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sanmin 2010-05-26

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新形勢(shì)下多種融資方式的比較與選擇

發(fā)布時(shí)間: 2005-3-22　　查看: 684次

　【主要觀點(diǎn)】隨著宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)和證券市場(chǎng)的變化，上市公司的融資環(huán)境已經(jīng)發(fā)生重大變化并對(duì)上市公司再融資提出了新的要求；增發(fā)和配股的成本并不低廉，預(yù)計(jì)在今后一段時(shí)期內(nèi)并非上市公司融資的最佳選擇；從融資成本、規(guī)模和靈活性等來(lái)看，可轉(zhuǎn)換債券具有明顯優(yōu)勢(shì)，值得上市公司積極選用；根據(jù)環(huán)境特點(diǎn)和自身?xiàng)l件以及發(fā)展需要量體裁衣，才能制定出最適合自己的融資方案。



　　今年2月以來(lái)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)陸續(xù)頒布了《上市公司新股發(fā)行管理辦法》、《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券實(shí)施辦法》、《超額配售選擇權(quán)試點(diǎn)意見(jiàn)》等融資法規(guī)，初步建立了以配股，增發(fā)新股及發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券為主的多元化融資體系。隨著我國(guó)加入WTO，國(guó)內(nèi)宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)、上市企業(yè)面臨的行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)形勢(shì)和證券市場(chǎng)形勢(shì)都將發(fā)生重大變化。近幾個(gè)月來(lái)，國(guó)有股減持、部分上布公司業(yè)績(jī)下滑和違規(guī)案例的暴光，影響了投資者對(duì)上市公司和證券市場(chǎng)的信心，二級(jí)市場(chǎng)持續(xù)低迷，一級(jí)市場(chǎng)上市公司再融資受到“冷遇”?？傊?，上市公司的融資環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了很大的變化，如何在新的環(huán)境條件下選擇最適合自己的融資方式，這是許多上市公司共同關(guān)心的話題。

第一部分  融資環(huán)境的變化及其影響

    一、融資環(huán)境的變化

    1、宏觀經(jīng)濟(jì)形勢(shì)的變化
　　美國(guó)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)自去年底來(lái)明顯放慢，從美聯(lián)儲(chǔ)公布的經(jīng)濟(jì)調(diào)查報(bào)告看，今年初以來(lái)，美國(guó)經(jīng)濟(jì)一直處于低增長(zhǎng)和停滯狀態(tài)，今年來(lái)美聯(lián)儲(chǔ)在短期內(nèi)連續(xù)八次下調(diào)基準(zhǔn)利率，但成效至今仍不明顯。在消費(fèi)需求不振的同時(shí)，投資者對(duì)銀行貸款的需求也在萎縮，加上最近“911”恐怖襲擊造成的沉重打擊，美國(guó)經(jīng)濟(jì)正在走入經(jīng)濟(jì)周期的低谷，并且有可能維持較長(zhǎng)一段時(shí)間。由于美國(guó)經(jīng)濟(jì)在世界經(jīng)濟(jì)中占有重要地位，美國(guó)經(jīng)濟(jì)陷入低谷將使世界經(jīng)濟(jì)的發(fā)展速度放慢，日本經(jīng)濟(jì)長(zhǎng)期以來(lái)處于低增長(zhǎng)甚至負(fù)增長(zhǎng)狀態(tài)，由于美國(guó)和日本是我國(guó)最重要的貿(mào)易伙伴國(guó)，因此美國(guó)和日本的經(jīng)濟(jì)下滑和世界經(jīng)濟(jì)的不景氣將對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生重大的影響。   　　我國(guó)要想在世界經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)不景氣的外部環(huán)境下，保持較高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率，有一定的難度，尤其是目前經(jīng)濟(jì)發(fā)展中存在諸多結(jié)構(gòu)性矛盾?？傊?，對(duì)我國(guó)經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)只能是謹(jǐn)慎的樂(lè)觀。
   　　我國(guó)加入WTO后，外資券商將首先進(jìn)入一級(jí)市場(chǎng)，外資券商的介人，將在承銷方式，品種、業(yè)務(wù)等方面帶來(lái)一些新的變化，未來(lái)的上市公司融資業(yè)務(wù)將更加豐富多彩。同時(shí)加入WTO對(duì)于部分上市公司而言如港口、紡織等是“利好”，但對(duì)大多數(shù)公司來(lái)說(shuō)，意味著更加激烈和殘酷的競(jìng)爭(zhēng)，發(fā)展壓力將更大。

