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基本面仍偏空 天膠漸有起色

發(fā)布時間：2017-08-28

基本面：東南亞主產(chǎn)區(qū)正處于割膠旺季，多數(shù)研究機構(gòu)認為，2017年全球天膠供應總體寬松；青島保稅區(qū)庫存仍在高位，上期所天量倉單壓制盤面；下游輪胎開工率低于正常水平，去庫存能力不足。滬膠上行困難重重，下方成本挺價支撐。后期產(chǎn)膠國聯(lián)合保價坐實，國內(nèi)外產(chǎn)區(qū)相繼停割，汽車產(chǎn)銷進入旺季，基本面會有所改善。

投資觀點：預計區(qū)間震蕩走勢，出現(xiàn)單邊行情概率不大，短線宜波段操作為主；基于對三四季度供需錯配逐漸扭轉(zhuǎn)的判斷，中長期穩(wěn)健多頭可待倉單壓力緩解入場。

風險提示：東南亞天然橡膠(16555, -125.00, -0.75%)主產(chǎn)區(qū)發(fā)生自然災害；產(chǎn)膠國減產(chǎn)政策效果不及預期。

1、行情回顧

2011—2016年，天然橡膠經(jīng)歷了長達五年的熊市，價格一路從43500元/噸的歷史頂點跌至9350元/噸，行業(yè)心態(tài)極度悲觀。2016年泰國南部嚴重旱情和9·21治超新政，使得供需關(guān)系得到修正，膠價止跌反轉(zhuǎn)后加速拉升。泰國南部產(chǎn)區(qū)天然橡膠產(chǎn)量約占泰國總產(chǎn)量的60%。去年12月1至10日連續(xù)降雨，泰南11個府遭受洪澇災害，引發(fā)市場對天然橡膠減產(chǎn)的預期。去年12月底至今年1月底，泰國再次發(fā)生洪災，和第一次相隔很近，而持續(xù)時間和嚴重程度遠超前者，波及泰南12個府。橡膠園大面積淹沒，割膠無法進行；道路橋梁沖毀，船期被推遲。泰國洪水嚴重影響橡膠生產(chǎn)加工和交通運輸，2月炒作行情達到頂點22310元/噸。

事后證明，洪水造成的減產(chǎn)不及預期，泰國拋儲打壓市場導致行情急轉(zhuǎn)直下，橡膠進入下行通道。去年12月28日第一輪計劃拋儲9.2萬噸，由于起拍價格太高，且?guī)齑胬夏z質(zhì)量參差不齊，最終流拍。1月17日第二輪拋儲順利進行，共拍賣10.4萬噸，成交價格在64—75泰銖/公斤，遠低于市場價，引發(fā)滬膠大跌。2月14日第三輪拋儲展開，共拍賣9.5萬噸，煙片成交均價75泰銖/公斤，標膠成交均價66泰銖/公斤，滬膠由此開啟下跌行情。3月21日開始的第四輪拋儲非常坎坷，廠商無人問津，僅成交1.3萬噸。剩余15萬噸橡膠價值約140億泰銖，由于膠價過低拋儲計劃無限期推遲。

隨著東南亞天膠主產(chǎn)區(qū)陸續(xù)進入開割季，供應壓力全面回升，保稅區(qū)和交易所庫存迅速累積。下游需求后勁不足，輪胎開工率旺季下拐，重卡和乘用車銷量二季度環(huán)比回落。滬膠自2月中旬開始呈階梯式下跌，每次暴跌后伴隨階段性震蕩整理平臺，尋底過程如此重復七次，直至12000一線上方獲得強有力的成本挺價支撐。期價在12000—13000區(qū)間整理一段時間后，受黑色系大漲刺激，大宗商品整體市場情緒向好，以及炒作產(chǎn)膠國聯(lián)合保價，盤面一度反轉(zhuǎn)上行。

