去年底中央經(jīng)濟(jì)工作會議將去產(chǎn)能列為2016年五大經(jīng)濟(jì)任務(wù)之首，其中清理處置“僵尸企業(yè)”被認(rèn)為是實現(xiàn)供給側(cè)改革、完成去產(chǎn)能目標(biāo)眾多環(huán)節(jié)中的核心工作。國家推動下對危機(jī)企業(yè)的集中清理為意欲低成本實施并購行為的投資人提供了機(jī)遇。本文即在此背景下論述投資人在破產(chǎn)重整程序中投資危機(jī)企業(yè)的主要流程，分析與非破產(chǎn)重整程序下的企業(yè)并購相比，破產(chǎn)重整程序下的企業(yè)并購有哪些優(yōu)勢。

需要說明的是，《中華人民共和國企業(yè)破產(chǎn)法》（以下簡稱“《企業(yè)破產(chǎn)法》”）規(guī)定，債務(wù)人資產(chǎn)處置原則上通過拍賣程序進(jìn)行，除非經(jīng)過債權(quán)人會議表決同意方可采用其他方式。因此，本文所述“并購”，均指投資人取得進(jìn)入破產(chǎn)重整程序的公司的股權(quán)，而非資產(chǎn)。此外，法律規(guī)定重整程序有兩種模式，一種是實踐中普遍采用的管理人管理模式，一種是較少實行的債務(wù)人自行管理模式。鑒于《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定債務(wù)人自行管理模式下，債務(wù)人需履行管理人管理模式下管理人的全部職責(zé)，因此本文僅論述管理人管理模式下投資人進(jìn)行并購的相關(guān)問題，投資人并購債務(wù)人自行管理模式下的破產(chǎn)重整企業(yè)可參照本文中管理人的操作慣例及關(guān)注要點在實踐中適用。危機(jī)企業(yè)在本文中稱“債務(wù)人”或“目標(biāo)公司”。

（一） 獲得目標(biāo)公司招募投資人信息

通常情況下，投資人通過兩個途徑獲得目標(biāo)公司招募投資人的信息，一個是通過自身渠道獲知目標(biāo)公司出現(xiàn)債務(wù)危機(jī)，擬進(jìn)入破產(chǎn)重整程序，或者已經(jīng)進(jìn)入破產(chǎn)重整程序，欲招募投資人。投資人再通過對目標(biāo)公司所在行業(yè)、市場、口碑等方面的了解初步判斷其是否具有投資價值。另一個路徑是管理人對目標(biāo)公司資產(chǎn)負(fù)債進(jìn)行全面清查后，公示目標(biāo)公司詳細(xì)情況，公開發(fā)布征集投資人的公告，投資人根據(jù)管理人對目標(biāo)公司信息的披露決定是否希望進(jìn)一步獲取目標(biāo)公司詳細(xì)信息。

（二） 提請管理人提供目標(biāo)公司詳細(xì)資料

投資人通過管理人取得目標(biāo)公司的基本資料，可以對目標(biāo)公司是否具有投資價值進(jìn)行進(jìn)一步的判斷，進(jìn)而決定是否派出盡職調(diào)查團(tuán)隊對目標(biāo)公司深入調(diào)查。管理人作為此前從未與目標(biāo)公司接觸的中介機(jī)構(gòu)，從接管目標(biāo)公司到掌握目標(biāo)公司概況需要一定時間，通常最快在第一次債權(quán)人會議召開時能夠向投資人提供目標(biāo)公司的基本資料。債權(quán)申報及債權(quán)審查結(jié)果反映了目標(biāo)公司的債務(wù)規(guī)模，審計報告披露目標(biāo)公司財務(wù)數(shù)據(jù)，管理人的整體清查可知悉目標(biāo)公司員工、稅務(wù)、訴訟、合同、既往經(jīng)營、資產(chǎn)瑕疵等相關(guān)情況，評估結(jié)果提供目標(biāo)公司資產(chǎn)的估值。在獲得上述信息后，投資人即可初步測算出投資目標(biāo)公司所需投入的成本，判斷目標(biāo)公司是否具有市場前景、發(fā)展?jié)摿ΓM(jìn)而決定是否繼續(xù)并購計劃。

