BERKSHIRE HATHAWAY INC.
伯克夏海瑟崴股份有限公司

　　各位可能還記得去年年報(bào)最后提到的那個(gè)爆炸性消息，平時(shí)表面上雖然沒有什么動(dòng)作，但我們的經(jīng)驗(yàn)顯示偶爾也會(huì)有一些大卡司出現(xiàn)，這種精心設(shè)計(jì)的企業(yè)策略終于在1985年有了結(jié)果，在今年報(bào)告的后半部將會(huì)討論到(a)我們在資本城/ABC的重大投資部位(b)我們對Scott&Fetzer的購并(c)我們與消防人員保險(xiǎn)基金的合約(d)我們賣出在通用食品的部位。
　　去年伯克夏的凈值約增加了六億一千萬美金，約相當(dāng)于增加了48.2%，這比率就好比哈雷慧星造訪一般，在我這輩子中再也看不到了，二十一年來我們的凈值從19.46增加到1,643.71約為23.2%年復(fù)合成長率，這又是一項(xiàng)不可能再重現(xiàn)的比率。
　　有兩個(gè)因素讓這種比率在未來難以持續(xù)，一種因素屬于暫時(shí)性-即與過去二十年相較，現(xiàn)在股市中缺乏合適的投資機(jī)會(huì)，如今我們已無法為我們的保險(xiǎn)事業(yè)投資組合找到價(jià)值低估的股票，這種情況與十年前有180度的轉(zhuǎn)變，當(dāng)時(shí)惟一的問題是該挑那一個(gè)便宜貨。市場的轉(zhuǎn)變也對我們現(xiàn)有的投資組合產(chǎn)生不利的影響，在1974年的年報(bào)中，我可以說我們認(rèn)為在投資組合中有幾支重要個(gè)股有大幅成長的潛力，但現(xiàn)在我們說不出口，雖然我們保險(xiǎn)公司的主要投資組合中，有許多公司如同過去一樣擁有優(yōu)秀經(jīng)營團(tuán)隊(duì)也極具競爭優(yōu)勢，但目前市場上的股價(jià)已充份反應(yīng)這項(xiàng)特點(diǎn)，這代表今后我們保險(xiǎn)公司的投資績效再也無法像過去那樣優(yōu)異。
　　第二項(xiàng)負(fù)面因素更顯而易見的是我們的規(guī)模，目前我們在股票投入的資金是十年前的20倍，而市場的鐵則是成長終將拖累競爭的優(yōu)勢，看看那些高報(bào)酬率的公司，一旦當(dāng)他們的資本額超過十億美金，沒有一家在往后的十年能夠靠再投資維持20%以上的報(bào)酬率，而僅能依賴大量配息或買回自家股份來維持，雖然前者能為股東帶來更大的利益，但公司就是無法找到理想的投資機(jī)會(huì)。
　　而我們的問題就跟他們一樣，去年我告訴各位在往后十年我們大約要賺到39億美金，才能有15%的成長，今年同樣的門檻提高到57億美金(根據(jù)統(tǒng)記:扣除石油公司不算，只有15家公司在過去十年能夠賺到57億)
　　我跟Charlie-經(jīng)營伯克夏事業(yè)的合伙人，對于伯克夏能夠保持比一般美國企業(yè)更高的獲利能力持樂觀的態(tài)度，而只要獲利持續(xù)身為股東的你也能保證因此受惠，(1)我們不必去擔(dān)心每季或每年的帳面獲利數(shù)字，相反地只要將注意力集中在長遠(yuǎn)的價(jià)值上即可(2)我們可以將事業(yè)版圖擴(kuò)大到任何有利可圖的產(chǎn)業(yè)之上，而完全不受經(jīng)驗(yàn)、組織或觀念所限(3)我們喜愛我們的工作，這些都是關(guān)鍵因素，但即便如此我們?nèi)员仨氁筚嵰还P(比過去達(dá)到23.2%還要更多)才有辦法使我們的平均報(bào)酬率維持15%。

　　另外我還必須特別提到一項(xiàng)投資項(xiàng)目，是與最近購買本公司股票的投資人有密切相關(guān)的，過去一直以來，伯克夏的股票價(jià)格約略低于內(nèi)含價(jià)值，維持在這樣的水準(zhǔn)，投資人可以確定(只要折價(jià)的幅度不再繼續(xù)擴(kuò)大)其個(gè)人的投資經(jīng)驗(yàn)與該公司本身的表現(xiàn)維持一致，但到了最近，這種折價(jià)的狀況不再，甚至有時(shí)還會(huì)發(fā)生溢價(jià)，折價(jià)情況的消失代表著伯克夏的市值增加的幅度高于內(nèi)含價(jià)值增長的速度(雖然后者的表現(xiàn)也不錯(cuò))，當(dāng)然這對于在此現(xiàn)象發(fā)生前便持有股份的人算是好消息，但對于新進(jìn)者或即將加入者卻是不利的，而若想要使后者的投資經(jīng)驗(yàn)與公司的表現(xiàn)一致，則這種溢價(jià)現(xiàn)象便必需一直維持，然而管理當(dāng)局無法控制股價(jià)，當(dāng)然他可對外公布政策與情況，促使市場參與者的行為理性一點(diǎn)，而我個(gè)人偏好(可能你也猜得到)即期望公司股價(jià)的表現(xiàn)盡量與其企業(yè)本身價(jià)值接近，惟有維持這種關(guān)系，所有公司的股東在其擁有所有權(quán)期間皆能與公司共存共榮，股價(jià)劇幅的波動(dòng)并無法使整體的股東受惠，到頭來所有股東的獲利總和必定與公司的獲利一致，但公司的股價(jià)長時(shí)間偏離內(nèi)含價(jià)值(不管是高估或低估)都將使得企業(yè)的獲利不平均的分配到各個(gè)股東之間，而其結(jié)果好壞完全取決于每個(gè)股東本身有多幸運(yùn)、或是聰明愚笨，長久以來，伯克夏本身的市場價(jià)值與內(nèi)含價(jià)值一直存在著一種穩(wěn)定的關(guān)系，這是在所有我熟悉的上市公司中少見的，這都要?dú)w功于所有伯克夏的股東，因?yàn)榇蠹叶己芾硇浴Ｗ?、以投資為導(dǎo)向，所以伯克夏的股價(jià)一直很合理，這不凡的結(jié)果是靠一群不凡的股東來完成，幾乎我們所有的股東都是個(gè)人而非法人機(jī)構(gòu)，沒有一家上市公司能夠像我們一樣。
　　或許你會(huì)認(rèn)為法人機(jī)構(gòu)，擁有高薪的職員與經(jīng)驗(yàn)豐富的專業(yè)人員會(huì)成為金融市場穩(wěn)定與理性的力量，那你就大錯(cuò)特錯(cuò)了，那些法人持股比重較重且持續(xù)受關(guān)注的的股票，其價(jià)格通常都不合理。
　　我的老師葛拉罕四十年前曾講過一個(gè)故事說明為何專業(yè)的投資人員會(huì)是如此，一個(gè)老石油開發(fā)商蒙主寵召，在天堂的門口遇到了圣彼得，圣彼得告訴他一個(gè)好消息跟一個(gè)壞消息，好消息是他有資格進(jìn)入天堂，但壞消息卻是天堂里已沒有位置可以容納額外的石油開發(fā)商，老石油開發(fā)商想了一下，跟圣彼得說只要讓他跟現(xiàn)有住戶講一句話就好，圣彼得覺得沒什么大礙就答應(yīng)了，只見老石油開發(fā)商對內(nèi)大喊:「地獄里發(fā)現(xiàn)石油了」，不一會(huì)兒，只見天堂的門打開，所有的石油開發(fā)商爭先恐后地往地獄奔去，圣彼得大開眼界地對老開發(fā)商說:「厲害!厲害!現(xiàn)在你可以進(jìn)去了」，但只見老開發(fā)商頓了一下后，說到:「不!我還是跟他們一起去比較妥當(dāng)，傳言有可能是真的」
　　下表顯示伯克夏帳列盈余的主要來源，這些數(shù)字加上一些更詳細(xì)的各部門信息是Charlie跟我注意的重點(diǎn)，反而我們不認(rèn)為合并的總數(shù)對于管理與評量伯克夏有什么幫助，事實(shí)上我們內(nèi)部本身從來不會(huì)用到。
　　部門信息對于想要了解一家多角化公司的投資人來說同等重要，企業(yè)經(jīng)理人在購并一家公司時(shí)通常也會(huì)堅(jiān)持這一點(diǎn)，但最近這幾年對于要決定買進(jìn)賣出股權(quán)的投資人卻要不到這樣的信息，相反的當(dāng)股東想要了解公司的經(jīng)營情況而跟管理階層要這樣的信息時(shí)，他們通常以可能危害公司利益來響應(yīng)，直到最后證管會(huì)下令公司須揭露才心甘情愿一五一十的報(bào)告出來，這種態(tài)度的轉(zhuǎn)變讓我想起Al Capone的比喻:拿著一只槍好好的說的效果，會(huì)比光是好好的說要好的多。
    下表商譽(yù)的攤銷以單一字段另行列示(理由詳我1983年的附錄)，

                                                (000s omitted)
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                                                         Berkshire's Share
                                                          of Net Earnings
                                                         (after taxes and
                                    Pre-Tax Earnings    minority interests)
                                  -------------------   -------------------
                                    1985       1984       1985       1984
                                  --------   --------   --------   --------
Operating Earnings:
  Insurance Group:
    Underwriting ................ $(44,230)  $(48,060)  $(23,569)  $(25,955)
    Net Investment Income .......   95,217     68,903     79,716     62,059
  Associated Retail Stores ......      270     (1,072)       134       (579)
