企業(yè)并購的概念、并購方法分類及并購流程概述

——金融大講堂之企業(yè)并購系列（一）

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企業(yè)并購（Mergers and Acquisitions， M&A）包括兼并和收購兩層含義、兩種方式。國際上習(xí)慣將兼并和收購合在一起使用，統(tǒng)稱為M&A，在我國稱為并購。即企業(yè)之間的兼并與收購行為，是企業(yè)法人在平等自愿、等價有償基礎(chǔ)上，以一定的經(jīng)濟方式取得其他法人產(chǎn)權(quán)的行為，是企業(yè)進行資本運作和經(jīng)營的一種主要形式。

從法律關(guān)系本質(zhì)上說，企業(yè)并購只有兩種分類：一種是股權(quán)并購；另一種是資產(chǎn)并購。（也有理論認為企業(yè)并購可以分為股權(quán)并購、資產(chǎn)并購和合并，但筆者認為合并本質(zhì)上是企業(yè)之間以各自的股權(quán)為對價對對方企業(yè)的一種股權(quán)并購行為。此外從法律層面而言，股權(quán)并購與資產(chǎn)并購最主要的區(qū)別在于目標企業(yè)的債務(wù)是否將由并購后企業(yè)當然承繼，從這一點而言，合并后企業(yè)同樣需要承繼合并前企業(yè)的債務(wù)，因此本文將企業(yè)合并歸類為企業(yè)股權(quán)并購的一種類型進行討論。）

1、股權(quán)并購是指投資公司作為股權(quán)收購方通過與目標公司股東進行有關(guān)目標公司權(quán)益的交易，使投資公司成為目標公司的控股股東的投資并購行為。這種投資并購行為可以表現(xiàn)為股權(quán)受讓、增資入股、公司合并等具體操作方式。

2、股權(quán)并購的優(yōu)點：

（1）與資產(chǎn)并購相比，可以節(jié)約流轉(zhuǎn)稅。股權(quán)并購無需繳納營業(yè)稅、契稅和增值稅，只需繳納印花稅并根據(jù)收益情況繳納所得稅。

（2）投資的現(xiàn)金流相對較小。相對于資產(chǎn)并購由于一般不接受目標公司的負債，可能需要投資公司注入大量資金。

（3）無需設(shè)立新的企業(yè)平臺。

（4）可以承繼目標公司的資質(zhì)和聲譽。在某些需獲得行政許可的行業(yè)，在資產(chǎn)并購的方式下，新設(shè)公司將很難承繼原目標公司已獲取的相應(yīng)行政許可資格。

3、股權(quán)并購的缺點：

（1）由于并購前后目標公司作為民事主體是持續(xù)存在的，因而有關(guān)民事權(quán)利義務(wù)是延續(xù)的。因此，基于出讓方披露不真實、不全面，導(dǎo)致目標公司遭受或者負債使投資公司遭受間接損失的風(fēng)險比較普遍地存在。這也是采用股權(quán)并購方式對投資公司最大的風(fēng)險之所在。

（2）由于目標公司于員工之間的勞動合同繼續(xù)有效，并購后往往面臨目標公司奐員的處理，這不僅容易激化勞資矛盾，而且會增加目標公司的經(jīng)濟負擔(dān)。

（3）股權(quán)并購程序復(fù)雜，受讓股權(quán)需要征得目標公司存續(xù)股東的同意，修改目標公司的章程需要與存續(xù)股東進行談判，為防避或然負債，需要進行大量的盡職調(diào)查工作，因此股權(quán)并購的工作成本要比資產(chǎn)并購高。

（4）并購后的整合難度大，投資公司對目標公司行使管理權(quán)的阻力大。在股權(quán)并購過程中，目標公司原管理團隊會承繼到并購后的企業(yè)中，對原管理團隊的整合難度大于資產(chǎn)并購方式，在資產(chǎn)并購中，新企業(yè)的管理團隊往往由資產(chǎn)收購方重新任命，其整合難度較小。

4、股權(quán)并購使用過的條件：

（1）目標企業(yè)必須是公司類型的企業(yè)，而不能是合伙企業(yè)或私營個體企業(yè)。

（2）對管理不規(guī)范的公司也不宜使用股權(quán)并購。

（3）出讓方無法或不愿意對目標公司進行披露，而投資公司又不能從其他渠道獲得足夠的信息資料，且目標公司的股份沒有公允市價的情況下，也不宜采取股權(quán)并購方式進行投資。

