（i美股訊）高德軟件(AMAP)是中國領(lǐng)先的導(dǎo)航電子地圖內(nèi)容和位置服務(wù)解決方案提供商。2010年7月1號，高德軟件登陸納斯達克，IPO價格為每股12.50美元，共計發(fā)行862萬股ADS，每股ADS代表4股普通股，融資額超過1億美元。上市以來的4個多月時間里，該股呈震蕩上行走勢。11月4日該股盤中曾創(chuàng)22.72美元的上市以來最高價。本研報將從公司的發(fā)展概況、股權(quán)結(jié)構(gòu)、業(yè)務(wù)構(gòu)成、歷年財務(wù)狀況、行業(yè)情況、競爭對手、風(fēng)險等幾個方面分析介紹，供投資者參考。

一、高德軟件公司概況

高德軟件有限公司成立于2002年，公司注冊資本8000萬元人民幣。同年12月，該公司與愛信AW、富士Ten 等公司合資成立北京艾迪菲導(dǎo)航科技有限公司。2004年，高德軟件通過了ISO9001認證，同時獲得國家測繪局頒發(fā)的導(dǎo)航電子地圖甲級測繪資質(zhì)，同年與奧迪、上海通用等著名汽車品牌簽訂導(dǎo)航電子地圖供貨合約 。2006年，高德軟件成功收購中國領(lǐng)先的基礎(chǔ)地圖服務(wù)提供商北京圖盟科技有限公司（Mapabc）， 為Google、新浪等網(wǎng)站提供地圖服務(wù)；同時成為中國移動合作伙伴，為其位置服務(wù)平臺提供地圖數(shù)據(jù)；同年，高德還成功收購了北京星天地信息科技有限公司。2007年高德獲得測繪航空攝影甲級資質(zhì)，開始了大規(guī)模地政府及企業(yè)應(yīng)用業(yè)務(wù)；同時自主研發(fā)的國內(nèi)首個車載前裝導(dǎo)航軟件進入市場。 2008年，高德成功簽約成為2010年上海世博會導(dǎo)航地圖及應(yīng)用服務(wù)項目獨家贊助商。

高德軟件為主流汽車廠商、互聯(lián)網(wǎng)和無線領(lǐng)域的客戶提供電子地圖和相關(guān)服務(wù)，通過八年多的投資和積累，高德已經(jīng)建立起覆蓋全國的優(yōu)質(zhì)導(dǎo)航電子地圖數(shù)據(jù)庫，包括：

• 超過280萬公里的導(dǎo)航道路信息
• 超過1250萬個興趣點（POI）
• 以及覆蓋19個城市主要區(qū)域的三維模型數(shù)據(jù)

二、高德軟件業(yè)務(wù)分析

高德的經(jīng)營業(yè)務(wù)主要劃分為三大領(lǐng)域：汽車導(dǎo)航、政府和企業(yè)應(yīng)用、無線/互聯(lián)網(wǎng)位置服務(wù)應(yīng)用。近年來高德三大業(yè)務(wù)均呈高速增長之勢，其中汽車導(dǎo)航業(yè)務(wù)更是在高德的歷年營收之中占主導(dǎo)地位。

1. 汽車導(dǎo)航

根據(jù)高德提交的招股說明書中的財務(wù)數(shù)據(jù)，從2007年到2009年高德軟件在汽車導(dǎo)航業(yè)務(wù)領(lǐng)域，保持高速穩(wěn)定增長，從2007年的2149萬美元增長至2009年的3621萬美元，年復(fù)合增長率達29.8%，且2007-2009年該項業(yè)務(wù)營收占總營收的比例分別為72.5%、64.8%、63.0%，在三項業(yè)務(wù)中占主導(dǎo)地位。

按照導(dǎo)航設(shè)備安裝與汽車出廠時的時間關(guān)系，可以將汽車導(dǎo)航服務(wù)分為：前裝和后裝。在前裝市場，高德為包括奧迪、寶馬、通用、本田、比亞迪等著名品牌汽車的100多個車型提供導(dǎo)航數(shù)據(jù)產(chǎn)品和服務(wù)，2009年市場占份額達到了48.7%。在后裝PND 產(chǎn)品方面，高德為新科、萬利達、鐵將軍等客戶提供包括導(dǎo)航數(shù)據(jù)在內(nèi)的一體化解決方案，2009年市場份額超過30%（數(shù)據(jù)來自易觀國際）。

據(jù)易觀國際（Analysys International）Enfodesk產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)庫最新發(fā)布的《2009年中國車載前裝市場年度專題報告》數(shù)據(jù)顯示，2009年中國車載前裝市場圖商呈現(xiàn)了雙寡頭的競爭格局，高德及四維圖新的市占率都很高，分別占到48.7%及46.8%，兩者共同壟斷了市場95%以上的份額，為其他廠商的進入樹立了非常大的市場門檻，具體市場占比如下圖所示:

在國內(nèi)的后裝PND導(dǎo)航地圖市場，目前有導(dǎo)航電子地圖制作資質(zhì)的單位有11家，但推出導(dǎo)航電子地圖產(chǎn)品的僅有高德、凱立德、四維圖新、城際高科、瑞圖萬方、靈圖、易圖通，7家企業(yè)。易觀國際根據(jù)2009年P(guān)ND裝機量統(tǒng)計，高德、四維圖新、凱立德分列前三位，占有率分別為30.3%、18.8%和18.6%，合計近80%。