（三） 對目標(biāo)公司進(jìn)行盡職調(diào)查

投資人通過對目標(biāo)公司的初步了解，在認(rèn)為其具有投資價值的情況下，將派駐專業(yè)團(tuán)隊對目標(biāo)公司進(jìn)行盡職調(diào)查。此階段的盡職調(diào)查與非破產(chǎn)重整程序中收購公司股權(quán)的盡職調(diào)查在流程、目的、方法方面類似，同樣關(guān)注資產(chǎn)權(quán)屬是否清晰、有無權(quán)利負(fù)擔(dān)，重大合同及重大未結(jié)訴訟等關(guān)鍵問題。然而，《企業(yè)破產(chǎn)法》的一些特殊規(guī)定提示投資人在破產(chǎn)重整程序中對目標(biāo)公司的盡職調(diào)查需特別關(guān)注以下問題：

1. 共益?zhèn)鶆?wù)和破產(chǎn)費(fèi)用的認(rèn)定

《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定共益?zhèn)鶆?wù)和破產(chǎn)費(fèi)用由債務(wù)人財產(chǎn)優(yōu)先清償，可見，共益?zhèn)鶆?wù)和破產(chǎn)費(fèi)用越大，用以清償普通債權(quán)的資產(chǎn)越少，在設(shè)定了普通債權(quán)清償比例的情況下，用以清償普通債權(quán)的資產(chǎn)越少，投資人可能承擔(dān)的投資成本越大。因此盡職調(diào)查中應(yīng)嚴(yán)格審查共益?zhèn)鶆?wù)和破產(chǎn)費(fèi)用的構(gòu)成是否符合《企業(yè)破產(chǎn)法》的規(guī)定。

2. 關(guān)注尚未提請債權(quán)人會議審核的債權(quán)審查結(jié)果

法律規(guī)定由管理人負(fù)責(zé)審查債權(quán)人申報的債權(quán)，然后提交債權(quán)人會議核查，經(jīng)債權(quán)人會議核查無異議的債權(quán)在提交受理法院裁定確認(rèn)后將作為債權(quán)人獲得分配款項的依據(jù)。被裁定確認(rèn)的債權(quán)已經(jīng)發(fā)生法律效力，投資人如果對此存有異議，涉及對生效裁判提出質(zhì)疑的問題，只能通過啟動程序復(fù)雜、過程時間不可控的再審程序?qū)崿F(xiàn)。但是對于尚未提請債權(quán)人會議核查的債權(quán)，投資人在盡職調(diào)查時應(yīng)對相關(guān)事項予以特別關(guān)注，如管理人確認(rèn)的債權(quán)金額是否超出債權(quán)人主張的范圍，債權(quán)確認(rèn)的證據(jù)資料是否齊備，法律關(guān)系是否成立等等。嚴(yán)格把好債權(quán)審查關(guān)，鎖定目標(biāo)公司的債務(wù)規(guī)模，有利于節(jié)約投資人的投資成本。

3. 管理人是否依法行使了撤銷權(quán)

根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》第三十一條的規(guī)定，法院受理破產(chǎn)申請前一年內(nèi)，債務(wù)人財產(chǎn)被無償轉(zhuǎn)讓、以明顯不合理的價格進(jìn)行交易、對沒有財產(chǎn)擔(dān)保的債務(wù)提供財產(chǎn)擔(dān)保、對未到期的債務(wù)提前清償或放棄債權(quán)的，管理人應(yīng)行使撤銷權(quán)。第三十二條規(guī)定，法院受理破產(chǎn)申請前六個月內(nèi)，債務(wù)人不能清償?shù)狡趥鶆?wù)，并且資產(chǎn)不足以清償全部債務(wù)或者明顯缺乏清償能力仍對個別債權(quán)人進(jìn)行清償?shù)模芾砣藨?yīng)行使撤銷權(quán)。投資人在進(jìn)行盡職調(diào)查時應(yīng)關(guān)注是否存在上述可撤銷的行為及管理人是否依法了行使撤銷權(quán)，確保目標(biāo)公司的資產(chǎn)未予流失。由于該部分的盡職調(diào)查可能涉及目標(biāo)公司進(jìn)入重整程序前一年的事項，調(diào)查效果取決于目標(biāo)公司的配合程度也取決于管理人的勤勉盡職程度，因此是盡職調(diào)查的一個難點。