（4）目標公司的股東特別是出讓股權(quán)的股東不存在虛假出資和出資違約的情況，不存在乙方應(yīng)當對公司債務(wù)承擔(dān)連帶責(zé)任的情況。

（5）在某些情況下，目標公司的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)橫跨幾個行業(yè)，其中有投資公司不需要的，或者投資個不能持有的，或者有些已經(jīng)是垃圾資產(chǎn)的，不適宜進行股權(quán)并購。

5、股權(quán)并購方式的再分類

從實務(wù)中看，股權(quán)并購方式可以通過三種基本操作方式來實現(xiàn)：受讓股權(quán)、增資并購和合并并購。

（1）受讓股權(quán)并購

受讓股權(quán)并購是指投資公司通過向目標公司的股東購買股權(quán)的方式，使自己成為目標公司的控股股東的一種股權(quán)并購的操作方式。

（2）增資并購

增資并購是指投資公司通過向目標公司投資增加目標公司注冊資本，從而使投資公司成為目標公司新股東的一種股權(quán)并購操作方式。

（3）合并并購

合并并購是指投資公司或者投資公司安排自己的子公司與目標公司合并，從而取得對目標公司控制權(quán)的一種股權(quán)并購操作方式。

1、資產(chǎn)并購是指投資公司通受讓目標公司資產(chǎn)的方式，取得目標公司的業(yè)務(wù)，取代目標公司的市場地位，從而實現(xiàn)并購目標公司的一種并購方式。應(yīng)注意的是，在資產(chǎn)并購的情況下，雖然交易的標的直接表現(xiàn)為目標公司的資產(chǎn)，但是在資產(chǎn)并購實務(wù)中必須注意的是：取得資產(chǎn)只是手段，通過取得資產(chǎn)取得目標企業(yè)的業(yè)務(wù)，進而取代目標企業(yè)的市場地位才是目標。如果不能通過取得資產(chǎn)實現(xiàn)取得目標企業(yè)業(yè)務(wù)，并取得目標企業(yè)的市場地位的目標，并購對投資公司的將失去意義。

2、資產(chǎn)并購的優(yōu)點

（1）使用對象即目標企業(yè)不受企業(yè)類型的限制。股權(quán)并購要求目標企業(yè)必須是公司類型的企業(yè)，而資產(chǎn)并購可以適用各種類型的企業(yè)，合伙企業(yè)、私營個體企業(yè)、為改制的國營企業(yè)和未改制的集體企業(yè)均可采用資產(chǎn)并購的并購方式，只要這些企業(yè)可以有效地出售資產(chǎn)即可。

（2）可以不要求目標企業(yè)對其經(jīng)營狀況作全面的披露。

（3）資產(chǎn)并購一般不會遭受目標企業(yè)或然負債的損失，這是資產(chǎn)并購方式的最大特點，也是最大優(yōu)點。

（4）資產(chǎn)并購與股權(quán)并購一樣可以減少目標市場的競爭對手，改變目標市場的競爭態(tài)勢。

（5）并購后整合的難度大于新設(shè)投資方式，但小于股權(quán)并購方式。

（6）在采用資產(chǎn)并購的操作方式下，即使目標公司的資產(chǎn)和業(yè)務(wù)有投資公司不需要的或者不能持有的，也無需像股權(quán)并購那樣必須進行剝離。

