目前，有許多銀行和企業(yè)希望在香港發(fā)行人民幣債券，俗稱“點(diǎn)心債”。香港發(fā)行人民幣債券利率僅為2%至3%，遠(yuǎn)低于境內(nèi)貸款利率。因?yàn)榫惩馔顿Y者對(duì)人民幣升值預(yù)期較強(qiáng)，覺(jué)得人民幣產(chǎn)品一年之后可獲得2%至3%的利息，人民幣升值4%至6%，實(shí)際投資回報(bào)可能是6%至9%。

　　這一現(xiàn)象是自中國(guó)加快人民幣國(guó)際化政策之后出現(xiàn)的。有人認(rèn)為這是一種套利行為，應(yīng)當(dāng)杜絕；也有人認(rèn)為這是人民幣國(guó)際化過(guò)程中必然出現(xiàn)的現(xiàn)象，人民幣國(guó)際化利遠(yuǎn)大于弊。我們的觀點(diǎn)基本屬于后者。

　　我們覺(jué)得，人民幣國(guó)際化就是要讓人民幣飛。其最終目的是讓貨幣在境外繞好幾個(gè)圈，成為境外持有者的貿(mào)易和投資結(jié)算貨幣。如果只是利用人民幣的升值預(yù)期，在境外套一個(gè)比較低的利息，或是為了規(guī)避國(guó)內(nèi)貨幣收緊的影響，這不是人民幣國(guó)際化的初衷。

　　如果人民幣先流到香港，然后再流入東南亞、拉美、俄羅斯等地區(qū)，成為當(dāng)?shù)刭Q(mào)易的結(jié)算工具，最后流回國(guó)內(nèi)購(gòu)買商品或進(jìn)行投資，使其在境外的乘數(shù)效應(yīng)最大化，才算得上真正的國(guó)際化。人民幣國(guó)際化的最高境界是使其成為別國(guó)央行的儲(chǔ)備貨幣之一，由此影響該國(guó)外匯儲(chǔ)備和基礎(chǔ)貨幣。基礎(chǔ)貨幣通過(guò)貨幣乘數(shù)影響貨幣供應(yīng)和整個(gè)經(jīng)濟(jì)。這樣，人民幣才能飛得高、飛得遠(yuǎn)。

人民幣國(guó)際化的可行性和意義

　　一國(guó)貨幣能否實(shí)現(xiàn)國(guó)際化，主要取決于四個(gè)基本條件：該國(guó)總體經(jīng)濟(jì)規(guī)模、通貨膨脹率、匯率穩(wěn)定性和金融市場(chǎng)規(guī)模。上述條件達(dá)標(biāo)之后，另一個(gè)重要條件，即資本賬戶開(kāi)放，也將水到渠成。

　　——經(jīng)濟(jì)規(guī)模越大的國(guó)家，其貨幣就越有資格成為儲(chǔ)備貨幣。中國(guó)經(jīng)濟(jì)規(guī)模全球第二，出口總量全球第一。

　　——通貨膨脹率過(guò)高的國(guó)家難以實(shí)現(xiàn)貨幣國(guó)際化。如果貨幣購(gòu)買力不斷被通貨膨脹削弱，其貨幣的國(guó)際需求就難以維持。中國(guó)的通貨膨脹率過(guò)去十年平均1.56%，低于美國(guó)、歐元區(qū)和英國(guó)。

　　——從匯率波動(dòng)來(lái)看，人民幣有效匯率標(biāo)準(zhǔn)差在過(guò)去十年是0.14%，低于許多儲(chǔ)備貨幣，匯率相當(dāng)穩(wěn)定。

　　——從資本市場(chǎng)的情況看，中國(guó)大陸的股市近年來(lái)規(guī)模不斷擴(kuò)大，2011年一季度末占全球股市市值達(dá)7.38%，首次超過(guò)日本，位列全球第二。同樣，中國(guó)債券市場(chǎng)發(fā)展快速，市場(chǎng)化程度逐漸提高。據(jù)國(guó)際清算銀行統(tǒng)計(jì)，中國(guó)債券市場(chǎng)目前已躍居世界第五，亞洲第二。

　　綜上所述，中國(guó)的四個(gè)基本條件均已達(dá)標(biāo)，所以人民幣國(guó)際化是可行的。人民幣國(guó)際化的意義，至少有以下幾個(gè)方面：

　　——享受國(guó)際鑄幣稅。例如美元成為國(guó)際儲(chǔ)備貨幣之后，美國(guó)便可以用紙幣換取別國(guó)的實(shí)物和勞務(wù)，這就是鑄幣稅。

　　——提高國(guó)家貨幣政策的獨(dú)立性。一國(guó)貨幣國(guó)際化的一個(gè)重要條件就是匯率由市場(chǎng)決定，人民幣國(guó)際化有助于倒逼匯率制度改革。

　　——有利于國(guó)際儲(chǔ)備貨幣的分散化。如果一國(guó)自身的貨幣也能用作貿(mào)易和投資結(jié)算，有助于抵御或緩解國(guó)際經(jīng)濟(jì)環(huán)境變化的沖擊。

　　——為對(duì)外貿(mào)易投資活動(dòng)提供便利。一旦生產(chǎn)成本和銷售收入均以本幣計(jì)價(jià)，匯兌風(fēng)險(xiǎn)便會(huì)消失，將促進(jìn)國(guó)際貿(mào)易和投資。

　　——有利于打造金融中心。如果在中國(guó)某些城市試點(diǎn)并建立國(guó)際金融中心，使之成為人民幣結(jié)算中心，將極大提升這些城市的國(guó)際金融中心地位。