（四） 制作初步投資方案

在完成對目標(biāo)公司的盡職調(diào)查后，投資人應(yīng)制作并購目標(biāo)公司的初步投資方案。鑒于初步投資方案大部分內(nèi)容最終會在重整計劃草案中得以體現(xiàn)，因此，在制作初步投資方案時應(yīng)將《企業(yè)破產(chǎn)法》第八十一條關(guān)于重整計劃草案必須包含的內(nèi)容作為參考，對核心要點進(jìn)行明確。

1. 目標(biāo)公司的經(jīng)營方案。重整制度設(shè)立的立法本意是挽救有價值、有潛力的危機(jī)企業(yè)，避免社會資源浪費(fèi)，保障員工現(xiàn)有就業(yè)機(jī)會。在債權(quán)人讓渡其債權(quán)，出資人讓渡其股權(quán)后，債務(wù)人只有具有持續(xù)發(fā)展的再生能力，才真正實現(xiàn)企業(yè)破產(chǎn)重整的目的。因此，各利益主體會關(guān)注投資人在并購目標(biāo)公司后的具體經(jīng)營方案是否具有可行性、合理性，所以目標(biāo)公司未來的經(jīng)營方案在投資人的初步投資方案中格外重要。

2. 債權(quán)分類及調(diào)整情況。《企業(yè)破產(chǎn)法》對債權(quán)分類有明確規(guī)定，初步投資方案可按照有擔(dān)保債權(quán)、職工債權(quán)、稅款債權(quán)、普通債權(quán)進(jìn)行分類，設(shè)計調(diào)整方案。根據(jù)實踐中重整案件的操作慣例，有擔(dān)保債權(quán)、職工債權(quán)、稅款債權(quán)的受償金額由于法律規(guī)定的優(yōu)先性均不予調(diào)整，但可以在清償期限方面予以變通。重整程序中債權(quán)調(diào)整的重點是普通債權(quán)清償率的調(diào)整。破產(chǎn)重整程序中普通債權(quán)的清償率通常不能低于破產(chǎn)清算程序下普通債權(quán)的清償率，因此，該部分方案的制定需要先行對目標(biāo)公司破產(chǎn)清算狀態(tài)下普通債權(quán)清償率進(jìn)行測算。

3. 償債資金來源。被申請破產(chǎn)重整的企業(yè)幾乎無一例外現(xiàn)金流枯竭，因此無論債權(quán)人、管理人還是受理法院，在重整案件中無不關(guān)注償債資金從何而來這一核心問題。不管投資人是否向目標(biāo)公司注入實物資產(chǎn)，針對債權(quán)通常以現(xiàn)金方式進(jìn)行清償?shù)钠毡閼T例，除處置部分債務(wù)人資產(chǎn)外，投資人均需向目標(biāo)企業(yè)投入資金用以清償債權(quán)或恢復(fù)生產(chǎn)經(jīng)營。因此初步投資方案中必須體現(xiàn)擬投入目標(biāo)公司的資金金額，資金來源，投入時點，分幾個階段支付等重要問題。

（五） 參照初步投資方案與管理人進(jìn)行談判

投資人制作初步投資方案的目的一方面是為對投資成本進(jìn)行初步測算，對投資整體工作進(jìn)行梳理，另一方面，初步投資方案也是投資人與管理人談判參照的依據(jù)。與普通的股權(quán)并購一樣，談判是投資人收購目標(biāo)公司的重要環(huán)節(jié)。管理人作為目標(biāo)公司的代表與非破產(chǎn)重整程序下被并購公司的股東關(guān)注點不同，原因是其在關(guān)注交易價格的同時還需要考慮債權(quán)人、債務(wù)人、職工、出資人等多方主體的利益。在破產(chǎn)重整程序中，投資人與管理人談判應(yīng)關(guān)注以下問題：