（數(shù)據(jù)來源：易觀國際2009）

2. 政府和企業(yè)應(yīng)用

根據(jù)高德提交的招股說明書中的財務(wù)數(shù)據(jù)，從2007年到2009年高德軟件在政府和企業(yè)應(yīng)用業(yè)務(wù)領(lǐng)域，保持高速穩(wěn)定增長，從2007年的515.9萬美元增長至2009年的1435萬美元，年復(fù)合增長率達66.78%。

在政府和企業(yè)應(yīng)用領(lǐng)域，高德為第二次國土調(diào)查、土地規(guī)劃和其它項目提供航空攝影數(shù)據(jù)。高德開發(fā)出的三維數(shù)字城市模型和地理信息系統(tǒng)，通過在三維虛擬環(huán)境中進行搜索、制圖、測量和分析幫助政府提高城市管理和執(zhí)行效率。除此之外，也為行業(yè)及企業(yè)用戶在車輛監(jiān)控、資產(chǎn)管理和物流配送等方面提供基于位置服務(wù)的解決方案。

3、無線/互聯(lián)網(wǎng)位置服務(wù)應(yīng)用

根據(jù)高德提交的招股說明書中的財務(wù)數(shù)據(jù)，從2007年到2009年高德軟件在無線/互聯(lián)網(wǎng)位置服務(wù)應(yīng)用領(lǐng)域亦發(fā)展迅速，從07年的91.5萬美元提高至09年的515.3萬美元，年復(fù)合增長率高達137 %。

從2006年開始，高德與中國移動合作為其位置服務(wù)平臺提供地圖數(shù)據(jù)，并在服務(wù)內(nèi)容和應(yīng)用方面不斷深化合作。在互聯(lián)網(wǎng)地圖服務(wù)方面，高德目前為包括谷歌（Google）、新浪（Sina）、阿里巴巴（Alibaba）、微軟必應(yīng)（bing）等著名網(wǎng)站在內(nèi)的6500多家網(wǎng)站提供基礎(chǔ)地圖服務(wù)和地圖 API（Application Programming Interface） 服務(wù)。同時，高德還與三星、摩托羅拉等眾多手機終端廠商合作，為其提供手機預(yù)裝導(dǎo)航數(shù)據(jù)和軟件。高德自主開發(fā)的手機地圖軟件-迷你地圖TM，其使用用戶量已超過500萬。

據(jù)易觀國際（Analysys International）Enfodesk產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)庫最新發(fā)布的《2009年中國互聯(lián)網(wǎng)地圖市場年度綜合報告》數(shù)據(jù)顯示，2009年中國互聯(lián)網(wǎng)地圖數(shù)據(jù)提供商調(diào)用量市場集中度很高，其中高德以49.7%的份額位居調(diào)用量首位，四維圖新則以40.5%緊隨其后，兩家圖商占據(jù)了互聯(lián)網(wǎng)地圖調(diào)用量的主要份額。具體占比如下圖所示：

產(chǎn)業(yè)鏈合作是高德?lián)碛薪^對調(diào)用量的重要基礎(chǔ)，高德通過谷歌地圖等下游合作伙伴獲得了很大的調(diào)用量。高德的產(chǎn)業(yè)鏈合作對象主要有三部分：

自有地圖服務(wù)網(wǎng)站： Mapabc；

公眾地圖應(yīng)用提供商：谷歌地圖，必應(yīng)地圖，新浪愛問地圖；

企業(yè)及垂直應(yīng)用提供商：搜房網(wǎng)，點評網(wǎng)，愛幫網(wǎng)，去哪兒，酷訊，安居客等。

正是由于這些產(chǎn)業(yè)鏈多方面的合作，才構(gòu)筑了高德互聯(lián)網(wǎng)地圖數(shù)據(jù)調(diào)用量第一的市場地位。

三、行業(yè)情況分析

電子地圖有諸多應(yīng)用，包括導(dǎo)航定位服務(wù)等。導(dǎo)航和定位不僅可以幫助用戶找到目標(biāo)地，還提供了相關(guān)地點的大量信息，如附件的商店、餐館、住宿、娛樂場所；此外，政府和企業(yè)也可利用電子地圖來進行基礎(chǔ)設(shè)施規(guī)劃、交通和物流管理和定位監(jiān)測等。

（一）導(dǎo)航定位服務(wù)產(chǎn)業(yè)價值鏈分析

導(dǎo)航定位服務(wù)產(chǎn)業(yè)的主要參與者如下：

（1）地圖數(shù)據(jù)供應(yīng)商：提供電子地圖信息；高質(zhì)量、實時更新的信息是整個行業(yè)的基礎(chǔ)；需要高額的初始投資以及長期信息的搜集。

（2）導(dǎo)航引擎供應(yīng)商：開發(fā)使用地圖信息的應(yīng)用軟件，提供地圖搜索、計算可選擇路徑等服務(wù)。

（3）中間設(shè)備供應(yīng)商：為硬件提供商提供軟件平臺，使其可以定制應(yīng)用軟件，綜合電子地圖以及其他信息源的信息。

（4）硬件提供商：提供導(dǎo)航儀表盤、便攜式導(dǎo)航設(shè)備、相關(guān)智能手機等設(shè)備。

（5）相關(guān)應(yīng)用和服務(wù)提供商：向終端用戶提供定位、增值服務(wù)等。

在北美和歐洲等發(fā)達市場，不同的國家專注于產(chǎn)業(yè)鏈的不同部分；然而，目前產(chǎn)業(yè)鏈有整合的趨勢。例如，2008年硬件廠商諾基亞、TomTom N.V分別收購了電子地圖供應(yīng)商 NAVTEQ Corp.和Tele Atlas N.V。

