摘自遨游太空

中藥屬于我國傳統(tǒng)的民族藥之一，有著悠久的歷史。站在投資的角度，我們經(jīng)常會看到在市場提及此問題的時(shí)候，經(jīng)常會提到一個(gè)定語：“我們獨(dú)有的”。這個(gè)定語的有效性應(yīng)該分為兩個(gè)方面來看：1、如果強(qiáng)調(diào)“中”字，那么，它的確是獨(dú)有的，因?yàn)檫@是“中”藥，自然是中國獨(dú)有的傳統(tǒng)醫(yī)藥；2、如果強(qiáng)調(diào)民族藥，那么，我們應(yīng)該客觀承認(rèn)：這僅僅是我們民族產(chǎn)生的醫(yī)學(xué)遺產(chǎn)，事實(shí)上，世界上很多民族都形成了自己的醫(yī)學(xué)傳統(tǒng)。我們今天所流行的“西醫(yī)”，也是產(chǎn)生于歐洲傳統(tǒng)的醫(yī)學(xué)，并流行于今天的世界。

當(dāng)我們強(qiáng)調(diào)民族性的時(shí)候，我們也就強(qiáng)調(diào)了“獨(dú)有性”，我們在事實(shí)上也就承認(rèn)了其“相對較小的地域性”概念。站在投資的角度，這就以為這相對較小的市場，相對較小的空間?；蛟S，這并不是一個(gè)很讓人那么興奮的結(jié)果，但也是一個(gè)必須承認(rèn)的事實(shí)。討論這個(gè)問題，是因?yàn)槲覀儗⒂纱艘瓿鲆粋€(gè)投資中藥的前提：中藥的未來方向在哪里？如果我們無法清晰地回答這個(gè)問題，我們很難在投資的時(shí)候選擇正確的方向，并以此為依據(jù)選擇出正確的投資標(biāo)的。畢竟，沙灘上是無法建成高樓大廈的。

從目前的環(huán)境看，中醫(yī)的發(fā)展方向可以歸納為三點(diǎn)：1、中醫(yī)保健化；2、中醫(yī)傳統(tǒng)化；3、中醫(yī)現(xiàn)代化。從我個(gè)人的角度看，中醫(yī)西方化似乎是最佳選擇：中醫(yī)屬于經(jīng)驗(yàn)科學(xué)范疇，如果能有效地吸收西方的科學(xué)概念，必將會發(fā)揚(yáng)光大！這是對中醫(yī)的“揚(yáng)棄”，是對中醫(yī)的發(fā)展，也應(yīng)該是中醫(yī)的未來發(fā)展方向！

中醫(yī)保健化是目前最流行的概念。作為普通消費(fèi)者，我們在市場上可以很容易地發(fā)現(xiàn)各種“中醫(yī)應(yīng)用概念”：從中醫(yī)的洗發(fā)、護(hù)膚，到中醫(yī)養(yǎng)生、保健食品等等，不一而足。這種流行的方法是對中醫(yī)最簡單的應(yīng)用，其利用的就是國民對傳統(tǒng)文化的信任，并從中獲利。遺憾的是，這種應(yīng)用的推廣人群未必真正了解中醫(yī)的內(nèi)涵，他們更多地打著中醫(yī)的旗號，著眼點(diǎn)完全落在了利潤上面（注意，此處強(qiáng)調(diào)的是完全二字）。流行的概念雖然深入人心，但卻未必正確；流行的產(chǎn)品雖然很多，但卻未必長久。這種公司是無法為投資者提供長期回報(bào)的，他們更多地強(qiáng)調(diào)“流行”二字，強(qiáng)調(diào)的是短期利潤。因此，這種公司也就不會納入我的投資范疇。

中醫(yī)傳統(tǒng)化突出的是“發(fā)揚(yáng)傳統(tǒng)醫(yī)學(xué)”的聲音。這種聲音，強(qiáng)調(diào)自己屬于“傳統(tǒng)文化的保護(hù)者”的身份，試圖喚起國人對傳統(tǒng)的回歸，事實(shí)上，利用的僅僅是國人的民族情緒而已，對中醫(yī)的發(fā)展未必有幫助。中醫(yī)屬于經(jīng)驗(yàn)科學(xué)范疇，但是，在科學(xué)概念廣為普及的今天，人們會越來越迷惑于“經(jīng)驗(yàn)”二字，人們更愿意清楚地看到“事物之間存在的因果關(guān)系”。舉個(gè)簡單的例子：很多人對于慢性病、非突發(fā)性疾病采用中醫(yī)保守療法，但是，對于急性的突發(fā)病、急癥、重大病癥，人們更愿意選擇西醫(yī)，更信賴那種直觀的治療方法。這種區(qū)別自然涉及到兩種醫(yī)學(xué)的差別，在我看來，此中也包含對中醫(yī)“模糊的經(jīng)驗(yàn)概念”所存的不信任。如果我們再繼續(xù)保留簡單的傳統(tǒng)經(jīng)驗(yàn)方法，我們很難將中醫(yī)作為一種普遍的醫(yī)療方法保留并發(fā)展下去，我們也就只能無奈地面對中醫(yī)的式微之勢。

