人民幣離岸市場自去年7月正式誕生之后享受了一年多幾乎無阻礙的高速發(fā)展。香港金融管理局最新數(shù)據(jù)顯示截至今年9月香港離岸人民幣存款金額已經(jīng)達(dá)到6222億元，較8月的6090億元進(jìn)一步上升。盡管存款數(shù)據(jù)繼續(xù)上升，但是源于九月底的人民幣離岸市場價格劇烈波動卻暗示人民幣國際化過程可能不再一帆風(fēng)順。

人民幣離岸市場成立以來，對人民幣升值的預(yù)期使得離岸人民幣對境內(nèi)人民幣多數(shù)時間保持溢價。就當(dāng)投資者覺得離岸人民幣溢價理所當(dāng)然時，進(jìn)入九月下旬受歐債危機(jī)惡化，資本外流導(dǎo)致亞洲貨幣大幅貶值影響，離岸人民幣也出現(xiàn)貶值勢頭，對境內(nèi)人民幣交易也由原先溢價變成折價。在投資者原先看來和境內(nèi)人民幣是孿生兄弟的離岸人民幣忽然變了臉，成為一個陌生人。而且這個價格倒掛現(xiàn)象并沒有逆轉(zhuǎn)，由九月下旬一直持續(xù)至今。

理論上，在有效市場下，套利交易將使得離岸人民幣和境內(nèi)人民幣價格趨同，不過基于大陸資本管制以及監(jiān)管等因素影響，人民幣尚未能完全在境內(nèi)外自由流動。所以境內(nèi)外人民幣價差無法由套利交易完全消除。不過離岸人民幣持續(xù)一個多月的倒掛現(xiàn)象至少讓我們學(xué)到了兩點(diǎn)。首先雖然境內(nèi)人民幣具有避險(xiǎn)貨幣屬性，但是離開中國央行的離岸人民幣卻還未達(dá)到避險(xiǎn)貨幣的境界。其次，離岸人民幣市場雖然發(fā)展迅猛，但是尚未成熟，目前非市場以外的結(jié)構(gòu)性因素對離岸人民幣市場發(fā)展的影響開始顯現(xiàn)。我們將在以下幾段闡述這兩個觀點(diǎn)。

亞洲經(jīng)濟(jì)近幾年快速的發(fā)展使得投資者一度認(rèn)為離岸人民幣和新加坡元可能會成為亞洲新崛起的避險(xiǎn)貨幣，但是九月以來市場的走勢已經(jīng)清楚的告訴我們當(dāng)資本大規(guī)模流出亞洲的時候，離岸人民幣和新元一樣無法幸免。目前來看只有境內(nèi)人民幣在中國央行的干預(yù)下可以保持其避險(xiǎn)屬性。九月底以來境內(nèi)人民幣波動率開始加大，九月最后三個交易日更是出現(xiàn)罕見的連續(xù)三個交易日觸及0.5%跌停板的現(xiàn)象。不過在中國央行通過中間價強(qiáng)力調(diào)整之下，國慶過后市場很快又平靜下來。但是離岸人民幣市場就沒有那么幸運(yùn)了，由于中國央行對境外市場干預(yù)能力非常有限，離岸人民幣只能和其他亞洲貨幣一樣隨波逐流了。這也是為什么境內(nèi)外人民幣價差一度接近3%，目前大約保持在0.5%至1%之間。

離岸人民幣價格的倒掛也導(dǎo)致人民幣清算行在九月末第二次用盡人民幣季度結(jié)算額度。境外人民幣參加行通常可以通過兩個渠道以境內(nèi)價格買賣人民幣，包括人民幣清算行中銀香港以及人民幣代理行。由于人民幣代理行額度不夠透明，因此市場往往將清算行額度作為市場情緒風(fēng)向標(biāo)。清算行在去年10月曾第一次出現(xiàn)額度提早用完，當(dāng)時由于市場對人民幣需求旺盛，導(dǎo)致很快耗盡清算行賣出人民幣配額。不過此次令人意外的是清算行提早耗盡的是買入人民幣邊的配額。而清算行配額的耗盡可能會直接影響到人民幣離岸市場價格，因?yàn)樵瓤梢酝ㄟ^清算行賣出人民幣的參加行可能將不得不通過離岸市場賣出人民幣，這也成為了離岸人民幣市場出現(xiàn)波動的原因之一。雖然進(jìn)入第四季度之后，清算行季度額度由之前40億人民幣上調(diào)至80億人民幣，但是目前對市場的影響還是較為有限。