3、股權(quán)并購的缺點：

（1）資產(chǎn)并購一般需要履行行使投資公司設(shè)立新公司作為受讓主體和新公司受讓資產(chǎn)兩個法律程序。

（2）在多數(shù)情況下，出讓資產(chǎn)的目標公司需要履行清算程序。

（3）稅務(wù)負擔(dān)比股權(quán)并購重。

（4）資產(chǎn)并購一般不能繼承目標公司的資質(zhì)。

（5）一般情況下員工需要與目標公司解除勞動合同，與接收資產(chǎn)的公司另行簽訂勞動合同。

（6）資產(chǎn)并購與股權(quán)一樣也要受到反壟斷法的限制。

4、資產(chǎn)并購適用的條件。

（1）適用對象可以是公司制企業(yè)，也可以是非公司制企業(yè)；可以是管理規(guī)范的企業(yè)，也可以是管理不規(guī)范的企業(yè)。

（2）關(guān)于對出讓方披露的要求，出讓方對目標公司作全面披露的可以適用，出讓方未對目標公司作全面披露，僅對資產(chǎn)作全面、如實披露的也可以適用。

（3）目標企業(yè)的資產(chǎn)能夠適用投資公司的需要。

（4）限制競爭。

5、資產(chǎn)并購可以再細分為間接資產(chǎn)并購和直接資產(chǎn)并購兩種操作方式。

（1）間接資產(chǎn)并購

間接資產(chǎn)并購是指投資公司在資產(chǎn)并購談判結(jié)束后，在目標企業(yè)的所在地設(shè)立一家子公司，由該自公司受讓并經(jīng)由并購資產(chǎn)的操作方式。

從實務(wù)中看，多數(shù)資產(chǎn)并購采新設(shè)公司受讓目標公司資產(chǎn)的操作方式。這是因為多數(shù)目標企業(yè)和投資公司不在一個工商、稅務(wù)轄區(qū)，投資公司不能將并購資產(chǎn)移回投資公司所在地從事生產(chǎn)經(jīng)營，只能在并購資產(chǎn)的原地從事生產(chǎn)經(jīng)營活動，因此，必須在并購資產(chǎn)所在地新設(shè)立企業(yè)平臺。

投資公司為接受并運營并購資產(chǎn)而設(shè)立的公司，可以是投資公司的全資子公司，可以是投資公司控股的合資公司，也可以是投資公司的分公司，以可以合法運營并購資產(chǎn)為準。

（2）直接資產(chǎn)并購

直接資產(chǎn)并購是資產(chǎn)并購的另一種操作方式。直接資產(chǎn)并購是指投資公司直接受讓并購資產(chǎn)，而不借助新設(shè)立的公司。直接收入的操作方式實務(wù)中一般只適用并購?fù)．a(chǎn)企業(yè)或者破產(chǎn)企業(yè)。

一項成功的投資并購需要三個條件。即正確的投資決策、順利的投資并購過程、對目標企業(yè)的有效整合，三位一體，缺一不可。因此企業(yè)并購流程可以概括為投資前的決策階段、并購過程中的交易階段及并購?fù)瓿珊蟮恼想A段。

但在目前的律師實務(wù)中，往往重視并購過程的交易階段而忽視了投資決策的參與與交易文件簽署后的整合。投資公司在已經(jīng)作出投資的決定時，才告知律師準備交易文本，律師才參與到并購過程中來。但筆者認為：固然律師最重要的價值在于交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計、并購談判的參與及并購交易文本的擬定。但從實現(xiàn)并購目的而言，投資決策階段與并購?fù)瓿珊蟮恼想A段，同樣具有至關(guān)重要的意義。下面我們將分別介紹企業(yè)并購?fù)顿Y過程中應(yīng)包括的三個階段的工作內(nèi)容。

公司投資并購前的決策工作階段從制訂公司發(fā)展規(guī)劃開始，到選定投資并購的目標市場和目標企業(yè)結(jié)束。

（1）制訂公司發(fā)展規(guī)劃。

發(fā)展規(guī)劃是公司對外投資的目標和路線，只有在規(guī)劃的引領(lǐng)下才能有計劃、有步驟地實現(xiàn)公司的發(fā)展壯大。制訂發(fā)展規(guī)劃是公司對外投資決策的工作的起點。

（2）選擇目標市場

公司對外投資并購的目標時常是由行業(yè)和區(qū)域兩個要素構(gòu)成的，選擇什么行業(yè)投資，在哪個區(qū)域進行投資，公司必須在這個階段確定。通過調(diào)查研究選擇合適的目標市場進行投資是公司對外投資并購基礎(chǔ)工作階段的第二步。

（3）收集目標市場內(nèi)有關(guān)企業(yè)的各種信息

目標企業(yè)能否選擇好，對并購的成敗至關(guān)重要，投資方式能否選擇好，對投資的成敗直觀重要，而能否選擇好目標企業(yè)和投資方式又主要取決于信息收集工作如何。收集研究各種信息，覺得投資方式及篩選目標企業(yè)是公司對外投資基礎(chǔ)工作階段的第三步。