   2，證券市場(chǎng)的重大變化
　　今年來(lái)，我國(guó)證券市場(chǎng)發(fā)生了一系列重大變化，其中以下幾點(diǎn)尤其引人注意：
    　　證券市場(chǎng)的市場(chǎng)化進(jìn)程正在加速。今年來(lái)中國(guó)證監(jiān)會(huì)出臺(tái)了一系列的政策規(guī)定，逐漸完善了核準(zhǔn)制下的各種規(guī)章制度，一級(jí)市場(chǎng)上己經(jīng)從企業(yè)改制，發(fā)行定價(jià)到信息披露等各個(gè)方面初步建立了市場(chǎng)化的運(yùn)作機(jī)制。同時(shí)，監(jiān)管部門也加強(qiáng)了對(duì)市場(chǎng)的監(jiān)管力度和違規(guī)查處力度，預(yù)計(jì)今后監(jiān)管和查處的力度會(huì)越來(lái)越大，民事賠償制度也將出臺(tái)。上市公司的融資渠道和手段雖然增加了，但是只有規(guī)范運(yùn)作、業(yè)績(jī)良好的公司才能獲得市場(chǎng)的認(rèn)可和支持，才能充分運(yùn)用各種融資方法。這就會(huì)形成“好的越好、壞的越壞”的局面。
   　　投資者對(duì)證券市場(chǎng)、對(duì)上市公司和中介機(jī)構(gòu)的信心降低到前所未有的低點(diǎn)。今年以來(lái)，部分上市公司，會(huì)計(jì)師事務(wù)所和券商嚴(yán)重違規(guī)案件的暴光，億安科技股價(jià)操縱，銀廣廈虛構(gòu)巨額利潤(rùn)、一些上市公司剛?cè)谫Y完就預(yù)警甚至預(yù)虧、部分上市公司巨額資金閑置和委托理財(cái)?shù)仁录┞对趶V大投資者面前，投資者對(duì)我國(guó)證券市場(chǎng)中存在的不規(guī)范問(wèn)題有了較多和較深刻的認(rèn)識(shí)，對(duì)上市公司的業(yè)績(jī)的真實(shí)性、融資需求和投資收益的可信性以及中介機(jī)構(gòu)的可信性產(chǎn)生疑心，投資者更加謹(jǐn)慎和理性了。由于整個(gè)證券市場(chǎng)、上市公司和中介機(jī)構(gòu)的群體形象都受到了各種違規(guī)行為的負(fù)面影響，投資者的投資信心受到了打擊，投資熱情低落，加上國(guó)有股按發(fā)行價(jià)格減持等因素的影響，一段時(shí)間以來(lái)，上市公司再融資的難度將大大增加。一度出現(xiàn)在二級(jí)市場(chǎng)上，不少上市公司的配股或者增發(fā)剛剛公布即遭到市場(chǎng)投資者拋售就說(shuō)明了這一點(diǎn)。
   　　機(jī)構(gòu)投資者成為市場(chǎng)的主導(dǎo)力量，投資理念趨于長(zhǎng)期化。近年來(lái)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)加快了機(jī)構(gòu)投資者的培育，保險(xiǎn)基金、養(yǎng)老基金等逐漸進(jìn)入證券市場(chǎng)，機(jī)構(gòu)投資者在市場(chǎng)中的影響和地位日益重要。目前開(kāi)放式基金如華安創(chuàng)新基金、南方穩(wěn)健成長(zhǎng)基金很快將進(jìn)入證券市場(chǎng)，大多數(shù)投資基金都提出要注重長(zhǎng)期投資，因此具有良好成長(zhǎng)性的企業(yè)必然是這類投資者的投資重點(diǎn)，換言之，那些業(yè)績(jī)較差，增長(zhǎng)潛力低的企業(yè)將難以獲得戰(zhàn)略投資者的支持，因而在未來(lái)的融資活動(dòng)和企業(yè)發(fā)展中難以獲得足夠的動(dòng)力。

