他是獲得金牛獎(jiǎng)次數(shù)最多的基金經(jīng)理之一，他管理著一只百億規(guī)模的基金，他可以為一只股票等待數(shù)年。三年來(lái)，他管理的資金每季度末股票倉(cāng)位保持在83%以上，“堅(jiān)持”是大多數(shù)人對(duì)他最深的印象，他就是博時(shí)主題行業(yè)基金經(jīng)理鄧曉峰。

傳統(tǒng)行業(yè)中掘金

在面對(duì)公眾或媒體時(shí)，鄧曉峰顯得不茍言笑，但他的言談中總可以出現(xiàn)很多“金句”，“在上一輪A股熊市中，上證指數(shù)從2200點(diǎn)跌到900多點(diǎn)。市場(chǎng)跌了一半，在這段時(shí)間什么行業(yè)收益率是正的？不是IT，是鋼鐵?！?010年，當(dāng)中小板、創(chuàng)業(yè)板主題迭出，股價(jià)屢創(chuàng)新高，而家電、汽車(chē)、銀行板塊長(zhǎng)期低迷時(shí)，鄧曉峰如是說(shuō)。那時(shí)他的股票組合中，持有比例最高的正是汽車(chē)、家電等傳統(tǒng)行業(yè)。

“中國(guó)的銀行業(yè)長(zhǎng)期被誤解，其實(shí)國(guó)內(nèi)銀行的存款來(lái)源中，有70%來(lái)自企業(yè)，而存款長(zhǎng)期的負(fù)利率令銀行享受了很低的資金成本，相當(dāng)于企業(yè)把一部分利潤(rùn)轉(zhuǎn)移到銀行系統(tǒng)中?！?011年11月，在銀行板塊A/H股折價(jià)率創(chuàng)新高時(shí)，鄧曉峰在公開(kāi)演講時(shí)這么說(shuō)。當(dāng)時(shí)他的組合中銀行、保險(xiǎn)股的持有比例達(dá)到28%。

翻閱鄧曉峰的各個(gè)季度的重倉(cāng)股組合，第一個(gè)感覺(jué)是變化不大，而且換手率很低。但如果結(jié)合當(dāng)時(shí)的環(huán)境看，同樣的股票，有時(shí)在市場(chǎng)中正紅極一時(shí)，如2007年，他倉(cāng)位中的電信、石化股；有的則被市場(chǎng)視為燙手山芋，如2006年的鋼鐵股，2010年來(lái)的銀行股，令人替他捏一把汗。但從各季報(bào)看，符合他的選股邏輯的公司，他往往拿了很久很久。

回首過(guò)去數(shù)年來(lái)的投資，博時(shí)主題行業(yè)緊緊抓住一個(gè)主題——加入WTO以來(lái)優(yōu)質(zhì)企業(yè)市場(chǎng)擴(kuò)大，提升管理帶來(lái)的高額回報(bào)，緊緊抓住一類(lèi)行業(yè)——經(jīng)濟(jì)飛速發(fā)展中迅速擴(kuò)張的傳統(tǒng)行業(yè)?！霸?003、2004年，大家不會(huì)想象得到很多傳統(tǒng)行業(yè)具有這么好的增長(zhǎng)性，能夠給投資者創(chuàng)造這么好的回報(bào)。”鄧曉峰說(shuō)，事實(shí)上，加入WTO后，中國(guó)經(jīng)濟(jì)進(jìn)入融入世界的快車(chē)道，而對(duì)于我國(guó)企業(yè)來(lái)說(shuō)，也享受了很多制度性紅利?？傂枨笤跀U(kuò)張，業(yè)務(wù)內(nèi)涵沒(méi)有特別大的變化，但企業(yè)管理水平急速提升，因而很多超額回報(bào)就這樣被創(chuàng)造出來(lái)。很多傳統(tǒng)行業(yè)也因此獲得了前所未有的成長(zhǎng)，尤其是經(jīng)過(guò)競(jìng)爭(zhēng)出現(xiàn)了明顯優(yōu)勢(shì)、市場(chǎng)占有率不斷提高的領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)。而從他管理博時(shí)主題行業(yè)以來(lái)，季度報(bào)告投資組合中的行業(yè)配置基本恒定：制造業(yè)占比約為20%，機(jī)械設(shè)備類(lèi)為15%，加上30%左右的金融類(lèi)股，傳統(tǒng)行業(yè)的基調(diào)已經(jīng)被定格，與近幾年業(yè)內(nèi)重消費(fèi)、重新興投資方向保持了距離。