進入8月，即RU1709合約交割月前一個月，上期所將非期貨公司會員和客戶限倉數(shù)額由500手下調(diào)至150手。由于空頭相對容易申請到套保額度，限倉對多頭更為不利。三季度割膠旺季疊加汽車消費淡季，而年初為停割期和汽車產(chǎn)銷旺季，投資者有空9月多1月的跨期套利習慣，目前1—9價差達到2900元/噸的高位水平?；久嫒狈嵸|(zhì)性提振，疊加上述利空因素，天量倉單壓力下期價14000一線遇阻回落。日前滬膠移倉換月完成，RU1801成為新的主力合約。

2、基本面分析

2.1現(xiàn)貨

國內(nèi)天然橡膠現(xiàn)貨市場：云南國營全乳膠SCR5報價12000元/噸，泰三煙片RSS3含稅14900元/噸，越南SVR3L含稅12500元/噸。合成橡膠價格：中石化丁苯橡膠11000元/噸，順丁橡膠10720元/噸，天膠—合成膠價差處于正常水平。

2.2供給

ANRPC數(shù)據(jù)顯示，上半年全球天然橡膠產(chǎn)量572.9萬噸，同比增長5.8%；消費量641.7萬噸，同比微增0.3%。盡管供需存在68.8萬噸缺口，膠價仍缺乏提振，ANRPC在報告中將其歸結(jié)為，東京和上海期貨綁架現(xiàn)貨，以及美聯(lián)儲加息縮表預期打壓大宗商品。國際橡膠研究組織IRSG預測，2017年全球天然橡膠產(chǎn)量將達到1385.5萬噸，同比增長5.6%；ANRPC報告則顯示，今年全球天膠產(chǎn)量預計增加5.5%至1275.6萬噸。泰國官方透露，預計2017年天膠產(chǎn)量約為430—440萬噸，出口量將接近去年360—370萬噸的水平。

割膠作業(yè)以人力為主，時間苛刻，環(huán)境艱苦，技術(shù)要求高，勞動強度大。天膠生產(chǎn)成本的70%為人工割膠費用，膠價低位造成割膠工人招募困難。目前的膠價水平在東南亞國家仍能被膠農(nóng)勉強接受，再者他們除割膠外也鮮有其他收入來源；國內(nèi)產(chǎn)區(qū)由于人工成本較高，且膠農(nóng)可以選擇進城務工，導致棄割現(xiàn)象時有發(fā)生。值得注意的是，去年中國天然橡膠產(chǎn)量僅占ANRPC成員國總產(chǎn)量的7.2%，云南局部棄割對全球天膠供給影響甚微。天然橡膠生產(chǎn)模式以小農(nóng)經(jīng)營為主，風險承受能力較弱，易受自然災害影響。泰國南部5月遭遇大范圍強降雨，云南6月持續(xù)強對流天氣，原料膠水產(chǎn)出較往年同期減少。膠水被雨水稀釋含膠量降低，膠農(nóng)不再收集膠水，轉(zhuǎn)而制成杯膠出售給加工廠。膠水是用于生產(chǎn)乳膠的原料，一度出現(xiàn)乳膠供應偏緊的情況。惡劣天氣背后的原因是，全球氣候環(huán)境正處于厄爾尼諾現(xiàn)象向拉尼娜現(xiàn)象轉(zhuǎn)化的周期，將給東南亞帶來更多異常降水和洪澇災害。2010—2011年度天膠價格一路飆漲，引發(fā)國內(nèi)外大量種植橡膠樹。橡膠樹齡達到5—7年可割膠，目前全球開割面積大幅擴張正是上一輪種植熱潮的結(jié)果。2017年泰國、印尼和馬來西亞開割面積分別為331.5，305.3和49.3萬公頃，國內(nèi)開割面積亦達73.6萬公頃。鑒于過去六年即使膠價持續(xù)走低，甚至跌破成本線，大規(guī)模棄割和砍伐橡膠林的情況也并不多見，故維持今年全球天膠供應總體寬松的判斷。