中醫(yī)西方化強(qiáng)調(diào)的是將西醫(yī)的科學(xué)方法引入中醫(yī)理論中，將經(jīng)驗(yàn)科學(xué)逐步發(fā)展為理論科學(xué)。舉個(gè)簡單的例子：當(dāng)我們在砂鍋里投入20多種藥材的時(shí)候，目前的中醫(yī)理論很難清晰地說明究竟是哪種藥材的哪種成分發(fā)揮作用，我們只能簡單地回答：君臣、主輔之道。這種模糊概念是無法再今天的世界里繼續(xù)下去的，我們必須能清晰地回答其中存在的因果關(guān)系，指出藥材成分與治療作用之間的關(guān)系，指出配方的作用究竟來自于那里。如果我們可以成功地引入西醫(yī)的科學(xué)方法，將你變成理論，我們就可以為中醫(yī)提供更為廣闊的發(fā)展空間，將傳承5000年的文化發(fā)揚(yáng)光大，這才是我們對傳統(tǒng)文化的貢獻(xiàn)。

上述內(nèi)容就是我在選擇中醫(yī)類上市公司所奉行的前提。以此為出發(fā)點(diǎn)，我選擇以下公司作為中藥類公司的點(diǎn)評對象（由于篇幅所限，在此僅選擇四家公司點(diǎn)評）：同仁堂，康美藥業(yè)，天士力，康緣藥業(yè)。

一、同仁堂

同仁堂是中國傳統(tǒng)醫(yī)學(xué)傳承的代表之一，也是遵循中醫(yī)傳統(tǒng)化的典型。同仁堂集團(tuán)在國內(nèi)、乃至海外華人中擁有很高的聲譽(yù)，集團(tuán)在香港、上海各擁有一家上市公司，但是，整個(gè)集團(tuán)的發(fā)展最多能用“按部就班”來形容。所謂的按部就班可以理解為：1、銷售收入始終未能出現(xiàn)快速增長的態(tài)勢（如果查看各證券公司在過去5年所推出的分析報(bào)告，就應(yīng)該理解市場對它的期望是多么地高）；2、綜合費(fèi)用率始終無法體現(xiàn)集約化效應(yīng)，按部就班地增長帶來按部就班的費(fèi)用增長；3、利潤保持較低增速。

這種現(xiàn)象是可以理解的，在我看來，在未來幾年中，這種現(xiàn)象必然會保持下去。原因很簡單：1、同仁堂缺乏有競爭力的產(chǎn)品。同仁堂的配方在建國初的“公私合營”過程中已經(jīng)完全公開，所以，公開的配方必然導(dǎo)致技術(shù)壁壘的消失，也就導(dǎo)致產(chǎn)品保護(hù)壁壘的消失。以六味地黃丸為例，同仁堂的產(chǎn)品銷售排名在過去的5年中快速下降，早已不復(fù)當(dāng)年之勇。雖然網(wǎng)絡(luò)上炒作其看家產(chǎn)品“安宮牛黃”，但這種適用于急癥的產(chǎn)品所帶來的收入，難以解決整體收入快速增長的問題。對于一個(gè)醫(yī)藥公私來說，沒有保護(hù)性的產(chǎn)品，就沒有市場競爭力，就沒有投資價(jià)值。2、同仁堂的管理始終無法突破國有體制的束縛。雖然同仁堂集團(tuán)在香港、上海各擁有一家上市公司，而且上市時(shí)間較長，但其管理體制卻在過去的10年內(nèi)沒有真正變化。固守著傳統(tǒng)的“現(xiàn)金交易”的傳統(tǒng)，也就意味著公司始終無法利用現(xiàn)代商業(yè)物流的作用，固步自封等于落后。雖然，各大證券公司在過去幾年的報(bào)告中始終強(qiáng)調(diào)“管理體制改革將帶來銷售變化”，但我們在事實(shí)上卻始終無法見到任何真正的變化。因此，我對同仁堂這種公司抱著“敬而遠(yuǎn)之”的態(tài)度：我尊敬它們所代表的傳統(tǒng)文化，但我不會作為投資者長期擁有這類不會帶來豐厚回報(bào)的公司。

