如果我們回顧上漲的走勢(shì)，指數(shù)失真已經(jīng)持續(xù)了大約兩年。在今年的前十個(gè)月，雖然上證指數(shù)上漲不多，但市場(chǎng)具有很強(qiáng)的賺錢效應(yīng)，而這種賺錢效應(yīng)是去年創(chuàng)業(yè)板大牛市的延續(xù)。我今年年初碰到朋友時(shí)，最喜歡拿那部“少年派的奇幻漂流”來舉例，你看到的往往不是真實(shí)的一面。雖然上證指數(shù)從2013年初的2300點(diǎn)到2014年的10月幾乎沒有太大變化，但真正的股市并不是一個(gè)熊市，或者震蕩市。大量的創(chuàng)業(yè)板，中小板股票上漲了幾倍，甚至十倍，創(chuàng)出歷史新高。這背后的邏輯也很簡(jiǎn)單，本身我們的上證指數(shù)在設(shè)計(jì)上有一些問題，那些成分股大部分代表了過去的經(jīng)濟(jì)。2007年到今天，中國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的引擎，結(jié)構(gòu)都發(fā)生了很大的變化，然而成分股的變化并不大。由于過去兩年市場(chǎng)的主線是經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型，市場(chǎng)的邏輯是回避代表過去的權(quán)重股，從小市值的成長(zhǎng)性公司中去尋找未來的牛股。

然而過去兩個(gè)月，邏輯似乎又變了。那些代表未來的創(chuàng)業(yè)板，中小板公司不斷被拋棄，市場(chǎng)的熱情又來到了大藍(lán)籌，大行情，甚至“中國(guó)大媽”行情。許多人突然發(fā)現(xiàn)指數(shù)一漲，手里的股票卻出現(xiàn)暴跌。在好不容易盼來的牛市面前，大家又變得困惑了，這是哪門子牛市??？！

對(duì)于這樣的變化，我自己有一些粗淺的思考。首先，歷史上任何一次牛市都來自于增量資金的推動(dòng)，而絕對(duì)不是存量資金的內(nèi)部博弈。2006年的大牛市來自于人民幣匯改，直接導(dǎo)致了海外資金從各個(gè)渠道進(jìn)入，另一方面股改也釋放了大量企業(yè)的業(yè)績(jī)。同時(shí)，大量的75和80后有了一些閑錢后開始進(jìn)入股市。2009年的牛市來自于天量信貸推動(dòng)的流動(dòng)性。雖然說是4萬億，但真正的流動(dòng)性釋放遠(yuǎn)遠(yuǎn)不止。那么這一輪牛市的增量資金來自于哪里呢？我個(gè)人覺得是中國(guó)家庭金融資產(chǎn)的重新配置。截止2012年，中國(guó)家庭資產(chǎn)中股票的配置只有3%，而美國(guó)是將近30%，臺(tái)灣18%，澳大利亞15%。

我們解決了增量資金的問題，再回到指數(shù)的失真。為什么增量資金會(huì)配置于大盤藍(lán)籌股？許多人有各種各樣的答案，比如估值便宜，安全邊際大，代表國(guó)家戰(zhàn)略等等。但筆者認(rèn)為增量資金對(duì)于藍(lán)籌股的配置只有一個(gè)原因：能漲！這是炒作股票最為原始的動(dòng)機(jī)。當(dāng)然，藍(lán)籌為什么能漲，也有許多驅(qū)動(dòng)因素。比如從均值回歸的角度看，場(chǎng)外資金再去買已經(jīng)上漲了十倍的小股票不太現(xiàn)實(shí)。從催化劑的角度看，短期藍(lán)籌也面臨各種利好，比如一路一帶的政策，降息帶動(dòng)的金融股等。這些都更容易引爆藍(lán)籌股的上漲。筆者在很早的時(shí)候就寫過一篇對(duì)于中國(guó)人性的文章。每個(gè)國(guó)家都因?yàn)槠淙嗣竦奶匦远鴰в心撤N特點(diǎn)，而中國(guó)人的人性中有很強(qiáng)烈的投機(jī)基因。從這個(gè)角度看，筆者并不認(rèn)為大部分的增加資金最終會(huì)選擇價(jià)值投資（可能來自于保險(xiǎn)和海外的資金會(huì)）。最終在中國(guó)買股票，還是投機(jī)。只是對(duì)于投機(jī)者來說，他也會(huì)看空間。一個(gè)已經(jīng)上漲了十倍的股票繼續(xù)漲十倍的概率不高，一個(gè)兩年沒怎么漲的股票，再漲一兩倍的概率還是很高。由于中國(guó)人大部分有從眾和僥幸的心理，市場(chǎng)往往比較容易形成強(qiáng)趨勢(shì)。

我們回頭再問一下自己，過去兩個(gè)月，多少企業(yè)的基本面出現(xiàn)了翻天覆地的變化？似乎很少。但是為什么市場(chǎng)的風(fēng)格出現(xiàn)那么大變化？幾個(gè)月前堅(jiān)定看好創(chuàng)業(yè)板成長(zhǎng)股的投資者，今天很多人都滿倉(cāng)大盤藍(lán)籌。為什么會(huì)變化如此之快？其實(shí)最終變化的是我們的內(nèi)心。而大部分人，都是缺乏安全感的。對(duì)于許多投資者來說，最好的安全邊際不是估值，而是漂亮的走勢(shì)圖。

最后，在每一次牛市的初期，市場(chǎng)的熱點(diǎn)都是會(huì)聚焦。2006年的牛市初期也是典型的二八行情。2009年美國(guó)牛市的初期，也是大部分的股票并沒有很大漲幅。由于中國(guó)投資者的強(qiáng)趨勢(shì)特征，這種聚焦會(huì)不斷被強(qiáng)化。這也是過去兩個(gè)月指數(shù)失真的原因。

筆者粗淺的判斷，在明年的某一個(gè)時(shí)間點(diǎn)，大量的投資者會(huì)繼續(xù)發(fā)現(xiàn)自己無法跑贏指數(shù)，從而帶來巨大的指數(shù)基金的申購(gòu)。而大規(guī)模的指數(shù)基金申購(gòu)會(huì)繼續(xù)強(qiáng)化目前這種“指數(shù)牛，個(gè)股弱”的現(xiàn)象。同時(shí)，隨著中國(guó)進(jìn)入MSCI指數(shù)，也會(huì)帶來大量的外資申購(gòu)。從這個(gè)角度看，成股份的牛市還沒有最終到極致。