遍及全國(guó)。我們喜歡房地產(chǎn)業(yè)務(wù)方面，預(yù)計(jì)在接下來(lái)的十年里獲得許多地產(chǎn)商和加盟商。

今天翻譯到了第13頁(yè)（共29頁(yè)）明日繼續(xù)，敬請(qǐng)期待 

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