    二、新的融資環(huán)境對(duì)上市公司提出了新的要求

　　宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境和企業(yè)融資環(huán)境的變化，在為上市公司提供更多融資渠道的同時(shí)，相應(yīng)地對(duì)上市公司也提出了新的更嚴(yán)格的要求。首先，要求上市公司加快發(fā)展速度，盡快提升企業(yè)質(zhì)量，擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模，增強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)能力，迎接更加激烈的競(jìng)爭(zhēng)。其次是要求上市公司注重盈利和分紅，必須充分考慮公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和股東利益。原證監(jiān)會(huì)主席周道炯最近就指出“上市公司一定要有退出機(jī)制，能進(jìn)能退，一定要給股東分紅?，F(xiàn)在有些上市公司不分紅，專圈錢，這是短見(jiàn)的融資。”從實(shí)際來(lái)看，目前我國(guó)上市公司的分紅的比例和幅度是比較小的，據(jù)統(tǒng)計(jì)，今年中期僅有56家公司擬拿出“真金白銀”回報(bào)投資者，還不到上市公司總數(shù)的5％。不分紅或者少分紅可能是許多公司降低股權(quán)融資成本的重要方法，但是這種只顧眼前、長(zhǎng)期不分紅或者分紅少，最終將面臨越來(lái)越多的社會(huì)壓力。第三，要求上市公司調(diào)整融資策略，不能再認(rèn)為股權(quán)融資是一種低成本、無(wú)限度的融資，而要根據(jù)公司特點(diǎn)和生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)需要進(jìn)行理性融資，充分運(yùn)用多種融資手段盡可能低成本的融資，將募集資金真正運(yùn)用好、創(chuàng)出效益。第四，上市公司還需要樹(shù)立良好的公眾形象，爭(zhēng)取獲得市場(chǎng)和投資者的認(rèn)同和支持，這樣才能在激烈的競(jìng)爭(zhēng)中及時(shí)籌集資金、抓住機(jī)遇，快速發(fā)展并競(jìng)爭(zhēng)求勝。

第二部分  上市公司融資方式的比較

    　　目前我國(guó)上市公司可以采取的融資方式有：配股、增發(fā)、可轉(zhuǎn)換債券、公司債券、銀行貸款和公積金轉(zhuǎn)增股本以及商業(yè)信用等。其中，發(fā)行公司債券有政策方面的限制，實(shí)際上很少運(yùn)用；銀行貸款是目前債務(wù)融資的主要方式，其優(yōu)點(diǎn)是只要企業(yè)效益良好、融資較容易，且融資時(shí)間短、手續(xù)相對(duì)簡(jiǎn)單和所需費(fèi)用少，缺點(diǎn)是一般要提供抵押或者擔(dān)保，融資規(guī)模有限，還款付息壓力大，存在財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。而公積金轉(zhuǎn)贈(zèng)股本作為一種內(nèi)部融資手段，也是上市公司經(jīng)常運(yùn)用的融資方式，具有成本低，速度快的優(yōu)點(diǎn)，但是其融資規(guī)模較小，而且要求上市公司業(yè)績(jī)良好，有豐厚的公積金積累，商業(yè)信用的成本低廉，但融資時(shí)間很短，對(duì)公司的資信要求較高。目前上市公司的再融資方式主要有三種：配股、增發(fā)和可轉(zhuǎn)換債券，在核準(zhǔn)制框架下，這三種融資方式都是由證券公司推薦、中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)行審核委員會(huì)審核、發(fā)行人和主承銷商確定發(fā)行規(guī)模、發(fā)行方式，發(fā)行價(jià)格。證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)等證券發(fā)行制度，這三種再融資方式有相通的一一面，又存在許多差異，這些差別是上市公司選擇再融資方式的主要依據(jù)。下面我們主要對(duì)這三種融資方式進(jìn)行比較。

