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美國(guó)證券市場(chǎng)出現(xiàn)過的幾次大崩潰與融資融券業(yè)務(wù)的瘋狂緊密相關(guān)。許多金融分析家認(rèn)為是融資融券業(yè)務(wù)為1929年美國(guó)證券市場(chǎng)的大崩潰埋下了觸媒。 上世紀(jì)初的融資浪潮 美國(guó)經(jīng)濟(jì)在一戰(zhàn)后曾經(jīng)享受了一段長(zhǎng)時(shí)間繁榮。在1929年證券市場(chǎng)崩潰之前，道指已經(jīng)在過去的10年里上升了443%。美股在1927年和1928年更是持續(xù)攀高。投資者在當(dāng)時(shí)的股市上看到了許多一夜暴富的機(jī)會(huì)，特別是很容易就能夠從證券公司借錢，即通過融資融券業(yè)務(wù)購(gòu)買股票。 1927年，美國(guó)證券市場(chǎng)上通過銀行和證券公司的借債總額高達(dá)40億美元，與前一年相比增加了33%。這些借貸中的很大一筆錢借給了投資者，又在投資者手里變成了股票，并不斷推動(dòng)道指走高。到了1928年，美國(guó)金融機(jī)構(gòu)的貸款額爆發(fā)性地達(dá)到了64億美元，增長(zhǎng)率56%。到了1929年10月，貸款額高達(dá)85億美元。 自有股市以來，美股從未見過如此的瘋狂。一些熱門股票以1倍、2倍、3倍、甚至4倍的速度往上翻。在投資者乃至于大多數(shù)人的眼里，股市似乎沒有止境。這與1999年和2000年初美國(guó)高科技股票泡沫情形十分雷同。 為追求更高的利潤(rùn)，投資者需要購(gòu)買更多的股票，于是就從各種渠道不斷地尋求融資。受到證券市場(chǎng)持續(xù)走高的影響，銀行和證券機(jī)構(gòu)也愿意借錢給證券市場(chǎng)，從中收取高額利息。當(dāng)時(shí)投行允許的融資和融券的比例同時(shí)高達(dá)90%，不少還高達(dá)95%。 為了賺取更高的融資業(yè)務(wù)利潤(rùn)，一些銀行制定了更加瘋狂的貸款條款。只要股票升值5%，就允許投資者用升值的部分再次抵押，以不可思議的循環(huán)貸款方式拼命向股市投錢。 進(jìn)入1929年之后，在瘋狂融資融券業(yè)務(wù)驅(qū)動(dòng)下的美國(guó)證券市場(chǎng)在9月3日見頂，道瓊斯指數(shù)達(dá)到了381.17點(diǎn)這一前所未有的高度。 有形之手引發(fā)的連鎖反應(yīng) 美國(guó)證券市場(chǎng)在1929年前后的融資融券業(yè)務(wù)主要集中在融資上。當(dāng)堆砌在融資之上的股市開始坍塌時(shí)所產(chǎn)生的效應(yīng)和影響是可怕的。這場(chǎng)崩潰最終導(dǎo)致了全球性的經(jīng)濟(jì)危機(jī)。 1929年10月29日大崩潰之前，美股已經(jīng)歷了幾次起伏。1929年的2月5日到8日，道指下降了15%，原因是2月4日英國(guó)銀行把貸款利率提高到5.5%，而當(dāng)時(shí)紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行的貸款利率為5%。到了3月5日由于獲利投資者出市的影響，道指下降了6%。 這兩次比較嚴(yán)重的市場(chǎng)調(diào)整都被狂熱的投資者認(rèn)為是重新建倉(cāng)的機(jī)會(huì)。他們通過融資業(yè)務(wù)從銀行和證券公司借入了更多的資金投入股市。市場(chǎng)因此也迅速收復(fù)領(lǐng)地。這兩次調(diào)整對(duì)市場(chǎng)似乎沒有任何影響，反而刺激了市場(chǎng)。 到了1929年8月8日，紐約聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行把利率調(diào)高到6%。當(dāng)?shù)乐冈?月3日達(dá)到當(dāng)時(shí)歷史的峰值之后的第二天，英國(guó)銀行再次把利率提高到6.5%。