（4）了解有關(guān)目標企業(yè)的意向，確定談判對象

在得知某些比較合適的目標企業(yè)有合作意愿時，投資公司應(yīng)當主動利用各種機會和方式傳達信息，并且力爭盡早與對方直接面談。從實務(wù)中看，這種接觸可能是一次以后就進入談判，也可能是數(shù)次之后，雙方才進入正題。了解目標企業(yè)的意向，確定談判對象是公司對外投資基礎(chǔ)工作階段的第四步。

本階段又可以劃分為交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計階段和交易文本的擬定和簽署階段。

（1）其中交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計階段包括了包括投資方式的選擇、交易路徑的設(shè)計、支付方式的協(xié)商和融資方式的確定。

投資方式的選擇是指采取股權(quán)并購方式還是采取資產(chǎn)并購方式。

交易路徑的設(shè)計是指根據(jù)目標公司公司章程、股東之間協(xié)議中的限制性條款和交易需要確定由投資公司直接進行并購或由投資公司設(shè)立子公司或分公司后進行并購，目標公司直接出讓股權(quán)、重組后設(shè)立子公司將資產(chǎn)注入子公司后進行并購或通過由投資公司對目標增資實現(xiàn)并購等方式，其目的在于通過交易結(jié)構(gòu)的設(shè)計，達到交易結(jié)構(gòu)的合法、交易風(fēng)險的可控及交易成本的最優(yōu)。

支付方式的協(xié)商是指交易雙方對并購中并購對價的支付種類、方式、期限的協(xié)商。可以用以支付的包括現(xiàn)金、股權(quán)、固定資產(chǎn)及無形資產(chǎn)、債權(quán)等。

融資方式的確定是指投資公司對支付并購對價所進行的融資籌劃，包括權(quán)益性融資和借貸性融資兩大類。

（2）交易文本的擬定和簽署是指在確定了交易結(jié)構(gòu)后，對整個交易結(jié)構(gòu)進行文字性固化的過程。其中包括了最初文件的簽署、談判備忘錄的簽署、交易文件的擬定和簽署。

最初文件一般是指在進入實際正式的談判之前，為保障并購的順利進行所需要簽署的一系列文件。主要包括了保密協(xié)議、投資協(xié)議（在新設(shè)投資過程中與當?shù)卣蜷_發(fā)區(qū)、工業(yè)園區(qū)簽訂的預(yù)先安排性質(zhì)的協(xié)議）、投資主體之間的合作協(xié)議。

談判備忘錄是指在在正式并合同簽訂之前，在談判過程中簽署的意向協(xié)議、會談紀要、會議紀要、備忘錄等，這些文件多數(shù)是在披露調(diào)查、商務(wù)談判之前產(chǎn)生的，也有的是在談判過程中產(chǎn)生的，大多數(shù)不具備法律約束力的文件。

交易文件的擬定和簽署時指在交易結(jié)構(gòu)通過談判確定后，對交易結(jié)構(gòu)進行文字固化的正式簽署的并購協(xié)議，這個過程包括交易文件的起草、多次協(xié)商修改后直至簽署完畢的過程。

并購?fù)瓿珊蟮恼想A段自正式的并購協(xié)議簽訂后開始，至并購資產(chǎn)的交割完成后終止。其中包括并對并購資產(chǎn)（股權(quán)）接收的準備階段、并購資產(chǎn)（股權(quán)）的接收與整合階段。對并資產(chǎn)（股權(quán)）接收的準備階段是指根據(jù)具體項目的實際情況，對目標企業(yè)資產(chǎn)或股權(quán)進行接收前，投資公司進行接收前的準備工作，如：組建接管團隊，確定接收流程及接收人員，在資產(chǎn)收購的情況下可能還涉及在資產(chǎn)所在地新設(shè)資產(chǎn)接收法人主體等。對并購資產(chǎn)（股權(quán)）的接受與整合階段是指對并購資產(chǎn)（股權(quán)）按既定的接收程序進行所有權(quán)移交、對管理層進行替換、勞動關(guān)系的變更、公司對外公章的變更等以及公司間經(jīng)營戰(zhàn)略的統(tǒng)一、企業(yè)文化的逐漸融合的過程。