  Blue Chip Stamps ..............    5,763     (1,843)     2,813       (899)
  Buffalo News ..................   29,921     27,328     14,580     13,317
  Mutual Savings and Loan .......    2,622      1,456      4,016      3,151
  Nebraska Furniture Mart .......   12,686     14,511      5,181      5,917
  Precision Steel ...............    3,896      4,092      1,477      1,696
  See抯 Candies .................   28,989     26,644     14,558     13,380
  Textiles ......................   (2,395)       418     (1,324)       226
  Wesco Financial ...............    9,500      9,777      4,191      4,828
  Amortization of Goodwill ......   (1,475)    (1,434)    (1,475)    (1,434)
  Interest on Debt ..............  (14,415)   (14,734)    (7,288)    (7,452)
  Shareholder-Designated
     Contributions ..............   (4,006)    (3,179)    (2,164)    (1,716)
  Other .........................    3,106      4,932      2,102      3,475
                                  --------   --------   --------   --------
Operating Earnings ..............  125,449     87,739     92,948     70,014
Special General Foods Distribution   4,127      8,111      3,779      7,294
Special Washington Post
   Distribution .................   14,877      ---       13,851      ---
Sales of Securities .............  468,903    104,699    325,237     71,587
                                  --------   --------   --------   --------
Total Earnings - all entities ... $613,356   $200,549   $435,815   $148,895
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　　1985年出售證券的收益特別高，但事實(shí)上不代表今年就是豐收的一年(雖然事實(shí)上的確是)，出售證券收益就好象大學(xué)生的畢業(yè)典禮一樣，四年來所學(xué)的知識在一朝正式被認(rèn)可，而事實(shí)上在當(dāng)天你可能一點(diǎn)長進(jìn)都沒有，我們可能持有一支股票長達(dá)十年之久，而在這期間其價(jià)值與股價(jià)可能以穩(wěn)定的步調(diào)增長，可是在我們真正出售的那一年其價(jià)值可能一點(diǎn)也沒變，或甚至減少，但所有的帳面利益卻全反應(yīng)在出售的那一年，(但是如果這支股票是由我們的保險(xiǎn)子公司持有，其市價(jià)的變東將會(huì)按期反應(yīng)在帳面之上) ，總而言之，帳列出售損益是沒有什么意義的，根本無法反應(yīng)我們在當(dāng)年度的實(shí)際表現(xiàn)。
　　1985年大部份出售證券的收益約三億四千萬美金是緣于我們出售通用食品的股票，我們從1980年開始便持有大部份個(gè)股，我們當(dāng)初以遠(yuǎn)低于我們認(rèn)為合理的每股企業(yè)價(jià)值的價(jià)位買進(jìn)，年復(fù)一年，Jim與Phil等管理階層的優(yōu)異表現(xiàn)大幅提升該公司的價(jià)值，一直到去年秋天，Philip Morris對該公司提出購并的要求，使其價(jià)值顯現(xiàn)出來，我們因四項(xiàng)因素而大大受惠(1)便宜的買進(jìn)價(jià)格(2)一家優(yōu)秀的公司(3)一群能干且注重股東權(quán)益的管理階層(4)愿意出高價(jià)的買主，而最后一項(xiàng)因素是這項(xiàng)獲利能夠一舉浮現(xiàn)的惟一原因，但我們卻認(rèn)為前三項(xiàng)才是能為伯克夏股東創(chuàng)造最大利益的原因。在選擇股票時(shí)，我們專注于如何漂亮的買進(jìn)，而全不考慮出售的可能性。
　　今年我們又再度收到被投資公司的特別股利，這次是華盛頓郵報(bào)以及通用食品，(通用的這筆交易很明顯地是發(fā)生在Philip Morris提出并購要求之前) ，這種特別股利的發(fā)生系由于公司在買回我們手中的股份的同時(shí)也從其它股東那里買回等比例的股份，合約中并明訂我們在該公司所占的股權(quán)比例在買賣交易的前后維持不變，這類交易被IRS認(rèn)定為類似股利的發(fā)放，因?yàn)樯頌橐晃还蓶|即使在收到現(xiàn)金之后，在該公司的股權(quán)比例仍維持不變。這對我們來說較為有利，因?yàn)槊绹惙ㄒ?guī)定法人納稅義務(wù)人(不像個(gè)人) ，對于股利的所得稅遠(yuǎn)低于長期投資的資本利得稅(而其中的差異將會(huì)再擴(kuò)大，若國會(huì)通過的法案正式成為法律:相關(guān)條款規(guī)定企業(yè)實(shí)現(xiàn)的資本利得所適用稅率與一般所得相同) ，然而會(huì)計(jì)原則對于這類交易在財(cái)務(wù)報(bào)表上應(yīng)如何處理卻無統(tǒng)一看法，為與去年作法一致，在財(cái)務(wù)上我們?nèi)詫⒅暈橘Y本利得。
    雖然我們不刻意促成這類交易案，但當(dāng)管理當(dāng)局自動(dòng)提出這種想法時(shí)，我們通常站在支持的立場，雖然每次我們都覺得選擇不賣的股東(當(dāng)然大家都有權(quán)利以我們收到的價(jià)格出售)將因公司以低于內(nèi)含價(jià)值的價(jià)格買回而受惠，但稅負(fù)上的優(yōu)惠以及我們寄望與管理階層維持合作的態(tài)度以增進(jìn)所有股東權(quán)益，使得我們不得不接受賣回股份，但只有在我們的持股比例未減損的大原則之下進(jìn)行。
　　通常講到這里接下來要談的是，我們經(jīng)營的主要事業(yè)，在開始之前，先看看我們所屬事業(yè)的一項(xiàng)失敗，我們的副主席Charlie Munger，總是強(qiáng)調(diào)研究事業(yè)與人生各方面的失敗要比研究成功要重要的多，他這樣的精神正如有人說:「我總是想要知道以后我會(huì)怎么死，然后盡量去避免這件事發(fā)生。」而你可能也看得出，我們兩個(gè)可說是合作無間，他喜歡研究錯(cuò)誤，而我總是能夠確保他有足夠的題材去作研究，尤其是在紡織與保險(xiǎn)事業(yè)方面。
　　關(guān)閉紡織事業(yè)-七月時(shí)我們決定關(guān)閉我們在紡織事業(yè)的營運(yùn)，而到年底之前這項(xiàng)令人不太愉快的工作也大致告一段落，而回顧紡織產(chǎn)業(yè)的歷史深具啟發(fā)性。當(dāng)巴菲特合伙事業(yè)(當(dāng)時(shí)由我本人擔(dān)任該合伙事業(yè)的執(zhí)行合伙人)在二十一年前買下伯克夏紡織公司的控制權(quán)時(shí)，公司的帳面價(jià)值約為二仟二百萬美元，全部集中在紡織事業(yè)，然而當(dāng)時(shí)由于公司無法賺得與帳面價(jià)值相稱的報(bào)酬，其內(nèi)含價(jià)值卻遠(yuǎn)低于此數(shù)，事實(shí)上，在此之前九年，(即伯克夏與海瑟威兩家合并經(jīng)營期間)合計(jì)總營收達(dá)五億多美元，卻發(fā)生一仟萬美金的虧損，雖然時(shí)有獲利，但總是進(jìn)一步、退兩步。
　　在我們買下該公司的當(dāng)時(shí)，南方的紡織工廠由于不具工會(huì)組織而被公認(rèn)為較具競爭優(yōu)勢，大部份北方的工廠皆已結(jié)束營運(yùn)，而當(dāng)時(shí)許多人認(rèn)為我們也應(yīng)該將該公司清算。然而我們覺得公司若能有一位長期穩(wěn)定的管理者，營運(yùn)將可改善，所以當(dāng)時(shí)我們馬上選中Ken Chase接手，有關(guān)這點(diǎn)我們到是作對了，Ken跟后來接替他的Garry作得非常好，一點(diǎn)也不輸給我們其它獲利更高的事業(yè)經(jīng)營者。
　　在1967年初我們利用紡織事業(yè)產(chǎn)生的大量現(xiàn)金進(jìn)入保險(xiǎn)事業(yè)買下National Indemnity，一部份資金來自于盈余，一部份則來自于減少紡織事業(yè)的存貨、應(yīng)收與固定資產(chǎn)的投資，這次撤退的決策事后證明完全正確，即使由于Ken的管理營運(yùn)大為改善，但紡織事業(yè)從未賺到什么錢，即使是在景氣高峰的時(shí)候。伯克夏后來持續(xù)多角化，始得紡織業(yè)的不良對于公司整體的影響越來越輕微，而我們之所以繼續(xù)來在紡織業(yè)的原因，我早在1978年便曾提過(后來也曾陸續(xù)提到)
