來源：定增并購圈

等了十年的三箭齊發(fā)的重大創(chuàng)新方案

S*ST前鋒于2018年1月23日午間發(fā)布了《股權分置改革說明書》《重大資產置換及發(fā)行股份購買資產并募集配套資金暨關聯(lián)交易報告書（草案）》，其中提到了股權分置改革方案由非流通股股東向流通股股東送股、重大資產重組、資本公積金轉增股本構成，其中股改的具體內容分別如下：

（1）非流通股股東向流通股股東送股安排 ：上市公司全體非流通股股東向股權分置改革相關股東會議股權登記日登記在冊的全體流通股股東以每10股流通股獲送4股的方式作為支付股改對價。對于未明確同意（包括明確表示反對及未明確表示意見）的其他非流通股股東，由四川新泰克代為支付股改對價。

（2）重大資產重組 ：前鋒股份以截至2017年10月31日擁有的全部資產和負債（作為置出資產），與北汽集團截至2017年10月31日持有的北汽新能源股份中的等值部分進行置換，前鋒股份置出的全部資產、負債、業(yè)務由北汽集團指定四川新泰克承接。同時，前鋒股份向北汽集團及北汽新能源除北汽集團外的其他股東發(fā)行股份，購買其持有的剩余全部北汽新能源股權。最后S前鋒非公開發(fā)行股份募集不超過200,000萬元配套資金。

（3）資本公積金轉增股本 ：以送股、重大資產置換及發(fā)行股份購買資產交割完成后的股本為基數(shù)，以資本公積向全體股東每10股轉增20股。

其中最受市場關注的，毫無疑問是股改方案的第二步中的重大資產重組部分，而這個重大資產重組部分包括重大資產置換、發(fā)行股份購買資產以及募集配套資金三個部分，具體內容如下：

1、重大資產置換： 前鋒股份以截至2017年10月31日擁有的全部資產和負債作為置出資產，與北汽集團截至2017年10月31日持有的北汽新能源股份中的等值部分進行置換，前鋒股份置出的全部資產、負債、業(yè)務由北汽集團指定四川新泰克承接。置出資產的交易作價確定為18,708.61萬元，置入資產的交易作價確定為2,884,955.47萬元。

2、發(fā)行股份購買資產： 前鋒股份向北汽集團及其他北汽新能源股東發(fā)行股份，購買其持有的剩余全部北汽新能源股權，而根據置出資產和置入資產的交易作價，兩者作價的差值為2,866,246.86萬元，而S前鋒向北汽集團等交易對方非公開發(fā)行股票的發(fā)行價格為37.66元/股，故S前鋒發(fā)行股份購買資產的發(fā)行股份數(shù)量為761,085,182股。

3、募集配套資金： S前鋒擬向不超過10名符合條件的特定投資者非公開發(fā)行股份募集配套資金，配套融資總額不超過擬購買資產交易價格的100%，且不超過200,000萬元。本次募集配套資金以發(fā)行股份購買資產為前提條件，但本次募集配套資金成功與否并不影響本次發(fā)行股份購買資產的實施。本次發(fā)行股份募集配套資金在扣除相關中介機構費用后全部用于北京新能源創(chuàng)新科技中心項目、北汽新能源C35DB車型項目、北汽新能源N60AB車型項目、北汽新能源N61AB車型項目。

因為注入的北汽新能源資產體量明顯比S前鋒大得多，這在資產置換的價差上就能明顯地看出來，所以這個方案的實質就是北汽新能源借殼S前鋒，但由于本次發(fā)行股份購買資產的交易對方包括北汽集團及其控制的北汽廣州和渤?；钊?/a>。本次重組前，北汽集團已通過四川新泰克持有上市公司41.13%股權，為上市公司間接控股股東。因此，本次交易構成關聯(lián)交易且本次重組完成后，北京市國資委仍為公司的實際控制人，公司實際控制人未發(fā)生變更，所以并不構成重組上市。