（二）、導(dǎo)航定位服務(wù)市場概況

按照高德招股說明書中的信息描述，導(dǎo)航定位服務(wù)市場被劃分為三大業(yè)務(wù)領(lǐng)域：

1． 汽車導(dǎo)航

在汽車導(dǎo)航領(lǐng)域，汽車儀表盤導(dǎo)航系統(tǒng)通常由第三方設(shè)備制造商制造，然后由汽車廠商或經(jīng)銷商安裝，有諸如GPS陀螺校正、液晶顯示等功能；移動導(dǎo)航裝置通常有GPS定位、衛(wèi)星導(dǎo)航、媒體播放等多種功能。汽車導(dǎo)航市場有幾個關(guān)鍵性的影響因素。一方面，越來越多的汽車裝備了汽車導(dǎo)航系統(tǒng)，而越來越低廉的價格使其對消費者擁有更強的吸引力。另一方面，這些市場滲透率仍相對較低，這意味著未來仍有巨大的增長空間。而新的、有特色的設(shè)備可以提高用戶體驗，從而占有更大的市場。這些新的特色包括：3D顯示功能、實時交通信息、動態(tài)導(dǎo)航、氣象信息、興趣搜索、聲音錄入、交互式地圖更新、信息共享和電信服務(wù)等。

2． 公共服務(wù)和企業(yè)應(yīng)用

許多企業(yè)常年使用導(dǎo)航定位服務(wù)，包括車輛及資產(chǎn)管理、實時工地監(jiān)控、物流管理、戰(zhàn)略咨詢等；而在政府部門的應(yīng)用包括土地調(diào)查、應(yīng)急響應(yīng)、基礎(chǔ)設(shè)施維護、自然資源管理、交通及公交規(guī)劃和監(jiān)測等。

3． 無線及互聯(lián)網(wǎng)定位服務(wù)

這些定位服務(wù)包括：定位特定的人或物，提供相關(guān)背景信息，追蹤活動、人或物，互動游戲，廣告及營銷定位。

無線定位服務(wù)：近年來，隨著智能手機使用數(shù)量的增長，無線定位服務(wù)亦快速增長。此外，不斷涌現(xiàn)的手機應(yīng)用平臺，如蘋果、黑莓RIM、諾基亞、谷歌等，吸引了越來越多的軟件開發(fā)者研發(fā)新的應(yīng)用程序，進一步推動了定位服務(wù)的發(fā)展。

互聯(lián)網(wǎng)定位服務(wù)：互聯(lián)網(wǎng)站，如谷歌地圖、MapQuest、雅虎地圖等，通過提供地圖數(shù)據(jù)、駕駛路線和相關(guān)地點信息吸引了可觀的瀏覽量。此外，最近出現(xiàn)了許多新的在線地圖應(yīng)用程序。例如，允許交互使用的編程接口使數(shù)字地圖更加接近真實情況，同時帶來了許多新的服務(wù)，如房地產(chǎn)定位搜索、社交、用戶自制內(nèi)容等，而用戶自制內(nèi)容已成為一個日益重要的數(shù)據(jù)更新來源。

（三）、 中國導(dǎo)航定位服務(wù)市場發(fā)展態(tài)勢

1． 汽車導(dǎo)航

中國經(jīng)濟的快速增長使得道路交通網(wǎng)迅速發(fā)展，而巨額的運輸系統(tǒng)投資和上升的可支配收入又帶來了強勁的汽車需求。據(jù)交通部的數(shù)據(jù)，2006年至2008年間中國新增道路約41.5萬公里，2006年到2009年上半年的交通道路投資額約2.3萬億人民幣（約3403億美元）；2009年汽車銷量達1030萬，預(yù)計2012年可達2020萬，增長率約25.1%。近年來，由于汽車制造商在中高端車型上預(yù)裝儀表盤導(dǎo)航系統(tǒng)的比例提高，導(dǎo)航系統(tǒng)的需求也強勁增長。2009年中國儀表盤導(dǎo)航系統(tǒng)安裝率僅為3.4%，遠遠低于歐美國家。

2006~2012年中國儀表盤導(dǎo)航系統(tǒng)銷量及安裝率

（數(shù)據(jù)來源：高德軟件招股說明書）

此外，隨著導(dǎo)航裝置新功能的開發(fā)，中國的移動導(dǎo)航裝置銷售量將從2009年的150萬臺增長至2012年的280萬臺，增長率22.2%。

2006~2012年中國的移動導(dǎo)航裝置銷量（數(shù)據(jù)來源：高德軟件招股說明書）

（數(shù)據(jù)來源：高德軟件招股說明書）

由于中國道路系統(tǒng)的高速發(fā)展以及對相關(guān)位置信息的需求不斷增強，電子地圖數(shù)據(jù)提供商的重要性日益顯現(xiàn)。為了保持產(chǎn)品競爭力，儀表盤導(dǎo)航系統(tǒng)和移動導(dǎo)航裝置生產(chǎn)商需要高質(zhì)量、實時更新的地圖數(shù)據(jù)。2009年儀表盤導(dǎo)航地圖市場達4.11億人民幣（約6020萬美元），預(yù)計2012年將達到7.31億人民幣（1.071億美元），增長率21.2%。