二、康美藥業(yè)

康美藥業(yè)是最近3年里比較引人注目的公司。從市場的角度看，康美的“中藥飲片”是一個(gè)比較獨(dú)特的概念（同仁堂同樣擁有這類產(chǎn)品，但卻無法實(shí)現(xiàn)規(guī)模銷售，也無法吸引市場眼光），但是，市場似乎更關(guān)注康美最近兩次再融資投資項(xiàng)目的潛力：中藥材交易市場。從康美的實(shí)際操作看，從2008年底開始的大量囤積中藥材的行為，為康美帶來了豐厚的回報(bào)，這讓市場憧憬在介入安國、普寧、蓮花市場等行動后，公司會出現(xiàn)爆發(fā)性增長，并為投資者帶來巨大的投資回報(bào)。從股價(jià)的變動看，似乎這正在成為現(xiàn)實(shí)。

但我更關(guān)注的是公司的利潤在未來3年乃至長遠(yuǎn)的變化中是否可以出現(xiàn)可持續(xù)性增長。

在我看來，當(dāng)康美藥業(yè)的銷售收入中的藥材交易部分的比例增加的時(shí)候，特別是康美作為主動交易商所帶來的收入比例大幅增加的時(shí)候，康美藥業(yè)的性質(zhì)也在發(fā)生變化：從醫(yī)藥行業(yè)向流通行業(yè)轉(zhuǎn)變，由此帶來的第一個(gè)變化就應(yīng)該是公司的評估方法、評估基準(zhǔn)隨之發(fā)生變化。其次，我們應(yīng)該看到：主動性交易雖然可能帶來較大的交易性收益，但也必然帶來較大的交易性風(fēng)險(xiǎn)。換句話說，當(dāng)我們愿意享受囤積三七、人參、蟲草所帶來的交易利潤的時(shí)候，我們也必須面對“囤積中藥材所帶來的風(fēng)險(xiǎn)”。遺憾的是，市場更多地關(guān)注利潤，而有意無意地忽略了風(fēng)險(xiǎn)的存在（在我看來，主動性忽略占據(jù)更大的成分)。

其中藥飲片的收入也被市場認(rèn)定為具有較大增長空間的產(chǎn)品。從直觀的角度看，這是成立的。但是，投資者忽略了這種增長背后的代價(jià)：大量的資金投入與較長的等待時(shí)間。換句話說，這種產(chǎn)品的銷售并不具備藥品的最大特性：技術(shù)壁壘！康美的中藥飲片的銷售更多地體現(xiàn)“商品型企業(yè)的銷售特點(diǎn)”：1、較低的技術(shù)壁壘，2、較高的資金投入，3、較激烈的市場競爭，4、較高的維持費(fèi)用。這種類型的公司，是無法與那些建立在“技術(shù)壁壘”基礎(chǔ)上的公司進(jìn)行長期競爭的。事實(shí)上，康美藥業(yè)正在準(zhǔn)備又一次再融資，而這種融資行為將長期存在于該公司的經(jīng)營模式中。

三、天士力

這是我比較偏愛的一家公司。作為中藥現(xiàn)代化的代表之一，復(fù)方丹參滴丸在FDA二期臨床的成功的確可以稱之為一個(gè)里程碑。當(dāng)然，我們必須清醒地認(rèn)識到：二期臨床的成功僅僅是第一步，如果投資者將之作為買入并持有的理由，那是遠(yuǎn)遠(yuǎn)不充分的。如果我們將希望建立在“復(fù)方丹參滴丸在美國的銷售收入”，那我們或許還要等上5年！

