外延+內(nèi)生打造綜合性醫(yī)藥集團，高強度研發(fā)保障可持續(xù)增長

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西南證券

　　事件：公司公告稱擬公開發(fā)行不超過70億元債券，期限不超過7年，扣除發(fā)行費用后用于補充公司營運資金和償還債務本息。

　　外延并購+內(nèi)部經(jīng)營管理能力提升打造綜合性醫(yī)藥集團。通過此次債券發(fā)行，公司可以獲得流動資金并降低融資成本，優(yōu)化資本結構，為公司長期的外延并購成長提供充足的現(xiàn)金。公司是全國領先的綜合性醫(yī)藥集團，通過醫(yī)藥全產(chǎn)業(yè)鏈布局，能夠充分享受我國醫(yī)藥行業(yè)增長帶來的行業(yè)紅利，長期發(fā)展戰(zhàn)略為外延并擴業(yè)務+內(nèi)生管理提規(guī)模。公司圍繞藥品、醫(yī)療器械、醫(yī)療服務三大板塊選擇潛力和規(guī)模企業(yè)并購，從而迅速擴充產(chǎn)品線；完成收購后，公司對器械企業(yè)的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務等環(huán)節(jié)進行整合，通過內(nèi)部經(jīng)營和管理能力提升持續(xù)提升盈利能力和擴大規(guī)模。尤其是考慮到2015-2016年期間，公司無大規(guī)模并購但仍能保持快速增長，剔除并表貢獻后收入增速仍然分別達到15.07%和16.15%，內(nèi)生增長動力十分強勁，可見內(nèi)部經(jīng)營管理效率有明顯提升。

　　高強度研發(fā)投入，創(chuàng)新產(chǎn)品逐步進入收獲期。公司高度重視研發(fā)投入，通過持續(xù)創(chuàng)新打造未來業(yè)績增長的核心動力。從投入力度來看，2016年研發(fā)投入（含資本化投入）達11億，同比增速高達33%，占營業(yè)收入的比例達到7.6%；藥品板塊研發(fā)投入9.6億，同比增長38%，占藥品板塊營業(yè)收入的比例超過9%，遠超醫(yī)藥行業(yè)平均水平。從投入項目來看，公司抓住全球醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)的前沿領域，如打造全國領先的生物類似藥研發(fā)平臺、與全球細胞免疫治療先鋒Kite合作打造免疫治療產(chǎn)業(yè)平臺。從研發(fā)產(chǎn)出來看，公司共有173個在研項目，6個申報臨床、22個開展臨床、42個申報上市，為后續(xù)業(yè)績持續(xù)增長提供保障。值得注意的是公司單抗研發(fā)能力強，在國內(nèi)處于領先地位，6個單抗進入臨床階段，其中重磅品種重組人鼠嵌合抗CD20單抗和重組抗HER2人源化單抗已進入臨床III期，有望率先獲批上市。

　　盈利預測與投資建議。預計2017-2019年EPS分別為1.37元、1.61元、1.88元，對應PE分別為21倍、18倍、15倍，考慮到公司內(nèi)生+外延擴張推動業(yè)績持續(xù)增長，在研重磅產(chǎn)品眾多上市后有望顯著增厚業(yè)績，我們首次覆蓋，給予“買入”評級。給予2017年25倍PE，對應目標價為34.25元。

　　風險提示：藥品招標降價的風險、藥品研發(fā)進度或低于預期的風險、外延并購進度或低于預期的風險。

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