|
編者按：本文轉(zhuǎn)發(fā)自微信公眾號(hào)“天圖投資”（tiantucapital），作者：馮衛(wèi)東。36氪經(jīng)授權(quán)轉(zhuǎn)發(fā)。
天圖首席投資官馮衛(wèi)東 以下為馮衛(wèi)東演講精華： 現(xiàn)在媒體上有很多投資人觀點(diǎn)，這些觀點(diǎn)有一個(gè)共同特點(diǎn)是不斷有新的熱點(diǎn)、新的詞匯出現(xiàn)，但經(jīng)常會(huì)發(fā)現(xiàn)投資A項(xiàng)目用A理論，投資B項(xiàng)目用B理論。 但在我看來(lái)，經(jīng)得起考驗(yàn)的投資理論應(yīng)當(dāng)是一以貫之的。我們歷史上也有過各種各樣的階段性理論，比如中間提出過投資就是投門檻，后來(lái)我們發(fā)現(xiàn)一些門檻很高的項(xiàng)目到后來(lái)發(fā)展也不是很好。后來(lái)又提出投資就是投人，第一是投人，第二是投人，第三還是投人，聽起來(lái)很有沖擊力。 但是作為一個(gè)投資家，思維不應(yīng)該這么單線條，否定又否定之后，我們對(duì)門檻有了全新的理解，又回到了投資就是投門檻、投競(jìng)爭(zhēng)壁壘這樣的觀點(diǎn)，而“企業(yè)家才能”則變成了競(jìng)爭(zhēng)壁壘的重要組成部分。 追求知識(shí)租值的最大化這樣的思考結(jié)果是有堅(jiān)實(shí)的經(jīng)濟(jì)學(xué)理論基礎(chǔ)的，經(jīng)濟(jì)學(xué)有一個(gè)說法叫“競(jìng)爭(zhēng)之下沒有超額利潤(rùn)”，準(zhǔn)確來(lái)說就是經(jīng)濟(jì)學(xué)的“零利潤(rùn)定理”：經(jīng)濟(jì)利潤(rùn)=收入-機(jī)會(huì)成本=0，不是偶然等于零，是恒等于零。 然而，零利潤(rùn)定理之下該如何看待那些很高的投資收益呢？這是擊中靶心的好問題。那些很高的投資收益，其實(shí)是被忽略了的生產(chǎn)要素的回報(bào)：知識(shí)的租值。因此，完整的公式是：投資收益=資本利息+知識(shí)租值。 對(duì)于創(chuàng)業(yè)者來(lái)說，企業(yè)的財(cái)務(wù)利潤(rùn)就是資本的利息加企業(yè)家才能的回報(bào)；作為投資家來(lái)說，我們獲得的超過資本利息的收益，就是我們自身?yè)碛械莫?dú)特知識(shí)的回報(bào)。 《投資最重要的三個(gè)問題》這本著作的主要論點(diǎn)之一就是：先問問自己知道哪些別人不知道的東西。因?yàn)橥顿Y人真正的收益是信息租值和眼光租值，而資本利息則是隨機(jī)買股票也能掙到的收入（純利息+風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償）。 這里再介紹幾個(gè)基本而重要的經(jīng)濟(jì)學(xué)概念：沉沒成本、上頭成本、上頭租值。經(jīng)濟(jì)學(xué)講歷史成本是沉沒成本，而沉沒成本不是成本；但歷史成本會(huì)變成有形或無(wú)形的資產(chǎn)，這些資產(chǎn)會(huì)使收入高于直接成本，收入減去直接成本就是上頭租值（有點(diǎn)類似毛利，但是跟毛利并非一回事，這里不細(xì)講）。而上頭租值是一種機(jī)會(huì)成本，因?yàn)榭梢赃x擇把這個(gè)盈利業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)讓出去，轉(zhuǎn)讓收入按定義就是繼續(xù)經(jīng)營(yíng)這個(gè)業(yè)務(wù)的機(jī)會(huì)成本，因此上頭租值也叫上頭成本。 上頭租值可能高于歷史成本，也可能低于歷史成本。但在競(jìng)爭(zhēng)之下，上頭租值會(huì)等于重置成本，因?yàn)檗D(zhuǎn)讓收入如果高于重置成本，就會(huì)有企業(yè)家通過重置相同的業(yè)務(wù)加入競(jìng)爭(zhēng)，使得轉(zhuǎn)讓收入下降。 于是關(guān)鍵的視角就產(chǎn)生了：
