▎來源《首席財務官》雜志

文丨姜楠 （北京市通商律師事務所）

在激烈的收購與反收購、舉牌與反舉牌的爭斗中，考量的是上市公司之間“道高一丈、魔高一尺”的功力和技巧。

如果說資本市場是一個由各家上市公司群雄逐鹿的戰(zhàn)場的話，那收購與反收購、舉牌與反舉牌則是這個戰(zhàn)場上進行的最激烈的戰(zhàn)役。早在幾十年前，在惡意收購浪潮席卷中的美國華爾街精英們，在無數(shù)并購戰(zhàn)役后便總結與發(fā)明了多項并購策略進行博弈。而如今的國內資本市場，上市公司在收購與反收購中又是采取哪些方式爭取公司的控制權，又運用了哪些策略？

案例一 *ST景谷（云投集團VS中泰擔保）

簡介

因為業(yè)績不佳，*ST景谷的原控股國有股股東景谷森達計劃將其股權無償劃轉給云投集團并由云投集團實施重組計劃，二股東中泰擔保認為此舉會損害其大股東地位，因此先讓自然人吳用（先前未持有公司股份）在二級市場增持公司股份,并在幾日之內與其簽署一致行動協(xié)議，合并計算持有股份后成為公司第一大股東并獲得控制權。

分析

本案中，為了防止云投集團通過受讓劃轉股份取得控股股東資格，中泰擔保通過與突擊入股的公司股東簽訂一致行動協(xié)議而在股權劃轉審批完成前取得了公司的控股權，以此取得了日后重組談判中更大的話語權。在大股東股權優(yōu)勢不明顯時,一致行動協(xié)議是短時間奪取控制權的有力武器。

案例二 *ST九龍 （海航集團等VS李勤夫）

簡介

海航置業(yè)、上海大新華實業(yè)、海航集團三家企業(yè)（以下簡稱“海航系”）向上海九龍山股份有限公司（以下簡稱“九龍山”）原股東購買股份，合計占九龍山總股份的27.63%，并于2011年3月7日過戶登記成為第一大股東。但隨后原股東“平湖九龍山公司”向海航系三家公司發(fā)出催款通知，以股權糾紛提起訴訟，申請凍結海航系所持九龍山股份（此后由法院完成訴前保全手續(xù)），海航系隨后提起反訴，向法院請求原股東“平湖九龍山”支付違約金500萬元，以及賠償費2.3億元人民幣，法院對上述案件均做出判決。2011年至2012年間海航系多次向九龍山董事會提起召開臨時股東大會，均遭拒絕，遂于2012年12月5日公告由股東自行召開臨時股東大會，提議罷免九龍山現(xiàn)任董事會并選舉新一屆董事會。上述提案得到臨時股東大會決議通過，罷免原董事會、選舉新一屆董事會，但九龍山原董事會拒絕承認該項決議。自此，九龍山出現(xiàn)“雙頭”董事會現(xiàn)象，并收到上海證監(jiān)局監(jiān)管措施決定書。

分析

與其他案例不同，本案主要爭奪的是實際控制權即董事席位。由于股權價款存在爭議，為了爭奪實際控制權，由李勤夫控制的股東“平湖九龍山公司”向法院提請股權訴訟并要求訴前凍結爭議股權。由于爭議股權被訴前程序凍結，盡管已登記為第一大股東，公司拒絕海航系改選董事會及監(jiān)事會成員的要求，九龍山9位董事名額中，“海航系”只有一名董事與獨立董事，無法取得實際控制權，最終形成了雙頭董事會的局面。（法律爭議焦點：若股權被訴前凍結，股東財產權利被凍結,但其是否隨之喪失選舉董事的權利，法院對此尚未判決）

案例三 鄂武商A （武商聯(lián)VS銀泰系）

簡介

從2011年3月28日起至2011年4月13日，浙江銀泰投資有限公司及關聯(lián)方浙江銀泰百貨有限公司分別三次向鄂武商A增資，三次皆意圖通過增資方式成為鄂武商A第一大股東。原控股股東武商聯(lián)分別于收到上述三次增資通知后兩日內與經發(fā)投、開發(fā)投等公司原有股東簽署了三份《戰(zhàn)略合作協(xié)議》，與其成為一致行動人，三次皆保住了控股股東的地位。后續(xù)，為了避免銀泰系繼續(xù)增持股份，武商聯(lián)發(fā)出重大資產重組計劃（重組計劃于2011年6月9日終止），鄂武商A隨之停牌（于2011年6月9日復牌）。在停牌期間，股東開發(fā)投以銀泰投資涉嫌違反我國外資收購上市公司的法律法規(guī)、在二級市場違規(guī)增持公司股份為由，于2011年5月18日向武漢市江漢區(qū)人民法院提起訴訟。復牌后，為了擴大武商聯(lián)的控股權，武商聯(lián)向除其以外的全體流通股股東發(fā)出部分要約收購（收購公司總股本的5%），并于2012年7月25日完成收購，穩(wěn)固了其控股股東地位。

分析

本案中，為了防止銀泰通過增資方式獲取控股權，武商聯(lián)分別采取了四種不同的方法對惡意收購者進行反擊并成功保住了自己控股股東的地位。第一種方法是通過與關聯(lián)方、友好公司簽署一致行動條款反擊收購方起初的連續(xù)增資收購；第二種方法是大股東發(fā)布重大重組計劃。以使公司股價停牌、停止流通，避免惡性競價以爭取時間；第三種方法是以收購主體違反相關法律為由提起訴訟；第四種方法則是通過部分要約收購鞏固控股權。

