本來(lái)不想寫(xiě)什么，因?yàn)槠鋵?shí)“藍(lán)籌股”過(guò)去一年多的投資價(jià)值已經(jīng)很明顯，反復(fù)提及，也沒(méi)有太大意義。郭主席上任以來(lái)力推“藍(lán)籌股”的本意是好的，但是兩頭不討好。一方面政府要為失血的中小企業(yè)輸血，因此創(chuàng)業(yè)板、中小板的IPO不可能停滯。而要保障IPO順利進(jìn)行，維持股民對(duì)該板塊熱度又不可或缺。另一方面，中國(guó)股民向來(lái)是有“逆反”心理的，20歲左右的中國(guó)股市如同一個(gè)進(jìn)入青春叛逆期的少年。2005年推行股改時(shí)，股民也是一片罵聲，即便是大股東掏出真金白銀免費(fèi)派發(fā)。

    目前兩市市盈率TTM低于10倍的股票已經(jīng)超過(guò)100只，絕大多數(shù)集中在上海市場(chǎng)。上海市場(chǎng)的估值水平已經(jīng)顯著低于其歷史上任何一個(gè)熊市底部，包括 1995年、2005年、2008年。按照分布來(lái)看，主要就是上證50為代表的大型藍(lán)籌股估值水平創(chuàng)下歷史最低水平，已經(jīng)持續(xù)低于10倍市盈率。按照市凈率水平來(lái)看，上證已經(jīng)接近2005年最低谷的1.6倍PB水平。但是必須要明白，2005年上海市場(chǎng)上市公司的平均ROE，顯著低于目前水平。10倍市盈率是什么概念呢？這意味著低于美國(guó)過(guò)去100多年市場(chǎng)的市盈率波動(dòng)區(qū)間下沿。根據(jù)西格爾教授統(tǒng)計(jì)，戰(zhàn)后美國(guó)股市的市盈率波動(dòng)區(qū)間中樞在15倍市盈率左右，低于10倍市盈率的時(shí)期只出現(xiàn)在70年代末和80年代初期，另一次就是2009年初。2007年交易所做的中國(guó)歷史市盈率研究表明，過(guò)去20年的市盈率波動(dòng)中樞在30倍市盈率左右！而2007年后這個(gè)波動(dòng)中樞大幅下移，反應(yīng)市場(chǎng)對(duì)中國(guó)未來(lái)經(jīng)濟(jì)的極度悲觀情緒。

   和低估值的“藍(lán)籌股”股價(jià)不斷創(chuàng)下歷史新低不同，以中小板、創(chuàng)業(yè)板為代表的深圳市場(chǎng)估值水平卻仍然停留在市盈率歷史波動(dòng)區(qū)間中樞，盡管2011年已經(jīng)大幅下降。2009年11月，深證100指數(shù)的市盈率竟然達(dá)到62倍的駭人聽(tīng)聞水平，竟然超過(guò)了2007年10月泡沫巔峰，現(xiàn)在只有18倍左右，已經(jīng)回到波動(dòng)的中樞下方。目前中小板、創(chuàng)業(yè)板的估值為29倍、33倍PE，中小板距離歷史最低水平—2008年底部的15-17倍PE還有相當(dāng)大距離。

     為什么市場(chǎng)相信上證那些具有龐大資源、經(jīng)濟(jì)實(shí)力的“大爛臭”未來(lái)前景一定非常暗淡，而龐大的小型企業(yè)卻能整體脫穎而出？這似乎一點(diǎn)也不合符常識(shí)，稍微有點(diǎn)理性的人也不會(huì)認(rèn)為中國(guó)石油的未來(lái)會(huì)比海普瑞更糟糕。但海普瑞上市后飆升時(shí)，市值一度超過(guò)700億。這讓我想起了中國(guó)石油，上市時(shí)瞬間市值達(dá)到7.8萬(wàn)億人民幣，超過(guò)當(dāng)年GDP的20%！又是什么讓當(dāng)時(shí)的股民相信中石油未來(lái)如此之光明呢？數(shù)次參加創(chuàng)業(yè)板的IPO，區(qū)區(qū)數(shù)千萬(wàn)，或是一兩個(gè)億的收入，凈利潤(rùn)竟然可以達(dá)到數(shù)千萬(wàn)！稍微有點(diǎn)常識(shí)的人都不會(huì)相信這種賣(mài)白粉式的暴利，會(huì)大量出現(xiàn)在小型企業(yè)中。如果不是財(cái)務(wù)修飾，又是什么呢？但現(xiàn)在的市場(chǎng)又何曾去質(zhì)疑過(guò)呢？

    目前的不少藍(lán)籌股的下跌，和某些板塊個(gè)股不斷創(chuàng)下新高，只能說(shuō)明很多機(jī)構(gòu)在看不清未來(lái)宏觀前景時(shí)，抱團(tuán)取暖，拋棄藍(lán)籌股倉(cāng)位去追捧某些板塊。中國(guó)的機(jī)構(gòu)投資者不理性背后，是其小投資者們的不理性預(yù)期。