2006~2012年中國儀表盤導(dǎo)航地圖市場

（數(shù)據(jù)來源：高德軟件招股說明書）

2． 公共服務(wù)和企業(yè)應(yīng)用

中國公共部門對數(shù)字地圖數(shù)據(jù)和其他位置信息的需求不斷增加。例如，國家測繪局2006年表示，將啟動“數(shù)字城市地理空間框架”計劃，以建立全國統(tǒng)一的地理信息平臺。測繪局預(yù)計，2015年前該計劃將在超過330個大中城市和一些選定的小城市內(nèi)啟動。另外，政府將繼續(xù)投資開發(fā)相關(guān)地理信息平臺及其應(yīng)用，如環(huán)境和基礎(chǔ)設(shè)施規(guī)劃、應(yīng)急響應(yīng)系統(tǒng)和交通規(guī)劃。這樣來看，公共部門對數(shù)字地圖和定位服務(wù)的使用將會增加。而且與全球的情況類似，國營和私營企業(yè)也日益需要相關(guān)服務(wù)來管理其資產(chǎn)。

3． 無線及互聯(lián)網(wǎng)定位服務(wù)

中國擁有世界上最多的手機及互聯(lián)網(wǎng)用戶。據(jù)工業(yè)和信息化部的數(shù)據(jù)，2010年4月底中國的手機用戶總數(shù)達7.865億。使用GPS功能的手機用戶也快速地增長，預(yù)計到2012年將達8840萬，與2009年的740萬相比，年增長率為128.6%。此外定位服務(wù)提供商已經(jīng)推出諸如移動地圖和移動導(dǎo)航等應(yīng)用程序。而隨著2009年三大移動運營商3G服務(wù)的引進，據(jù)工信部統(tǒng)計，2009年用于3G網(wǎng)絡(luò)的直接投資總額高達1609億人民幣（236億美元）。隨著無線網(wǎng)速的提高以及裝配GPS功能的手機數(shù)目增長，市場還存在著很大的上漲空間。無線定位服務(wù)市場從2006年的6.47億人民幣（9480萬美元），到2009年增加至23億人民幣（3.396億美元），預(yù)計到2012年可達115億人民幣（17億美元），增長率為70.7%。

2006~2012年中國無線定位服務(wù)市場（單位：百萬人民幣）

（數(shù)據(jù)來源：高德軟件招股說明書）

據(jù)中國互聯(lián)網(wǎng)絡(luò)信息中心預(yù)計，2010年4月底中國的互聯(lián)網(wǎng)用戶已達到4.1億。龐大的用戶基數(shù)，使得中國互聯(lián)網(wǎng)定位服務(wù)市場將持續(xù)快速增長。中國互聯(lián)網(wǎng)定位服務(wù)的市場從2006年的9000萬人民幣（1320萬美元），2009年增長至3.62億人民幣（5310萬美元），增長率為59.2%。據(jù)估計，2012年整個市場規(guī)模將達7.22億人民幣（1.057億美元），增長率為25.8%。

2006~2012年中國互聯(lián)網(wǎng)定位服務(wù)市場（單位：百萬人民幣）

（數(shù)據(jù)來源：高德軟件招股說明書）

四、 歷年財務(wù)數(shù)據(jù)分析

1、營收分析

高德軟件的營收從2007年的2965.3萬美元增長至2009年的5716.3萬美元，年復(fù)合增長率（CAGR（Compound Annual Growth Rate））達38.8%。 其中汽車導(dǎo)航業(yè)務(wù)占比三年均在60%以上，并有逐年遞減趨勢。

2、 營收成本和運營支出分析

高德的營收成本的最主要部分是與地圖數(shù)據(jù)采集和制作相關(guān)的支出，因而高德的 營收成本與營業(yè)收入的變化無直接關(guān)聯(lián)。這也就意味著，高德在營收上增長，并不會直接增加其營收成本，卻很大程度上會直接帶來其毛利潤的增長。高德營收成本的絕對金額近年一直保持快速增長，從2007年的1229.2萬美元增至2009年的2003.1萬美元，年復(fù)合平均增長率達27.7%，這是高德進行持續(xù)投入以保持其電子地圖數(shù)據(jù)庫快速響應(yīng)更新所必須的。而其營收成本占總營收的比率卻從2007年的41.5%降至了2009年的35%，這是總營收增長速度（38.8%）大于營收成本增長速度（27.7%）所帶來的必然結(jié)果。

高德的運營成本絕對金額從2007年的1283.8萬美元增長至2009年的2255.9萬美元，年復(fù)合平均增長率達32.6%；總運營支出占總營收的比率卻從2007年的43.4%降至了2009年的39.4%。而且總運營支出的三個主要組成部分的費用，在絕對數(shù)額上均呈逐年增長態(tài)勢，但是所占總營收的比率卻發(fā)生了很大變化。（如下圖所示）

從上圖中我們可以看到高德的研發(fā)費率和營銷費率從2007-2009均呈增長態(tài)勢。研發(fā)費率的增長，可以看出高德對研發(fā)活動的重視，大量資源的投入是發(fā)展新技術(shù)和改善現(xiàn)存技術(shù)提高未來競爭力的基礎(chǔ)。營銷費率的增長，是公司進一步擴展業(yè)務(wù)和市場的需要，特別是無線/互聯(lián)網(wǎng)位置服務(wù)應(yīng)用領(lǐng)域，可能更需要高德通過營銷來建立在終端用戶層面的品牌認知度。管理費用絕對額增長一方面體現(xiàn)了該公司的營收增長和業(yè)務(wù)擴張，管理費率的降低則從某種程度上體現(xiàn)了該公司管理能力的提高。

