弄清楚這些資管產(chǎn)品開(kāi)戶規(guī)則你就明白了

目前，在中登開(kāi)戶的主要業(yè)務(wù)規(guī)則是《證券賬戶管理規(guī)則》以及《證券賬戶業(yè)務(wù)指南》，而對(duì)于資管類產(chǎn)品而言，主要依據(jù)則是中國(guó)證券登記結(jié)算有限責(zé)任公司發(fā)布的《特殊機(jī)構(gòu)及產(chǎn)品證券賬戶業(yè)務(wù)指南》，該指南對(duì)特殊機(jī)構(gòu)及其依法設(shè)立的產(chǎn)品開(kāi)立、信息變更等證券賬戶業(yè)務(wù)作出了具體的規(guī)定。另外，中登還針對(duì)部分類型的資管產(chǎn)品分別出臺(tái)了賬戶規(guī)則的通知，

資管產(chǎn)品證券賬戶相關(guān)規(guī)則梳理：

根據(jù)《特殊機(jī)構(gòu)及產(chǎn)品證券賬戶業(yè)務(wù)指南》的規(guī)定，特殊機(jī)構(gòu)是指證券公司、基金管理公司及其子公司、保險(xiǎn)公司、信托公司、銀行（含商業(yè)銀行、農(nóng)村合作銀行、城市信用社、農(nóng)村信用社等其他銀行類金融機(jī)構(gòu)）及外國(guó)戰(zhàn)略投資者等特殊市場(chǎng)參與主體。

可以看出，特殊機(jī)構(gòu)中并未包含期貨公司，這是不是意味著期貨公司不能投資在交易所發(fā)行的資產(chǎn)？答案是當(dāng)然是否定的，根據(jù)《期貨公司監(jiān)督管理辦法》：期貨公司可以按照規(guī)定，運(yùn)用自有資金投資于股票、投資基金、債券等金融類資產(chǎn)，與業(yè)務(wù)相關(guān)的股權(quán)以及中國(guó)證監(jiān)會(huì)規(guī)定的其他業(yè)務(wù)，但不得從事《期貨交易管理?xiàng)l例》禁止的業(yè)務(wù)。因此，期貨是可以投資交易所品種的，無(wú)非是《特殊機(jī)構(gòu)及產(chǎn)品證券賬戶業(yè)務(wù)指南》的規(guī)定，未將其歸類未“特殊機(jī)構(gòu)”而已。

產(chǎn)品則是指證券公司定向資產(chǎn)管理計(jì)劃及集合資產(chǎn)管理計(jì)劃、基金管理公司單一客戶特定資產(chǎn)管理計(jì)劃及多個(gè)客戶特定資產(chǎn)管理計(jì)劃、基金子公司專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃、期貨公司單一客戶資產(chǎn)管理計(jì)劃及特定多客戶資產(chǎn)管理計(jì)劃、保險(xiǎn)資產(chǎn)管理公司特定客戶資產(chǎn)管理計(jì)劃及集合資產(chǎn)管理計(jì)劃、信托產(chǎn)品、保險(xiǎn)產(chǎn)品、銀行理財(cái)產(chǎn)品、企業(yè)年金計(jì)劃、養(yǎng)老金產(chǎn)品、全國(guó)社會(huì)保障基金投資組合、地方社?；?、私募基金、合格境外機(jī)構(gòu)投資者（QFII）、人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者（RQFII）等依法設(shè)立的證券投資產(chǎn)品。

從指南規(guī)定的產(chǎn)品范圍來(lái)看，幾乎涵蓋了目前持牌金融機(jī)構(gòu)發(fā)行的所有類型的資管產(chǎn)品，也包括了私募基金。證券公司發(fā)行的專項(xiàng)資產(chǎn)管理計(jì)劃不在上述產(chǎn)品的范疇之內(nèi)， 因?yàn)槟壳叭虒ｍ?xiàng)資管計(jì)劃的作用是作為發(fā)行資產(chǎn)證券化的載體，不涉及交易所產(chǎn)品的投資無(wú)須開(kāi)立證券賬戶。

根據(jù)指引的規(guī)定，一般而言，產(chǎn)品證券賬戶的開(kāi)立、變更、注銷及關(guān)聯(lián)關(guān)系維護(hù)業(yè)務(wù)，有資產(chǎn)托管人的，應(yīng)當(dāng)由資產(chǎn)托管人申請(qǐng)辦理；沒(méi)有資產(chǎn)托管人的，應(yīng)當(dāng)由資產(chǎn)管理人申請(qǐng)辦理。