   (1)該公司為當(dāng)?shù)胤浅Ｖ匾墓椭?br>    (2)管理當(dāng)局坦誠面對困境并努力解決問題
   (3)勞工體認(rèn)困境并極力配合
   (4)尚能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金收入
　　我后來還說只要這些情況持續(xù)不變(我們也預(yù)期不會(huì)變)，即使有更多更好的投資機(jī)會(huì)，我們?nèi)詴?huì)支持紡織事業(yè)堅(jiān)持下去。
　　但事實(shí)證明第四點(diǎn)是錯(cuò)的，雖然隔年1979年的獲利狀況還不錯(cuò)，但之后卻耗用大量的資金，直到1985年中情況變得再明顯不過，若我們能夠找到合適的買主，即使賤價(jià)出售我們也不愿意看到該事業(yè)被清算，但我們清楚這點(diǎn)，表示別人更清楚，沒有人會(huì)有興趣。
　　我們不會(huì)因?yàn)橄胍獙⑵髽I(yè)的獲利數(shù)字增加一個(gè)百分點(diǎn)，便結(jié)束比較不賺錢的事業(yè)，但同時(shí)我們也覺得只因公司非常賺錢便無條件去支持一項(xiàng)完全不具前景的投資的作法不太妥當(dāng)，亞當(dāng) 史密斯一定不贊同我第一項(xiàng)的看法，而卡爾 馬克斯卻又會(huì)反對我第二項(xiàng)見解，而采行中庸之道是惟一能讓我感到安心的作法。
　　我必須還要再強(qiáng)調(diào)一次，Ken與Garry兩個(gè)人都極具干勁與想象力，努力地想要使我們的紡織事業(yè)經(jīng)營成功，為了使公司持續(xù)穩(wěn)定獲利，他們重新規(guī)劃產(chǎn)品線、生產(chǎn)流程與通路商配置，同時(shí)也大手筆并購了同業(yè)Waumbec，期望能夠發(fā)揮合并綜效(一個(gè)企業(yè)合并廣泛應(yīng)用的名詞，用來解釋一些想不出有其它任何意義的 購并案) ，但到結(jié)果最后一點(diǎn)用都沒有，而這一切都因我沒有及早結(jié)束這項(xiàng)事業(yè)，最近商業(yè)周刊有一篇文章提到1980年以來一共有250家紡織業(yè)結(jié)束營運(yùn)，這些工廠的老板所收到的所有信息我全都明了，只是他們能夠更客觀地看待事情，我忽略了Comte的建議:「智者應(yīng)該是心靈的仆人，而非它的奴隸」，相信你所相信的。
　　國內(nèi)的紡織業(yè)所面臨的是全球產(chǎn)能過剩的商品化產(chǎn)品的激烈競爭，我們所面臨的問題主要?dú)w因于直接或者是間接來自于國外低勞力成本的競爭。但關(guān)廠絕對不是本國勞工的錯(cuò)，事實(shí)上比起美國其它產(chǎn)業(yè)的勞工來說，紡織業(yè)的員工薪資水準(zhǔn)低得可憐，在勞資協(xié)議時(shí)，工會(huì)的干部與成員充份體認(rèn)到整個(gè)產(chǎn)業(yè)所面臨的困境，從未作出不合理的調(diào)薪要求或不符生產(chǎn)效益的訴求，相反地，大家都努力的想要維持競爭力，而即使到了公司最后清算的時(shí)刻，他們?nèi)詷O力配合，而諷刺的是，要是工會(huì)表現(xiàn)的過份一點(diǎn)，使我們早一點(diǎn)體認(rèn)到這行不具前景而立克關(guān)廠，我們的損失可能會(huì)少一點(diǎn)。
　　長年以來，我們一再面臨投入大量的資本支出以降低變動(dòng)成本的抉擇，每次提出的企劃案看起來都穩(wěn)賺不賠，以標(biāo)準(zhǔn)的投資報(bào)酬率來看，甚至比起我們高獲利的糖果與新聞事業(yè)還好的許多，但這預(yù)期的報(bào)酬最后都證明只是一種幻象，因?yàn)槲覀冊S多競爭者，不管是國內(nèi)或者是國外，全都勇于投入相同的資本支出，使得降低的成本被迫全數(shù)反應(yīng)在售價(jià)之上，在個(gè)別公司看來，每家公司的資本支出計(jì)劃看起來都再合理不過，在若整體觀之，其效益完全被抵銷掉而變得很不合理，就好比每個(gè)去看游行隊(duì)伍的觀眾，以為自己只要蹎一蹎腳就可以看得更清楚一樣，每多投入一回合，所有的競爭者投注的金額就越高，但投資報(bào)酬卻一點(diǎn)也不見起色。
　　結(jié)果是我們面對一個(gè)悲慘的抉擇，大筆的資本支出雖然可以令我們的紡織事業(yè)得以存活，但其相對的投資報(bào)酬卻是少得可憐，每次投入一筆資金，依然還是要面對國外低成本的強(qiáng)力競爭，若不再繼續(xù)投資，將使我們更不具競爭力，即使是與國內(nèi)同業(yè)相比，我總覺得自己就好象伍迪愛倫在他某一部電影中所形容的:「比起歷史上的任何一刻，此時(shí)人類面臨抉擇的路口，一條通往絕望的深淵，而另一條則通往毀滅，請大家一起祈禱讓我們有足夠的智能去作正確的決定」
　　想要對在商品化產(chǎn)業(yè)是否應(yīng)繼續(xù)投資作決定，看看Burlington工業(yè)-二十年來為美國最大的紡織公司，1964年該公司的營業(yè)額約為十二億美元(伯克夏則約五千萬)，他們在行銷與生產(chǎn)上擁有我們無法比擬的優(yōu)勢，當(dāng)然盈余數(shù)字也比我們要好看得多，當(dāng)然它的股價(jià)為60塊(伯克夏則約13塊) 。之后Burlington決定固守紡織本業(yè)，直到1985年?duì)I業(yè)額達(dá)二十八億美金，在此二十年間該公司總計(jì)投入約三十億美金的資本支出，這數(shù)字遠(yuǎn)比其它同業(yè)高出許多，換算每股約為二百元，而我相信大部份的花費(fèi)用于降低成本與擴(kuò)張之上，以該公司決定固守本業(yè)的決定之上，這種投資決策絕對是合理的。
　　但盡管如此，比起二十年前該公司現(xiàn)在的實(shí)際銷售數(shù)字與投資報(bào)酬卻是大不如前，該公司現(xiàn)在的股價(jià)是34元，若考慮1965年每二股配一股計(jì)算在內(nèi)，大約略高于當(dāng)年的60元，而在此同時(shí)，消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)卻早已增加三倍，因此每股大約僅剩下當(dāng)初三分之一的購買力，雖然每年有固定的盈余發(fā)放，但它的購買力一樣受到嚴(yán)重的減損。
　　這個(gè)對股東來說最悲慘的結(jié)局，說明了花費(fèi)大量人力物力在錯(cuò)誤的產(chǎn)業(yè)所可能導(dǎo)致的后果，這種情況有如山謬杰克森的那匹馬，一只能數(shù)到十的馬是只了不起的馬，卻不是了不起的數(shù)學(xué)家，同樣的一家能夠合理運(yùn)用資金的紡織公司是一家了不起的紡織公司，但卻不是什么了不起的企業(yè)。
　　從個(gè)人的經(jīng)驗(yàn)與觀察得到一個(gè)結(jié)論，那就是一項(xiàng)優(yōu)異的記錄背后(從投資報(bào)酬率的角度來衡量)你劃的是一條怎樣的船更勝于你怎樣去劃(雖然不管一家公司好或壞，努力與才能也很重要) ，幾年前我曾說當(dāng)一個(gè)以管理著名的專家遇到一家不具前景的公司時(shí)，通常是后者會(huì)占上風(fēng)，如今我的看法一點(diǎn)也不變，當(dāng)你遇到一艘總是會(huì)漏水的破船，與其不斷白費(fèi)力氣去補(bǔ)破洞，還不如把精力放在如何換條好船之上。
　　有關(guān)我們在紡織業(yè)投資的”輝煌歷史”還有一段后話，有些投資人在買賣股票時(shí)把帳面價(jià)值看得很重(就像早期我的作風(fēng)一樣)，也有些經(jīng)濟(jì)學(xué)者相信重置價(jià)值在計(jì)算一家公司的股價(jià)時(shí)極為重要，關(guān)于這兩種說法在經(jīng)過拍賣紡織機(jī)器設(shè)備后，讓我好好地上了一課，賣掉的設(shè)備(包括部份先前已處分的)滿滿一工廠全為堪用品，原始成本為一仟三百萬美金(包括近幾年投入的二百萬) ，經(jīng)過加速攤提折舊后，帳面價(jià)值八十六萬，雖然沒有人會(huì)笨到再繼續(xù)投資，但要買一套全新的設(shè)備也要花三、四千萬美金。但你知道嗎?整個(gè)機(jī)器處分只收到十六萬，扣除掉處份所耗費(fèi)的成本，最后一毛也不剩，我們在幾年前買五千塊一只的紡紗開價(jià)五十元還沒人要，最后以幾近下腳價(jià)格的二十六塊賣掉，連付搬運(yùn)的工資都不夠。
    想想看二家水牛城報(bào)攤或一家喜斯糖果店鋪所能發(fā)揮的經(jīng)濟(jì)價(jià)值還比它高，而這些有形資產(chǎn)在幾年之前，不同的經(jīng)濟(jì)環(huán)境之下，卻能一口氣雇用上千個(gè)人。
　　記得十二歲時(shí)我和爺爺一起住了大概有四個(gè)月，那時(shí)他開了一家雜貨店，且用心寫了一本書，每晚還指定幾頁要我讀，書名不蓋你，叫「如何經(jīng)營一家雜貨店與我從釣魚上學(xué)到的一些事」，我爺爺以為所有人對于這兩件事一定都會(huì)感興趣，且全世界一定都會(huì)看重他的想法，看完下面這一段后，你一定會(huì)覺得我的寫作風(fēng)格與內(nèi)容(也包含個(gè)性)完全承襲了我爺爺。
　　我把Nebraska家具店、喜斯糖果店與水牛城報(bào)紙擺在一起談是因?yàn)槲艺J(rèn)為這幾家企業(yè)的競爭優(yōu)勢、弱點(diǎn)與產(chǎn)業(yè)前景跟我一年前報(bào)告的一樣，一點(diǎn)都沒有改變，簡短的敘述不代表它們占我們公司的重要性有絲毫的減損，1985年合計(jì)稅前凈利為七千二百萬美元，在十五年前還未買下它們之前，此數(shù)字為八百萬美元，從八百萬到七千二百萬，看起來好象很驚人(事實(shí)上也是) ，但你千萬不要以來本來就是這樣，首先你必須確定基期沒有被低估，還要考慮所投入的資金，以及增加盈余所需再投入的資金。關(guān)于這幾點(diǎn)，這三家公司完全經(jīng)得起考驗(yàn)，第一，十五年前它們相對于其所耗用的資本，所產(chǎn)生的盈余頗為可觀，第二，雖然每年增加了六千多萬盈余，其額外投入的資本也不過只有四千萬美金而已。公司運(yùn)用少數(shù)額外資金便能大幅提高獲利能力的原因在于高通膨時(shí)代品牌商譽(yù)所能發(fā)揮的魔力，(我們在1983年報(bào)中有詳細(xì)解釋) ，這些公司的特性使得我們可以將他們所賺到的盈余用在別的用途之上，然而一般的美國企業(yè)就不是這么一回事，想要大幅提高獲利相對地往往也要再投入大量的資金，平均要每投入五塊錢每年才能增加一塊錢的獲利，等于要額外投入三億美元，才能達(dá)到我們這三家公司的獲利水準(zhǔn)。