    一、融資條件
   　　為了保證資金的有效使用及安全性，有關(guān)規(guī)定分別通過(guò)凈資產(chǎn)收益率，以往分紅情況及融資時(shí)間間隔等方面嚴(yán)格規(guī)定了再融資的硬性指標(biāo)（參見(jiàn)表1）。
   　　從凈資產(chǎn)收益率來(lái)看，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的要求最高，配股次之，增發(fā)要求最低。如配股和增發(fā)要求“公司最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率平均不低于6％”（增發(fā)還有放寬要求的例外條款：即如果不滿足6％條件，但公司具有良好的經(jīng)營(yíng)與發(fā)展前景，且增發(fā)完成當(dāng)年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于發(fā)行前一年的水平的也可增發(fā)）?？赊D(zhuǎn)換債券則要求“最近3年連續(xù)盈利：且最近3年凈資產(chǎn)收益率平均在10％以上；屬于能源，原材料，基礎(chǔ)設(shè)施類的公司可以略低”。
   　　從融資前是否有現(xiàn)金分紅來(lái)看，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券對(duì)現(xiàn)金分紅的要求比發(fā)行新股要嚴(yán)格。配股和增發(fā)要求披露公司現(xiàn)金分紅信息，對(duì)于最近三年未分紅派息但能給予合理解釋的，原則上仍可配股或增發(fā)。而發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券要求最近三年特別是近一年必須有現(xiàn)金分紅。因此，上市公司上一會(huì)計(jì)年度有現(xiàn)金分紅，才可以考慮發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，否則只能選擇配股或增發(fā)來(lái)融資。
   　　再看融資時(shí)間間隔，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券優(yōu)勢(shì)十分明顯。配股要求距前次發(fā)行至少應(yīng)間隔一個(gè)會(huì)計(jì)年度，增發(fā)只要求距前次發(fā)行的時(shí)間間隔至少一年，而發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券就沒(méi)有時(shí)間間隔要求。當(dāng)前己公告的37家擬發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的上市公司中，不少上市公司就是基于融資時(shí)間間隔的考慮而選擇該方式。
　　總的來(lái)看，增發(fā)的條件最為寬松，大部分公司均滿足其要求：而可轉(zhuǎn)換債券的條件最嚴(yán)格，囚此符合發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券條件的公司并不多，根據(jù)港澳資訊統(tǒng)計(jì)，僅有114家上市公司滿足要求，只占全部上市公司的10％。
表1     三種融資方式的融資條件比較


增   發(fā)
配    股
可轉(zhuǎn) 換債券





對(duì)公司盈利

能力的要求
最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度扣除非經(jīng)常損益后的掙資產(chǎn)收益率平均不低于6％，若低于6％，則發(fā)行當(dāng)年加權(quán)凈資產(chǎn)收益率應(yīng)不低于發(fā)行前一年的水平
最近3個(gè)會(huì)計(jì)年度除非經(jīng)常性損益后的凈資產(chǎn)收益率平均氏于6％
近3年連續(xù)盈利，且最近3年凈資產(chǎn)利潤(rùn)率平均在10％以上，屬于能源、原材料、基礎(chǔ)設(shè)施類公司可以略低，但是不得氏于7％

對(duì)分紅派息的要求
近三年有分紅
近三年有分紅
最近三年特別是最近一年應(yīng)有現(xiàn)金分紅

距前次發(fā)行的時(shí)間間隔
12個(gè)月
一個(gè)完整會(huì)計(jì)年度
沒(méi)有具體規(guī)定

發(fā)行對(duì)象
原有股東和新增投資者
原有股東
原有股東或新增投資者

發(fā)行價(jià)格
以以下條件為原則：

1．   發(fā)行金額不超過(guò)上年凈資產(chǎn)