2.3庫存

今年國內(nèi)外天膠產(chǎn)區(qū)進入開割季后，青島保稅區(qū)從主動補庫轉(zhuǎn)為被動累庫。橡膠庫存持續(xù)上漲，6月達到27.88萬噸高點，庫容基本飽和，新貨入庫困難，一度出現(xiàn)室外堆放情況。隨著天膠價格一瀉千里，船期通常為一個月左右，有時未到貨已跌逾千點，貿(mào)易商損失較重，后續(xù)到港縮量。7月保稅區(qū)庫存拐點出現(xiàn)，橡膠總庫存降至25.89萬噸，其中天然橡膠20.14萬噸，大概率繼續(xù)回落。由于下游去庫存能力不足，全國庫存整體情況并未明顯改善，庫存逐漸由保稅區(qū)向上期所轉(zhuǎn)移。

上期所2016—2017年度新批復三家可交割全乳膠工廠，分別為廣墾、寶島和曼列橡膠品牌，目前有5家公司8個品牌的全乳膠可注冊天然橡膠倉單，包含國營及民營橡膠企業(yè)。今年全面開割后流入期貨市場的倉單明顯多于往年，目前達35.44萬噸，位于歷史最高水平。上期所規(guī)定，國產(chǎn)天然橡膠在庫交割的有效期限為生產(chǎn)年份的第二年的最后一個交割月份，超過期限的轉(zhuǎn)作現(xiàn)貨。當年生產(chǎn)的國產(chǎn)天然橡膠如要用于實物交割，最遲應當在第二年的六月份以前入庫完畢，超過期限不得用于交割。日后隨著RU1711合約到期交割，大量舊倉單將被注銷，現(xiàn)貨市場承壓。

2.4進口

一季度中國進口天然及合成橡膠總計177萬噸，同比增長35.8%。4月中國進口天然及合成橡膠共58萬噸，同比增長16%，環(huán)比下降17%；5月中國進口天然及合成橡膠共55萬噸，同比增加17%，環(huán)比減少5.2%；6月中國進口天然及合成橡膠共52萬噸，同比增加26.8%，環(huán)比減少5.4%。上半年總計進口橡膠342萬噸，進口量連續(xù)三個月保持遞減，有利于去庫存。進口橡膠主要來自泰國，印尼和馬來西亞三大傳統(tǒng)天膠出口國，近年來從越南進口比例不斷上升。

2.5需求

國際橡膠研究組織IRSG預測，2017年全球天然橡膠需求總量約為1280萬噸，較去年增長2%，多數(shù)研究機構(gòu)認為該預期偏樂觀，全球天膠市場難改供大于求的格局。上半年國內(nèi)天然橡膠表觀消費量245萬噸，同比下降1.09%。橡膠最主要的用途是生產(chǎn)輪胎，而輪胎用于配套汽車和重卡，以及替換廢舊輪胎。因此，橡膠短期需求受輪胎開工率影響最大，汽車和重卡銷量則是中長期需求的重要指標。

“實際上天然橡膠在輪胎成本中占比較小，在半鋼胎中不到20%，而炭黑、助劑和簾線等原材料的成本要占到30%?！辟愝喗鹩疃聲貢诬姳硎荆喾N原材料都在漲價，產(chǎn)品不漲價企業(yè)很難消化高成本。

中汽協(xié)預計今年全國輪胎總產(chǎn)量達到6.35億條，增速4.1%。目前輪胎開工率全鋼胎65.54%，半鋼胎64.99%，低于往年同期一般水平。山東環(huán)保督察組出具反饋意見，特別指出東營市輪胎、石化、冶金產(chǎn)業(yè)布局集中，發(fā)展模式粗放，空氣和水污染問題嚴重，防治難度較大。東營具備一定規(guī)模的輪胎企業(yè)多達百余家，占全國60%左右，每年生產(chǎn)輪胎約3.5億條，是中國最大的輪胎生產(chǎn)基地。山東省嚴格執(zhí)行環(huán)保政策，造成輪胎開工旺季下拐，夏季用電高峰期對工廠限電，引發(fā)開工率進一步滑坡，雖然電力檢修結(jié)束后小幅回升，但夏季天氣炎熱影響工人生產(chǎn)，短期難以恢復至正常水平。