　　當(dāng)資本報(bào)酬率平平，這種大堆頭式的賺錢方式根本沒什么了不起，你坐在搖椅上也能輕松達(dá)到這樣的成績，好比只要把你存在銀行戶頭里的錢，一樣可以賺到加倍的利息，沒有人會(huì)對這樣的成果報(bào)以掌聲，但通常我們在某位資深主管的退休儀式上歌頌他在任內(nèi)將公司的盈余數(shù)字提高數(shù)倍，卻一點(diǎn)也不會(huì)去看看這些事實(shí)上是因?yàn)楣久磕晁鄯e盈余與復(fù)利所產(chǎn)生的效果。當(dāng)然若那家公司在此期間以有限的資金賺取極高的報(bào)酬或是只增加一點(diǎn)資金便創(chuàng)造更多的盈余，則他所得到的掌聲是名符其實(shí)，但若報(bào)酬率平平或只是用更多的資金堆積出來的結(jié)果，那么就應(yīng)該把掌聲收回，因?yàn)橹灰汛嬖阢y行所賺的8%利息再繼續(xù)存著，18年后你的利息收入自然加倍。
　　這種簡單的算術(shù)問題常常被公司所忽略而損及股東的權(quán)益，因?yàn)樵S多公司的獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃隨隨便便大方的犒賞公司主管，例如十年固定價(jià)格的認(rèn)股權(quán)，事實(shí)上公司的盈余增加有許多只是單純地因?yàn)橛嗬鄯e所產(chǎn)生的效果，有一個(gè)例子可以用來說明這其間的不合理性，假設(shè)你在銀行有年利率8%定存十萬元交由一位信托人士來保管，由他來決定你每年實(shí)際要領(lǐng)多少利息出來，未領(lǐng)出的利息則繼續(xù)存在銀行利滾利，再假設(shè)我們偉大的信托人將實(shí)領(lǐng)利息的比例定為四分之一，最后讓我來看看十年之后你會(huì)得到什么，十年后你的戶頭會(huì)有179,084，此外在信托人的精心安排下，你每年所賺的利息會(huì)從8,000增加到13,515，實(shí)領(lǐng)的利息也從2,000增加到3,378，而最重要的是當(dāng)每年你的信托人送交的你的年度報(bào)告時(shí)，你會(huì)發(fā)現(xiàn)圖表中每一項(xiàng)數(shù)字都是一飛沖天。
　　現(xiàn)在讓我們再作進(jìn)一步假設(shè)，你與信托人簽訂的信托合約中有一項(xiàng)附予信托人十年固定價(jià)格的認(rèn)股權(quán)的約定，到最后發(fā)現(xiàn)你的信托人會(huì)從你的口袋中大撈一筆，而且你會(huì)發(fā)現(xiàn)要是利息負(fù)現(xiàn)的比例越低，你付的就會(huì)越多。而你不要以為這跟你一點(diǎn)關(guān)系都沒有，在現(xiàn)實(shí)社會(huì)中這樣的情況比比皆是，這些公司主管只因公司盈余累積而非將公司資金管理得當(dāng)便大撈一票，十個(gè)月我都覺得太長，更何況是長達(dá)十年以上。
　　而事實(shí)上，公司主管對于選擇權(quán)(扣除附認(rèn)股權(quán)可讓公司立即取得對價(jià))這檔子事具有雙重標(biāo)準(zhǔn)，假設(shè)是對外發(fā)行這樣的認(rèn)股權(quán)，其價(jià)格一定會(huì)高得驚人，當(dāng)然這種獎(jiǎng)勵(lì)方法有時(shí)也會(huì)用到那些有才能、對公司真正有貢獻(xiàn)的人身上，(事實(shí)上，一家公司真正給有杰出表現(xiàn)的人往往給的不夠多) ，不過通常只是碰巧， 而這種選擇權(quán)一旦給了，便無法收回，無論這個(gè)人之后表現(xiàn)如何都不能取消(只要他老兄繼續(xù)留在公司)，一個(gè)庸才從選擇權(quán)賺到的跟真正的人才一樣多，這實(shí)在是管理界的李伯大夢最好的去處了。
　　我忍不住要再提一下之前克來斯勒所給美國政府外部選擇權(quán)作為部份報(bào)酬以請求其為借款擔(dān)保的案例，當(dāng)后來這些選擇權(quán)變得價(jià)值不菲時(shí)，克來斯勒竭盡所能想要修改條件，聲稱這比真正應(yīng)該給政府協(xié)助該公司東山再起的報(bào)酬多出太多，該公司認(rèn)為政府所獲得與付出不成正比的不滿最后甚至演變成全國性的新聞，這種不平之鳴顯得有點(diǎn)突兀，因?yàn)榫臀宜?，沒有一家公司的經(jīng)理人會(huì)對本身在選擇權(quán)的不勞而獲表示過任何異議。諷刺的是，大家一再發(fā)表「選擇權(quán)的實(shí)施有其必要，因?yàn)槿绱艘粊斫?jīng)理人與股東便能同舟一濟(jì)」的論調(diào)，而事實(shí)上，兩者的船是完全不同，所有股東皆必須負(fù)擔(dān)資金成本，而經(jīng)理人持有的固定價(jià)格選擇權(quán)卻什么也不必承擔(dān)，股東在期盼公司發(fā)達(dá)的同時(shí)還必須承受公司可能失敗的風(fēng)險(xiǎn)，事實(shí)上一個(gè)你希望能享有認(rèn)股權(quán)的投資計(jì)劃往往是你不會(huì)想要投資的計(jì)劃，(若有人要免費(fèi)送我樂透彩券，我一定欣然接受，但若要我買一張則完全免談) 。
　　在股利政策方面亦然，凡事對持有選擇權(quán)的經(jīng)理人最有利的對股東一定最不利，回到之前的銀行存款上頭，不領(lǐng)利息對于持有選擇權(quán)的受托人最有利，相反地，身為委托人應(yīng)該要傾向把利息全領(lǐng)出來，免得讓經(jīng)理人利用利滾利占你便宜。

    雖然有那么多缺點(diǎn)，選擇權(quán)在某些時(shí)后還是很好用，我批評的重點(diǎn)主要是它們被無限制地遭到濫用，這里我有三點(diǎn)要說明:
    (1)由于選擇權(quán)與公司整體的表現(xiàn)惜惜相關(guān)，所以理論上它們應(yīng)該用在負(fù)責(zé)公司全局的高階主管身上，部門的主管則應(yīng)視其負(fù)責(zé)部份的表現(xiàn)給予獎(jiǎng)勵(lì)，對于打擊率高達(dá)三成五的球員來說，應(yīng)該給予大幅的調(diào)薪，即使他待的是一支大爛隊(duì)，相反地，對于打擊率一成五的球員，就算他們那一隊(duì)最后得到冠軍也應(yīng)該請他走路，只有負(fù)責(zé)全局的人，如總教練才應(yīng)與球隊(duì)整體戰(zhàn)績綁在一起。
    (2)選擇權(quán)規(guī)劃應(yīng)當(dāng)要非常慎重，除非有特殊原因，應(yīng)該要把資金成本與保留盈余的影響列入考量，價(jià)格也要合理的訂定，當(dāng)公司面臨外部購并時(shí)，他們一定馬上指出市價(jià)是如何地不合理無法反應(yīng)公司實(shí)際的價(jià)值，但是為何公司要以更低的價(jià)格賤賣給公司部份股權(quán)給經(jīng)理人呢?(他們甚至還會(huì)說，會(huì)盡量以最低的價(jià)格將股權(quán)賣給內(nèi)部人，不管公司要負(fù)擔(dān)多少稅負(fù))除非在非常特殊的情況，公司不管是將部份股權(quán)廉價(jià)賣給內(nèi)部人或外部人，原來的股東權(quán)益一定受到損害，最后的結(jié)論是選擇權(quán)的認(rèn)購價(jià)一定要與真實(shí)價(jià)值相當(dāng)。
    (3)我必須強(qiáng)調(diào)有一些我非常欣賞且經(jīng)營績效更甚于我的經(jīng)理人，不認(rèn)同我在固定價(jià)格選擇權(quán)的看法，他們建立了一套具個(gè)人管理風(fēng)格的企業(yè)文化，而其中固定價(jià)格認(rèn)股權(quán)是他們認(rèn)為非常有用的一項(xiàng)工具，以他們個(gè)人的領(lǐng)導(dǎo)風(fēng)格與示范并以認(rèn)股權(quán)作為誘因，他們成功地引導(dǎo)部屬以股東的心態(tài)來想事情，這種風(fēng)格不多見，但若有我們也必須小心的加以維護(hù)，即使這樣的作法會(huì)破壞公平性與效率，孰諺有云:「東西若沒壞，就不必修理」，這總比無可救藥的完美主義好得多。
　　然而在伯克夏我們采用的獎(jiǎng)勵(lì)計(jì)劃系依每個(gè)人在其職權(quán)范圍內(nèi)的目標(biāo)達(dá)成狀況做為獎(jiǎng)賞的依據(jù)，若喜斯糖果表現(xiàn)的好，則這與新聞事業(yè)部門一點(diǎn)關(guān)系都沒有，反之亦然，而我們在發(fā)放獎(jiǎng)金時(shí)與公司本身股價(jià)高低沒有任何關(guān)連，我們認(rèn)為表現(xiàn)好的單位，不管伯克夏的股價(jià)是漲是跌，都應(yīng)該獎(jiǎng)勵(lì)，同樣的即使伯克夏的股價(jià)飆漲，若員工表現(xiàn)平平也不應(yīng)該大發(fā)獎(jiǎng)金，而表現(xiàn)系依據(jù)各個(gè)公司本身競爭條件與環(huán)境列入考量，有時(shí)只是運(yùn)氣好搭上順風(fēng)車一切平順，有時(shí)只是運(yùn)氣差遇到逆境特別倒霉。即使是在這樣的制度下，有時(shí)獎(jiǎng)勵(lì)也相當(dāng)可觀，在各個(gè)部門中，視狀況有人可以領(lǐng)到底薪五倍以上的獎(jiǎng)金，以今年為例就有人會(huì)領(lǐng)到二百萬以上的獎(jiǎng)金，而事實(shí)上金額并沒有上限，與階級與年資也沒有太大關(guān)連，若表現(xiàn)得好一個(gè)小單位的主管可能比一個(gè)大單位的主管領(lǐng)得多的多，只要打擊率能超過三成，不管你是二十歲的菜鳥或是四十歲的老將，我們都一樣重視。