其含義就是：我已經(jīng)在行業(yè)里面了，你要進(jìn)來(lái)就得花這么多錢才可以進(jìn)來(lái)。但是，如果重置成本=歷史成本，那么，我沒有掙到任何知識(shí)租值，掙到的只是歷史投入的資本利息，我其實(shí)沒啥貢獻(xiàn)。因此，更重要的公式是：知識(shí)租值=重置成本-歷史成本，而企業(yè)家才能是知識(shí)租值的一種，也許是最重要的一種。 巴菲特對(duì)于護(hù)城河有這么個(gè)解釋：如果你有同樣多的錢，你現(xiàn)在能不能做這件事情？如果做不了，就說明對(duì)方建立了極寬、極深的護(hù)城河，所以說企業(yè)家和投資家都是在追求知識(shí)租值的最大化。 通過6大先發(fā)優(yōu)勢(shì)構(gòu)建競(jìng)爭(zhēng)壁壘很多人說消費(fèi)品企業(yè)沒什么門檻，都是紅?；蛘咚{(lán)海也會(huì)很快變成紅海，但實(shí)際上每個(gè)品類數(shù)一數(shù)二的品牌都是印鈔機(jī)?，F(xiàn)在我們發(fā)現(xiàn)了這個(gè)印鈔機(jī)的一部分秘密，消費(fèi)品企業(yè)是有門檻的，它的門檻的最大來(lái)源就是難以復(fù)制的真正的先發(fā)優(yōu)勢(shì)。 真正的先發(fā)優(yōu)勢(shì)，就是先發(fā)者大幅改變了競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，使后來(lái)者的進(jìn)入成本（重置成本）大幅提升。也就是說，我走過的路被我踩爛了，我走過的橋被我踩斷了；你想追上我，自己開路搭橋去吧。 分解來(lái)看，這種先發(fā)優(yōu)勢(shì)體現(xiàn)在六個(gè)重要方面： 第一，品牌效應(yīng)。當(dāng)新品類出現(xiàn)的時(shí)候，社會(huì)關(guān)注度是很高的，談?wù)搩r(jià)值也比較大，而這時(shí)候競(jìng)品又比較少，所以品牌傳播成本低，很多時(shí)候是自傳播。比如智能手機(jī)剛剛興起的時(shí)候，關(guān)注度是極高的，每一個(gè)新冒出來(lái)的品牌都能得到較多的關(guān)注和談?wù)?。同時(shí)，新品類出現(xiàn)的時(shí)候，消費(fèi)者對(duì)于產(chǎn)品缺陷的容忍度也是非常高的，因?yàn)榇蠹叶疾煌晟?。但是品類成熟后，情況就會(huì)恰恰相反，新品牌要付出10倍的代價(jià)才能得到同樣的關(guān)注。天圖為什么不花一分錢廣告費(fèi)就被市場(chǎng)認(rèn)同為消費(fèi)品投資專家？因?yàn)槲覀?年前第一個(gè)專注消費(fèi)品投資。 僅次于新品類的，是已有品類中的差異化定位。定位理論指出顧客的心智是抗拒改變的，顧客心智中的每個(gè)定位在空白時(shí)，很容易接納第一個(gè)進(jìn)入這個(gè)定位的品牌，但一旦被占據(jù)就會(huì)排斥跟風(fēng)品牌。第一個(gè)占據(jù)某個(gè)定位的品牌就跟初戀一樣是很難被后來(lái)者抹去的。新品類的先進(jìn)入者有機(jī)會(huì)選擇該品類最有價(jià)值的定位，而且通常還能搶占一個(gè)好名字，比如淘寶、農(nóng)夫山泉、百果園。 第二，規(guī)模經(jīng)濟(jì)。先進(jìn)入者可以用高價(jià)彌補(bǔ)初期的規(guī)模不經(jīng)濟(jì)，但規(guī)模經(jīng)濟(jì)導(dǎo)致產(chǎn)量越大成本越低，使行業(yè)價(jià)格不斷下降，后來(lái)者面對(duì)的是已經(jīng)下降的行業(yè)價(jià)格而不是行業(yè)初期的高價(jià)。