而就早在2017年12月27日，S*ST前鋒就發(fā)布過公告，稱北京首創(chuàng)資產管理有限公司已同意將持有的四川新泰克數(shù)字設備有限責任公司全部股權，無償轉讓給北京汽車集團有限公司。而這個四川新泰克持有S*ST前鋒41.13%股權，為上市公司控股股東。股權轉讓完成后，北汽集團將成為S*ST前鋒間接控股股東。而北汽集團和首創(chuàng)集團都是北京市國資委下屬企業(yè)，國有資產的劃轉都是國資委層面在操刀和溝通，由于都是國有資產，所以采取無償劃轉，沒有所謂對價，更沒有什么所謂的實控人變更的情況。

北汽新能源成就新能源汽車第一股

在這個借殼方案中，最大的看點就是在北汽新能源這個公司本身，因為北汽新能源如果成功借殼S*ST前鋒，則將成為是A股市場新能源整車第一股，而且是一家有著實實在在業(yè)績支撐的新能源整車第一股，無疑將獲得全市場的矚目。

北汽集團本身是業(yè)內較早布局新能源領域的車企。2009年11月，北京新能源汽車股份有限公司就正式成立了。目前，北汽新能源推出了EH、EU、EX、EV、EC、LITE六大系列車型10余款純電動乘用車，主力車型有EC180、EU260、EX260、EV160、EH300、物流車等，已經覆蓋到多個級別市場，成為目前中國新能源市場上產品譜系最長的新能源車企。

此外，北汽新能源的銷量也一直不錯。2014年至今，北汽新能源累計銷量已經超過15萬輛，位列國內純電動汽車市場保有量第一名，也是國內首家進入“10萬俱樂部”的新能源車企。乘聯(lián)會最新發(fā)布的數(shù)據顯示，2017年11月份，北汽新能源銷量為1.93萬輛，較上年同期暴長3倍；2017年1-11月，北汽新能源累計銷量為8.6萬輛，較2016年同期的長幅也接近50%。

北汽集團對于發(fā)展順利的北汽新能源的規(guī)劃，一直都是未來獨立上市。北汽集團董事長徐和誼就曾多次在不同場合表示，北汽新能源要單獨上市。北汽新能源自2014年3月就完成了股份制改革，在2016年時的A輪融資中，通過引入民營資本、跨國資本及其它領域的資本，實現(xiàn)了混改，2017年完成了B輪融資和員工持股，在企業(yè)體制和股權結構上已經做好上市準備。

不過，想要在2018年實現(xiàn)借道S*ST前鋒完成上市，北汽新能源業(yè)績應該是最大攔路虎。根據S*ST前鋒在重組方案中所披露的數(shù)據，2017年前10個月，北汽新能源共取得73.77億元營業(yè)收入，實現(xiàn)凈利潤3924.4萬元;2016年，北汽新能源全年實現(xiàn)營收93.72億元，實現(xiàn)凈利潤1.08億元；2015年北汽新能源全年實現(xiàn)營業(yè)收入34.71億元，實現(xiàn)凈利潤-1.84億元。但根據其他媒體報道（數(shù)據來源不明且與披露的2015年、2016年凈利潤數(shù)據有出入），北汽新能源于2014年、2015年均為虧損，也就是說北汽新能源并未實現(xiàn)連續(xù)三年盈利，2015年的虧損也比較大，且在盈利的2016年、2017年的利潤水平也不能算穩(wěn)定，在利潤的角度來說，可能出現(xiàn)北汽新能源無法證明其利潤的持續(xù)性與穩(wěn)定性而導致S前鋒股改方案的再次夭折的可能性。