3、盈利能力分析

總體來說，高德的利潤增長比較迅速，從2007-2009，其凈利潤的年復(fù)合平均增長率達37.4%。其年度毛利潤呈逐年增長態(tài)勢，毛利率在2007-2008穩(wěn)定在58%左右，2009年出現(xiàn)了較大增長，躍至65%. 而該公司運營利潤率和凈利率，都在2008年出現(xiàn)了下滑。從其招股說明書中所披露的財務(wù)數(shù)據(jù)中發(fā)現(xiàn)，2007年高德來自政府補貼的收入所占營收比率高達7.8%，而2008年這項比率僅有0.8%；2009年這項也只有1.8%，這一點直接導(dǎo)致了高德2008年運營利潤率和凈利率較2007年的一個大幅下滑。而2009年運營利潤率和凈利率，較2008年和2007年的增長，最主要原因是營收高速增長運營成本所占比率大幅下降所帶來的毛利率的大增所致。

五、主要競爭對手分析：高德PK四維圖新

四維圖新由北京四維圖新導(dǎo)航信息技術(shù)有限公司整體變更設(shè)立，四維圖新成立于2002 年12 月3 日，成立以來一直專注于導(dǎo)航電子地圖的研發(fā)、生產(chǎn)、銷售和服務(wù)。 2010年05月04日四維圖新發(fā)行5600.00萬股，發(fā)行價格25.60元，募集資金總計136777.30萬元，2010年05月18日在深圳證券交易所上市，代碼002405，首日開盤價26.01元。

高德與四維圖新是中國電子地圖領(lǐng)域的兩大巨頭，二者業(yè)務(wù)高度重疊，互為主要直接競爭對手。根據(jù)高德軟件提交的招股說明書文件和四維圖新招股說明書中的所提供的數(shù)據(jù)信息對二者進行對比分析如下（注：下文中美元兌人民幣一律按6.7折算）。

（一）主要相似點：

1、 業(yè)務(wù)領(lǐng)域集中度高——汽車導(dǎo)航占主導(dǎo)

從上面圖表中可以看出，高德與四維近年的營收絕對數(shù)額和增長速度基本一致，四維的增長略優(yōu)于高德。

從以上圖表中可以看出，在汽車導(dǎo)航業(yè)務(wù)領(lǐng)域，似乎高德和四維無論是在營收金額還是在增長率上，近幾年都十分接近。但是值得注意的是，四維圖新的財務(wù)數(shù)據(jù)中的汽車導(dǎo)航這一塊業(yè)務(wù)僅包含車載前裝市場，而后裝PND產(chǎn)品市場被其納入消費電子產(chǎn)品領(lǐng)域；而高德的汽車導(dǎo)航業(yè)務(wù)部分既包括前裝車載導(dǎo)航和后裝PND產(chǎn)品市場。因此，若單看車載前裝市場，四維圖新比高德在營收上應(yīng)更具優(yōu)勢。

根據(jù)高德提交的招股說明書中的數(shù)據(jù)顯示，汽車導(dǎo)航業(yè)務(wù)，2007-2009的凈營收占比分別為72.5%、64.8%、63.0%，該項業(yè)務(wù)占比三年均在60%以上，并有逐年遞減趨勢。對四維圖新公司而言，車載導(dǎo)航市場也是公司收入的最主要貢獻力量，2007-2009年的貢獻分別為74.3%、60.28%、57.17%，但貢獻力度逐年下降。

兩者在汽車導(dǎo)航業(yè)務(wù)絕度數(shù)額高度增長的情況下均呈現(xiàn)出比重下降的明顯趨勢，表明兩家公司在原有市場穩(wěn)步推進增長的情況下，開辟了新的增長點。四維圖新在其消費電子市場（主要是手機導(dǎo)航圖方面）獲得了不錯的成績，2007—2009，分別為16.08%、31.11%、35.02%，而這主要歸功于該公司成功進入了諾基亞的供應(yīng)渠道。而高德主要依靠面對政府和企業(yè)地理數(shù)據(jù)應(yīng)用業(yè)務(wù)的快速增長，2007-2009，分別為17.40%、23.20%、25.10%,同樣獲得了新的業(yè)務(wù)支撐。

而從無線及互聯(lián)網(wǎng)電子地圖服務(wù)的收入來看，這塊業(yè)務(wù)對兩家公司的收入貢獻均非常小，主要是因為這塊市場并不是圖商的主導(dǎo)市場，圖商在這一產(chǎn)業(yè)鏈中的利潤分成比例偏低，相應(yīng)的商業(yè)模也式還沒有明確形成。目前，互聯(lián)網(wǎng)地圖市場的目入模式主要包括地圖服務(wù)運營商為互聯(lián)網(wǎng)服務(wù)商提供地圖獲得營收分成、行業(yè)項目（定制地圖）營收、企業(yè)標(biāo)注營收和其他廣告收入。如果商業(yè)模式逐漸明晰，預(yù)計電子地圖廠商能夠更多的分享這一領(lǐng)域高增長態(tài)勢所帶來的利潤。（具體數(shù)據(jù)見下表）

2、 客戶高度集中

兩家公司的客戶主要為汽車廠商、車載導(dǎo)航系統(tǒng)廠商、PND制造商、手機廠商、互聯(lián)網(wǎng)和移動通信運營商，在多年的發(fā)展過程中，兩家公司分別各自建立了穩(wěn)定的客戶合作關(guān)系。實力財力雄厚的少數(shù)幾個廠商，三年來對兩家公司的收入貢獻均在60%以上。高德前五大客戶收入貢獻占比從2007-2009年，依次為81.5%、66.90%，67.50%；四維圖新前五大客戶收入貢獻占比從2007—2009年，依次為71.33%，72.88%、62.82%；總體而言兩家公司都有進一步擴大客戶基礎(chǔ)，降低這一比例的趨勢。