1. 管理人關(guān)注投資人提供資金的金額主要從兩個方面進(jìn)行考慮，一方面，投資人提供的資金用于清償普通債權(quán)的金額越多，管理人報酬就越多。另一方面，普通債權(quán)清償率越高，重整計劃草案獲得通過的可能性越大，管理人推進(jìn)重整進(jìn)程的阻礙就越小，重整程序易于盡快終止。因此，管理人會在談判過程中要求投資人提供更多的債權(quán)清償資金。

2. 重整程序中投資人取得目標(biāo)公司控股權(quán)的目標(biāo)相對容易實現(xiàn)。在破產(chǎn)重整程序中，目標(biāo)公司由于資不抵債，其出資人股權(quán)評估價值為零。投資人在提供清償資金用于目標(biāo)公司經(jīng)營，清償債權(quán)人債權(quán)的情況下，要求受讓全部或大部分目標(biāo)公司股權(quán)具有合理性。因此投資人與管理人就實現(xiàn)投資人取得目標(biāo)公司控股權(quán)的目標(biāo)進(jìn)行談判的難度通常不大。

3. 重整程序中管理人往往會要求投資人直接與主要債權(quán)人進(jìn)行溝通。如，與享有擔(dān)保債權(quán)的金融機(jī)構(gòu)就債權(quán)清償期限進(jìn)行直接協(xié)商，與民間借貸債權(quán)人就債權(quán)清償比例進(jìn)行談判，這種方式有助于緩解管理人與債權(quán)人發(fā)生直接矛盾，使管理人減少來自債權(quán)人方面的壓力。另一方面管理人也可能希望通過債權(quán)人向投資人施加壓力，進(jìn)而為債權(quán)人爭取更高比例的普通債權(quán)清償率。

（六） 將投資人權(quán)利與義務(wù)在重整計劃草案中明確，提交債權(quán)人會議、出資人會議表決

重整程序中債權(quán)人、債務(wù)人、出資人、投資人等主體的權(quán)利和義務(wù)主要是通過重整計劃草案予以明確，因此投資人在與管理人進(jìn)行談判后，應(yīng)要求管理人制作重整計劃草案時將投資人的各項權(quán)利、義務(wù)在重整計劃草案中詳細(xì)列明，如，取得目標(biāo)公司的股權(quán)比例，向目標(biāo)公司提供資金支持的具體金額以及支付時間等。

法律規(guī)定管理人最長應(yīng)當(dāng)自法院裁定重整之日起九個月內(nèi)，向法院和債權(quán)人會議提交重整計劃草案，否則法院將裁定目標(biāo)公司終止重整程序，宣告目標(biāo)公司破產(chǎn)。法院應(yīng)當(dāng)自收到重整計劃草案之日起三十日內(nèi)召開債權(quán)人會議、出資人會議，債權(quán)人、出資人參加會議進(jìn)行討論，并分組進(jìn)行表決。因此，投資人需協(xié)助管理人在上述期限內(nèi)完成重整計劃草案的制作，提交債權(quán)人會議、出資人會議進(jìn)行表決。 

（七） 提請法院批準(zhǔn)重整計劃草案

各表決組均通過重整計劃草案時，重整計劃即為通過。自重整計劃通過之日起十日內(nèi)，管理人應(yīng)當(dāng)向人民法院提出批準(zhǔn)重整計劃的申請。人民法院經(jīng)審查認(rèn)為符合《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定的，應(yīng)當(dāng)自收到申請之日起三十日內(nèi)裁定批準(zhǔn)，終止重整程序，并予以公告。