　　——貨幣國(guó)際化將倒逼利率市場(chǎng)化。一個(gè)資本賬戶開(kāi)放、匯率市場(chǎng)化的國(guó)家，其利率也不得不實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)化。

人民幣國(guó)際化機(jī)不可失

　　一個(gè)國(guó)家的貨幣有升值潛力，通貨膨脹率還比較低，經(jīng)濟(jì)增速比較快，政府財(cái)政狀況比較好的時(shí)候，是其實(shí)現(xiàn)貨幣國(guó)際化的最佳時(shí)機(jī)。

　　中國(guó)經(jīng)濟(jì)狀況相對(duì)良好，這得益于巨大的人口紅利的釋放。20世紀(jì)50－70年代的高生育率以及之后的低生育率，引發(fā)了20世紀(jì)80年代以來(lái)的高儲(chǔ)蓄率、低利率、高投資率、經(jīng)常賬戶持續(xù)順差和外匯儲(chǔ)備不斷增長(zhǎng)，從而導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)高速增長(zhǎng)，并令匯率出現(xiàn)升值壓力。就如此之高的經(jīng)濟(jì)增速而言，通貨膨脹率相對(duì)較低，原因是勞動(dòng)力供應(yīng)充足。得益于低工資和低利率，企業(yè)利潤(rùn)和國(guó)家財(cái)政收入快速增長(zhǎng)。

　　但是，隨著中國(guó)未來(lái)老齡化的到來(lái)，上述良好的經(jīng)濟(jì)狀況可能出現(xiàn)逆轉(zhuǎn)。屆時(shí)，某些發(fā)展中國(guó)家的人口紅利還有待進(jìn)一步釋放，其經(jīng)濟(jì)增速可能快于中國(guó)，通貨膨脹率可能低于中國(guó)，財(cái)政狀況可能好于中國(guó)，升值壓力可能大于中國(guó)。人民幣目前的升值潛力可能會(huì)讓位于這些國(guó)家，那時(shí)就難以推動(dòng)人民幣國(guó)際化。因此，人民幣國(guó)際化機(jī)不可失，時(shí)不再來(lái)。

如何推動(dòng)人民幣國(guó)際化

　　為了有力推進(jìn)人民幣國(guó)際化，必須積極抑制通貨膨脹，繼續(xù)完善匯率形成機(jī)制，鼓勵(lì)企業(yè)走出去，銀行對(duì)外發(fā)放人民幣貸款，開(kāi)辟并拓寬人民幣投資渠道，進(jìn)一步發(fā)展資本市場(chǎng)和開(kāi)放資本賬戶。

　　不妨與日元國(guó)際化的經(jīng)歷作比較，體會(huì)上述政策的重要性。中國(guó)推出人民幣貿(mào)易結(jié)算政策后，人民幣進(jìn)口貿(mào)易結(jié)算占比遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于出口，同時(shí)FDI也多為外幣流入，使得中國(guó)外匯儲(chǔ)備依然快速增長(zhǎng)，進(jìn)而繼續(xù)形成對(duì)人民幣的升值壓力。而20世紀(jì)七八十年代日本推動(dòng)日元國(guó)際化之時(shí)，日元在外貿(mào)結(jié)算中的占比在1975年到20世紀(jì)90年代初是不斷上升的，尤其是出口貿(mào)易中的日元結(jié)算占比從70年代的20%左右上升到90年代初的40%以上，高于進(jìn)口貿(mào)易中的日元結(jié)算占比。這與中國(guó)當(dāng)前的情況恰恰相反。原因是當(dāng)時(shí)日元升值幅度較大，市場(chǎng)難以賭日元繼續(xù)升值。當(dāng)時(shí)日本的產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移采取了政府主導(dǎo)模式，通過(guò)政策性金融體系進(jìn)行資本輸出，引發(fā)日本銀行對(duì)外大量發(fā)放日元貸款，而非本幣流出后立即回流，激發(fā)了日元的境外真實(shí)需求，達(dá)到了“讓日元飛”的目的。

　　此外，日元國(guó)際化之時(shí)，大量資金流入國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)。日本為日元持有者提供投資渠道，促進(jìn)了日元的國(guó)際化。所以，在一國(guó)貨幣國(guó)際化初期，提供貨幣回流機(jī)制，尤其是開(kāi)辟和拓寬投資渠道，至關(guān)重要。目前，香港的人民幣存款余額達(dá)5100多億元，若缺乏投資渠道，恐難繼續(xù)加速增長(zhǎng)。如能創(chuàng)造更多回流投資機(jī)會(huì)，將降低外幣流入推高外匯儲(chǔ)備的壓力。

　　借鑒日元國(guó)際化的經(jīng)驗(yàn)，應(yīng)鼓勵(lì)中國(guó)優(yōu)質(zhì)發(fā)行機(jī)構(gòu)擴(kuò)大在港發(fā)債規(guī)模，并通過(guò)貸款將資金在境外使用，為境外機(jī)構(gòu)提供人民幣資金來(lái)源，使境外乘數(shù)效應(yīng)最大化；同時(shí)避免資金直接回流沖擊國(guó)內(nèi)市場(chǎng)。

　　最后，貨幣充分國(guó)際化是以資本賬戶開(kāi)放為條件的。而資本賬戶開(kāi)放有可能導(dǎo)致國(guó)內(nèi)資產(chǎn)價(jià)格泡沫。但對(duì)于這一點(diǎn)暫時(shí)不必過(guò)于擔(dān)憂，更何況這種擔(dān)憂完全可以通過(guò)推出國(guó)際板等措施加以化解。