2．   發(fā)行后資產(chǎn)負(fù)債率≤60%

3．   發(fā)行市贏率證監(jiān)會(huì)內(nèi)部控制為20倍
高于每股掙資產(chǎn)而低于二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格，原則上不低于二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格的70％，并與主承銷商協(xié)商確定
以公布募集說(shuō)明書(shū)前30個(gè)交易日公司股票的平均收盤價(jià)格為基礎(chǔ)，上浮一定幅度

發(fā)行數(shù)量
根據(jù)募集資金數(shù)額和發(fā)行價(jià)格調(diào)整
不超過(guò)原有股本的30％，在發(fā)起人現(xiàn)金足額認(rèn)購(gòu)的情況下，可超過(guò)30％的上限，但不得超過(guò)100％
億元以上，上限為發(fā)行人凈資產(chǎn)的40％或公司資產(chǎn)總額的70％的低者

發(fā)行方式
網(wǎng)上和網(wǎng)下同時(shí)投標(biāo)詢價(jià)
網(wǎng)上向原公眾股東配售，網(wǎng)下向高管或職工配售
網(wǎng)上或網(wǎng)下、網(wǎng)下結(jié)合

發(fā)行后的盈利要求
發(fā)行完成當(dāng)年加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率不低于前一年的水平
不低于銀行同期存款利率
足以支付債券利息

嚴(yán)格程度
增發(fā)〈配股〈可轉(zhuǎn)換債券



    二、融資成本
   　　增發(fā)和配股都是發(fā)行股票，由于配股面向老股東，操作手續(xù)相對(duì)簡(jiǎn)便，發(fā)行難度相對(duì)低…一點(diǎn)，兩者的融資成本差距不大，股票融資的成本取決于發(fā)行價(jià)格。發(fā)行費(fèi)用。每年紅利以及紅利增長(zhǎng)率等因素，而每年紅利以及紅利增長(zhǎng)率是主要因素，上市公司可以通過(guò)控制這兩個(gè)因素未控制股票融資的實(shí)際成本，若紅利增長(zhǎng)緩慢，公司分配紅利也很少，則股權(quán)融資的成本很小，在這方面上市公司擁有很大的主動(dòng)權(quán)。
   　　上市公司發(fā)行股票融資的實(shí)際成本和承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)，短期內(nèi)不一定比債務(wù)融資的高。但是，如果上市公司長(zhǎng)期不分配股利或者分配很少，則將影響它的投資價(jià)值和股價(jià)、市場(chǎng)形象、再融資的能力。出于市場(chǎng)和股東的壓力，上市公司不得不保持一定的分紅水平，理論上看，股票融資成本和風(fēng)險(xiǎn)并不低。
   　　目前銀行貸款利率為6.2％，由于銀行貸款的手續(xù)費(fèi)等相關(guān)費(fèi)用很低，若以0.1％計(jì)算，其融資成本為6.3％?？赊D(zhuǎn)換債券的利率，一般在1％-2％之間，平均按1.5％計(jì)算，但出于發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券需要支付承銷費(fèi)等費(fèi)用（承銷費(fèi)在1.5％-3％，平均不超過(guò)2.5％），其費(fèi)用比率估計(jì)為3.5％，因此可轉(zhuǎn)換債券若不轉(zhuǎn)換為股票，其綜合成本約為2.2％（可轉(zhuǎn)換債券按5年期計(jì)算），大低于銀行貸款6.3％的融資成本。同時(shí)公司支付的債息可在公司所得稅前列支等債息抵稅，但如果可轉(zhuǎn)換債券全部或者部分轉(zhuǎn)換為股票，其成本則要考慮公司的分紅水平等因素，不同的公司，其融資成本也有所差別，且具有一定的不確定性。
   　　下面我們以深萬(wàn)科為例，對(duì)其各種融資方式的成本作一測(cè)算。深萬(wàn)科2001年7月公告，擬以不超過(guò)1.5％的利率，發(fā)行15億可轉(zhuǎn)換債券，該公司近年每股盈利增長(zhǎng)較穩(wěn)定， 98年到2000年每股收益依次為0.407、0.42、0.477元，平均增長(zhǎng)率8％， 2000年每股紅利0.18元，8月份該股平均股價(jià)14.3元，假定其增發(fā)每服價(jià)格為12元，可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)股價(jià)格為16元，手續(xù)費(fèi)率按3．5％算，增發(fā)和可轉(zhuǎn)換債券（全部轉(zhuǎn)換為股票）的融資成本分別為9.7％，9.17％，再?gòu)幕I集相同資金所需的股本來(lái)看，同樣是15億，增發(fā)需要的股本是1．25億股，而可轉(zhuǎn)換債券所需股本明顯較少，僅0.9375億，節(jié)約了25％的股本。綜合未看，可轉(zhuǎn)換債券的融資成本相對(duì)較低，銀行貸款次之，配股和增發(fā)的融資成本相對(duì)較高。
表2  融資成本的比較（以深萬(wàn)科為例）