我所關(guān)注的是：1、復(fù)方丹參滴丸的有效性。在國內(nèi)超過10億的年銷售收入、超過10年的銷售時(shí)間、FDA二期的成功表明，該藥品是一種有效產(chǎn)品！這就奠定了天士力的投資基礎(chǔ)。如果我們考慮到國家基本藥目錄的作用，我們可以期待這種藥品為天士力在未來5年內(nèi)帶來較高的收入增長。相比之下，其競爭性產(chǎn)品，如復(fù)方丹參片，的銷售收入、知名度、銷售范圍實(shí)在無法與之相提并論，在未來行業(yè)集中的趨勢下，無法構(gòu)成挑戰(zhàn)的理由。2、后續(xù)產(chǎn)品的有效性。在過去的5年中，天士力在中藥注射液、生物產(chǎn)品、慢性心血管病的普藥方面，做出了大量的投資。這里，存在著一好、一壞兩個(gè)消息：壞消息是過去5年只見投入未見產(chǎn)出，好消息是未來3年中可能（仍然是可能）會為投資者帶來回報(bào)。3、銷售體制的有效性。天士力已經(jīng)建立起全國性的銷售網(wǎng)絡(luò)，這對新醫(yī)改后的產(chǎn)品銷售將發(fā)揮較大的作用，特別是渠道下沉的作用更加明顯。

四、康緣藥業(yè)

這是我最偏愛的公司。原因十分簡單：公司的銷售產(chǎn)品、在研產(chǎn)品具有較高的技術(shù)壁壘，公司的管理比較清晰透明。遺憾的是，公司的銷售始終存在較大的缺陷。雖然在過去的5年中，公司多次對銷售體制進(jìn)行了人事、管理改革，但我們只能說“有一定成效”。但即使如此，我也愿意長期持有公司的股票，等待公司經(jīng)營為我所帶來的收益。

公司的產(chǎn)品是一流的。桂枝茯苓膠囊、散結(jié)陣痛膠囊都是比較經(jīng)典的婦科藥品，但是，公司擁有好產(chǎn)品卻賣不出好價(jià)錢。桂枝茯苓膠囊采用的是傳統(tǒng)驗(yàn)方，它的競爭對手是桂枝茯苓丸、桂枝茯苓片，因?yàn)樗幤烦煞值囊恢滦?，該產(chǎn)品難以獲得巨大的突破，但是，憑借公司的知名度，該產(chǎn)品的銷售應(yīng)該不止目前的水平，應(yīng)該還有一定的增長潛力，當(dāng)然，這有待于公司在銷售方面的改善。為公司帶來巨大效益的產(chǎn)品應(yīng)該歸功于熱度寧的推廣。作為中藥注射劑，該產(chǎn)品在過去3年的銷售實(shí)現(xiàn)了幾何增長，年年翻倍。這應(yīng)該歸功于產(chǎn)品的技術(shù)壁壘所帶來的效益。1、產(chǎn)品的有效性：中藥注射液對病毒防治有著西藥注射液難以匹敵的優(yōu)勢?？稻壴诖诉M(jìn)行了進(jìn)一步的藥理明晰，為市場的普遍推廣奠定了基礎(chǔ)。2、產(chǎn)品的安全性：抗生素的副作用是非常大的，但由于人們的認(rèn)識以及新聞的忽視，我們放棄了報(bào)道而去關(guān)注中藥注射液的安全性?？上驳氖牵瑹岫葘幵谒钠谂R床的千例實(shí)驗(yàn)中，副作用不足5‰，遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于目前普遍使用的各種中藥抗病毒注射劑以及抗生素注射劑，為市場的普遍推廣提供了保障。3、產(chǎn)品的替代性。熱度寧的成分清晰明確，生產(chǎn)方式科學(xué)有效，這些都有利于對市場目前使用的雙黃連、柴胡注射劑等產(chǎn)品進(jìn)行有效替代。公司目前報(bào)批的中藥注射劑有2種，其中的銀杏內(nèi)酯的應(yīng)用范圍、市場容量值得期待。提及這點(diǎn)的原因是：我相信公司在熱度寧的成功可以被復(fù)制到其它中藥注射劑當(dāng)中，從而為投資者帶來巨大的回報(bào)。

在目前的A股市場中，中藥類公司的數(shù)目是比較多的，但是其中可以用魚龍混雜來形容。大部分公司都是依靠有限的一兩種產(chǎn)品打天下，根本不具備持續(xù)競爭能力或研發(fā)能力；或者說，有限的銷售收入也無法為公司提供足夠的抗風(fēng)險(xiǎn)能力，也就無法保護(hù)投資者的利益。更有甚者，部分公司為了特定的目的，故意操縱會計(jì)報(bào)表來愚弄投資者。我只能希望大家能夠擦亮自己的眼睛，從長期投資中獲取合理的收益，而不是在短線操作中去追逐風(fēng)險(xiǎn)收益。