　　而很顯然的，伯克夏各事業(yè)的經(jīng)理人可以利用他們所領(lǐng)到的獎(jiǎng)金(或甚至去借錢)到股票市場上買進(jìn)公司本身的股票，而事實(shí)上有許多人確實(shí)如此，而且持股比例甚高，與其它股東一樣承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)與資金成本，這些經(jīng)理人確實(shí)與公司站在同一條陣線之上。
    最后讓我們回到主要的三項(xiàng)事業(yè)
　　在Nebraska家具店我們最具優(yōu)勢的競爭力在于低成本的營運(yùn)，并提供客戶最有質(zhì)感的家具，身為全國同類型中規(guī)模最大的一家店，即使小鎮(zhèn)的經(jīng)濟(jì)明顯衰退，營收仍創(chuàng)新高，我也很高興跟各位報(bào)告，家具店的負(fù)責(zé)人B太太雖然高齡92，每天仍以年輕人跟不上的步伐在店里忙碌著，坐在輪椅上，她一個(gè)禮拜工作七天，我希望當(dāng)大家造訪Omaha時(shí)，能到店禮看看她，相信你會(huì)與我一樣精神一振。
　　在喜斯糖果我們與同業(yè)競爭對手相比，其單店銷售量仍大幅領(lǐng)先，雖然我們廣為消費(fèi)大眾所接受認(rèn)同，整個(gè)產(chǎn)業(yè)表現(xiàn)并不好，單店糖果銷售磅數(shù)持續(xù)下滑，這使得單位成本提高，而我們卻只能稍微調(diào)漲價(jià)格，如此一來我們的毛利勢必受到影響。
　　在新聞事業(yè)方面一樣很難增加發(fā)行量，雖然廣告量略增，但主要來自于夾報(bào)部份，ROP廣告(報(bào)紙版面上的廣告)卻減少，前者的利潤遠(yuǎn)比后者低，且競爭較激烈，所幸去年成本控制得宜而家庭訂戶數(shù)表現(xiàn)頗佳。
　　我們較不擔(dān)心的是這三家都有優(yōu)秀的管理階層，在接手喜斯我們便一直有Chuck掌控大局，選上他是我們作得最對的決策之一，在新聞事業(yè)我們也有Stan Lipsey同樣是狠角色，他跟我們在一起十七年了，每當(dāng)我們復(fù)予他更多責(zé)任，他的才能表現(xiàn)便更上一層樓，在家具店不用說我們則有B太太家族，三代同堂可謂一門豪杰。
　　能夠跟這一群優(yōu)秀的專業(yè)經(jīng)理人一起共事，我實(shí)在感到非常幸運(yùn)，在專業(yè)上我佩服之至，在私人方面則是我的好朋友。
    下表是年報(bào)中常見表格的更新，列示保險(xiǎn)事業(yè)的主要兩項(xiàng)數(shù)字:
                  Yearly Change       Combined Ratio
                          in Premiums      after Policyholder
                          Written (%)          Dividends
                         -------------           ------------------
     1972 ...............    10.2                   96.2
     1973 ...............     8.0                  99.2
     1974 ...............     6.2                 105.4
     1975 ...............    11.0                 107.9
     1976 ...............    21.9                 102.4
     1977 ...............    19.8                  97.2
     1978 ...............    12.8                  97.5
     1979 ...............    10.3                 100.6
     1980 ...............     6.0                 103.1
     1981 ...............     3.9                 106.0
     1982 ...............     4.4                 109.7
     1983 ...............     4.5                 111.9
     1984 (Revised) .....     9.2                 117.9
     1985 (Estimated) ...    20.9                 118.0

    綜合比率Combined Ratio代表所有的保險(xiǎn)成本(損失加上費(fèi)用)占保費(fèi)收入的比率，100以下表示有承保利益，反之100以上則表示有承保損失。
　　1985年產(chǎn)業(yè)整體的數(shù)字有點(diǎn)不尋常，保費(fèi)收入大幅成長，而投保損失則與前幾年一樣以固定比率成長(約比通貨膨脹率高幾個(gè)百分點(diǎn)) ，結(jié)果兩項(xiàng)因素加起來竟使得Combined Ratio下降，只是損失不大配合，雖然通膨有趨緩的現(xiàn)象，理賠損失卻成長驚人，相較于去年的16%，今年創(chuàng)新高的17%更顯得驚人。
　　意外并不是損失成長的主因，雖然1985年確實(shí)有幾次相當(dāng)大的颶風(fēng)發(fā)生，但所造成的損失僅占保費(fèi)收入的2%，這比例不算異常，而且也不是投保汽車、房屋、員工或其它投保標(biāo)的出險(xiǎn)的爆增。
　　可能可以解釋的原因是去年業(yè)界大幅提撥損失準(zhǔn)備，就像報(bào)告所顯示的，這場景有點(diǎn)像檢討會(huì)議，保險(xiǎn)事業(yè)經(jīng)理人大家一窩蜂地承認(rèn)前幾年損失準(zhǔn)備確實(shí)提撥不足，而結(jié)果修正后的數(shù)字嚴(yán)重影響今年的損益。
　　另外一項(xiàng)更令人困擾的因素是社會(huì)或司法通膨成本的增加，保險(xiǎn)業(yè)者的賠償能力已成為陪審團(tuán)判決責(zé)任與損害成立與否的重要因素，越來越多人覬諛深口袋，不管保單上是怎么寫、不管事實(shí)真相為何，也不管以前的判例。這成為保險(xiǎn)業(yè)預(yù)測未來的最不確定的因素，盡管如此，短期間的影響尚屬有限，只要保費(fèi)成長的速度持續(xù)，不要發(fā)生什么特別大的災(zāi)難，明年產(chǎn)業(yè)整體的Combined Ratio可望大幅下降。
　　不過獲利改善的情況無法持續(xù)太久，主要有兩個(gè)原因，一是商品化企業(yè)只有在價(jià)格穩(wěn)定或供給短缺的情況下才能維持高獲利，一是公司必須在景氣轉(zhuǎn)佳之前先擴(kuò)充產(chǎn)能并準(zhǔn)備好資金。如同我在1982年年報(bào)跟各位報(bào)告過的，曾廣泛地討論商品化企業(yè)的特點(diǎn)，一般的投保人不太在乎產(chǎn)品的差異而只注意價(jià)格，幾十年來公會(huì)的壟斷使得價(jià)格居高不下，但這種情況如今已不復(fù)見到，在自由市場中保單與其它商品一樣地被自由訂價(jià)，當(dāng)供給吃緊，價(jià)格自然上升，反之就不會(huì)。
　　供給目前在許多險(xiǎn)種有些吃緊，雖然保險(xiǎn)業(yè)不像大部份的行業(yè)，所謂的產(chǎn)能只是心態(tài)上而非實(shí)質(zhì)的，保險(xiǎn)業(yè)者可以接下無限量他認(rèn)為適當(dāng)?shù)谋?，這其間只受到主管當(dāng)局與公會(huì)評比的壓力，公司與主管當(dāng)局在乎的是資本的適足性，越多的資本當(dāng)然是越好，也代表可以簽下更多的保單，在標(biāo)準(zhǔn)的商品化企業(yè)，如鋼鐵或鋁業(yè)，要增加產(chǎn)能還要一定的前置期間，而在保險(xiǎn)業(yè)資金卻是可以隨時(shí)取得，因此供給不足的情況可能馬上就會(huì)消失。這就是目前實(shí)際發(fā)生的狀況，在去年總計(jì)有十五家業(yè)者大約募集了三十億的資金，使得他們可以吃下所有可能的生意，而且資金募集的速度越來越快。照這樣下去不用多久馬上的會(huì)面臨到殺價(jià)競爭的情況，之后獲利也會(huì)跟著受影響。而這一切都要?dú)w疚那些大幅增資的業(yè)者(有人一定會(huì)批評，就像我們在紡織業(yè)一樣，資本社會(huì)的動(dòng)態(tài)變化，使得所有業(yè)者做出那種個(gè)別看似合理，但就產(chǎn)業(yè)整體而言，弊多于利的結(jié)果。
　　以往年報(bào)我曾告訴過大家，伯克夏雄厚的資本結(jié)構(gòu)(堪稱業(yè)界之最)有一天能讓我們在保險(xiǎn)業(yè)擁有獨(dú)一無二的競爭力，隨著市場的緊縮，這一天已到來，去年我們的保費(fèi)收入在經(jīng)過許多年的停滯之后，增加三倍以上，伯克夏的財(cái)務(wù)實(shí)力(以及過去優(yōu)異的記錄)是我們爭取業(yè)務(wù)最有用的利器。我們正確地預(yù)期到大客戶對于品質(zhì)的要求，在他們了解到保單也不過是一張借據(jù)，而許多借條在去年皆無法兌現(xiàn)。這些客戶最后都被伯克夏健全的資本結(jié)構(gòu)吸引上門，而另外有一點(diǎn)是我們沒有預(yù)期到的發(fā)展，那就是還有許多客戶是因?yàn)槲覀兡軌虺袚?dān)鉅額的風(fēng)險(xiǎn)而覺得我們與眾不同。關(guān)于這點(diǎn)，你必須對鉅額風(fēng)險(xiǎn)有一些認(rèn)識，在以往有許多業(yè)者都很愿意接下這種保單，但是他們會(huì)這樣做的原因是透過再保險(xiǎn)的安排，業(yè)者只要保留一小部份的風(fēng)險(xiǎn)，而將大部份的風(fēng)險(xiǎn)移轉(zhuǎn)給再保業(yè)者，想想看例如經(jīng)理人投保額二千五百萬，透過與再保簽約，保單發(fā)行公司可以只留下頭一個(gè)一百萬損失，超過的部份最高到二千四百萬由再保公司負(fù)責(zé)，照業(yè)界的說法，其保險(xiǎn)毛額很高，但凈額卻很少。