案例四 勝利股份 （通百惠VS公司管理層）

簡介

1999年12月10日，廣州通百惠服務有限公司（“通百惠”）競拍取得勝利股份13．77％的股票，成為其第一大股東。面臨被通百惠收購的危險，勝利股份的管理層利用關聯(lián)企業(yè)山東勝邦企業(yè)有限公司（“山東勝邦”）先后購得勝利股份的股票并使持股上升至15.34％，超過通百惠成為第一大股東。通百惠不甘落后，于2000年3月中旬再次以競拍方式取得勝利股份的股票，使其持股躍升至16．67％，與此同時，山東勝邦繼續(xù)受讓勝利股份，持股達到17．35％，仍然保持領先地位。在此后的委托書征集戰(zhàn)中，通百惠最終落敗，山東勝邦成功地挫敗了通百惠的收購，保住了勝利股份管理層對公司的控制權。

分析

本案中，為了防止通百惠惡意收購，勝利股份的管理層利用關聯(lián)企業(yè)獲取公司控股權，該戰(zhàn)略屬于“白衣騎士”策略，即當公司成為其他企業(yè)的并購目標后（一般為惡意收購），公司的管理層為阻礙惡意接管的發(fā)生，去尋找一家"友好"公司進行收購或合并，而這家“友好”公司被稱為“白衣騎士”。

案例五 廣發(fā)證券 （中信證券VS交叉持股企業(yè)）

簡介

2004年9月2日，廣發(fā)證券股份有限公司面臨中信證券的敵意收購。在收購戰(zhàn)中，廣發(fā)證券的交叉持股方深圳吉富創(chuàng)業(yè)投資股份有限公司、吉林敖東和遼寧成大三家公司迅速增持并控制了廣發(fā)證券66.7%的股份，牢牢占據(jù)絕對控股的地位，成功地挫敗了中信證券的敵意收購。

分析

本案中，廣發(fā)證券同樣采取了“白衣騎士”策略，但與勝利股份不同的是，廣發(fā)證券引入的是交叉持股公司進行控股而非關聯(lián)企業(yè)，盡管引入主體不同，但同樣達到了避免被惡意收購的目的。

案例六 大商股份 （茂業(yè)國際VS公司股東）

簡介

截至2013年2月7日，茂業(yè)國際多次購入大商股份股票，占大商股份總股本的5%，并在簡式權益變動書中表示在未來12個月內不排除繼續(xù)增持。為了防止茂業(yè)國際繼續(xù)增持使原股東喪失控股權，大商股份于2月18日因籌劃重大事項，發(fā)布停牌公告并于5月25日由董事會決議通過向特定對象（第一、第二大股東）發(fā)行股份購買資產等相關議案，增加第一、第二大股東持股數(shù)額。

分析

本案中，為了防止茂業(yè)國際通過持續(xù)增資獲得公司控股權，原股東在仍掌握公司控制權時通過董事會決議采取定向增發(fā)購買資產方式增加原股東持股數(shù)額，從而避免惡意收購。

案例七 大眾公用（特殊回購條款與金色降落傘策略）

簡介

大眾公用在章程中第32條中規(guī)定,若發(fā)生“單獨或合并持有公司10%以上的股東繼續(xù)收購公司股份”的情況,公司可以立即收購本公司股份并將該收購股份定向轉讓給特定對象而無需另行取得許可或授權。此外,該章程第37條對有關遣散費的條款做出相關規(guī)定，當發(fā)生單獨或合并持有公司10%以上的股東繼續(xù)收購公司股份并成為實際控制人情況，“若因此導致公司中層以上管理人員（指公司部門經理助理及以上管理人員，包括在公司及控股子公司領取薪酬的本公司董事、監(jiān)事）主動或被動離職的，該股東應當向離職人員一次性支付額外遣散費用”。

分析

大眾公用在公司章程中分別設置了特別回購條款與“金色降落傘”規(guī)則，前者規(guī)定了在遭受惡意收購時可由公司立即回購公司在市場上的流通股份并轉讓于特定對象，但該條是否與《公司法》第143條沖突存疑。后者引入了“金色降落傘”規(guī)則，即在聘用合同或公司章程中規(guī)定公司控制權變動條款時對高層管理人員進行補償，從而加大了敵意收購的成本。

案例八 三特索道 （孟凱/克州湘鄂情VS公司股東）

簡介

湘鄂情控制人孟凱在今年2月分5次在二級市場買入三特索道603.91萬股，占當時公司股份總數(shù)的5.03%，達到舉牌紅線,并在3月初公布的簡式權益報告書中聲明不排除將繼續(xù)增持股份。由于三特索道已于2月發(fā)現(xiàn)孟凱在市場上的操作，為了防止孟凱通過繼續(xù)增持取得控股權,三特索道于2013年2月26日公布定向增發(fā)預案，計劃向第二大股東武漢當代科技產業(yè)集團股份有限公司、第六大股東武漢恒健通科技有限責任公司，以及公司董事、高管等9名對象共計非公開發(fā)行股份3000萬股，發(fā)行價格為13.99元/股，募集資金總額4.2億元，主要用于投資旅游項目。

分析

本案中,三特索道使用的策略是通過定向增發(fā)引入“白衣護衛(wèi)”,在此次增發(fā)中,增發(fā)對象并不包括三特索道控股股東武漢東湖開發(fā)公司,而是其第二大股東與第六大股東。“白衣護衛(wèi)”是“白衣騎士”的修正形式,區(qū)別在于不允許其掌握控股權。目標公司常采取向“白衣護衛(wèi)”發(fā)行新股的方式,并使用優(yōu)先股以限制其表決權，或限制其持股比例。在這種方式中，因我國沒有優(yōu)先股與普通股之區(qū)別，所以只能以其它方式限制其持股比例。