《巴菲特法則》讀書筆記    風繼續(xù)吹

    巴菲特有一項不為人知的才能，就是他善于套利---也就是他所說的“轉機獲利”。這些套利或者轉機獲利的機遇來自企業(yè)清算、重組、合并、分拆及惡意收購。巴菲特傾向于進行長期投資，但如果沒有機會進行長期投資，他就會尋找套利機會，或者說轉機獲利機會，套利可以為他提供比其他短期投資更大的獲取現金資產的空間。盡管套利/轉機獲利有很多類型，或者如格雷厄姆所說的“特殊情況”，但巴菲特始終非常傾向于格雷厄姆所說的出售或者清算的現金交付。在這種套利類型中，公司將經營業(yè)務出售給另一個實體，或者決定清算公司，并將這些錢分配給公司的股東。
    套利的投資機遇來自于宣布出售或者清算的價格與公司股票市場價格之間的差價。
    舉例來說，X公司宣布將在未來某天把公司的所有股票出售給Y公司，售價為每股120元，而從事套利的人可以在交易結束前以每股100元的價格購買這只股票，這樣，套利投資者就可以獲得每股20元的收益（120-100=20）。問題在于交易將在何時結束？
    這樣說來，一個重要的問題就是時間。購買日期至交易結束日期之間的時間越長，你能得到的年收益率就越低。
    如果你以每股100元購買了某家公司的股票，而這家公司將在12個月以每股120元的價格將公司出售，那么你的收益就是20元，年收益率為20%。但是，如果由于某些錯綜復雜的原因，交易持續(xù)了2年時間，那么你的年收益將下降到10%。同樣，如果你很幸運，交易不到12個月，而是在6個月就結束了，那么你的年收益率就升到40%。
    套利/轉機獲利從本質上講就是帶有時間表的投資。在本例中，你的收益是固定的20元，股票持有時間的長度將決定年收益率。時間越短，年收益率越高；時間越長，年收益率越低。
    從事這種類型的投資也是有一定的風險的。其一，正如我們剛剛所討論的，交易時間可能比我們預期的要長。其二，整個交易也有可能完全失敗，也就是我們過去常說的重大失敗。導致交易時間比預期時間長，或者交易失敗的原因有很多。有時是因為股東拒絕接收收購，有時是因為政府反壟斷人員的干擾，還有是因為國稅局頒發(fā)了永久性的稅收裁定等等?？傊魏苇h(huán)節(jié)都有可能出問題。
    巴菲特規(guī)避風險的方法之一，就是只有當出售的消息已經公布后，他才會進行投資。在經歷了數百次套利/轉機獲利后，巴菲特發(fā)現，25%的年收益率常常比100%的年收益率更加有利可圖，也就是說，具有更多的可能性。華爾街的金融人士會利用謠言的力量，而巴菲特只會在出售或者并購宣布后才進行投資。

    巴菲特套利公式--格雷厄姆方程
    巴菲特從格雷厄姆那里學會了套利/轉機獲利游戲，而格雷厄姆深受梅耶*H*溫斯坦1931年發(fā)表的題為《證券套利》這篇經典論文的影響，格雷厄姆1951年版的《證券分析》中對證券套利進行了出色的闡述。
    格雷厄姆注意到，在持續(xù)經營的現金交易中，如果在宣布消息之前購買證券，就會得到很大的收益。格雷厄姆還注意到，在宣布消息之后和出售完成之前，證券的市場價格和宣布的出售價格之間常常會有差價，巴菲特覺得這個差價就是套利最有利可圖的地方。由于投資的復雜性，同時考慮到各種變量的交互作用，格雷厄姆創(chuàng)造了一個通用公式，用來確定某筆交易的潛在獲利。他把這個公式交給了巴菲特，公式內容如下：
    G = 如果交易成功的潛在收益
    L = 如果交易失敗的潛在損失
    C = 預期成功的概率，用百分比表示
    Y = 預期持有時間，以年為單位
    P = 證券的當前價格
    年收益率 = [C*G-L(100%-C)]/(Y*P)
    公式將損失的可能考慮在內。損失是在該類交易中必須要權衡的。
   

    使用示例
    1982年2月13日，貝尤克雪茄公司宣布公司已經獲得美國司法部批準，將雪茄業(yè)務出售給美國玉米生產公司，每股價格7.87美元。當時市場價格為每股5.44美元。消息發(fā)布不久后，巴菲特購買了572907美元，購買了該公司5.71%的股票，價格為5.44美元，這樣巴菲特就可以從兩者之間的差價中實現套利。
    用格雷厄姆方程來分析貝尤克雪茄公司的情形：
    G = 2.43美元(7.87-5.44)，如果交易成功的潛在收益
    L = 0.94美元(5.44-4.50)，如果交易失敗的潛在損失
    巴菲特還必須計算如果交易失敗他會損失多少。如果取消出售，那么股票價格就會退回到宣布出售之前的水平，貝尤克雪茄公司原先的股票價格為4.50美元。這意味著，如果巴菲特以每股5.44美元的價格購買貝尤克雪茄公司的股票，而公司股票的價格跌回到每股4.50美元，那么巴菲特每股將損失0.94美元。
    C = 90%，預期成功概率，用百分比表示
    已經公布并且獲得美國司法部批準，因此，幾乎不可能再出現什么障礙。估計成功率在90%以上。
    Y = 1年，預期持有時間
    巴菲特要計算交易的時間長度。公司在資產清算后，會在該財政年度內將收入分配給股東，否則就要繳納資本利得稅。因此，巴菲特可以預計，公司將在年內支付這筆收入，根據出售及清算時間，確定持有期應不超過1年。
    P = 5.44美元，股票的當前價格

   年收益率 = [C*G-L(100%-C)]/(Y*P)
            = [90%*2.43-0.94*(100%-90%)]/(1*5.44)
            = [2.18-0.09]/5.44
            = 38%
   如果貝尤克雪茄公司出售及清算如期進行，巴菲特就可以計算出他的收益率為38%。對短期套利投資來說，這算得上是一個不錯的收益率。
   根據以往的經驗，巴菲特發(fā)現，在套利領域，交易日期的確定可以解決困擾價值投資的價值實現問題。只有確定了一個日期，投資才能夠實現其最大價值。投資者僅需計算一下公司提供的報價能不能為自己的投資帶來充足的收益率就可以了。
   但是，只有在出售或者清算正式宣布后，巴菲特才會開始他的套利活動。

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