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萬達突然大筆賤賣酒店、文旅：事出反常必有妖

 rexue_2014 2017-07-11


2017年7月10日上午，萬達商業(yè)與融創(chuàng)中國聯合宣布，雙方于當日簽訂了一份總價631.7億元的轉讓協議，萬達將旗下的13個文旅項目和76家酒店轉讓給融創(chuàng)，“雙方同意在7月31日前簽訂詳細協議，并盡快完成付款、資產及股權交割”。
 
對于突如其來的交易，王健林給出的理由是“大幅降低萬達商業(yè)的負債，并進一步實現輕資產化運營?！?/section>
 
萬達已“如愿變輕”
 
2014年10月8日，虎嗅《首富光影下，萬達模式面臨拐點》的標題里原先用的是“首負”。
 
因為截至2014年6月30日，萬達商業(yè)地產借貸、應付賬款合計超過3000億，還有近2400億的“資本承擔”（就是根據合同及規(guī)劃要花，不花就會出現“項目爛尾”的錢）。盡管賬上有748億現金和1319億存貨，資金缺口仍達3000多億之巨。
 
近三年來，不想背負 “首負”之名的王健林致力于推動“輕資產化”。在2016年工作報告中，王健林給了兩個模式：
 
1）投資模式。別人拿錢下訂單，我們負責找地、建設、招商和運營。

2）合作模式。別人出地又出錢，萬達負責設計、建設指導、招商運營，凈租金雙方7比3分成。
 
輕資產化既能發(fā)揮萬達的品牌、管理優(yōu)勢獲得穩(wěn)定收入又能減輕債務負擔，降低風險。
 
2017年上半年，集團營收1348.5億元。其中重資產的地產業(yè)務收入568.3億元，占比42.1%；輕資產的服務業(yè)收入780.2億元，占比57.9%。今年啟動的26個“萬達廣場”全部采用輕資產模式（投資類14個、合作類12個）。
 
王健林已經如愿使萬達集團“變輕”。
 
“去地產化、輕資產化”之后，萬達的主攻方向從地產轉向文化和旅游。但7月10日的交易卻讓前路突然模糊了起來。
 

出讓76家酒店，賣資產還是輕資產？
 
與院線一樣，豪華酒店是“萬達廣場生態(tài)”最自然的組成部分。值得注意的是，萬達不滿足于與國際著名酒店管理集團合作，坐享“業(yè)主收益”，而是辛辛苦苦地打造自己的酒店管理品牌，一搞就是三、四個，文華、嘉華、瑞華……
 
截至2016年6月末，萬達旗下已開業(yè)酒店達79家，平均每間有客房310套。其中，49家自營酒店收入14.8億，超過國際品牌（第三方）運營的30家。自營酒店單店營收也從不及第三方的一半提高到77.4%。
2016年中報還顯示，萬達專門為酒店儲備土地203萬平米（建筑面積），足夠興建二十幾座五星級酒店。
 
融創(chuàng)以335.95億元，收購萬達旗下76個酒店，平均每家4.42億。上述酒店約有客房2.4萬套，平均每套140萬。
 
根據雙方約定，酒店管理合同將執(zhí)行到期滿。屆時這些酒店早已不姓王，到時萬達要和眾多國際著名酒店管理集團PK，看誰能獲得孫老板歡心。難道這是老王想要的“輕資產”？

按照王健林提出輕資產模式，酒店賣給孫老板屬于“投資模式”，交由萬達運營管理是必須的。
 
現在不是“輕資產”，而是“賣資產”。
 
文旅項目，無征兆拋售
 
如果說“出讓76家酒店并非‘輕資產’”能夠解釋，13個文旅項目的交易則更是蹊蹺。
 
2015年7月，王健林親自發(fā)布“萬達旅游發(fā)展戰(zhàn)略”。根據規(guī)劃，到2020年萬達集團將在全國建成15個萬達文化旅游城（即萬達城），年接待游客2億人次（預計迪斯尼2020年將接待1.5- 2億人次）。
 
目前西雙版納、哈爾濱、南昌、合肥、昆明、濟南等6個項目已經開業(yè)——
 
2015年5月，總投資400億、占地近3平方公里的南昌萬達城率先開業(yè)；
 
2015年9月，總投資150億、占地5.3平方公里的西雙版納萬達城開業(yè)；
 
2016年9月，總投資300億、占地1平方公里的合肥萬達城正式開業(yè)；
 
2017年6月30日，總投資400億、占地1.5平方公里的哈爾濱萬達城開業(yè)。該項目于2013年4月開工建設。

現在，王健林規(guī)劃的15座萬達城只有長白山、武漢暫時沒有易主，其余13座全部被拋售。
 
文旅項目之于王健林就象電動車之于賈躍亭！

“有萬達在，上海迪斯尼20年難盈利”言猶在耳，如今上海迪斯尼實現盈利，王健林卻沒有任何征兆地拋棄了他的“迪斯尼夢”。
 
如何評估房地產商及其項目的價值
 
通常，中國房地產開發(fā)商負債率都很高，老板越激進負債率越高?？梢杂靡粋€極簡模型說明中國房地產商為什么能在極高負債率下“健康發(fā)展”：
 
假如開發(fā)商以單價8000元/平米拿下一個規(guī)劃建面10萬平米的項目，又投入4個億把項目建立。在開始銷售之前，這個項目的資產總額為12億元（按成本入賬：地價+建設成本）。