部分表決組未通過重整計劃草案的，管理人可以同未通過重整計劃草案的表決組協(xié)商。該表決組可以在協(xié)商后再表決一次。未通過重整計劃草案的表決組拒絕再次表決或者再次表決仍未通過重整計劃草案，但重整計劃草案符合一定條件的，管理人可以申請人民法院批準(zhǔn)重整計劃草案。從目前司法實踐來看，各級法院均避免通過強(qiáng)行裁定的方式批準(zhǔn)重整計劃草案，減少與債權(quán)人和出資人的沖突。如果各債權(quán)人組表決通過了重整計劃草案，出資人組表決未通過，基于在破產(chǎn)重整程序下債務(wù)人出資人權(quán)益已為零，法院強(qiáng)制裁定批準(zhǔn)重整計劃草案的可能性較大。然而，如果各債權(quán)人組表決未通過，法院更傾向于投資人優(yōu)化初步投資方案，通過提升債權(quán)清償率來獲得更多債權(quán)人對重整計劃草案的支持。

（八） 目標(biāo)公司執(zhí)行完畢重整計劃后進(jìn)入正常運(yùn)營狀態(tài)

根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》的規(guī)定，在重整計劃草案獲得法院批準(zhǔn)后，進(jìn)入重整計劃執(zhí)行階段，由債務(wù)人負(fù)責(zé)執(zhí)行，管理人進(jìn)行監(jiān)督。此時，已經(jīng)接管目標(biāo)公司財產(chǎn)和營業(yè)事務(wù)的管理人應(yīng)當(dāng)向目標(biāo)公司移交財產(chǎn)和營業(yè)事務(wù)。

在此階段，投資人一方面需要根據(jù)重整計劃的規(guī)定按時、足額提供承諾的資金對債權(quán)人進(jìn)行清償，另一方面，完成目標(biāo)公司的股權(quán)變更手續(xù)，以股東身份介入目標(biāo)公司的經(jīng)營管理。由于目標(biāo)公司是重整計劃的執(zhí)行主體，因此投資人可以股東身份督促目標(biāo)公司嚴(yán)格執(zhí)行重整計劃，并在監(jiān)督期內(nèi)向管理人報告重整計劃的執(zhí)行情況和目標(biāo)公司財務(wù)情況。

由于《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定，債務(wù)人不能執(zhí)行或者不執(zhí)行重整計劃的，法院經(jīng)管理人或者利害關(guān)系人請求，應(yīng)當(dāng)裁定終止重整計劃的執(zhí)行，并宣告?zhèn)鶆?wù)人破產(chǎn)。因此，只有在重整計劃全部執(zhí)行完畢后，目標(biāo)公司才免除被破產(chǎn)清算的風(fēng)險而進(jìn)入正常運(yùn)營狀態(tài)，投資人的各項權(quán)利最終獲得保證。

破產(chǎn)重整程序中投資人對目標(biāo)公司的并購行為除了需遵守《中華人民共和國公司法》等相關(guān)法律規(guī)定外，同時也受《企業(yè)破產(chǎn)法》的調(diào)整?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》中關(guān)于同類債權(quán)統(tǒng)一比例清償、重整計劃具有強(qiáng)制執(zhí)行力、債務(wù)消減對全體債權(quán)人發(fā)生效力等方面的規(guī)定，使投資人在破產(chǎn)重整程序中并購目標(biāo)公司相對于非重整程序中實施并購行為具有以下優(yōu)勢。