在高德的前五大客戶中，阿爾派電子（中國）有限公司、中國國土資源部、AW（上海）汽配貿(mào)易有限公司在2009年度對高德營收的貢獻比例分別為27%、12%和16%。而在2010年第一季度，AW（上海）汽配貿(mào)易有限公司和阿爾派電子（中國）有限公司對高德營收的貢獻比例分別為33%和29%。

四維圖新2007-2009年的前五大客戶中：NOKIA、電裝投資有限公司（相關(guān)汽車品牌：豐田、日產(chǎn)）、先鋒電子（相關(guān)汽車品牌：本田）對四維的收入貢獻比例，一直依次位居前三。

客戶高度集中，給兩家公司都帶來了一定的風(fēng)險，如果公司損失一名或多名關(guān)鍵客戶，或者關(guān)鍵客戶的訂單減少，都會對公司的業(yè)務(wù)、財務(wù)、運營產(chǎn)生較大的不利影響。

（二）主要差異：

1、 高德主要合作伙伴為歐美系汽車廠商、四維圖新主要為日系汽車廠商，高德在高端汽車品牌中更占優(yōu)。

在車載前裝導(dǎo)航的市場中，地圖提供商的市場占有率主要是通過和品牌汽車廠商或品牌汽車電子系統(tǒng)提供商進行深度合作而逐漸積累的。高德和四維圖新均有各自較為穩(wěn)固的知名合作伙伴，這也是他們形成較大市場占有率的主要原因，而在合作的廠商中，高德合作廠商較偏向于歐美車系，而四維圖新的合作廠商大多數(shù)是日系汽車。在車載導(dǎo)航方面，高德為包括奧迪、寶馬、通用、本田、比亞迪等著名品牌汽車的100多個車型提供導(dǎo)航數(shù)據(jù)產(chǎn)品和服務(wù)，四維圖新公司是一汽豐田全系列轎車、豐田進口全系列車、東風(fēng)日產(chǎn)系列車、廣州本田（雅閣）、上汽榮威等的電子地圖供應(yīng)商。

就整個競爭格局而言，在高端車型中，高德的產(chǎn)品普及率最高。根據(jù)監(jiān)測，在2008年11月前裝車載導(dǎo)航地圖市場中，高德在30萬以上車型中市場占有率達到59.3%，在80萬以上車型中市場占有率更是達到64.6%，寶馬、奧迪、奔馳、凱迪拉克等高端品牌均采用的是高德的地圖產(chǎn)品。

2、 高德同時從事數(shù)據(jù)提供和地圖引擎開發(fā)，四維圖新更專注于數(shù)據(jù)。

地圖數(shù)據(jù)提供商中，除四維圖新以為，均同時也從事地圖引擎開發(fā)，高德、靈圖、瑞圖萬方均既可以單獨提供地圖數(shù)據(jù)的方案，也可以提供數(shù)據(jù)及引擎的捆綁方案；凱立德、成績高科僅提供捆綁銷售的地圖數(shù)據(jù)和引擎。城際高科自身也從事PND設(shè)備的生產(chǎn)。

也就是說，四維圖新是純粹的導(dǎo)航電子地圖廠商，導(dǎo)航引擎由合作伙伴提供，而高德軟件公司的業(yè)務(wù)涵蓋了導(dǎo)航電子地圖及導(dǎo)航引擎。高德所秉承的理念是做一站式解決方案的提供商，具備直接向硬件上提供全套服務(wù)的能力。這一點的不同，在目前市場環(huán)境中的優(yōu)劣尚不明顯。因為，針對汽車及大型品牌手機商而言，導(dǎo)航引擎通常由專門的合作伙伴或者自身的企業(yè)做研發(fā)，僅向地圖商采購地圖。但是一旦智能手機山寨化后，高德在這一領(lǐng)域的競爭能力可能會優(yōu)于四維，同時導(dǎo)航引擎對地圖格式的制約也是一個較為明顯的問題。而四維的相對優(yōu)勢在于，對地圖數(shù)據(jù)的專注。由于未來導(dǎo)航電子地圖所需采集的數(shù)據(jù)要求更為細致，國內(nèi)道路建筑變化的頻率更為快速，四維在這地圖數(shù)據(jù)的專注，進一步保證了在這一基礎(chǔ)領(lǐng)域的資金和研發(fā)投入，為地圖數(shù)據(jù)質(zhì)量和快速反應(yīng)提供了相對更強大的保障。

3、 企業(yè)背景不同：民營VS名門

高德是唯一一家擁有甲級測繪資質(zhì)的民營企業(yè)，其招股說明書中所披露的從公司的股權(quán)結(jié)構(gòu)上可看出，公司創(chuàng)始人兼董事會主席侯軍現(xiàn)在擁有高德軟件23.4%的股份，本次IPO后仍持有19.5%的股份；紅杉基金投資人沈南鵬兼公司董事?lián)碛?.7%的股份，IPO后其股權(quán)將被稀釋至3.9%。整個管理層目前持有64.1%的股權(quán)，IPO后持股仍有52.2%，可以絕對控股公司。