　　在任何的再保安排中，最重要的問題是保費(fèi)收入要如何來分配，以我們的經(jīng)理人經(jīng)營保險(xiǎn)為例，保險(xiǎn)人必需要有足夠的保費(fèi)來彌補(bǔ)其承擔(dān)第一個(gè)一百萬損失的風(fēng)險(xiǎn)，而再保人必需要有足夠的保費(fèi)來彌補(bǔ)其承擔(dān)一百萬到二千五百萬損失的風(fēng)險(xiǎn)。一種解決這種難題的方法叫做派翠克-亨利法則:系完全依照過去的經(jīng)驗(yàn)，換句話說過去再保業(yè)者需要多少保費(fèi)來彌補(bǔ)其所承擔(dān)的損失。但不幸的是過去的經(jīng)驗(yàn)因?yàn)橥侗Ｆ陂g過長往往無法完全反映實(shí)際的情況，亦即要在許多年之后才能真正知道會(huì)發(fā)生多少損失，而且最近產(chǎn)業(yè)能見度不但越來越差，有時(shí)甚至還會(huì)誤導(dǎo)，亦即法院不管以前判例傾向于給予鉅額的賠償，使得再保業(yè)者過去推估的公式與結(jié)果相差太遠(yuǎn)而變成一場大災(zāi)難。派翠克-亨利不管用，換成Pogo所說:「未來與過去絕對不同?！?br> 　　產(chǎn)業(yè)的不確定性加上許多經(jīng)驗(yàn)不足的新進(jìn)者，使得這幾年保險(xiǎn)業(yè)者偏好維持低水準(zhǔn)的保單凈額，他們能夠吃下比其所能承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)要大得多的保單量，這樣的作法有時(shí)在保險(xiǎn)與再保公司整體虧錢的情況下，本身甚至還能獲利，(這種結(jié)局并不是刻意的，通常保單發(fā)行公司對于校高階的風(fēng)險(xiǎn)所生最后成本的了解的不一定比再保公司多) ，這種不合理的情況尤其會(huì)發(fā)生在環(huán)境變化快且成本高漲的時(shí)代，如執(zhí)行業(yè)務(wù)不當(dāng)、經(jīng)理人保險(xiǎn)與產(chǎn)品責(zé)任險(xiǎn)等，在這些情況下，也難怪保險(xiǎn)公司還會(huì)積極簽發(fā)保單，即使保費(fèi)毛額已相當(dāng)不合理之時(shí)。最明顯的例子是在1984年有一家大型的同業(yè)，在那一年那家公司一共簽下六十億元的保單，在保留其中的40%約二十五億后，將剩下的三十五億轉(zhuǎn)給再保公司，結(jié)果保留部份理賠的損失最后只有不到二億元(算是不錯(cuò)的成績) ，但是分保出去的部份卻使再保業(yè)者蒙受了十五億元的損失，使得保險(xiǎn)公司的Combined Ratio不到110，但再保公司卻高達(dá)140，而這與天然災(zāi)害一點(diǎn)關(guān)系都沒有，完全是業(yè)者之間的(但發(fā)生的頻率卻相當(dāng)高) ，雖然我尚未看到該公司今年的年報(bào)，但可想而知這種不平衡的情況一定還繼續(xù)維持著。已有好幾年一些反應(yīng)較慢的再保業(yè)者由于無法對保費(fèi)作合理的分配，甚至是估計(jì)，使得權(quán)益因而受損，到最后再保業(yè)者的行為有點(diǎn)像馬克吐溫的貓一樣，「一旦被熱爐子燙過一次，便不會(huì)再去碰任何爐子，即使是冷的爐子也一樣」，再保業(yè)者在長期的意外險(xiǎn)方面有太多不愉快的經(jīng)驗(yàn)，以至于到最后干脆放棄(有可能是正確地)該項(xiàng)業(yè)務(wù)，不管投保價(jià)格如何誘人，結(jié)果使得某些業(yè)務(wù)的供給量嚴(yán)重短缺。如此一來許多再?？蛻舯阒绷?，他們不能夠再像以前一樣，動(dòng)不動(dòng)就將上千萬的保單轉(zhuǎn)給再保業(yè)者，進(jìn)而也沒有能力與財(cái)力自行吃下大額的保單，有的業(yè)者的承保毛額萎縮到與承保凈額相當(dāng)。
　　在伯克夏我們從來不玩這類的游戲，直到最近這樣的作法使我們在某些業(yè)務(wù)處于不利的競爭地位，不過現(xiàn)在整個(gè)局勢已改變，我們擁有同業(yè)比不上的承保實(shí)力，只要我們認(rèn)為價(jià)格合理，我們愿意簽下其它大型業(yè)者吃不下的保單，例如我們愿意承擔(dān)一次可能損失一仟萬美元的風(fēng)險(xiǎn)，只要價(jià)格合理且其風(fēng)險(xiǎn)與我們已承保的風(fēng)險(xiǎn)無太大的相關(guān)。同業(yè)間連愿意承擔(dān)前述一半的都不多見，盡管在不久之前，有再保業(yè)者當(dāng)靠山，許多業(yè)者甚至愿意吃下十倍以上的保單。1985年我們旗下保險(xiǎn)公司National Indemnity在保險(xiǎn)雜志大幅刊登廣告對外宣傳愿意吃下超過百萬美金的大額保單，結(jié)果總計(jì)收到高達(dá)六百封的回函，最后約有五千萬美金的生意成交(先不要高興太早，由于屬于長期保單，至少要經(jīng)過五年以上才能確定這次成功的行銷也是成功的承保)，現(xiàn)在一般的保險(xiǎn)經(jīng)紀(jì)人要接高額的保單第一個(gè)一定會(huì)想到我們的保險(xiǎn)子公司。不過就像我說過的，供給吃緊的狀況不會(huì)維持太久，大家最后還是會(huì)回到低價(jià)競爭的老路，不過一兩年內(nèi)，我們在幾項(xiàng)業(yè)務(wù)方面還是有很好的發(fā)揮空間，Mike Goldberg在營運(yùn)上作了許多的改進(jìn)(本人先前的管理不當(dāng)，提供他不少發(fā)揮的空間) ，尤其是最近幾年他找了許多深具潛力的優(yōu)秀人才進(jìn)來，明年他們將更有機(jī)會(huì)一顯長才。
　　Combined Ratio方面也由去年的134進(jìn)步到今年的111，只不過過去不良的影響還在，去年我曾告訴各位由于本人在損失準(zhǔn)備的提列不當(dāng)，我曾保證會(huì)定期跟各位報(bào)告，本來我是想說以后的記錄應(yīng)該會(huì)漸漸改善，不過到目前為止，好象并非如此，細(xì)節(jié)詳后述，去年的損失準(zhǔn)備提列與前幾年一樣還是明顯不足。所幸不足的部份主要發(fā)生在再保部份，而許多保單已陸續(xù)到期，這種解釋使我想起許多年前，通用再保的董事長告訴我的一個(gè)小故事，他說每年公司的經(jīng)理人都告訴他「除了佛羅里達(dá)的颶風(fēng)豁中西部的龍卷風(fēng)的話，今年的成績一定很好」，到最后實(shí)在忍不住他召集所有干部開會(huì)并建議他們干脆另外成立一個(gè)新的部門，叫作「除了」部門專門把他們后來不計(jì)入的業(yè)務(wù)塞在那里算了。不管是在保險(xiǎn)或其它行業(yè)也好，應(yīng)該把「除了」這個(gè)字眼從辭典里刪除，如果你要參加比賽，就應(yīng)該把對手所有的得分全部計(jì)入，任何一直把「除了」掛在嘴上的經(jīng)理人，之后只會(huì)說又上了一課的人，真正應(yīng)該上的課是應(yīng)該要換得是演員而不是劇本。當(dāng)然不可避免的作生意往往會(huì)出些差錯(cuò)，而聰明的經(jīng)理人一定能從中記取教訓(xùn)，但這教訓(xùn)最好是從別人身上學(xué)來的，若過去習(xí)慣犯錯(cuò)表示未來還是會(huì)繼續(xù)犯錯(cuò)。
　　伯克夏持有38%股權(quán)的GEICO公司，在保費(fèi)收入成長與投資收益方面皆表現(xiàn)突出，但在承保結(jié)果與其過去高標(biāo)準(zhǔn)相較卻表現(xiàn)平平，私家小客車與住宅房屋險(xiǎn)是去年度惡化最厲害的險(xiǎn)種，GEICO也難逃一劫，雖然它的成績比起其它主要的競爭對手要好得多。Jack在年中離開GEICO去主持消防人員基金，留下Bill與Lou擔(dān)任正副董事長，Jack之前挽救GEICO免于破產(chǎn)的表現(xiàn)卓著，他的努力使得伯克夏獲益良多，我們欠他的實(shí)在是數(shù)不清。其中還包括吸引許多優(yōu)秀的人才，他找到具有跟他一樣特質(zhì)的經(jīng)營階層來繼承他，使得他對公司的貢獻(xiàn)與影響力超過他實(shí)際的任期。
　　絕對不要輕易放棄任何一張飯票，結(jié)果我們跟著Jack 加入由他擔(dān)任控股公司董事長兼總經(jīng)理的消防人員基金，1985年九月一日我們成為FFIC集團(tuán)7%的參與者(不包括他們?yōu)椴幌嚓P(guān)的公司所接的再保險(xiǎn)保單) ，合約為期四年，明訂期間的損失與成本依比例分?jǐn)偅堑狡谇坝枰哉蛊?，否則我們將不再繼續(xù)參與，不過在可預(yù)見的未來我們?nèi)皂毞謹(jǐn)侳FIC在四年間發(fā)生的損失中的7%。合約簽訂后FFIC須立即將7%的保費(fèi)匯給我們，而我們也必須馬上支付其所發(fā)生的任何損失，預(yù)收的資金則用在投資之上，合約附帶條件是本人必須隨時(shí)提供一般投資咨詢服務(wù)給FFIC，但我并不介入特定投資決策，而伯克夏也不參與該公司任何的保險(xiǎn)業(yè)務(wù)。目前FFIC 的業(yè)務(wù)量約達(dá)三十億美元，且當(dāng)費(fèi)率調(diào)漲后規(guī)模有可能再增加，該公司在1985年九月的未到期保費(fèi)準(zhǔn)備達(dá)十三億美元，所以FFIC匯了其中的7%，相當(dāng)于九千多萬美金給我們，同時(shí)我們也支付了三千萬美金給他們代表他們已預(yù)付的理賠費(fèi)用，這部份的業(yè)務(wù)完全由National Indemnity承作，之后再將其中的七分之二轉(zhuǎn)給Wesco的子公司。在保險(xiǎn)部門我們特別新增一項(xiàng)主要分配合約，不過由于屬于新業(yè)務(wù)，所有數(shù)字只能算是大概的估計(jì)。到了年底我們又取得一件新合約，明年度的金額大約為五千萬元，我們希望能夠擴(kuò)展這項(xiàng)業(yè)務(wù)，而產(chǎn)業(yè)環(huán)境也不錯(cuò)，許多公司產(chǎn)生超過其本身處理能力的業(yè)務(wù)，而我們堅(jiān)強(qiáng)的財(cái)務(wù)實(shí)力正是他們希望合作的最好對象。