（一） 對目標(biāo)公司情況的掌握更準(zhǔn)確、更全面

普通并購活動中投資人通常采用聘請中介機(jī)構(gòu)對目標(biāo)公司開展盡職調(diào)查的方式掌握目標(biāo)公司的具體情況。在破產(chǎn)重整程序中，管理人的法定職責(zé)之一是“調(diào)查債務(wù)人財產(chǎn)狀況”，調(diào)查內(nèi)容包括但不限于債務(wù)人財產(chǎn)權(quán)屬是否清晰，是否設(shè)有權(quán)利負(fù)擔(dān)，職工債權(quán)情況，欠繳稅款金額，未履行完畢的合同等，可以將管理人的前述工作理解為對債務(wù)人以破產(chǎn)重整為目進(jìn)行的盡職調(diào)查?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》要求管理人將調(diào)查結(jié)果向債權(quán)人和受理法院匯報，該規(guī)定一定程度上保證了管理人對債務(wù)人財產(chǎn)情況調(diào)查的全面性和準(zhǔn)確性。在投資人向管理人表達(dá)作為投資人參與債務(wù)人重整的意向，并與管理人簽署保密協(xié)議后，可以展開對目標(biāo)公司的盡職調(diào)查，屆時投資人可以要求管理人提供其關(guān)于債務(wù)人財產(chǎn)的調(diào)查結(jié)果，為投資人主導(dǎo)的盡職調(diào)查提供參考?？梢?，相比普通并購中盡職調(diào)查結(jié)果受制于目標(biāo)公司提供資料全面性、真實性，在破產(chǎn)重整程序中以管理人提供的資料及工作成果作為基礎(chǔ)，投資人可以對目標(biāo)公司信息掌握更全面，更準(zhǔn)確。

（二） 管理人作為獨立第三方的中介機(jī)構(gòu)，會積極促成投資人對目標(biāo)公司的并購

破產(chǎn)管理人制度設(shè)立的目的之一即為管理人作為獨立的第三方機(jī)構(gòu)能夠在處理債權(quán)人、債務(wù)人、投資人、員工等多方關(guān)系時保持中立、客觀的態(tài)度，最大限度維護(hù)各方權(quán)益。同時，《企業(yè)破產(chǎn)法》及其司法解釋規(guī)定了管理人的法律責(zé)任，例如，管理人損害債權(quán)人、債務(wù)人、第三人權(quán)益時的賠償責(zé)任，用以約束管理人，督促其勤勉盡責(zé)。在重整程序中，能否在法定期限內(nèi)成功引進(jìn)投資人，提高普通債權(quán)清償率關(guān)系重整成敗，也是各方評價管理人工作效果的重要標(biāo)準(zhǔn)。投資人在重整程序中并購目標(biāo)公司，管理人代表目標(biāo)公司決策、談判，其中立、客觀的角色，以及法定期限內(nèi)引進(jìn)投資人的職責(zé)要求決定了其在債權(quán)人、債務(wù)人等各方利益得以保護(hù)的前提下，會積極促成投資人對目標(biāo)公司的成功并購。另一方面，法律規(guī)定如果重整失敗，債務(wù)人將被破產(chǎn)清算，管理人需對債務(wù)人全部資產(chǎn)進(jìn)行處置，相比最長九個月的重整期間，屆時管理人的工作內(nèi)容將大大增加，工作完成時間難以預(yù)測，因此，管理人從主觀方面亦希望促成投資人的介入。

（三） 資產(chǎn)評估方法多為清算法，收購成本相對較低

在破產(chǎn)重整程序中，評估機(jī)構(gòu)在對債務(wù)人資產(chǎn)進(jìn)行評估時，根據(jù)債務(wù)人已經(jīng)進(jìn)入破產(chǎn)重整程序，且資不抵債或者對債務(wù)明顯缺乏清償能力的實際情況，通常采用清算法對債務(wù)人資產(chǎn)進(jìn)行評估。清算法是指在評估對象處于被迫出售、快速變現(xiàn)等非正常市場條件下的價值估計方法。與非破產(chǎn)重整下并購項目中資產(chǎn)評估普遍采用的市場法、重置成本法或收益現(xiàn)值法相比，清算法基于非正常市場條件下評估出的資產(chǎn)價值往往更低。在收購目標(biāo)公司過程中，評估結(jié)果是對債務(wù)人資產(chǎn)進(jìn)行處置、投資人與管理人談判注入目標(biāo)公司資產(chǎn)金額的重要依據(jù)，據(jù)此可知，在重整程序中對目標(biāo)公司進(jìn)行收購，清算法評估對投資人而言更有優(yōu)勢。

（四） 債權(quán)申報期限的要求和第三方審計機(jī)構(gòu)的審計可極大程度減少了隱性債務(wù)