產(chǎn)品證券賬戶的查詢業(yè)務(wù)，可以由資產(chǎn)托管人或資產(chǎn)管理人申請(qǐng)辦理。

具體到某類產(chǎn)品，指引也明確了開(kāi)戶申請(qǐng)人，具體如下表所示：

在特定情形下，資管產(chǎn)品在開(kāi)戶的時(shí)候要求證明資金來(lái)源是委托人的自有資金。

實(shí)踐中最常見(jiàn)的是情形是信托公司參與上市公司定增時(shí)，必須以自有資金參與。但是注意的是，這一規(guī)定的依據(jù)是《上市公司非公開(kāi)發(fā)行股票實(shí)施細(xì)則》第八條規(guī)定：

信托公司作為發(fā)行對(duì)象，只能以自有資金認(rèn)購(gòu)。

因此，在實(shí)踐中為規(guī)避該限制，信托計(jì)劃一般是通過(guò)嵌套券商或者基金資管繞道參與上市公司定增。

除了上述情形之外，其他資管類產(chǎn)品在開(kāi)戶時(shí)也會(huì)遇到要求提供自有證明的情形。具體包括了：

1、券商定向計(jì)劃

（1）如果是銀行作為機(jī)構(gòu)來(lái)開(kāi)立券商定向賬戶，是需要有自有資金的承諾函；

（2）如果是信托公司以機(jī)構(gòu)的名義過(guò)來(lái)，也是需要自有資金。

總結(jié)而言，對(duì)銀行及信托以機(jī)構(gòu)名義投資券商定向需要有自有資金承諾函。

2、基金專戶及子公司

值得注意的是，如果是券商定向投資基金專戶時(shí)，由于開(kāi)戶指引中未明確規(guī)定，需要中登總部審核，具體的審核要求是如果是券商的自有資金投資則可以開(kāi)戶，如果是券商定向計(jì)劃投資基金專戶，目前中登的口徑是不能開(kāi)戶。

因此，實(shí)踐中會(huì)出現(xiàn)這種比較情形：基金專戶投券商定向可以在中登開(kāi)立證券賬戶，但是若反過(guò)來(lái)，即券商定向投資基金專戶則不行。

3、銀行理財(cái)

銀行理財(cái)可以在中登開(kāi)立證券賬戶，然而投資范圍僅限于固定收益產(chǎn)品，但是由于銀行受制于投研能力、人員等因素制約，實(shí)際上很少有銀行為理財(cái)產(chǎn)品直接開(kāi)戶投資債券。

【雙重嵌套模式投資債券市場(chǎng)】

如果銀行理財(cái)要投資交易所債券，一般是嵌套券商定向或者基金專戶或基金子公司的方式來(lái)開(kāi)展的，銀行對(duì)債券的范圍、止損線等設(shè)立風(fēng)控指標(biāo)，具體上則由產(chǎn)品管理人來(lái)執(zhí)行，這種模式實(shí)際上屬于委外。然而，若銀行理財(cái)通過(guò)券商定向或者基金專戶直接投資交易所債券，在開(kāi)戶環(huán)節(jié)要求提供自有資金證明，而銀行理財(cái)作為募集資金，導(dǎo)致不能開(kāi)立證券賬戶。

根據(jù)中登目前的口徑，如果是單一委托人投基金特戶產(chǎn)品，然后再投定向的時(shí)候，中登會(huì)認(rèn)為是一個(gè)基金特戶投定向，不會(huì)有自有資金的要求。如果是單一信托產(chǎn)品來(lái)投券商定向，也是參照基金特戶單一來(lái)投定向,并沒(méi)有要求是自有。

因此在實(shí)踐中，銀行理財(cái)一般先嵌套一層基金專戶、券商定向或者信托計(jì)劃，然后再嵌套一層券商定向或者基金專戶投資債券市場(chǎng)。這就形成了銀行理財(cái)投資債券市場(chǎng)時(shí)的“雙嵌套”模式。

【通過(guò)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品優(yōu)先級(jí)投資股票】

另外，若銀行理財(cái)投資股票類市場(chǎng)，則往往不會(huì)采用上述雙重嵌套的模式。主要是收到銀行風(fēng)險(xiǎn)偏好的影響，債券屬于固定收益產(chǎn)品，有預(yù)期收益，風(fēng)險(xiǎn)相對(duì)較低，銀行理財(cái)作為單一委托人通過(guò)定向計(jì)劃或者基金專戶投資不存在障礙。但是股票則不同，屬于權(quán)益投資，風(fēng)險(xiǎn)較大，因此，實(shí)踐中銀行理財(cái)往往是投資券商集合資管或者一對(duì)多專戶等結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品的優(yōu)先級(jí)以對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。然后， “新八條底線”嚴(yán)禁資管產(chǎn)品保本保收益，并要求風(fēng)險(xiǎn)共擔(dān)，收益共享，因此，銀行理財(cái)通過(guò)結(jié)構(gòu)化產(chǎn)品投資股票的模式受到了一定程度的影響。