No. of Shares                                           Cost       Market
-------------                                        ----------  ----------
                                                         (000s omitted)
  1,036,461    Affiliated Publications, Inc. .......   $ 3,516    $  55,710
    900,800    American Broadcasting Companies, Inc.    54,435      108,997
  2,350,922    Beatrice Companies, Inc. ............   106,811      108,142
  6,850,000    GEICO Corporation ...................    45,713      595,950
  2,379,200    Handy & Harman ......................    27,318       43,718
    847,788    Time, Inc. ..........................    20,385       52,669
  1,727,765    The Washington Post Company .........     9,731      205,172
                                                     ----------  ----------
                                                       267,909    1,170,358
               All Other Common Stockholdings ......     7,201       27,963
                                                     ----------  ----------
               Total Common Stocks                    $275,110   $1,198,321
                                                     ==========  ==========

　　我們之前曾提到過去十年來投資環(huán)境已由過去完全不看重大企業(yè)的情況轉(zhuǎn)變成適當(dāng)?shù)恼J(rèn)同，華盛頓郵報(bào)就是一個(gè)最好的例子，我們在1973年中以不到當(dāng)時(shí)內(nèi)含價(jià)值四分之一的價(jià)格買進(jìn)股權(quán)，計(jì)算價(jià)格/價(jià)值比并不需要有獨(dú)到的眼光，大部份的證券分析師、經(jīng)紀(jì)人與媒體經(jīng)營者跟我們一樣估計(jì)該公司的價(jià)值約在四億到五億美元之間，但當(dāng)時(shí)其僅一億的股票市值卻是隨處可見，只是我們具有的優(yōu)勢是態(tài)度，我們從葛拉罕那里學(xué)到成功投資的關(guān)鍵是在買進(jìn)好的公司股票在其股價(jià)相對于代表的實(shí)際價(jià)值被低估的時(shí)候。在1970年代早期大部份的機(jī)構(gòu)投資人卻認(rèn)為企業(yè)價(jià)值與他們考量買進(jìn)賣出的價(jià)格并無太大關(guān)聯(lián)，現(xiàn)在看來當(dāng)然令人難以置信，然而當(dāng)時(shí)他們受到知名的商學(xué)院所提出的新理論所惑，「股票市場具有完全的效率，因此計(jì)算企業(yè)的價(jià)值對于投資活動(dòng)一點(diǎn)也不重要」，事后想想我們實(shí)在欠這些學(xué)者太多了，在不管是橋牌、西洋棋或是選股等斗智的競賽中，還有什么能讓我們更有利的，當(dāng)對手被告知思考是白費(fèi)力氣的一件事。
　　1973到1974年間華盛頓郵報(bào)表現(xiàn)依舊良好使得內(nèi)在價(jià)值持續(xù)增加，盡管如此我們在該公司的持股市值卻由原始成本的一仟多萬減少25%變成八百萬美元，本來我們覺得已經(jīng)夠便宜的東西，沒想到在一年之后具有無比大智能的市場又將它的標(biāo)價(jià)又向下調(diào)整到至少比其實(shí)際價(jià)值少兩成的地步。
　　美好的結(jié)局可以預(yù)知，Kay Graham-華盛頓郵報(bào)的總裁具有無比的智能與勇氣除了擁有極佳的管理長才將公司的內(nèi)在價(jià)值進(jìn)一步提升之外，更大手筆地以便宜的價(jià)格大量買回公司的股份，在此同時(shí)投資人開始體認(rèn)到公司特殊的競爭優(yōu)勢而使得公司股價(jià)回升到合理的價(jià)位。所以我們經(jīng)歷了三重享受，一來公司本身的價(jià)值提升，二來每股所代表的價(jià)值因公司實(shí)施庫藏股又增加，三來隨著折價(jià)幅度逐漸縮小，股價(jià)的表現(xiàn)超越公司價(jià)值實(shí)際增加。
　　除了1985年依持股比例賣回給公司的股份外，其它的持股皆未變動(dòng)，年底持股的市值加上賣回股份所得的收入合計(jì)為二億二仟萬美元。
　　假若在當(dāng)初1973年中我們將一仟萬隨便投資一家當(dāng)時(shí)最熱門的媒體事業(yè)，則到今年年底我們持股的市值大約會(huì)在四到六仟萬元之間，這結(jié)果顯然比一般市場的平均表現(xiàn)高出許多，其原因在于媒體的特殊競爭力，至于再多出來的一億六仟萬部份是因?yàn)槿A盛頓郵報(bào)的總裁Kay作出的決策優(yōu)于其它媒體事業(yè)的經(jīng)營者，雖然她驚人的事業(yè)成就并未有人大幅報(bào)導(dǎo)，但伯克夏的所有股東卻不能不加以珍惜。
　　由于我們買下資本城股份(后面會(huì)詳描述)使得我必須在1986年被迫離開華盛頓郵報(bào)的董事會(huì)，但只要法令許可我們將無限期的持有華盛頓郵報(bào)的股份，我們期待該公司的價(jià)值持續(xù)穩(wěn)定成長，我們也知道公司的管理階層有才能且完全以股東的利益為導(dǎo)向，不過該公司的市值目前已增加為十八億美元，公司的價(jià)值很難再以當(dāng)初市值僅一億美元時(shí)的速度成長，也由于我們其它主要的持股股價(jià)大多已反映，所以我們的投資組合很難再像過去一般具成長潛力。
　　或許你會(huì)發(fā)現(xiàn)年底我們有一大筆Beatrice公司的持股，這是屬于短期的套利動(dòng)作，算是閑置資金暫時(shí)的去處(雖然不是百分之百安全，因?yàn)榻灰子袝r(shí)也會(huì)發(fā)生問題導(dǎo)致重大的損失) ，但我們大多只參與已宣布的購并案，當(dāng)然若能為這些資金找到更長期可靠的去處我們會(huì)更高興，但現(xiàn)階段卻找不到任何合適的對象。
　　到年底為止，我們旗下保險(xiǎn)子公司大約持有四億美元的免稅債券，其中大約有一半是WPPSS華盛頓公用電力供應(yīng)系統(tǒng)發(fā)行的債券(該公司我已于去年詳盡的說明同時(shí)也解釋在事情塵埃落定之前我們?yōu)楹尾辉高M(jìn)一步說明公司的進(jìn)出動(dòng)作，就像我們投資股票時(shí)一樣，到年底我們在該債券的未實(shí)現(xiàn)投資利益為六仟二百萬美元，三分之一的原因是由于債券價(jià)格普遍上漲，其余則是投資人對于WPPSS一、二、三期計(jì)劃有較正面的看法，我們每年從該投資所獲得的免稅利益大約為三仟萬美元。
　　大約在年后，伯克夏買進(jìn)約三百萬股的資本城/ABC股票，(每股價(jià)格172.5美元，我追蹤該公司的管理績效已有許多年，我認(rèn)為他們是上市公司當(dāng)中最優(yōu)秀的，湯姆墨菲與丹柏克不但是最優(yōu)秀的管理階層，也是那種你會(huì)想把自己的女兒嫁給他的那一種人，跟他們一起合作實(shí)在是我的榮幸，也相當(dāng)愉快，若相信各位若認(rèn)識他們應(yīng)該也會(huì)有這種感覺。
　　我們的股權(quán)投資使得資本城能夠取得三十五億美元的資金用來購并美國廣播公司ABC，雖然對資本城來說，或許ABC的效益無法在短暫幾年內(nèi)就立竿見影，但我們很有耐心一點(diǎn)也不心急，畢竟就算是才華與努力俱備，還是需要時(shí)間來發(fā)酵，就算你讓九個(gè)女人同時(shí)懷孕，也不可能讓小孩一個(gè)月就生出來。
　　為了展現(xiàn)我們的信心，我們特別與管理階層簽訂了一項(xiàng)協(xié)議，在一定的期間內(nèi)，我們的投票權(quán)將交給擔(dān)任CEO的湯姆墨菲(或是接任的丹柏克)來處理。事實(shí)上這項(xiàng)提案是由我與查理主動(dòng)提出，同時(shí)我們還自我限制了一些賣出股份的條件，這個(gè)動(dòng)作主要是為了確保我們出售的股份不會(huì)落到未經(jīng)現(xiàn)有管理階層同意的人士身上，有點(diǎn)類似幾年前我們與吉列刮胡刀與華盛頓郵報(bào)簽訂的協(xié)議。