并購過程中隱形債務(wù)通常是投資人普遍關(guān)注卻難以控制的一個問題。隱形債務(wù)是指目標(biāo)公司會計賬簿上未體現(xiàn)出來，不為投資人所知，卻有可能由投資人通過持有目標(biāo)公司股權(quán)而最終間接承擔(dān)的債務(wù)，如，目標(biāo)公司對外已構(gòu)成的違約、侵權(quán)但尚未最終確定的債務(wù)，因?qū)ν鈸?dān)保而可能承擔(dān)的債務(wù)等?！镀髽I(yè)破產(chǎn)法》明確規(guī)定債權(quán)人應(yīng)當(dāng)在人民法院確定的債權(quán)申報期限內(nèi)向管理人申報債權(quán)，包括尚未到債權(quán)行使期限或債權(quán)是否成立尚不確定的附期限、附條件債權(quán)及擔(dān)保債權(quán)。同時規(guī)定，債權(quán)人如不在規(guī)定期限內(nèi)進(jìn)行申報，很可能無法行使在重整程序中債權(quán)人的權(quán)利，且需為遲延申報承擔(dān)額外費(fèi)用。當(dāng)債務(wù)人進(jìn)入破產(chǎn)重整程序后，基于違約、侵權(quán)、擔(dān)保等法律關(guān)系形成的債權(quán)人基于對其債權(quán)能否獲得清償情況的擔(dān)憂，普遍會積極參與重整程序，進(jìn)行債權(quán)申報，意于了解其債權(quán)金額的認(rèn)定、債權(quán)清償時間、清償方式，并且希望通過債權(quán)人會議表達(dá)意見，行使表決權(quán)。另一方面，管理人接管債務(wù)人后，會聘請第三方審計機(jī)構(gòu)對債務(wù)人的賬務(wù)進(jìn)行重新審計，以便將債務(wù)人財務(wù)狀況全面、詳實展現(xiàn)給全體債權(quán)人和投資人。債權(quán)人的積極申報加之外聘審計機(jī)構(gòu)的深度審計，使債務(wù)人的隱形債務(wù)陸續(xù)浮出水面。由此可見，在破產(chǎn)重整程序中并購目標(biāo)公司可減少隱性債務(wù)帶來的并購風(fēng)險。

（五） 重整期間法定期限的規(guī)定保證了投資人對目標(biāo)公司的并購高效進(jìn)行

根據(jù)《企業(yè)破產(chǎn)法》的規(guī)定，管理人應(yīng)當(dāng)自法院裁定債務(wù)人重整之日起六個月內(nèi)，同時向法院和債權(quán)人會議提交重整計劃草案。如有正當(dāng)理由，經(jīng)管理人請求，法院可以裁定延期三個月?？梢?，重整期間最長為九個月，即管理人須在九個月內(nèi)確定債務(wù)人資產(chǎn)處置方式，出資人股權(quán)調(diào)整比例，債權(quán)人債權(quán)消減程度以及投資人投資方案等重整計劃核心內(nèi)容。實踐中，債務(wù)人不經(jīng)破產(chǎn)清算程序直接被申請重整的情況下，重整期間最初三四個月管理人集中開展接受債權(quán)申報及審查，籌備債權(quán)人會議，組織審計、評估等工作，投資人正式與管理人接洽，對目標(biāo)公司進(jìn)行盡職調(diào)查，繼而與管理人、主要債權(quán)人、出資人等進(jìn)行談判的時間僅為重整期間的后四五個月。相比非重整程序下的并購，在破產(chǎn)重整程序中并購目標(biāo)公司明顯具有效率上的優(yōu)勢和時間上的可預(yù)測性。