而四維圖新則是擁有雄厚政府背景的測繪行業(yè)“正規(guī)軍”，可謂系出名門。從四維招股說明書中所披露的公司股權(quán)結(jié)構(gòu)可以看出，目前公司最大的股東是四維測繪技術(shù)總公司，是由國家測繪局于92年創(chuàng)建的唯一專業(yè)從事測繪的國家級公司，現(xiàn)為中國衛(wèi)星通信集團公司的全資子公司，也就意味著公司屬于航天科技集團控制企業(yè)之一，因此公司在測繪領(lǐng)域具有天然的優(yōu)勢，較強的政府背景對公司進一步拓展與政府相關(guān)的業(yè)務(wù)提供了便利渠道，同時在政策的扶持上也可能占有先機。

六、風(fēng)險分析

1、 業(yè)務(wù)集中風(fēng)險

正如前文中所提到的，高德的汽車導(dǎo)航業(yè)務(wù)，2007-2009的凈營收占比分別為72.5%、64.8%、63.0%，該項業(yè)務(wù)占比三年均在60%以上。這一部分業(yè)務(wù)，高德主要通過授權(quán)汽車前裝導(dǎo)航系統(tǒng)提供商和后裝PND廠商使用其電子地圖數(shù)據(jù)，客戶按銷售的裝有公司導(dǎo)航電子地圖終端的數(shù)量，向高德支付電子地圖使用許可費。因此，任何對中國汽車市場和PND市場銷售造成不利影響的因素，都將間接導(dǎo)致高德面臨營收減少的風(fēng)險。

雖然中國的汽車市場近年來發(fā)展勢頭很好，但是不確定因素仍然存在。同時，也存在影響新車導(dǎo)航系統(tǒng)裝配率的眾多因素，也會對公司營收造成影響。據(jù)Enfodesk易觀智庫產(chǎn)業(yè)數(shù)據(jù)庫最新發(fā)布的《中國前裝導(dǎo)航地圖市場年度綜合報告2010》提到，2006年至2008年裝配率方面保持了較為快速的發(fā)展，兩年內(nèi)裝配率提高約30%，到2008年底，汽車前裝導(dǎo)航預(yù)裝率已經(jīng)達到了3.59%。2009年前裝導(dǎo)航裝配率卻下滑約6%至3.37%，這次的下滑原因主要有以下兩方面：（1）油價快速上漲推動小排量、低成本汽車銷售的快速提升，用戶對高價格、高配置汽車的購買熱情降低。而裝配導(dǎo)航的汽車大多數(shù)高配置、高油耗的高端車型，對比低配置汽車來說，銷量增長相對緩慢。（2） 國家對低排量汽車的政策補助，使得高端車型發(fā)展相對緩慢。國家政策對汽車產(chǎn)業(yè)的發(fā)展有著十分重要的影響，國家對低排量經(jīng)濟型轎車的支持，使得大多為高配置的中國前裝導(dǎo)航車銷售發(fā)展相對遲緩一些。

2、 客戶集中風(fēng)險

高德軟件營收的很大部分由有限的幾個大客戶所貢獻。高德前五大客戶收入貢獻占比從2007-2009年，依次達到了81.5%、66.90%，67.50%。2007、2008、2009年度以及2010年第一季度，在最主要的汽車導(dǎo)航市場，前五大汽車制造廠商客戶在對營收的貢獻分別達到了69.2%，54.7%，55.9%和70.4%。如果高德失去其中的一名或數(shù)名關(guān)鍵客戶，或者關(guān)鍵客戶中由于某種原因而需求量銳減，都將對高德營收產(chǎn)生極大的不利影響。

3、 業(yè)務(wù)拓展風(fēng)險

無線/互聯(lián)網(wǎng)位置服務(wù)應(yīng)用領(lǐng)域是一個較新的領(lǐng)域。高德軟件在2006年才開始進入這一領(lǐng)域，在這一領(lǐng)域開展業(yè)務(wù)的經(jīng)驗十分有限。2007、2008、2009年度以及2010年第一季度，這一業(yè)務(wù)對高德總營收的貢獻分別為3.1%、5.8%、9.0%、10.7%。高德在這一領(lǐng)域已經(jīng)而且還將繼續(xù)投入更多的資源，以發(fā)展新的用戶解決方案，建立在客戶終端的品牌認知度，但是目前仍然面臨系列挑戰(zhàn),如：如何確立對高德更有利的盈利模式和定價策略；如何為數(shù)量眾多的小型客戶服務(wù)；如何與大量終端用戶更直接的互動等等。如果高德無法積極應(yīng)對這些挑戰(zhàn)，也將對其營收產(chǎn)生不利影響。

4、 盜版侵權(quán)風(fēng)險

由于導(dǎo)航電子地圖數(shù)據(jù)易于復(fù)制的特性，市場上有相當(dāng)數(shù)量的導(dǎo)航電子地圖是破解正版導(dǎo)航地圖后非法復(fù)制銷售的。盜版現(xiàn)象的存在對正版電子地圖的銷售產(chǎn)生了不利的影響。在前裝車載導(dǎo)航領(lǐng)域，由于不同的導(dǎo)航設(shè)備系統(tǒng)廠商開發(fā)的軟、硬件設(shè)備不同、加密技術(shù)領(lǐng)先，盜版者的成本很高，因此車載前裝盜版基本不存在。在后裝市場存在企業(yè)級盜版和來自PND等終端的盜版。企業(yè)級盜版主要是指部分不具備完整的地圖數(shù)據(jù)制作能力的地圖廠商直接盜用公司部分地圖數(shù)據(jù)，生產(chǎn)其地圖產(chǎn)品，并對外出售。在這方面，由于具備導(dǎo)航電子地圖制作資質(zhì)和能力的企業(yè)較少，此類盜版情況較易發(fā)現(xiàn)，高德雖然可以通過訴訟等法律手段維護自身權(quán)利，但由此會帶來一定的監(jiān)管和法律成本。另外，來自PND等終端的盜版，這主要是指銷售渠道終端直接向消費者銷售沒有預(yù)裝電子地圖的導(dǎo)航設(shè)備，并直接為其安裝盜版地圖或在一臺設(shè)備中安裝多個導(dǎo)航地圖。此類盜版情況在一些低端的消費電子導(dǎo)航設(shè)備上比較常見，這嚴重侵害了正版電子地圖生產(chǎn)商的利益，同時也因為盜版地圖在質(zhì)量、更新能力和穩(wěn)定性等方面的缺陷為消費者的正常使用帶來不便，甚至可能對消費者的安全出行造成不利影響，因此可能會間接對正版電子地圖廠商的聲譽產(chǎn)生負面影響。