6月中國出口新的充氣橡膠輪胎4242萬條，環(huán)比增加2.3%；上半年輪胎出口總量23455萬條，同比增加3%。美國商務部裁定對進口中國非公路用輪胎征收反傾銷及反補貼稅，但美國國際貿(mào)易委員會最終裁決，中國出口的卡客車輪胎沒有對美國輪胎行業(yè)造成實質(zhì)損害或威脅，中國輪胎業(yè)最終贏得雙反案。為規(guī)避中美貿(mào)易摩擦和獲得原材料成本優(yōu)勢，國內(nèi)部分輪胎企業(yè)向東南亞拓展，玲瓏輪胎、中策橡膠和雙錢股份在泰國建廠生產(chǎn)。有的輪胎企業(yè)甚至將海外建廠目標直接選在美國本土：萬力輪胎計劃斥資4億美元，在南卡羅來納州奧蘭治堡建立輪胎廠；森麒麟工廠進駐美國輪胎主產(chǎn)區(qū)佐治亞州，將投資5.3億美元，設計年產(chǎn)1200萬條高性能半鋼子午線輪胎。鑒于特朗普政府的貿(mào)易保護主義傾向，這一做法將會被更多企業(yè)效仿。

中汽協(xié)數(shù)據(jù)顯示，一季度全國汽車銷量700.2萬輛，同比增長7.37%；6月汽車銷量217.2萬輛，同比增長4.89%，環(huán)比上升3.63%；上半年汽車銷量1335.36萬輛，同比增長4.28%。汽車經(jīng)銷商庫存預警指數(shù)目前為52.5，自1月起一直位于警戒線上。明年小排量汽車購置稅優(yōu)惠將徹底取消，看好四季度乘用車市場，預期屆時將出現(xiàn)集中消費現(xiàn)象。商務部發(fā)布《汽車銷售管理辦法》，打破4S品牌授權(quán)經(jīng)銷模式，允許汽車市場多種流通形式并存，該政策的影響尚待觀察。

相較乘用車而言，重卡銷量對輪胎需求影響更大。制造重卡配備的全鋼胎需要耗用橡膠20公斤以上，而轎車配備的半鋼胎僅需耗用橡膠3.5公斤左右。重卡車輪數(shù)量較多，通常有10—12個，而乘用車一般為四輪。由于路況復雜及工作強度高，重卡輪胎更換較為頻繁，治超新政后也僅可延長至半年左右，最長一年內(nèi)就需要更換，而乘用車輪胎壽命較長，一般可達三年。

9.21政策利好及更替周期作用下，一季度重卡銷量火爆：1月8.2萬輛，2月8.8萬輛，3月10.6萬輛，均創(chuàng)近年同期新高。歷史數(shù)據(jù)來看，通常一季度為全年重卡銷售旺季，達到峰值后見頂回落。二季度重卡銷量：4月10.4萬輛，5月9.8萬輛，6月9.5萬輛，環(huán)比走低但仍差強人意。進入三季度，治超政策邊際效應遞減，大量訂單消化完成，公路運力逐漸飽和；宏觀經(jīng)濟存在下行壓力，固定資產(chǎn)投資增速放緩，房地產(chǎn)調(diào)控政策嚴格，預計物流類和工程類重卡需求后勁不足。

2.6政策

泰國是全球最大的產(chǎn)膠國和出口國，容易受到國際橡膠價格波動影響。為穩(wěn)定橡膠價格和緩解供應過剩，泰國政府積極出臺一系列政策，總結(jié)如下：