這些都已經(jīng)是高得超乎尋常的利率：2004年8月美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備銀行的利率為1.25%。 高利率釜底抽薪，特別是英國(guó)銀行蓄意從美股抽回外流熱錢以鞏固其自身金元帝國(guó)身份的競(jìng)爭(zhēng)性利率。不久，其負(fù)面影響就開始在華爾街顯現(xiàn)。 1929年10月24日，黑色星期四，道指跌去12.8%，同時(shí)還伴隨著海量交易，股股票交換了東家。面對(duì)如此兇險(xiǎn)的調(diào)整，市場(chǎng)已經(jīng)失去了應(yīng)對(duì)前兩次調(diào)整時(shí)的那一份從容。 實(shí)際上，到了中午時(shí)分道指已失去22.6%。當(dāng)時(shí)的紐交所門外開始出現(xiàn)騷動(dòng)，下午市場(chǎng)拾回了9.8%。緊接著在周六的一個(gè)不長(zhǎng)的特殊交易時(shí)段里，道指重返黑色星期四之前。 接下來的10月28日，道指又下降了12%。被稱為“黑色星期二”的1929年10月29日，道指再次失去13.9%的價(jià)值，創(chuàng)造了當(dāng)時(shí)股票市場(chǎng)跌幅的記錄。市場(chǎng)再也沒有回頭。到了10月底，美國(guó)的證券市場(chǎng)跌去了37%的價(jià)值，失血250億美元。當(dāng)?shù)乐钢匦禄氐?81點(diǎn)時(shí)已經(jīng)是1954年。 投資者失去了所有的錢 在股市持續(xù)上升的通道中通過融資融券的方式、借錢購(gòu)買股票似乎是一個(gè)十分合理、低成本和容易的賺錢方式。但當(dāng)股市下降時(shí)，融資融券所特有的風(fēng)險(xiǎn)、其猙獰的面目開始顯現(xiàn)。 當(dāng)時(shí)的美國(guó)所奉行的10%融資抵押策略是一條脆弱的如同紙一樣的信用防線，十分容易被擊穿，特別是在市場(chǎng)的跌幅一天就超過10%的情況下。只要信用底線被擊穿，證券公司必須要求投資者進(jìn)行補(bǔ)倉(cāng)，恢復(fù)其抵押信用。那些無法補(bǔ)倉(cāng)、即違約的投資者，唯一的方式就是賣出手中的股票用以還債。 大量賣出股票的結(jié)果進(jìn)一步導(dǎo)致股價(jià)下跌，招致更多來自于證券公司追加抵押金的電話，致使市場(chǎng)陷入惡性循環(huán)，引發(fā)了股市恐慌性拋售。 美國(guó)著名的喜劇演員GrouchoMarx就陷入了補(bǔ)倉(cāng)、融資、再補(bǔ)倉(cāng)、再融資的兇險(xiǎn)循環(huán)。在股市熱潮中，他把所有的積蓄投入股市。在10月24日市場(chǎng)大跌之后第一次接到補(bǔ)倉(cāng)電話時(shí)，他所能做的就是把手中所有的現(xiàn)金交給了券商以避免其股票被賣出。在股市接踵而來的連續(xù)下跌中，他傾其所有的現(xiàn)金之后仍然無法滿足證券公司的追款電話。無奈中GrouchoMarx只好開始新一輪貸款。新貸款程序無法再沿用過去融資的方式，只能使用固定資產(chǎn)作為抵押從銀行借貸。GrouchoMarx用他豪華的別墅作為抵押向銀行借貸，繼而又用他的壽險(xiǎn)作為抵押向銀行貸款。 GrouchoMarx竭盡所能最終還是無濟(jì)于事。經(jīng)紀(jì)人賣掉了屬于GrouchoMarx的所有股票，同時(shí)也耗盡了他所有的儲(chǔ)蓄?！拔艺J(rèn)識(shí)的一些人失去了幾百萬美元，”GrouchoMarx在自傳中寫道，“我還是幸運(yùn)的。我只失去24萬美元。我可能會(huì)失去更多的錢，但這已經(jīng)是我所有的錢?！?/div> 這場(chǎng)災(zāi)難中，數(shù)百萬普通投資者的遭遇則更加悲慘。許多人在失去了所有的一切之后仍然欠銀行無法還清的巨額貸款，選擇結(jié)束生命的也不在少數(shù)。 這場(chǎng)噩夢(mèng)也像瘟疫一樣傳給了過度貸款的銀行。當(dāng)時(shí)的美國(guó)有4000家銀行（幾乎是全部銀行總數(shù)的40%）倒閉，存款人眼看著自己的全部存款在一夜間消失。銀行開始出現(xiàn)擠兌。