在股東方面，根據披露的公開信息，可知北汽新能源前五大股東為北汽集團、北京工業(yè)發(fā)展投資管理有限公司、北汽（廣州）汽車有限公司、蕪湖信石信冶投資管理合伙企業(yè)（有限合伙）、深圳井岡山新能源投資管理有限公司，持股比例分別為 29.12%、9.44%、8.15%、6.98%、4.79%，北汽新能源的實際控制人為北京市國資委。

股改“釘子戶”S*ST前鋒

除了北汽新能源的借殼本身，北汽集團接手S*ST前鋒的另一個看點在于，這家被股改“套牢”了十年的上市公司空殼S*ST前鋒終于迎來解套機會，整個市場中也許會只剩S佳通仍未進行股改。

1992年，成都前鋒電子股份有限公司由原國營前鋒無線電儀器廠改組設立，并于1996年8月在上交所掛牌上市。當時，成都市國有資產投資經營公司為其第一大股東。1998年10月，四川新泰克與成都國投簽署股權轉讓協(xié)議，成為成都前鋒電子新任第一大股東。2007年，北京首創(chuàng)資管全資控股四川新泰克，成都前鋒電子成為首創(chuàng)集團下屬上市公司。

2005年，中國股權分置改革啟動，2007年，S*ST前鋒股東大會通過了與首創(chuàng)集團進行資產置換、以新增股份吸收合并首創(chuàng)證券有限責任公司（首創(chuàng)集團下屬公司）的重組方案。

查閱過往公告可知，在2007年1月23日，S前鋒召開五屆十三次董事會，審議通過了公司資產重組與股權分置改革方案，公司股權分置改革將與公司資產置換、新增股份吸收合并首創(chuàng)證券、非流通股縮股、資本公積金轉增股本同時進行。通過注入優(yōu)質資產，以提高公司盈利能力和非流通股縮股作為對價安排。 北京首都創(chuàng)業(yè)集團有限公司以擁有的首創(chuàng)證券11.6337%的股權及現(xiàn)金6117.79萬元置換公司全部資產及負債，同時首創(chuàng)集團以所得的公司全部置出資產和負債為對價收購四川新泰克所持有的公司的8127萬股股份，公司置出的全部資產、負債、業(yè)務、人員由四川新泰克承接。在資產置換后，公司以新增股份的方式向首創(chuàng)證券股東置換取得剩余88.3663%的首創(chuàng)證券股權，吸收合并首創(chuàng)證券。公司非流通股東按1:0.6比例縮股，公司以公積金向吸收合并及縮股后全體股東10轉增6.8股。

該方案隨即上報，履行審批過程。但此后，這份股改方案如石沉大海，再無推進消息。在長達十多年等待后，S前鋒和S佳通成了A股市場最后的兩家“股改釘子戶”。

為等待借殼上市的方案通過，首創(chuàng)證券付出了沉重的代價。為滿足證券業(yè)“一參一控”的要求，首創(chuàng)集團放棄了對第一創(chuàng)業(yè)證券的控股權，著力扶持首創(chuàng)證券。同時，有分析指出，由于在審企業(yè)禁止股權變動、不得進行利潤分配，因此首創(chuàng)證券無法增資拓展更多新業(yè)務、8年無法不分紅，一定程度上阻礙了其向一線券商的挺進。

而S*ST前鋒同樣遭受重創(chuàng)，員工總數(shù)已經從2007年末的339人下降到2015年末的32人。由于不進行股改，就無法進行融資，主營業(yè)務已變?yōu)?span data-type="2" data-code="512200">房地產開發(fā)的上市公司在 2015年和2016年已經連續(xù)兩年虧損，且2016年營業(yè)收入低于1000萬元，這導致就在2017年3月，公司由“S前鋒”變更為“S*ST前鋒”，“帽子”上繼續(xù)戴“帽子”。而S*ST前鋒這幾年的日子極其艱難，只能靠賣房度日。最新一期2017年三季報顯示，公司前三季度的營業(yè)收入約為2207萬元，同比增長340.66%；歸屬于上市公司股東的凈利潤僅為36.9萬元，同比增長105.91%。雖然公司實現(xiàn)扭虧，但原因是“本期出售投資性房產，導致收入增加，凈利潤較上期增加?！?016年以來，S*ST前鋒已經三次宣布對外出售房產，累計套現(xiàn)超過3000萬元。