對(duì)于投資者來(lái)說(shuō)，過(guò)去五年堅(jiān)決持有傳統(tǒng)行業(yè)并伴隨成長(zhǎng)，足以獲取超越市場(chǎng)平均的收益率，但市場(chǎng)的情緒卻總在變化，追求新興產(chǎn)業(yè)、摒棄傳統(tǒng)行業(yè)的時(shí)段常有發(fā)生，有的持續(xù)時(shí)間非常長(zhǎng)。事實(shí)上，在過(guò)去的幾年間，在汽車(chē)、航空、銀行等行業(yè)遭到市場(chǎng)誤解而錯(cuò)殺時(shí)，鄧曉峰大膽建倉(cāng)被錯(cuò)殺的股票，獲得了豐厚的回報(bào)。

時(shí)至今日，鄧曉峰仍較為看好汽車(chē)股。他認(rèn)為，總體而言，中國(guó)汽車(chē)行業(yè)還處于很好的發(fā)展階段，即使一線城市限購(gòu)，銷(xiāo)售量仍在增加，二、三線城市仍有較大空間。

用一個(gè)標(biāo)準(zhǔn)選股

“我們的經(jīng)驗(yàn)是，堅(jiān)持自己的投資風(fēng)格，不犯大的錯(cuò)誤。一個(gè)基金在經(jīng)歷一個(gè)市場(chǎng)周期后，業(yè)績(jī)表現(xiàn)都會(huì)非常不錯(cuò)?！边@是鄧曉峰屢次提及的理念。

在博時(shí)基金，鄧曉峰是價(jià)值投資組的投資總監(jiān)，他的投資風(fēng)格也是典型的價(jià)值思路。“我的投資方法其實(shí)很簡(jiǎn)單，歸根結(jié)底的是，找到一樁好的生意，判斷一個(gè)合適的價(jià)格。如果公司的市值比我們?cè)u(píng)估的價(jià)格便宜許多，對(duì)我來(lái)說(shuō)就是大機(jī)會(huì)，如果只便宜一點(diǎn)就要好好考慮了。而我們要排除的就是，被市場(chǎng)追捧的，但其實(shí)是屬性不那么好的行業(yè)?！?/p>

與2006年市場(chǎng)明顯的結(jié)構(gòu)性特征不同，2007年的市場(chǎng)熱點(diǎn)從少數(shù)高增長(zhǎng)、高收益的行業(yè)擴(kuò)展到更多估值合理、風(fēng)險(xiǎn)收益比具備優(yōu)勢(shì)的行業(yè)和公司身上，這就給在2006年就開(kāi)始布局低估值行業(yè)的鄧曉峰帶來(lái)機(jī)會(huì)。

而在2012年，他在火電企業(yè)上的布局同樣遵循了這一思路，最終迎來(lái)了火電的美好時(shí)光?；厥走@一投資歷程，鄧曉峰說(shuō)，第一，博時(shí)在2012年初就對(duì)全年經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)比較謹(jǐn)慎，“我們當(dāng)時(shí)認(rèn)為中國(guó)投資強(qiáng)度最大的時(shí)間已過(guò)去，能源消耗高峰期也過(guò)去了”；第二，行業(yè)供需情況發(fā)生了變化，由于過(guò)去煤炭長(zhǎng)期保持高回報(bào)狀態(tài)，外部資金大量進(jìn)入該行業(yè)，煤炭供給增加很快，煤價(jià)出現(xiàn)下降。但火電行業(yè)相反，過(guò)去由于火電行業(yè)盈利差，火電在建規(guī)模、投產(chǎn)下降，投資受到制約。

在這種情況下，國(guó)家提電價(jià)補(bǔ)償發(fā)電企業(yè)，再加上占火電最大成本的煤價(jià)又下降，火電企業(yè)盈利將恢復(fù)到正常水平，“即使僅僅是總資產(chǎn)收益率(ROA)回到正常情況，但因火電企業(yè)過(guò)去幾年杠桿用的很足，ROE也會(huì)很高。當(dāng)時(shí)市場(chǎng)沒(méi)有認(rèn)識(shí)到這個(gè)狀況，而行業(yè)的發(fā)展又在印證我們的判斷，因此，市場(chǎng)給了我們一個(gè)很好的投資機(jī)會(huì)?！?/p>

而今年年初，他認(rèn)為火電企業(yè)的美好時(shí)光還將持續(xù)，只要國(guó)家不采取大規(guī)模刺激措施而導(dǎo)致投資大規(guī)模增加，由于煤炭行業(yè)和火電行業(yè)的發(fā)展有巨大的慣性，即煤炭的供應(yīng)還在大幅增加，火電企業(yè)的資產(chǎn)負(fù)債表還沒(méi)有修復(fù)，新增的投資能力還沒(méi)有恢復(fù)，新批項(xiàng)目也很少，行業(yè)格局還將持續(xù)相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間，這對(duì)火電企業(yè)非常有利，繼續(xù)享受到一季度火電股股價(jià)上升帶來(lái)的機(jī)會(huì)。

