余豐慧    2017-02-18

   Orient Capital一份研究報告認為，中國房企將于2017年下半年至2018年初迎來償債高峰。這意味著，中小房企或將不得不面對一場潛在的流動性危機。

   這種超常規(guī)融資負債基礎是從2014年開始的這輪房地產(chǎn)的瘋狂，誘使眾多房企包括小型房企超過承受能力的融資擴張。根據(jù) Orient Capital的調(diào)研，房企將于2017年下半年至2018年初迎來償債高峰，預計僅到期公司債一項就將達到5440億元人民幣。根據(jù)中原地產(chǎn)的數(shù)據(jù)，中國房企2016年通過私募債、公司債、中票等方式融資1.14萬億元，同比增26%，并首次突破1萬億元。

   這種超常規(guī)瘋狂融資都是基于房價的持續(xù)上漲甚至暴漲。一旦暴漲基礎坍塌或者停止，那么這些巨額債務鏈條將斷裂，房地產(chǎn)債務危機必將爆發(fā)。

   從本質(zhì)上講，只要是高杠桿、高負債性融資，無論房價大漲或大跌都最終會出現(xiàn)危機。大漲不可能永久持續(xù)下去，放任房價大漲必將釀造大風險。在大漲驅使下，各路資本，各種資金必將都瘋狂進入到房地產(chǎn)行業(yè)，最終撐破泡沫，出現(xiàn)大危機，大風險。

   目前，為抑制地產(chǎn)泡沫，監(jiān)管層于2016年三季度起收緊了房企融資的多個融資渠道，包括交易所發(fā)債、銀行間市場融資等。從2016年10月起，由于國內(nèi)融資政策收緊及強勢美元，房企的融資渠道阻塞。2016年10月19日，交易所疑似“一刀切”式暫停地產(chǎn)公司債，其中包括已經(jīng)拿到無異議函的項目。

   2016年10月21日銀監(jiān)會召開三季度經(jīng)濟金融形勢分析會，明確提出，要嚴控房地產(chǎn)金融業(yè)務風險，嚴禁違規(guī)發(fā)放或挪用信貸資金進入房地產(chǎn)領域；加強理財資金投資管理，嚴禁銀行理財資金違規(guī)進入房地產(chǎn)領域。2016年10月24日有報道稱，高層要求證監(jiān)會和發(fā)改委收緊房地產(chǎn)企業(yè)融資渠道，包括不能在境內(nèi)發(fā)債，不得到H股上市融資，境外發(fā)債也將趨嚴。

   這意味著，在不久的將來，房企將面臨劇增的財務成本，進而可能遭遇潛在的流動性危機。

   在這里大型房企承受能力較強，而且經(jīng)營受市場波動影響較小，抗風險能力較大。而小型房企投機取巧性較大，主要趁房價上漲之機瘋狂融資，債務突然增加，有些基本是空手套白狼式的融資。無論是市場泡沫破滅式?jīng)_擊，還是政策調(diào)控式影響，對其影響都非常之大。一旦資金鏈條斷裂就直接進入破產(chǎn)清算境地。而同時空手套白狼的操作，使其基本沒有還債與抗風險能力。最終承擔風險的是給其融資的金融機構包括銀行等。這就是或爆發(fā)金融風險的邏輯。

   研究機構發(fā)現(xiàn)，2016年中報顯示，嘉凱城、天津松江、云南城投等企業(yè)凈負債率均超過500%，且較一年前仍有大幅增加。而萬科、招商、金地、華夏幸福的凈負債率均在100%以下。從中可以看出，越是小的房企負債率越高，而大型房企負債率反而很低。也就佐證了在房企債務密集到期之時，小型房企首當其沖的原因。

   怎么辦？一種選擇是政府房地產(chǎn)調(diào)控在度上把握住輕重，避免對小型房企沖擊過大，即仍依靠政府救市。另一種選擇是讓市場自主出清，尊重市場規(guī)律，讓市場配置資源，該破產(chǎn)就破產(chǎn)，該資金斷裂就讓其斷裂，只要承擔風險的責任主體明確清晰即可。即使涉及到金融機構風險，政府也不要插手 。政府要做的是保持市場透明公平，對國有金融機構發(fā)生的房貸風險追責到底。

   在房地產(chǎn)上，一定要處理好政府有形之手與市場無形之手的關系。房地產(chǎn)是市場化程度較高的市場，應該由市場在配置資源中起決定性作用。有形之手盡量不要插手，特別是遭遇風險時，政府不要進行所謂的救市，大包大攬更不可取。市場本身就是風險很大的。讓釀造風險者承擔一切風險責任與后果是天經(jīng)地義的。政府如果通過有形之手進行所謂的救市與降低風險必將破壞市場機理。必將使得風險制造者暗自竊喜，并且繼續(xù)屢犯釀造風險。

   研究者分析，最終的結果可能是監(jiān)管層進行個案干預，特別是當遭遇危機的開發(fā)商或地產(chǎn)項目有足夠的系統(tǒng)或地域重要性。以筆者看，個案干預都不必要。監(jiān)管部門應該徹底放手，要相信市場的力量，要敬畏市場，要給市場主體自主承擔風險的權力。一定要把自主承擔風險的權力交給市場主體，不要再去剝奪了。