導(dǎo)航電子地圖的盜版現(xiàn)象，在中國現(xiàn)階段的法律環(huán)境和消費意識下，不可能完全杜絕。目前，高德還未曾就盜版侵權(quán)的行為采取過相關(guān)法律維權(quán)措施，如果盜版情況繼續(xù)惡化，將會對高德的營收甚至聲譽產(chǎn)生不利影響。

5、 近年主要影響事件回顧：

(1)豐田召回事件：豐田在全球的召回事件到現(xiàn)在為止已經(jīng)累計召回850萬輛以上的汽車，這一事件將對現(xiàn)有市場格局及未來汽車銷售情況產(chǎn)生較大的影響。對于和豐田這類日系廠商有較為深入合作的四維圖新來說，未來的市場狀況也面臨了更多的不確定性。所以從另一方面講對于高德來說，也存在其主要汽車生產(chǎn)廠商合作伙伴發(fā)生類似情況給其帶來較大的負面影響的風(fēng)險。

(2)高端汽車導(dǎo)航配置率大幅提升： 最近兩年各主流汽車廠商高端品牌/車型上的導(dǎo)航配置率不斷提升。尤其是從09年下半年起，奧迪在其A6及以上車型將導(dǎo)航作為標(biāo)準配置，裝配率達到100%。作為在華年銷量已經(jīng)達到了15萬輛的中高端車,由此產(chǎn)生的對前裝汽車導(dǎo)航市場的影響不可小視。而在高端車型中，高德的產(chǎn)品普及率最高。在2008年11月前裝車載導(dǎo)航地圖市場中，高德在30萬以上車型中市場占有率達到59.3%，在80萬以上車型中市場占有率更是達到64.6%，寶馬、奧迪、奔馳、凱迪拉克等高端品牌均采用的是高德的地圖產(chǎn)品。高端車型的導(dǎo)航配置率大幅提升，這樣一種發(fā)展趨勢對高德而言將是一個利好因素。

（3）2010年9月20日，四維圖新旗下子公司上海納維信息技術(shù)有限公司與阿爾派電子（中國）有限公司，簽訂數(shù)據(jù)許可協(xié)議，向阿爾派（中國）許可中國大陸、香港、澳門車載導(dǎo)航用電子地圖數(shù)據(jù)。協(xié)議簽訂后，四維圖新正式成為阿爾派（中國）車載導(dǎo)航電子地圖供應(yīng)商。阿爾派是歐美高端車型如奔馳、寶馬等汽車電子系統(tǒng)提供者，也是高德近幾年的前5大客戶之一，此次四維與阿爾派合作的達成，標(biāo)志著四維圖新將進一步拓展歐美高端車型，是對高德的一大挑戰(zhàn)和威脅。由于汽車車型一般在上線兩年前就需要確認導(dǎo)航電子地圖的供應(yīng)者，此次與阿爾派的合作，則表示四維圖新至少要在2012年才能正式向阿爾派以及部分歐美高端車型提供導(dǎo)航電子地圖數(shù)據(jù)，因此該協(xié)議的執(zhí)行對今、明兩年的財務(wù)無重大影響。不過由于阿爾派是四維圖新在未來的一段時期新增的客戶之一，如該協(xié)議得以順利履行，將對四維圖新自2012年起的若干年內(nèi)的財務(wù)狀況和盈利水平產(chǎn)生正面積極影響，而給高德帶來更大的競爭壓力。

七、高德軟件股權(quán)結(jié)構(gòu)

高德軟件為完成海外上市，在開曼群島注冊了一個公司—高德控股，再通過置換股權(quán)等一系列措施，達到對國內(nèi)高德科技和MapABC的絕對控制，實現(xiàn)國內(nèi)業(yè)務(wù)的間接海外上市。之后紅杉（Sequoia）、華登（Walden）等天使投資方通過認購優(yōu)先股的方式入股高德。

由于中國法律對外國公司涉足測繪行業(yè)有著很嚴格的規(guī)定，并且限制其參與電子導(dǎo)航地圖和空中攝影的業(yè)務(wù)，高德軟件在中國的業(yè)務(wù)，主要是通過高德科技和MapABC來實現(xiàn)的。

高德相關(guān)公司結(jié)構(gòu)詳細信息如下(圖片來源：高德招股說明書)：

公司創(chuàng)始人兼董事會主席侯軍現(xiàn)在擁有高德軟件23.4%的股份，本次IPO后仍持有19.5%的股份；紅杉基金投資人沈南鵬兼公司董事?lián)碛?.7%的股份，IPO后其股權(quán)將被稀釋至3.9%。整個管理層目前持有64.1%的股權(quán)，IPO后持股仍有52.2%，可以絕對控股公司。

高德軟件管理層持股具體情況如下 ：

機構(gòu)持股情況如下：