保持警惕之心

作為一個(gè)持續(xù)在市場(chǎng)中尋找低估值品種投資者，鄧曉峰的選擇有時(shí)顯得有點(diǎn)尷尬，在2010年一季度開(kāi)始，A股市場(chǎng)分化加劇，大盤(pán)藍(lán)籌股下調(diào)明顯，中小盤(pán)股卻不斷創(chuàng)出新高。從行業(yè)表現(xiàn)上看，鋼鐵、金融、汽車(chē)、食品飲料等行業(yè)跌幅居前，傳媒、電子等行業(yè)漲幅領(lǐng)先。但鄧曉峰的配置與市場(chǎng)熱點(diǎn)完全不同，對(duì)于中小盤(pán)公司和地區(qū)熱點(diǎn)炒作，采取的是徹底回避的態(tài)度，這令向來(lái)領(lǐng)先的博時(shí)主題行業(yè)全年凈值表現(xiàn)跑輸比較基準(zhǔn)5個(gè)百分點(diǎn)，但在當(dāng)年的年報(bào)上，鄧曉峰寫(xiě)到，“即使再回到2010年初，我們組合的結(jié)構(gòu)也不會(huì)有多大改變，我們?nèi)匀徊粫?huì)參與這場(chǎng)俄羅斯輪盤(pán)賭。”

他對(duì)于沒(méi)有業(yè)績(jī)支持的市場(chǎng)炒作保持著一貫的警惕之心。2010年全年，市場(chǎng)的大多數(shù)參與者認(rèn)為，炒小股票就是炒經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型。高估值、低增長(zhǎng)、低回報(bào)的中小盤(pán)公司大幅跑贏高增長(zhǎng)、高回報(bào)的藍(lán)籌公司，而鄧曉峰的組合仍以低估值、較高增長(zhǎng)、高資產(chǎn)回報(bào)的藍(lán)籌公司為主。鄧曉峰強(qiáng)調(diào)，“我們并不認(rèn)同市場(chǎng)2010年的狀態(tài)可持續(xù)，這是一場(chǎng)必輸?shù)挠螒颉！碑?dāng)時(shí)的市場(chǎng)，對(duì)中小盤(pán)股高估值心里沒(méi)底的基金經(jīng)理不在少數(shù)，但能像他這樣絕不參與游戲的則鳳毛麟角，或許也因如此，在2011年通脹加劇、經(jīng)濟(jì)形勢(shì)逐步惡化時(shí)，他組合中的銀行、地產(chǎn)、基建構(gòu)筑了較為穩(wěn)固的護(hù)城河，成為當(dāng)年虧損最少的股票型基金。

這并不是他第一次開(kāi)啟防御機(jī)制。2007年年中，市場(chǎng)沖高至6000點(diǎn)前，鄧曉峰已經(jīng)有意識(shí)地將倉(cāng)位降到66%，接近契約的最低位，并果斷減持中小盤(pán)股，將年初一直保持得較為均衡的投資組合，調(diào)整為偏向藍(lán)籌大盤(pán)，同時(shí)兌現(xiàn)地產(chǎn)股，增配銀行股，以控制投資風(fēng)險(xiǎn)。事實(shí)證明，這些調(diào)整效果良好。出于對(duì)通脹的擔(dān)憂，他很早就斷言了“股市沒(méi)有防空洞”。

而在目前，他又將大部分的“彈藥”集中在非熱點(diǎn)的保險(xiǎn)板塊，這也是他2012年增加配置最多的行業(yè)，市場(chǎng)普遍擔(dān)憂股市的動(dòng)蕩影響保險(xiǎn)公司的營(yíng)收，理財(cái)產(chǎn)品的出現(xiàn)影響保費(fèi)收入。鄧曉峰則認(rèn)為，保費(fèi)收入是投資回報(bào)的延遲響應(yīng)。利率市場(chǎng)化和金融創(chuàng)新的推進(jìn)，一方面會(huì)導(dǎo)致銀行理財(cái)產(chǎn)品等新型投資工具對(duì)保費(fèi)收入的替代性競(jìng)爭(zhēng)；另一方面，金融工具的增加和投資渠道的放開(kāi)同樣會(huì)帶來(lái)保險(xiǎn)公司固定收益類(lèi)資產(chǎn)收益率的上升。他認(rèn)為，2012年11月，保險(xiǎn)行業(yè)的權(quán)益類(lèi)投資回報(bào)率出現(xiàn)歷史性低點(diǎn)，之后將進(jìn)入恢復(fù)性上升階段。他的再一次反向投資能否再創(chuàng)佳績(jī)，市場(chǎng)拭目以待。

本文來(lái)源：中國(guó)證券報(bào)·中證網(wǎng) 作者：江沂