　　由于有時(shí)鉅額的股票交易可能必須要溢價(jià)，有些人可能認(rèn)為這樣的限制可能會(huì)損及伯克夏股東的權(quán)益，不過我們的看法正好完全相反，身為公司的所有權(quán)人，我們認(rèn)定這些企業(yè)的長期經(jīng)濟(jì)利益將因?yàn)檫@些限制而更加鞏固，因?yàn)槿绱艘粊韺I(yè)經(jīng)理人便能全心全意的為公司打拼，進(jìn)而為全體股東創(chuàng)造最大的利益，很顯然的這比讓一些經(jīng)理人整天為了換不同的老板而分心，(當(dāng)然有些經(jīng)理人會(huì)把自己的利益擺在公司的利益之前，所以我們在投資時(shí)會(huì)盡量避開這類的經(jīng)營階層)今天企業(yè)的不穩(wěn)定性是股權(quán)分散的必然結(jié)果，一家公司隨時(shí)都會(huì)有大公東浮上臺面，滿口仁義道德但實(shí)際上卻包藏禍心，我們常藉由鎖住自身持有的股權(quán)來宣示對公司穩(wěn)定的支持，這種安定感加上好的經(jīng)營階層與企業(yè)型態(tài)，是讓企業(yè)獲利豐收的沃土，這就是我們會(huì)這樣安排的用意所在。
　　當(dāng)然人性面也很重要，我們不希望我們欣賞與推崇的經(jīng)理人，在歡迎我們的加入后，會(huì)擔(dān)心一覺醒來，因?yàn)槲覀兂钟兄匾蓹?quán)，所有事情一夕生變。我告訴他們絕對放心，我們一定說話算話，而且也包括伯克夏公司的承諾，萬一我個(gè)人發(fā)生了什么不幸(意思是指我本人活不到一百歲就掛了) 。
　　當(dāng)然我們投資資本城的這次交易并未占到什么便宜，這反應(yīng)出近年來媒體事業(yè)的蓬勃發(fā)展(當(dāng)然還比不上某些購并案的瘋狂)，事實(shí)上也沒有多少討價(jià)還價(jià)的余地，但重點(diǎn)是這項(xiàng)投資讓我們能與這杰出的人材與事業(yè)結(jié)合在一起，而且是相當(dāng)龐大的規(guī)模。
　　至于有人可能會(huì)覺得很奇怪，為何同樣一家公司，你們的董事長在五、六年前以43塊的價(jià)錢賣掉，而現(xiàn)在卻以172.5塊的高價(jià)買回，有關(guān)這個(gè)問題，容我在多花一點(diǎn)時(shí)間，想一個(gè)漂亮一點(diǎn)的答案給各位。
　　同一期間我們還花斥資三億二千萬美金購并了位于克里夫蘭的史考特費(fèi)澤，下一個(gè)段落我將會(huì)說明伯克夏購并公司的一些標(biāo)準(zhǔn)，史考特費(fèi)澤就是個(gè)典型的例子-易懂、夠大、管理佳、很會(huì)賺錢。
　　該公司有17項(xiàng)事業(yè)，年?duì)I業(yè)額約七億美金，很多都是該行的領(lǐng)導(dǎo)者，投資報(bào)酬率相當(dāng)高，擁有許多知名品牌，如克比家護(hù)系統(tǒng)、空氣壓縮機(jī)、瓦斯?fàn)t等。另外著名的世界百科全書約占該公司銷售額的四成，是主要的營業(yè)項(xiàng)目之一，其銷售量比起其它四家同業(yè)的量還多。
　　我和查理對世界百科全書特別感興趣，事實(shí)上我讀他們的書已有25年的歷史，現(xiàn)在連我自己的孫子都有一套，它被所有的老師、圖書館與讀者評選為最有用的百科全書，而且它的售價(jià)比起同類型的書還便宜，這種價(jià)美物廉產(chǎn)品的結(jié)合使得我們愿意以該公司提出的價(jià)格進(jìn)行投資，盡管直銷業(yè)近幾年來表現(xiàn)并不出色。
　　另外值得注意的是擔(dān)任該公司總裁已九年的Ralph Schey，由于1960年代的購并風(fēng)潮，當(dāng)他上任時(shí)，該公司共有多達(dá)31項(xiàng)的事業(yè)，他大刀闊斧將不合適或不賺錢的事業(yè)處置掉，他在資本分配上的功力相當(dāng)杰出，我們很高興能與他一起共事。
　　事實(shí)上購并史考特費(fèi)澤的過程相當(dāng)有趣，在我們介入之前還有段小插曲，早在1984年便傳出該公司有意要出售，一家投資銀行顧問花了好幾個(gè)月編織了許多美麗的遠(yuǎn)景，以吸引一些買主上門，最后在1985年中一項(xiàng)具有員工認(rèn)股計(jì)劃特色的出售案為股東大會(huì)所通過，然而到了最后節(jié)骨眼卻由于特定因素被擱置，我在報(bào)上看到這項(xiàng)消息，立刻寫了一封簡短的信給Ralph Schey，雖然我并認(rèn)識他本人，我說我們很欣賞公司過去的表現(xiàn)，不知道他有沒有興趣與我們談一談，不久我與查理便在芝加哥與Ralph碰面共進(jìn)晚餐，并在隔周正式簽定購并合約。
　　由于這項(xiàng)購并案與原本保險(xiǎn)事業(yè)的大幅成長，將使明年公司的營收超越二十億美元，大概是今年的兩倍。
　　史考特費(fèi)澤購并案充份說明了我們對于購并采取隨性的態(tài)度，我們并沒有任何特定的策略與計(jì)劃，也沒有專人來研究一些中介者提供的企劃案，反而我們傾向一切順其自然，反正時(shí)候到了，我們就會(huì)有逤行動(dòng)。
　　為了主動(dòng)向命運(yùn)招手，我們依慣例還是列出征求企業(yè)被購并的小廣告，今年惟一的小變動(dòng)是第一項(xiàng)獲利的標(biāo)準(zhǔn)略微提高，主要是因?yàn)槲覀兤谕彶⒛転椴讼膸砻黠@的改變:
    (1)鉅額交易(每年稅后盈余至少有一千萬美元)
    (2)持續(xù)穩(wěn)定獲利(我們對有遠(yuǎn)景或具轉(zhuǎn)機(jī)的公司沒興趣)
    (3)高股東報(bào)酬率(并甚少舉債)

    (4)具備管理階層(我們無法提供)
    (5)簡單的企業(yè)(若牽涉到太多高科技，我們弄不懂)
    (6)合理的價(jià)格(在價(jià)格不確定前，我們不希望浪費(fèi)自己與對方太多時(shí)間)
    我們不會(huì)進(jìn)行敵意購并，并承諾完全保密并盡快答復(fù)是否感興趣(通常不超過五分鐘) ，我們傾向采現(xiàn)金交易，除非我們所換得的內(nèi)含價(jià)值跟我們付出的一樣多，否則不考慮發(fā)行股份。我們歡迎可能的賣方與那些過去與我們合作過的對象打聽，對于那些好的公司與好的經(jīng)營階層，我們可以提供一個(gè)好的歸屬。

　　另一方面我們也持續(xù)接到一些不符合我們條件的詢問，包括新事業(yè)、轉(zhuǎn)機(jī)股、拍賣案以及最常見的中介案(那些說你們要是能過碰一下面，一定會(huì)感興趣之類的) 。在此重申我們對這些一點(diǎn)興趣都沒有。
　　除了以上買下整家公司的購并案外，我們也會(huì)考慮買進(jìn)一大部份不具控制權(quán)的股份，就像我們在資本城這個(gè)Case一樣，當(dāng)然這要是我們對于該事業(yè)與經(jīng)營階層都感到認(rèn)同時(shí)才有可能，而且是要大筆的交易，最少也要五千萬美金以上，當(dāng)然是越多越好。
　　今年破記錄的有96.8%的有效股權(quán)參與1985年的股東指定捐贈(zèng)計(jì)劃，總計(jì)約四百多萬美元捐出的款項(xiàng)分配給1,724家慈善機(jī)構(gòu)，同時(shí)去年我們針對股東對于這項(xiàng)計(jì)劃與股利政策的看法，進(jìn)行全面性的公民投票，包含一個(gè)可以讓你表達(dá)對這項(xiàng)計(jì)劃的意見(例如應(yīng)否繼續(xù)、每一股應(yīng)捐贈(zèng)多少等等)你可能會(huì)有興趣知道事實(shí)上在此之前從未有一家公司是以股東的立場來決定公司捐款的去向(為免劃地自限，我們盡量將問題的措辭保持彈性) ，在股東會(huì)的資料中有相關(guān)的選票與結(jié)果，我們各位的響應(yīng)對于本公司現(xiàn)行政策的執(zhí)行具有重要的參考價(jià)值。
　　我們也建議新股東趕快閱讀相關(guān)信息，若你也想?yún)⒓拥脑?，我們?qiáng)烈建議你趕快把股份從經(jīng)紀(jì)人那兒改登記于自己的名下。
　　五年前由于銀行控股公司法的通過使得我們必須將旗下所有伊利諾銀行的股權(quán)處份掉，當(dāng)時(shí)我們的作法是相當(dāng)特別的，我們宣布伯克夏與洛克福銀行集團(tuán)(伊利諾銀行的母公司)的換股比率，讓除了我本人以外的所有股東自行決定是否將其所有或部份伯克夏的股份轉(zhuǎn)獨(dú)立的洛克福銀行集團(tuán)股份，剩下的部份由我本人全數(shù)吸收，當(dāng)時(shí)我曾說，這種分法是最古老且最有效分配一件東西的方法，就像是小時(shí)候大人會(huì)叫一個(gè)小孩切蛋糕，然后叫另一個(gè)小孩先選一塊一樣，由我先將公司切成兩半，在讓所有股東自由選擇。
　　去年伊利諾銀行正式出售，當(dāng)洛克福銀行集團(tuán)清算結(jié)束，所有股東所收到的售股收入與每股伯克夏的價(jià)值相當(dāng)，我很高興五年后看來當(dāng)時(shí)那塊蛋糕切的相當(dāng)公平。
　　去年超過三千名的股東中大約有250名出席股東會(huì)，與會(huì)者的水準(zhǔn)與去年相當(dāng)，問的問題顯示大家都是有智能且真正關(guān)心公司的股東，這在其它上市公司的股東會(huì)是很少見到的，麥達(dá)克思-在擔(dān)任喬治亞州州長時(shí)曾批評當(dāng)時(shí)糟糕透頂?shù)莫z政制度:「解決的方法其實(shí)很簡單，我們要做的就是提升人犯的素質(zhì)水準(zhǔn)」，我想要提升股東會(huì)的水準(zhǔn)也是一樣的道理。
　　伯克夏的股東年會(huì)預(yù)計(jì)于1986年五月二十在奧瑪哈舉行，我希望各位屆時(shí)都能參加，今年將會(huì)有一項(xiàng)改變，那就是經(jīng)過48年的堅(jiān)持，本人將進(jìn)行一項(xiàng)前所未有的習(xí)慣改變，將平常喝的飲料改成新的櫻桃可口可樂，而它也將是本次伯克夏-海瑟威股東大會(huì)的指定引料。
　　最后記得帶錢來，B太太已經(jīng)答應(yīng)若股東在會(huì)議期間造訪她的家具店將會(huì)有意想不到的折扣優(yōu)惠!

華倫·巴菲特
董事長
1986.3.4