不少人把現(xiàn)金壓在了家中的床墊之下。 美國(guó)政府決心防止人們?cè)俅蜗萑脒^度放縱和無節(jié)制的融資，于是堅(jiān)持保持高利率。其結(jié)果是人們不貸款了，公司也不貸款了。消費(fèi)者無法買房，公司也沒有資金用來發(fā)展。工廠的生產(chǎn)萎縮，工人失去了工作，市場(chǎng)的消費(fèi)下降。其結(jié)果是一個(gè)向下的經(jīng)濟(jì)螺旋，最終導(dǎo)致了大蕭條。于是，美國(guó)有了“金融恐慌”這個(gè)名詞，用來形容金融市場(chǎng)崩潰、坍塌和人們出現(xiàn)恐慌的現(xiàn)象。 2000年的融資融券和市場(chǎng)調(diào)整 美國(guó)之后又出現(xiàn)過幾次“金融恐慌”，但只有2000年納斯達(dá)克崩潰引發(fā)了全球性的經(jīng)濟(jì)衰退，其中融資融券業(yè)務(wù)的推波助瀾功不可沒。 納市泡沫在2004年4月中旬被戳破。從2004年1月起，融券問題就已經(jīng)引起了廣泛的關(guān)注。 “融資業(yè)務(wù)是投資者信心的真實(shí)度量?！币粋€(gè)評(píng)論者說，“當(dāng)你看到數(shù)量眾多的人們利用融資方式購(gòu)買股票時(shí)，它告訴你一件事，即大家都認(rèn)為股票市場(chǎng)下跌的可能性很小。其實(shí)，我們從歷史中得知股票市場(chǎng)并非是一個(gè)單向車道。” 時(shí)任美聯(lián)儲(chǔ)主席的格林斯潘也表示了對(duì)融資債務(wù)高企的關(guān)注。他在2000年1月曾說中央銀行正在研究這一問題。并且，聯(lián)儲(chǔ)和美國(guó)證監(jiān)會(huì)開始聯(lián)手調(diào)查市場(chǎng)融資的普遍性和深入程度。 根據(jù)統(tǒng)計(jì)，美國(guó)投資者在1999年底已經(jīng)通過證券公司借入2285億美元，并購(gòu)買了股票，比上年增加62%。而1990年這個(gè)數(shù)只有350億美元。到了2000年4月，美股融資債務(wù)高達(dá)2500億美元。 2000年3月21日，美國(guó)眾議院下的國(guó)內(nèi)和國(guó)際貨幣政策以及銀行業(yè)和金融業(yè)服務(wù)兩個(gè)委員會(huì)召開聯(lián)席聽證會(huì)，專門回顧和討論了貨幣政策和貸款利率升降對(duì)目前股票市場(chǎng)和投資者、特別是對(duì)中小投資者的影響問題。同時(shí)，美國(guó)的短期利率也自1999年6月的4.75%升至2000年5月的6.5%. 納指在3月10日達(dá)到了迄今為止的歷史最高點(diǎn)5132點(diǎn)，但到4月中旬降至3320點(diǎn)，猛然跌去了34%。到了2002年10月9日，更跌到近年最低點(diǎn)1108點(diǎn)，比歷史最高點(diǎn)下降了78.4%，總市值與3年前6.71萬億美元峰值相較足足跌去72%。納市泡沫破滅引發(fā)了全球性的股市危機(jī)和經(jīng)濟(jì)衰退，直到2005年納指才重返2000點(diǎn)以上。 同樣由融資融券業(yè)務(wù)作為動(dòng)力的2000年證券市場(chǎng)的大調(diào)整所波及的范圍遠(yuǎn)不如1929年證券市場(chǎng)的大崩潰，這與美國(guó)政府自大蕭條以來不斷地修正其貨幣政策，規(guī)范融資融券業(yè)務(wù)的法律和法規(guī)，并加大尊約檢查的力度緊密相關(guān)。這些強(qiáng)硬、有效的措施使得美國(guó)的金融貨幣市場(chǎng)和證券公司變得更具韌性，抗風(fēng)險(xiǎn)的能力也不斷加強(qiáng)。此外，也要?dú)w結(jié)于證券公司在融資融券業(yè)務(wù)尊約方面執(zhí)行得也比較徹底。最終，2000年證券市場(chǎng)的崩潰沒有引發(fā)類似于1992年－1934年如此廣泛的經(jīng)濟(jì)衰退和危機(jī)。
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