在《市盈率幻覺》中，筆者初步介紹了市盈率估值的一個局限和兩類誤區(qū)。緊接著就有朋友問，市盈率估值法作為相對估值法中的一種，在具體的投資實踐中：

1、如何有效地運用市盈率（PE）數(shù)據(jù)作投資分析和參考呢？

2、市盈率的高低（估值水平），會如何影響投資最后的結(jié)果呢？

    要回答這些問題，我們首先需要考察對企業(yè)投資結(jié)果中的收益來源。我們知道，收益通常表現(xiàn)為2方面，即“企業(yè)的股利分紅的收益和企業(yè)市值提升的收益”。前者通常在0-7%之間；后者則需要考察下面的公式，引起企業(yè)市值變化的2個因子：

    企業(yè)市值= 凈利潤*市盈率

    如上公式，在企業(yè)沒有因增發(fā)、配股融資等方式，改變“企業(yè)的股本結(jié)構(gòu)”的情況下，我們可以推導(dǎo)出企業(yè)市值的變化，大致可來源于2個方面：

1、企業(yè)每股盈余EPS的變化，通常可表現(xiàn)為企業(yè)凈利潤的變化，主要參考指標(biāo)為凈利潤增長率；

2、市場估值水平，即市場心理預(yù)期的不同而導(dǎo)致市盈率PE的變化；

    每股盈余或凈利潤的正增長，筆者稱之為“投資收益”；估值水平提高市盈率上升，筆者稱之為“投機收益”。反之，每股盈余或凈利潤的負(fù)增長則表現(xiàn)為“投資損失”，估值水平下降市盈率下滑則表現(xiàn)為“投機損失”。

    具體可參考“雙擊-雙殺-單擊-單殺模型”，如下圖：

    第一象限：雙擊；企業(yè)凈利潤持續(xù)正增長，同時企業(yè)市盈率也同步提高，市值加速變大。

    第二象限：

（1）單擊：企業(yè)凈利潤變?yōu)樨?fù)增長，企業(yè)市盈率主動提升幅度更大，導(dǎo)致企業(yè)市值變大；

（2）單殺：企業(yè)凈利潤變?yōu)樨?fù)增長，企業(yè)市盈率被動提升，導(dǎo)致企業(yè)市值縮??；

    第三象限：雙殺；企業(yè)凈利潤變?yōu)樨?fù)增長，同時企業(yè)市盈率下滑，市值加速縮水；

    第四象限：

（1）單擊：企業(yè)凈利潤持續(xù)正增長，企業(yè)市盈率被動下滑，前者幅度更大，導(dǎo)致企業(yè)市值變大；

（2）單殺：企業(yè)凈利潤持續(xù)正增長。企業(yè)市盈率主動下滑，后者幅度更大，導(dǎo)致企業(yè)市值縮水。

    看過這個模型，我們就知道，估值水平如市盈率的變化，影響的主要是“投機收益”和“投機損失”。

    所以關(guān)于市盈率，我們需要記住的就是不能夠太高，我們需要避免“投機損失”，防止“增長率陷阱”，如第三象限的“雙殺”，和第四象限的“單殺”。從而讓我們的投資整體上獲得一個較高的收益。

    但是，有時我們也需要忘記市盈率，為什么呢？

    因為，對處于穩(wěn)健成長期的消費壟斷型企業(yè)，市盈率區(qū)間通常處于中等市盈率區(qū)間（15-30倍PE），其長期投資的結(jié)果，與市盈率的相關(guān)性會越來越淡。

    如果對其投資期限長達10年，20年，30年時，那么市盈率的一些波動，對投資結(jié)果的影響幾乎是可以忽略不計的。

    偉大的投資人查理·芒格早在1994年4月14日南加州大學(xué)馬歇爾商學(xué)院的一篇著名演講《論基本普世智慧及其與投資管理和商業(yè)的關(guān)系》中，就曾一針見血的指出這一點：

    “長遠(yuǎn)來看，股票的回報率很難比發(fā)行該股票的企業(yè)的年均利潤高很多。如果某家企業(yè)40年來的資本回報率是6%，你在這40年間持有它的股票，那么你得到的回報率不會跟6%有太大的差別——即使你最早購買時該股票的價格比其賬面價值低很多。相反地，如果一家企業(yè)在過去二三十年間的資本回報率是18%，那么即使你當(dāng)時花了很大的價錢去買它的股票，你最終得到的回報也將會非?？捎^。所以竅門就在于買進那些優(yōu)質(zhì)企業(yè)?！?/p>

    事實上，通過統(tǒng)計分析，筆者發(fā)現(xiàn)我們長期投資所獲得的大部分利潤，將來源于“企業(yè)的股利分紅”以及“企業(yè)凈利潤的長期復(fù)合增長”。如下圖：

    從長遠(yuǎn)看，以上企業(yè)的平均市盈率長期在15倍PE附近，并在10-50倍PE之間上下波動，有時甚至在50倍PE以上。盡管如此，對這些企業(yè)最后的投資結(jié)果：年收益率，仍然約等于每股利潤增長率加股利率。（注：若將每年的股利分紅再投資于同一家企業(yè)，所帶來的復(fù)合收益將非常可觀）

    而在大多數(shù)時候，我們基本可以忽略處于穩(wěn)健成長期的消費壟斷型企業(yè)的市盈率，只要其市盈率不是高的特別離譜，以透支未來5-10年的利潤增長，我們就應(yīng)該堅持持有。

    正因為如此，偉大的投資人巴菲特提出了“護城河”概念。并進一步指出，“以公道的價格買入卓越企業(yè)，比以極低的價格買入平庸企業(yè)要好?！?/p>

    為什么呢？因為企業(yè)的“護城河”是動態(tài)變化的，并且有“寬、窄，深、淺”的不同，大多數(shù)平庸企業(yè)的護城河又淺又窄，其未來自由現(xiàn)金流是高度不穩(wěn)定和不確定的；而我們喜歡又寬又深的護城河，并且隨著時間的推移，持續(xù)的變寬變深，它將保障企業(yè)未來創(chuàng)造自由現(xiàn)金流的穩(wěn)定性、確定性、成長性和持久性，從而最大限度發(fā)揮“復(fù)利的威力”，為我們持續(xù)不斷的創(chuàng)造投資利潤。

    所以，做投資分析，需“先定性，后定量”。正如巴菲特所說，定量決策或許可以為我們帶來一些確定無疑的利潤，但定性決策卻可以為我們帶來一些真正賺大錢的投資機會，巴老稱之為“高概率事件洞察力

 (high-probability insight)”，以識別“真正的卓越企業(yè)”，這也是資本市場最稀缺的一種能力。