指引按照資管產(chǎn)品的類型規(guī)定了其開(kāi)戶需要提交的材料，主要模式先列舉該產(chǎn)品開(kāi)戶要提交的材料清單，再根據(jù)特殊情形，如其他類型資管產(chǎn)品嵌套投資的作出了特殊的規(guī)定。因此，資管產(chǎn)品去中登開(kāi)戶時(shí)，除了需要開(kāi)看該產(chǎn)品的類型外，還要看其委托人的類型以確定最終需要提交的材料。

根據(jù)指引內(nèi)容，具體規(guī)定了如下具體如下：

如本文第三部分所述，資管產(chǎn)品開(kāi)戶需要提交的材料主要是看該產(chǎn)品及其委托人，但是資管市場(chǎng)千變?nèi)f化，可能有很多情形未包含在內(nèi)，例如對(duì)于資管相互嵌套的情形，指引僅僅規(guī)定了幾種情形，可現(xiàn)如今資管產(chǎn)品嵌套各式各樣，模式繁多，資管產(chǎn)品間嵌套的情形遠(yuǎn)不止這幾種。那么，當(dāng)出現(xiàn)這種情形時(shí)，中登公司會(huì)如何處理呢？

目前的口徑是，對(duì)于指引中沒(méi)有明確規(guī)定的，該類開(kāi)戶業(yè)務(wù)需要報(bào)中登總部，由總部審核該筆或該類業(yè)務(wù)。最典型的是券商資管投資基金特戶時(shí)，指引僅規(guī)定了信托產(chǎn)品、保險(xiǎn)產(chǎn)品、QFII及企業(yè)年金等產(chǎn)品投資基金專戶需要提交的材料，對(duì)于券商定向作為委托人的情形時(shí)則未規(guī)定，因此，中登三個(gè)分公司在受理該類業(yè)務(wù)需要上報(bào)至中登總部。

原文：【禁止多層嵌套】資產(chǎn)管理產(chǎn)品不得投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品，以下情形除外：

（1）基金中基金（FOF）和管理人中管理人（MOM）的投資。

FOF是指不直接投資股票或者債券，而以基金組合為投資標(biāo)的，間接投資于股票或者債券，發(fā)揮組合優(yōu)勢(shì)，分散投資風(fēng)險(xiǎn)。

MOM是指基金管理人不直接管理基金投資，而是通過(guò)長(zhǎng)期跟蹤、研究基金經(jīng)理投資過(guò)程，精選專業(yè)的基金經(jīng)理構(gòu)建投資顧問(wèn)團(tuán)隊(duì)，并以投資子賬戶委托形式讓其負(fù)責(zé)投資管理，分配資金，分散風(fēng)險(xiǎn)。

（2）金融機(jī)構(gòu)可以委托具有專業(yè)投資能力和資質(zhì)的其他金融機(jī)構(gòu)進(jìn)行對(duì)外投資，但被委托機(jī)構(gòu)不得再投資其他資產(chǎn)管理產(chǎn)品。

金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)對(duì)被委托機(jī)構(gòu)開(kāi)展盡職調(diào)查，實(shí)行名單制管理，明確規(guī)定被委托機(jī)構(gòu)的準(zhǔn)入標(biāo)準(zhǔn)和程度、責(zé)任與義務(wù)、存續(xù)期管理、利益沖突防范機(jī)制、信息披露義務(wù)及退出機(jī)制。金融機(jī)構(gòu)應(yīng)當(dāng)切實(shí)履行投資管理責(zé)任，不因委托其他機(jī)構(gòu)投資而免除自身應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的責(zé)任。

這一條是對(duì)整個(gè)市場(chǎng)影響最大內(nèi)容，目前資管計(jì)劃之間嵌套非常普遍。主要體現(xiàn)在銀行信貸資產(chǎn)出表；銀行需要通過(guò)資管計(jì)劃嵌套進(jìn)入資本市場(chǎng)（銀行理財(cái)在中證登直接開(kāi)戶遇阻）；不良資產(chǎn)處置和代持需要借助多重通道；信托參與定向增發(fā)需要借助通道實(shí)現(xiàn)；銀行資金借助通道參與股權(quán)性融資和退出方案（銀行自營(yíng)和銀行理財(cái)資金都無(wú)法直接持有LP或其他權(quán)益性資產(chǎn)）等。

《指導(dǎo)意見(jiàn)》只給予了兩個(gè)例外，一是MOM和FOF，二是委外。資管產(chǎn)品仍然可以通過(guò)委外的形式進(jìn)行嵌套，比如銀行理財(cái)管理人銀行仍然可以通過(guò)委托券商資管或基金專戶進(jìn)行債券投資或股票投資。

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