    最近諸如大秦鐵路、中國(guó)中冶、中國(guó)聯(lián)通、中國(guó)石油、招商銀行等股票紛紛破位下跌，創(chuàng)下近幾年新低。比如大秦鐵路，競(jìng)爭(zhēng)壁壘不必多言，只要中國(guó)能源結(jié)構(gòu)不會(huì)發(fā)生重大變化（未來(lái)N年，我們依然會(huì)依賴(lài)煤炭），只要是山西等省的煤炭需要運(yùn)輸，就必然會(huì)走大秦的幾條主干線(xiàn)，這是稍微有點(diǎn)常識(shí)的人應(yīng)該都會(huì)贊同的。而這種定價(jià)權(quán)極強(qiáng)，但受制于政府管制，否則大秦可能是中國(guó)最能盈利的鐵路公司。過(guò)去7年間，大秦的年均自由現(xiàn)金流量達(dá)到30億人民幣，過(guò)去7年平均資本開(kāi)支為72億人民幣，保守計(jì)算，2011年經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量扣除平均資本開(kāi)支后高達(dá)78億人民幣，目前970億人民幣的總市值高嗎？這類(lèi)公司其實(shí)最佳的選擇就是被完全私有化，類(lèi)似巴菲特私有化北柏林頓鐵路公司一樣。如果不算上 2009年收購(gòu)資產(chǎn)產(chǎn)生的171億資本開(kāi)支，大秦簡(jiǎn)直就是個(gè)超級(jí)現(xiàn)金牛。

   不是說(shuō)沒(méi)有風(fēng)險(xiǎn)，例如新修建的山西輸煤主干線(xiàn)可能影響大秦的壟斷地位，成本不斷上升和價(jià)格的管制導(dǎo)致毛利率的下降風(fēng)險(xiǎn)，煤電聯(lián)動(dòng)問(wèn)題和經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)也可能導(dǎo)致煤炭的運(yùn)輸情況受到輕微的影響，大股東注資方式可能導(dǎo)致收購(gòu)成本過(guò)高，內(nèi)生性成長(zhǎng)可能較為緩慢等等。

   又如招商銀行，估值水平跌至前所未有的地步，又是什么讓市場(chǎng)認(rèn)為招商銀行未來(lái)一定會(huì)極為悲慘呢？?jī)H僅用利潤(rùn)增速的下滑來(lái)解釋?zhuān)请y以解釋通的。只能說(shuō)這些年的媒體每天用負(fù)面消息狂轟亂炸，讓投資者預(yù)期出現(xiàn)群體性“偏見(jiàn)”。招商銀行的客戶(hù)有大量流失嗎？招商銀行的資產(chǎn)質(zhì)量出現(xiàn)崩潰式下降嗎？沒(méi)有，相信每一個(gè)在招商銀行門(mén)前排隊(duì)的市民，如果不清楚股票市場(chǎng)的，應(yīng)該不清楚股民的“預(yù)期”發(fā)生了什么。他們依然在招商銀行存款、貸款、交清信用卡付賬、ATM存取款、進(jìn)出金葵花室、購(gòu)買(mǎi)理財(cái)產(chǎn)品。這類(lèi)黏性極強(qiáng)、擁有很強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)壁壘的企業(yè)，竟然會(huì)被市場(chǎng)輕易的踐踏，真的令人感到驚訝。以前感嘆巴菲特投資富國(guó)銀行的估值之低，現(xiàn)在竟然成為現(xiàn)實(shí)。任何一家中國(guó)銀行都可以實(shí)現(xiàn)：撥備后凈利潤(rùn)計(jì)5倍左右PE，市值占10%的總資產(chǎn)比率，1倍左右市凈率。未來(lái)會(huì)證明，目前在這個(gè)價(jià)位賣(mài)出招商銀行的投資者，是多么的不理性！目前招商銀行的估值水平，是我在2007年高達(dá)40倍PE出售它時(shí)，所絕對(duì)沒(méi)有想到的！“股價(jià)很低”并不意味著 “快要上漲”。甚至在兩個(gè)極端情況下，還會(huì)維持相當(dāng)長(zhǎng)時(shí)間。但不論如何，在招商銀行持續(xù)低迷購(gòu)入的投資者，未來(lái)確定性很高。

    我已經(jīng)經(jīng)歷過(guò)三次較大規(guī)模的熊市，見(jiàn)過(guò)熊市低潮時(shí)期哀嚎遍地，人們將優(yōu)質(zhì)企業(yè)像糞土一樣隨意拋棄，僅僅是因?yàn)楣蓛r(jià)在下跌，虛擬的浮虧在增加。而在牛市時(shí)期癲狂癡迷，將垃圾企業(yè)也當(dāng)做珠寶一樣珍視，僅僅是因?yàn)楣蓛r(jià)不斷創(chuàng)新高，虛擬的數(shù)字在刺激腎上腺素。（文/選自《枯榮的博客》  圖/選自《刀刀漫畫(huà)》）

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    1.A股藍(lán)籌股里或許現(xiàn)在也可能有香港電訊？所以買(mǎi)對(duì)了藍(lán)籌股才能贏；

   2.股票P(pán)E、PB、PEG三低值得投資指的是動(dòng)態(tài)的三低。盈利一倒退，三低變兩  高；盈利變虧損，三低變?nèi)咄饧友獕憾甲兏撸?/STRONG>