道瓊斯指數(shù)從1900年至今，跌幅超過30%的熊市有12次，其中1900年至1945年8次，1945年至今4次。下圖是道瓊斯指數(shù)1929年初以來至今的走勢，其中有幾個典型的階段值得我們注意。

    一、1929年到1942年

    美國股市1929年9月開始崩塌，整個大熊市時間跨度非常長，而且經(jīng)歷了好幾個階段。首先是1929年9月到1932年6月（歷時近三年），道瓊斯指數(shù)從381點(diǎn)暴跌至41點(diǎn)，跌幅89%。然后在經(jīng)歷了1932年至1937年（歷時五年）的一輪強(qiáng)勁反彈后，道瓊斯指數(shù)再次下跌，從1937年3月的196點(diǎn)大跌至1942年4月的93點(diǎn)（又歷時五年），跌幅53%。此后，道瓊斯指數(shù)緩步上升，一直到1954年才重新突破1929年9月的高點(diǎn)（歷時25年）。整個熊市周期無論是下跌還是反彈，時間都很漫長，而且波動劇烈，下跌幅度巨大，殺傷力極強(qiáng)。很多公司尤其是鋼鐵和鐵路公司從此再也沒有起來了。

    如果我們仔細(xì)看下道瓊斯指數(shù)1929年到1942年的走勢，可以發(fā)現(xiàn)什么？上證指數(shù)2007年至今的走勢是不是與之很相似，只是相對波動幅度小了些、波動時間縮短了些呢？

    二、1942年到1965年

    1929年大蕭條以后，美國經(jīng)濟(jì)花了很長時間才得以恢復(fù)元?dú)?。?942年開始，美國股市開啟了一輪慢漲長牛的走勢，一直到1965年末才形成頂部。整個牛市周期歷時23年，期間指數(shù)雖然也有下跌，但跌幅較小，都在30%的范圍內(nèi)。在這個時期，美國的鋼鐵業(yè)和鐵路業(yè)衰落了，但新材料、能源和新工業(yè)公司蓬勃發(fā)展，給股市帶來了新的持續(xù)的增長動力。期間，巴菲特的個人資產(chǎn)1962年首次突破100萬美元，1964年達(dá)到400萬美元，而其掌管的資金在該年達(dá)到2200美元。

    市場會重演，但不是簡單的重復(fù)。大危機(jī)之后，無論是市場本身還是投資者自身，包括經(jīng)濟(jì)和股市管理者，都有一個重新認(rèn)知、定位和糾錯的反思過程，以避免慘劇的再次發(fā)生。更重要的是，美國經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)變，新產(chǎn)業(yè)的崛起對促成股市23年的慢漲長牛發(fā)揮了極為重要的作用。

    由此分析中國股市，我相信像2006-2008年那樣的暴漲暴跌走勢，在10-20年的時間跨度內(nèi)肯定很難看到了。2006-2007年的暴漲來源于中國加入WTO后對外貿(mào)易和固定資產(chǎn)投資的極度膨脹，以及世界經(jīng)濟(jì)尤其是大宗商品市場和金融衍生品的非理性繁榮。金融危機(jī)后，美國經(jīng)濟(jì)乏善可陳，歐元區(qū)經(jīng)濟(jì)債務(wù)纏身、瀕臨解體，而國內(nèi)的固定資產(chǎn)投資模式已經(jīng)達(dá)到頂點(diǎn)不可持續(xù)。兩架馬車都沒有了，我們拿什么來期待一場波瀾壯闊的大牛市呢？目前國內(nèi)有一些投資者抱有牛市幻想，開口閉口就是恐懼和貪婪，期待2006-2007年那樣的暴漲奇跡再度發(fā)生，然后在暴跌來臨前獲利了結(jié)。投資哪有這么簡單呢？市場不會那么傻，尤其不會傻到在同一個地方犯同一個錯誤。更何況，中國經(jīng)濟(jì)和中國股市到目前為止都沒找到新的增長動力！

    三、1966年到1983年

    1966年道瓊斯指數(shù)突破1000點(diǎn)，達(dá)到了一個歷史性的高度。如果從1942年的92點(diǎn)算，指數(shù)已經(jīng)上漲了10倍有余。無論從漲幅還是從估值來看，道瓊斯指數(shù)已經(jīng)不具備繼續(xù)上漲的潛力。在1966年到1983年的17年間，除1973年1月到1974年10月因?yàn)槭臀C(jī)市場下跌了43.1%外，道瓊斯指數(shù)基本上在一個狹小的空間即800點(diǎn)-1000點(diǎn)內(nèi)窄幅波動。