（六） 目標(biāo)公司股權(quán)變更有法律強(qiáng)制執(zhí)行作為保證

如前所述，法院裁定批準(zhǔn)的重整計劃具有強(qiáng)制執(zhí)行力，其表現(xiàn)之一為對債務(wù)人出資人的股權(quán)調(diào)整有法律強(qiáng)制力作為保證。重整計劃草案中關(guān)于出資人的調(diào)整方案明確規(guī)定了出資人股權(quán)的消減比例，投資人取得目標(biāo)公司股權(quán)的比例。在重整計劃草案獲得法院裁定通過后，原股東有義務(wù)配合投資人、管理人前往工商登記部門完成股權(quán)變更登記手續(xù)。然而，實踐中往往出現(xiàn)原股東因為其持有的目標(biāo)公司的股權(quán)被剝奪而不予配合的情況，屆時，作為重整計劃的執(zhí)行主體，債務(wù)人可以直接或者與管理人一并請示受理法院，要求受理法院向工商登記部門出具協(xié)助執(zhí)行通知書，通過強(qiáng)制執(zhí)行路徑完成目標(biāo)公司的股權(quán)變更，使投資人的權(quán)益得到保障。相比之下，非重整程序中的并購過程如果出現(xiàn)原股東違約，拒不配合履行收購協(xié)議中關(guān)于股權(quán)變更的條款，投資人只能啟動訴訟或仲裁程序，要求原股東履行股權(quán)過戶義務(wù)，并需要依據(jù)生效判決或仲裁裁決文書申請法院強(qiáng)制執(zhí)行?？梢姡顿Y人取得目標(biāo)公司股權(quán)的目標(biāo)能夠快速實現(xiàn)，是破產(chǎn)重整程序中實施并購的另一明顯優(yōu)勢。

（七） 目標(biāo)公司債務(wù)獲得徹底消減，財務(wù)負(fù)擔(dān)大大減輕

非破產(chǎn)重整程序下的并購，投資人通常無法同時實現(xiàn)取得目標(biāo)公司股權(quán)及對目標(biāo)公司的債務(wù)進(jìn)行消減。即使投資人擬定對目標(biāo)公司先進(jìn)行債務(wù)重組，再進(jìn)行股權(quán)收購，但債務(wù)重組談判周期不確定性、債務(wù)消減比例不統(tǒng)一性、債務(wù)消減執(zhí)行的不可預(yù)期性直接影響投資人對目標(biāo)公司的并購進(jìn)程。《企業(yè)破產(chǎn)法》明確規(guī)定，按照重整計劃減免的債務(wù)，自重整計劃執(zhí)行完畢時起，債務(wù)人不再承擔(dān)清償責(zé)任。同時規(guī)定，經(jīng)人民法院裁定批準(zhǔn)的重整計劃，對債務(wù)人和全體債權(quán)人均有約束力?？梢姡傻膹?qiáng)制性規(guī)定保證了目標(biāo)公司債務(wù)在重整計劃執(zhí)行后的徹底消減，投資人在此保障下可以在未來的經(jīng)營中減少運(yùn)營負(fù)擔(dān)，輕裝上陣。

（八） 重整計劃將目標(biāo)公司經(jīng)營方案、資產(chǎn)處置、人員規(guī)模等明確化，確保投資方案得以有效實施

《企業(yè)破產(chǎn)法》規(guī)定，重整計劃草案應(yīng)當(dāng)包括債務(wù)人的經(jīng)營方案、債權(quán)調(diào)整方案、重整計劃的執(zhí)行期限等核心內(nèi)容。投資人為了確保后期經(jīng)營的順利進(jìn)行，可以要求管理人在重整計劃草案中將經(jīng)營方案具體化，同時對影響經(jīng)營的資產(chǎn)處置方案、保留的人員規(guī)模等問題進(jìn)行明確，如，將與公司未來運(yùn)營無關(guān)的資產(chǎn)進(jìn)行變現(xiàn)，根據(jù)目標(biāo)公司實際需要與部分員工解除勞動合同等。重整計劃是經(jīng)司法機(jī)關(guān)依據(jù)法律規(guī)定裁定確認(rèn)的，對全體債權(quán)人、債務(wù)人、出資人、出資人等均有約束力的法律文件。通過在重整計劃草案中明確投資人關(guān)注要點，投資人可避免部分經(jīng)營方案不能實施的情況出現(xiàn)，保障了投資人未來經(jīng)營計劃的執(zhí)行性?！?/span>