商業(yè)分銷發(fā)力，增速繼續(xù)提升。 1-9月公司實現(xiàn)營業(yè)收入687.16億元，同比增長18.36%；歸屬母公司凈利潤19.13億元，同比增長16%，扣非凈利潤增長8.09%，每股收益0.7113元，符合預期。其中Q3單季收入和凈利潤分別增長27.73%和21.93%，增速較中期繼續(xù)回升。公司前三季度綜合毛利率12.26%，較同期小幅下滑0.75pp，主要是商業(yè)增速較快所致。經(jīng)營性現(xiàn)金流量同比增長33.92%，回款狀況好轉。
  工業(yè)聚焦推進，結構優(yōu)化和平臺整合推升毛利率水平。1-9月醫(yī)藥工業(yè)銷售收入83.08億元，較同期增長2.72%，毛利率47.85%，主要受原料藥、保健品下滑影響，隨著車間改造的完成，預計Q4生產銷售將有所改善。公司繼續(xù)聚焦64個重點產品，1-9月重點產品銷售收入49.08億元，同比上升4.15%，占工業(yè)銷售比重59.08%，平均毛利率65.65%，同比提高2.6pp。營銷體系優(yōu)化繼續(xù)推進，營銷一部、二部進行平臺內整合，重點幫扶青島國風、新亞等公司，協(xié)同效果明年將更為顯著。
  分銷渠道下沉+品種優(yōu)勢擴大，商業(yè)保持較快增長。1-9月分銷業(yè)務實現(xiàn)銷售收入608.13億元，同比增長20.98%，毛利率5.98%?？鄢召彶⒈硪蛩?，預計內生增長16.5%，Q3單季達18%。目前商業(yè)純銷占比超過60%，今年積極推動渠道下沉，著重對縣級醫(yī)院、社區(qū)衛(wèi)生中心加強資源投入，今年新開設基層醫(yī)院120多家。同時進一步拓展醫(yī)院供應鏈創(chuàng)新服務，目前共托管醫(yī)院藥房60家，純銷收入貢獻9億。公司總代理品種優(yōu)勢不斷擴大，通過整合產品資源，將原有部分品種的二、三級經(jīng)銷商歸并為上藥渠道。新業(yè)務如高端藥品直送業(yè)務（DTP）、疫苗和高值耗材繼續(xù)快速拓展，上半年并購信海豐園50%股權，迅速建立覆蓋北方區(qū)域的“分銷+配置中心+直銷”網(wǎng)絡，并購將豐富上藥耗材配送品種，提升分銷盈利能力。
期待電商拓展，維持買入評級。公司已將電商業(yè)務提升至戰(zhàn)略地位，目前擁有3張B2C牌照，旗下“華氏”、“雷允上”連鎖零售藥房約1700家，未來將通過與移動類平臺合作，布局B2C、O2O等業(yè)務。隨著營銷調整到位，生產線改造等短期因素消除，業(yè)績增速有望再上臺階。維持14~16年EPS預測0.96元/1.10元/1.26元，對應PE為15倍、13倍、11倍，維持買入評級。
  風險提示：醫(yī)?？刭M、藥品降價程度超預期；營銷改革不達預期