I．在泰國的積極促成下，三大產(chǎn)膠國將于9月中旬召開部長級會議商討聯(lián)合保價，或采取減產(chǎn)及限制出口措施，市場普遍預期此次天膠供應削減幅度在10%—15%左右。II．泰國政府表示，將收回非法橡膠園的土地300萬萊，折合48萬公頃，目前泰國有310.19萬萊土地被非法占用種植橡膠。

III．泰國橡膠管理局將設立專門基金，用于現(xiàn)貨和期貨市場交易以穩(wěn)定橡膠價格，但12億泰銖的資金總量作用較為有限。

IV．泰國勞工部宣布，將驅(qū)逐境內(nèi)非法居留的外籍勞工，對雇傭非法外籍勞工的雇主處以罰款。目前泰國割膠勞動力中外籍勞工約占50%，有大量來自緬甸、老撾、柬埔寨等國的勞工在泰國非法從事割膠工作。一名割膠工人每年可割膠三噸左右，驅(qū)逐外籍勞工會造成勞動力短缺，割膠成本將大幅上升。

V．泰國內(nèi)閣批準向農(nóng)合社部、國防部及旅游和體育部提供總計18億泰銖的預算，以支持其增大對橡膠的使用量。為減輕出口依賴度，推動國內(nèi)橡膠產(chǎn)業(yè)發(fā)展，泰國政府希望各部門增加橡膠使用量，尤其是高附加值橡膠深加工產(chǎn)業(yè)。

VI．泰國政府準備組團赴國外談判，主要目標市場包括中國、孟加拉、伊朗和拉丁美洲等國家，以期讓國內(nèi)橡膠獲得更多銷售渠道。泰國商業(yè)部負責聯(lián)系海外商家，了解進口需求，組織國內(nèi)生產(chǎn)商和貿(mào)易商前往考察，進行商務接洽。

雖然泰國舉措頻頻迭出，且花樣繁多，但中長期并不看好產(chǎn)膠國政策對膠價的支撐。需要注意，減產(chǎn)主要針對橡膠加工廠而非膠農(nóng)，限制出口使原料被囤積起來待價而沽，本質(zhì)是以時間換空間，將當下的供需矛盾向后轉(zhuǎn)移?；久鏇]得到改善的前提下，此類措施干預市場的效果有限。歷次產(chǎn)膠國聯(lián)合保價，短期均對橡膠行情產(chǎn)生一定提振，漲幅在1000—3000點不等。然而這只是嚴峻形勢下的抱團取暖，產(chǎn)膠國經(jīng)濟利益的本質(zhì)決定其減產(chǎn)意愿不強，膠價反彈后往往難以嚴格遵守約定。更有趣的是，泰國一方面在產(chǎn)膠國會議上重提限制出口噸位計劃，另一方面積極尋求機會增加橡膠出口，言行的矛盾性正是其利益的體現(xiàn)。

3、總結(jié)建議

橡膠基本面偏空，東南亞主產(chǎn)區(qū)正處于割膠旺季，多數(shù)研究機構(gòu)認為，2017年全球天膠供應總體寬松；青島保稅區(qū)庫存仍在高位，上期所天量倉單壓制盤面；下游輪胎開工率低于正常水平，去庫存能力不足。前期受化工板塊普漲帶動，滬膠抄底情緒升溫，但產(chǎn)膠國政策炒作告一段落后，期價受基本面制約遇阻回落。滬膠目前上行困難重重，下方成本挺價支撐，預計將呈區(qū)間震蕩走勢，出現(xiàn)單邊行情概率不大，短線建議波段操作為主。后期產(chǎn)膠國聯(lián)合保價坐實，國內(nèi)外產(chǎn)區(qū)相繼停割，汽車產(chǎn)銷進入旺季，基本面會有所改善?；趯θ募径裙┬桢e配逐漸扭轉(zhuǎn)的判斷，中長期穩(wěn)健多頭可待倉單壓力緩解入場。

【風險點】

東南亞天然橡膠主產(chǎn)區(qū)發(fā)生自然災害；產(chǎn)膠國減產(chǎn)政策效果不及預期。

 

來源：中投期貨