但直至2016年年中投資者見面會上，S前鋒對有關股改的答復仍是：“截至目前，公司股改方案沒有變化。由于公司股改與資產重組一起進行，目前正在審批中?！边@一回復讓業(yè)界嘩然，因為十年間，首創(chuàng)證券的資產規(guī)模已經從 2006年的24.05億元增長至2015年的220.2億元，增幅超過8倍；營業(yè)收入也從3.06億元增至16.33億元，凈利潤則由1.45億元增至7.17億元，已從一家小型券商發(fā)展為綜合類證券公司。明明這個方案都卡了十年了仍然不做一個新的方案，實質上是暴露出S前鋒只是在單純地拖延。

而為什么S前鋒的股改方案一直都未獲通過？根據市場上的投資者們的分析，主要是證監(jiān)會對證券公司借殼上市一直都采取不鼓勵的狀態(tài)，而另一方面，將S前鋒握在手中的首創(chuàng)集團除了手里的首創(chuàng)證券外沒有其他的可用于借殼的標的，這個股改方案就這么一直拖著，拖到現(xiàn)在S*ST前鋒瀕臨退市邊緣。而S前鋒雖然公司本身不怎么樣，而且不完全股改根本無法融資，但好歹是一個殼，怎么可能會浪費一個寶貴的殼資源呢？于是，北京市國資委直接出手開始解決這個遺留了十年的問題。

于是便有了2017年12月27日的S*ST前鋒的那份公告，稱北京市國資委已經核準，將首創(chuàng)集團下屬的北京首創(chuàng)資產管理有限公司持有的四川新泰克100%股權，無償劃轉至北汽集團。從國資委角度來看，北汽的接受相當于“救殼”之舉，在首創(chuàng)證券借殼上市的路走不通后，首創(chuàng)集團對這家上市公司已經無能為力了，而如果任由S*ST前鋒退市，浪費這么寶貴的A股“殼資源”，顯然也不是國資委想看到的結果，所以選擇由北汽接手，一方面北汽新能源能不再IPO排隊，可以直接借殼上市，一方面又可以直接解決掉這個遺留了十余年的股改問題，一舉兩得。如果要真找出誰虧了的話，那毫無疑問在這場借殼盛宴中的大輸家就是首創(chuàng)集團，手里的殼被無償劃走，自己旗下的首創(chuàng)證券又得去IPO排隊，真是賠了夫人又折兵。

總結

現(xiàn)在出的這個股改和重大資產重組方案也只是S*ST前鋒目前提出的第一個方案，該方案的內容可能會隨著證監(jiān)會的反饋而改變，但大致的內容已經不會再大改，畢竟每一次修改方案都會牽扯到各方的利益，不管是流通股東還是非流通股東，又或是借殼方的利益，這個拖了十年的股改方案在現(xiàn)在推出新的解決方案本身就是一件非常積極的事，相信監(jiān)管層也非常愿意看到這種雙贏的局面。

但回到這個股改方案本身來說，中間的重大資產重組無疑令這個方案夭折可能性最大的地方，而證監(jiān)會的審核則是其中非常大的一個關卡，要知道之前S*ST前鋒與首創(chuàng)集團提出的股改方案就是被監(jiān)管層給拖死的，換了注入資產標的之后會不會讓方案順利通過？至少從現(xiàn)在的角度來說，這個標的的最大問題應該就是在盈利能力上，盈利能力的不穩(wěn)定擺在臺面上，盈利能力的持續(xù)性明顯是存疑的，靜待證監(jiān)會的反饋意見出來后我們便能知曉監(jiān)管層的態(tài)度。