也就是說后來(lái)者的重置成本比先進(jìn)入者的歷史成本要高很多。 同樣，知其利也要知其弊，大企業(yè)幾乎必然要面對(duì)《企業(yè)生命周期》所揭示的大企業(yè)病。由于規(guī)模擴(kuò)大后分工越來(lái)越細(xì)，每個(gè)人都只掌握一塊專業(yè)的知識(shí)，創(chuàng)新能力必然會(huì)下降，因?yàn)閯?chuàng)新通常需要跨領(lǐng)域的知識(shí)的充分碰撞。僅靠規(guī)模經(jīng)濟(jì)性一種壁壘的企業(yè)容易受到破壞性創(chuàng)新的顛覆。 第三，網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)。它其實(shí)是一種特殊的規(guī)模經(jīng)濟(jì)，用戶規(guī)模越大使用價(jià)值越大。這種類型的先發(fā)優(yōu)勢(shì)很容易導(dǎo)致贏家通吃。但在網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)建立之前，用戶價(jià)值不大，這既是后來(lái)者的障礙也是先行者的障礙，所以需要比較大的前期投入。雖然我們也投資了美味不用等這樣的比較成功的案例，但顯然投得還不多。當(dāng)然，這樣的項(xiàng)目也是可遇不可求的，但我們應(yīng)當(dāng)加強(qiáng)在這一領(lǐng)域的研究，遇到的時(shí)候不要錯(cuò)過。 第四，學(xué)習(xí)曲線。這也是一種特殊的規(guī)模經(jīng)濟(jì)。通常說的規(guī)模經(jīng)濟(jì)看的是單位時(shí)間的產(chǎn)量規(guī)模，但學(xué)習(xí)曲線看的是企業(yè)歷史上的累計(jì)產(chǎn)量規(guī)模。如果累計(jì)產(chǎn)量越多單位生產(chǎn)成本就越低，就說明存在學(xué)習(xí)曲線，即在持續(xù)生產(chǎn)過程中積累起了降低生產(chǎn)成本的知識(shí)，也就是俗話說的熟能生巧。 但無(wú)論什么知識(shí)，隨著時(shí)間推移都會(huì)擴(kuò)散或被別人獨(dú)立發(fā)現(xiàn)，所以學(xué)習(xí)這回事不可能一勞永逸。比如說掉渣餅、黃燜雞米飯、主食沙拉這些可能只涉及一層窗戶紙的知識(shí)，只要賺錢的信息擴(kuò)散，你的知識(shí)租值就會(huì)很快消失，所以持續(xù)的學(xué)習(xí)和創(chuàng)新非常重要，而學(xué)習(xí)曲線中最關(guān)鍵的就是企業(yè)家本人的學(xué)習(xí)曲線，不愛或者不善于學(xué)習(xí)的企業(yè)家遲早會(huì)成為企業(yè)的瓶頸。但是，查理.芒格強(qiáng)調(diào)的多元學(xué)科模型這種通過長(zhǎng)期艱苦的學(xué)習(xí)和思考才能建立的復(fù)合知識(shí)結(jié)構(gòu)是很難復(fù)制的，這類企業(yè)家是值得我們投以重金，成為“天圖消費(fèi)50組合”中的核心企業(yè)的。 需要強(qiáng)調(diào)的是，商業(yè)中的學(xué)習(xí)是廣義的，包括了通過商業(yè)實(shí)踐求知，這種求知經(jīng)常涉及成萬(wàn)上億而非成千上萬(wàn)的學(xué)習(xí)成本，是創(chuàng)業(yè)過程的最大成本，因此精益創(chuàng)業(yè)方法論無(wú)論如何強(qiáng)調(diào)都是不為過的，我們投資的企業(yè)的試錯(cuò)經(jīng)歷不斷證明著精益創(chuàng)業(yè)的重要性。 第五，遷移成本。遷移成本就是顧客的上頭成本。換成上頭租值來(lái)看，就是顧客積累的使用經(jīng)驗(yàn)、能降低交易費(fèi)用的關(guān)系、其它專用資產(chǎn)等。比如我對(duì)熟練掌握Windows投入了大量時(shí)間和精力，還購(gòu)買了不少運(yùn)行于Windows系統(tǒng)下的軟件，即使蘋果系統(tǒng)很牛，我也很難下決心切換到蘋果系統(tǒng)。