如果開發(fā)商自有資金為2億元，貸款10億，則項目總資產負債率為83.3%。但當開發(fā)商以單價1.6萬/平米將房子賣光獲得16億資金并償還10億貸款后，手里剩下6個億，2億自有資金的利潤率為200%！
 
如果有買家想中途接手，評估這個項目最重要的指標是相同區(qū)位當前的土地成本。比如“招拍掛”的樓面地價已達1萬/平米，考慮到4億建房成本，項目估價就是14億。10億貸款當然由買家承擔，賣家收到4個億，利潤率為100%。

假如項目買家的4個億有3個億借貸來的，未來能以2萬/平米銷售，1億自有資金的利潤率將高達500%！#難怪中國富豪榜上有那么多房地產開發(fā)商#

對于持有大量商業(yè)地產的萬達則更“好玩兒”：隨著萬達廣場建成開業(yè)、人氣逐漸攀升，定期對“投資物業(yè)”進行價值重估，獲取“公允值增加”收益。例如，2015年公允值增加達172億，相當于同期凈利潤的57%。無怪乎虎嗅2016年6月6日一篇文章提出：萬科的價值在賣掉多少房，萬達的價值則在多少房沒賣掉。
 
總之，由于土地價值升幅巨大，考察開發(fā)商或房開類項目的現有價值要看“重置成本”，項目的未來價值則取決于地產升值空間。
 
為什么說文旅項目被賤賣

萬達商業(yè)、融創(chuàng)聯合公告的第一條是“萬達以注冊資本金的91%即295.75億元，將前述十三個文旅項目的91%股權轉讓給融創(chuàng)，并由融資承擔項目的現有全部貸款?！?/section>
 
“怪不得便宜，原來融創(chuàng)要承擔債務呀！”某些對財務、對中國房地產行業(yè)一知半解的人以為發(fā)現了新大陸。

這里，應當考慮的是重置成本。
 
首先，單單是規(guī)劃這一關就很難過。占地幾平方公里、投資數百億的項目，省委、省政府開個會，合計合計就有權批、就敢批？沒有中央政府相關部門的批準，休想！即便手眼通天，跑完一個文旅項目所需要的時間、人脈、運氣都是難以承受之重，何況13個！

《聯合聲明》中有文旅項目維持“四個不變”的提法：

1、品牌不變，項目持有物業(yè)仍使用“萬達文化旅游城”品牌；
2、規(guī)劃內容不變，項目仍按照政府批準的規(guī)劃、內容進行開發(fā)建設；
3、項目建設不變，項目持有物業(yè)的設計、建造、質量，仍由萬達實施管控；
4、運營管理不變，項目運營管理仍由萬達公司負責。
 
這種表述針對的就是政府審批，因為政府把項目批給萬達之后，品牌、規(guī)劃內容、實施方、運營方都不可能變更。

其次是拆遷。這13個項目可不是在沙漠里，而且交通便利、風景宜人。運氣好的話，拆10萬平米可能比較順利，拆50萬平米則難免遇到“釘子”。因強拆丟官罷職、鬧出人命的案例年年有。拆5平方公里是什么難度？拆13個項目呢？
 
最后是開工建設。13個項目有6個已經建成開業(yè)，另外7個也已投入大量資金。所謂負債不就是在建設中產生的嗎？

王健林不是滴滴、快的，沒有打“補貼大戰(zhàn)”，文旅項目亦沒有沉重的歷史負擔，花掉的貸款沒有被“燒掉”而是以“在建項目”列入資產負債表。貸款20萬裝修一套毛坯房，房產的價值怎么也得增加20萬吧？

本質上，13個文旅項目是“新概念房地產項目”，主題公園是幌子，本質上還是運營商業(yè)地產、出售住宅那一套。以南昌萬達城為例，400億總投資中有200多億用來開發(fā)寫字樓和商品房。

何為“重置”？以西雙版納城萬達城為例：

1）向政府申請投資150億的文旅項目要付出多少有形、無形的成本，能不能批下來，多長時間能批下來？

2）現在拿5.3平方公里要多少錢？

3）在這5.3平方公里建設主題公園、商業(yè)中心、傣秀劇院、三甲醫(yī)院和高端酒店群要投入多少時間和金錢？ 

那里的房子已賣到第7期，單價從5000元以下漲至7500元以上……

25億的承債式收購就能成為這一切的主人！

對于“按注冊資本收購”，稍有商業(yè)感覺的人都會感覺震驚。注冊資本是最初投入的本金，合著這些多年都白折騰了，買家只給個本金。好比一個有才華的畫家，用3年時間完成一幅得意之作。買家卻拿出一桿秤，要按白紙定價，這是對畫家的極大污辱！

13個文旅項目不是空殼、不是白紙！王健林為何甘心“受辱”？

如果非說老王因為負債率高、必須賣資產還債，老孫的負債率也不低，而且剛接下樂視的爛攤子，怎么解釋？

事出反常必有妖，王健林突施改變集團戰(zhàn)略方向的資產拋售或許是因為“某種不可言說的恐懼”。#沒有人能夠免于恐懼#

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