    與指數(shù)表現(xiàn)完全不同，巴菲特此時開始崛起，迎來了投資的黃金時期，資產(chǎn)在17年間增長了39.5倍。其中有許多著名的投資案例，比如華盛頓郵報、GEICO、喜施糖果等等。巴菲特用實(shí)踐告訴我們，對于投資來說，市場指數(shù)永遠(yuǎn)是次要的，投資的企業(yè)是否足夠優(yōu)秀，是否持續(xù)成長才是問題關(guān)鍵。

    四、1983年到2000年

    在持續(xù)震蕩了17年后，美國股市終于迎來了一輪時間長達(dá)17年的超級大牛市，1983年到2000年，道瓊斯指數(shù)從1000多點(diǎn)上漲到11700多點(diǎn)，再次上漲十倍有余。整個牛市期間除了1987年的恐慌下跌外，幾乎沒有大跌走勢，走得非常穩(wěn)健漂亮。在這個時期，快速和耐用消費(fèi)品、衛(wèi)生保健、信息技術(shù)、金融服務(wù)、電信等輕資產(chǎn)弱周期行業(yè)蓬勃發(fā)展，總市值占股市的比重從50%以下提升到72%以上，對穩(wěn)定和提升美國股市起到了關(guān)鍵性的作用。

    在此期間，巴菲特的投資表現(xiàn)與上一個黃金時期相比，一點(diǎn)都不遜色。巴菲特掌管的資產(chǎn)在這個17年間增長了42.3倍?？煽诳蓸贰⒓?、運(yùn)通、大都會/美國廣播公司都是其中經(jīng)典的投資案例。

    五、2000年至今

    在科技股和網(wǎng)絡(luò)股泡沫之后，美國股市又進(jìn)入了一輪震蕩波動時期，到目前為止仍在持續(xù)。美國經(jīng)濟(jì)已經(jīng)缺乏新的增長動力了，無論消費(fèi)、醫(yī)療、科技還是金融，都已經(jīng)達(dá)到了一個較難逾越的高度。新經(jīng)濟(jì)？那還是一個比較遙遠(yuǎn)的夢！

    在此期間，巴菲特的投資表現(xiàn)與上兩個黃金時期相比要差很多，資產(chǎn)在這12年間只增長了1.5倍。我想，投資機(jī)會相對較少，而資產(chǎn)又過于龐大是其中的主要原因。

    二戰(zhàn)后的美國股市呈現(xiàn)出很明顯的特征，一是牛熊周期非常長，和二戰(zhàn)前牛熊轉(zhuǎn)換頻繁相比完全不同；二是牛熊的界限不再清晰，很難界定；三是市場走勢逐漸變得平穩(wěn)和理性，從長期來看，平穩(wěn)上升是大趨勢。其中原因，我想，主要是二戰(zhàn)后新古典經(jīng)濟(jì)學(xué)興起，美聯(lián)儲成立。美聯(lián)儲摒棄了對經(jīng)濟(jì)放任自流的做法，有效地采用財政政策和貨幣政策調(diào)控經(jīng)濟(jì)，避免大的經(jīng)濟(jì)波動。由經(jīng)濟(jì)反映到資本市場上，自然也就避免了大的股市波動。

    美國股市1942年到1965年、1983年到2000年的兩輪超級大牛市，在經(jīng)濟(jì)上都有極為強(qiáng)勁的動力支持。1942年開始的牛市，鋼鐵業(yè)和鐵路業(yè)衰落，取而代之的是新材料、能源和新工業(yè)經(jīng)濟(jì)的崛起，引領(lǐng)整個牛市進(jìn)程。1983年開始的牛市，快速和耐用消費(fèi)品、衛(wèi)生保健、信息技術(shù)、金融服務(wù)、電信等輕資產(chǎn)弱周期行業(yè)蓬勃發(fā)展，領(lǐng)漲整個市場，成為拉動美國股市上漲的核心力量。

    未來中國經(jīng)濟(jì)和中國股市的方向在哪里呢？我想，中國經(jīng)濟(jì)的發(fā)展方向一定是消費(fèi)、衛(wèi)生保健、科技、金融服務(wù)、新能源、新材料等新興行業(yè)，這些行業(yè)能否蓬勃發(fā)展將決定中國股市的未來。而新興行業(yè)中優(yōu)秀的持續(xù)成長的公司，將是我們投資的重點(diǎn)，也是決定我們投資回報的最主要力量。至于中國股市未來是走美股1942年到1965年的慢漲長牛，還是美股1966年到1983年的窄幅波動，意義已經(jīng)不大了。不是嗎？