又比如航空公司的金卡會(huì)員，能免費(fèi)享受VIP休息室，這就提高了顧客的遷移成本，需要持續(xù)消費(fèi)才能維持這種有價(jià)值的關(guān)系資產(chǎn)。 第六，要素壟斷。先發(fā)者會(huì)有一些獨(dú)特的機(jī)會(huì)獲得一些不容易復(fù)制或有時(shí)間窗口的生產(chǎn)要素，比如牌照、專利、門店等。有些時(shí)候牌照說不批就不批了，比如P2P牌照，PE/VC公司在新三板上市；先發(fā)現(xiàn)的一些知識(shí)可以申請(qǐng)專利，現(xiàn)在商業(yè)模式也有可能申請(qǐng)專利了，當(dāng)然也有不靠專利而靠其復(fù)雜性保護(hù)的知識(shí)，比如周黑鴨的味道配方；對(duì)特定業(yè)務(wù)來(lái)說的好門店也可以用合同鎖定較長(zhǎng)時(shí)間，在連鎖業(yè)我們可以看到，先起來(lái)的品牌一般都占據(jù)了比較好的門店位置，雖然長(zhǎng)期來(lái)說這些位置會(huì)漲價(jià)，消除先行之利，但你可以用這個(gè)先行之利形成品牌、規(guī)模經(jīng)濟(jì)、學(xué)習(xí)曲線等其它競(jìng)爭(zhēng)壁壘，各種競(jìng)爭(zhēng)壁壘是要綜合運(yùn)用的。 門檻重要，門檻內(nèi)保護(hù)著什么也重要除了關(guān)注門檻，還要關(guān)注門檻內(nèi)保護(hù)著什么。我們要投資代表著消費(fèi)升級(jí)、有巨大潛力的品類。就算你擁有高不可攀的門檻，但保護(hù)著的只是彈丸之地，那也沒有太大投資價(jià)值。你說你的神奇茶葉只有這個(gè)山頭能生長(zhǎng)，你已經(jīng)壟斷了這個(gè)山頭，但那也只是個(gè)可以傳家的生意，但不會(huì)是資本市場(chǎng)的寵兒。 充分符合天圖投資理念的項(xiàng)目，就是開拓那些有巨大潛力的品類，并由優(yōu)秀企業(yè)家挖掘護(hù)城河的企業(yè)。我們要敢于較早出手并且持續(xù)加倉(cāng)，好的品類和優(yōu)秀的企業(yè)家是稀缺的。 最后，作為投資者，我們同樣受到零利潤(rùn)定理的限制，因此我們獲得的高額回報(bào)，一定只能來(lái)源于我們的投資家才能：先進(jìn)的投資理念、伯樂般的眼光、真正的增值服務(wù)，這就是我們的知識(shí)租值。我們應(yīng)當(dāng)通過合理的資本結(jié)構(gòu)放大我們的知識(shí)價(jià)值，這種放大本身還需要一系列的知識(shí)，因此放大的回報(bào)依然是我們的知識(shí)租值。當(dāng)然，我們不能遺漏了天圖作為一家專業(yè)投資機(jī)構(gòu)所擁有的巨大品牌租值。天圖品牌要讓投資人信任，要讓被投項(xiàng)目得到市場(chǎng)信任，這種信任會(huì)降低各種交易費(fèi)用，省下來(lái)的都會(huì)變成品牌租值。我們對(duì)品牌理論的研究做到了知行合一，不僅用它考察我們的投資，也用于我們自身的品牌打造。 《天圖資本推薦書目》的52本書，我知道全部看完的人一只手?jǐn)?shù)得過來(lái)，因?yàn)榇蠹叶己苊?。但我還是希望在座的年輕同事們拼了小命也要爭(zhēng)取看完，這是一個(gè)比較完整的復(fù)合知識(shí)體系。我今天講的內(nèi)容，就是用經(jīng)濟(jì)解釋、定位理論、商業(yè)模式、精益創(chuàng)業(yè)、創(chuàng)新者的窘境等理論構(gòu)成的復(fù)合知識(shí)來(lái)梳理我們的投資理念。當(dāng)然，這個(gè)書目遠(yuǎn)不是全部所需的知識(shí)，大家可以補(bǔ)充和修訂它。最終，你們的身價(jià)就是你們的知識(shí)租值，再加上你們的個(gè)人品牌租值。 謝謝大家！ |
|
|