可轉(zhuǎn)換債券
銀行貸款
配股
增發(fā)

融資成本
約2．2％-9.17％
4.22％
9．7％
9．7％

    三、優(yōu)缺點(diǎn)比較

    1、銀行借款
   　　其優(yōu)勢(shì)表現(xiàn)在：融資成本相對(duì)較低，運(yùn)營(yíng)良好的公司債務(wù)到期時(shí)可以再續(xù)；      利息可以帶來(lái)稅收好處；借債的方式靈活，可供選擇的余地較大。其不利因素是：需要資產(chǎn)做抵押；債券人往往會(huì)提出非?？量痰馁J款條件。
   2、增發(fā)和配股
   　　配股由于不涉及新老股東之間利益的平衡，因此操作簡(jiǎn)單，審批快捷，是上市公司最為熟悉的融資方式。
　　增發(fā)是向包括原有股東在內(nèi)的全體社會(huì)公眾發(fā)售股票，其優(yōu)點(diǎn)在于限制條件較少，融資規(guī)模大。增發(fā)比配股更符合市場(chǎng)化原則，更能滿足公司的籌資要求，但與配股相比，本質(zhì)上沒(méi)有大的區(qū)別，都是股權(quán)融資，只是操作方式上略有不同而已。
   　　增發(fā)和配股作為股權(quán)融資，其優(yōu)點(diǎn)表現(xiàn)在：1．不需要支付利息，公司只有在贏利并且有充足現(xiàn)金的情況下才考慮是否支付股利，而支付與否及支付比率的決定權(quán)由公司董事會(huì)掌握；2．無(wú)償還本金的要求，在決定留存利潤(rùn)和現(xiàn)有股東配售新股時(shí)，董事會(huì)可以自主掌握利潤(rùn)留存和配售的比例及時(shí)機(jī)，而且運(yùn)作成本較低。
3．由于沒(méi)有利息支出，經(jīng)營(yíng)效益要優(yōu)于舉債融資。
   　　增發(fā)和配股共同缺點(diǎn)是：1、融資后由于股本大大增加，而投資項(xiàng)目的效益短期內(nèi)難以保持相應(yīng)的增長(zhǎng)速度，企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)指標(biāo)往往彼稀釋而下滑，可能出現(xiàn)融資后效益反而不如融資前的現(xiàn)象，從而嚴(yán)重影響公司的形象和股價(jià)。并且，作為股權(quán)融資，由于股權(quán)的稀釋還可能使得老股東的利益尤其是控股權(quán)受到不利影響。2。融資的成本較高，通常為融資額的5％～10％。3，要考慮是否會(huì)影響現(xiàn)有股東對(duì)公司的控制權(quán)。4，股利只能在稅后利潤(rùn)中分配，因此它不如舉債能獲得減稅的好處。
   3、可轉(zhuǎn)換債券
   　　可轉(zhuǎn)換債券兼具股票和債券的特點(diǎn)，當(dāng)股市低迷時(shí)，投資者可選擇享受利息收益；當(dāng)股市看好時(shí)，投資者可將其賣出獲取價(jià)差或者轉(zhuǎn)成股票，享受股價(jià)上漲收益。因可轉(zhuǎn)換債券有收回本金的保證和券面利息的收益，而且其投資者往往受回售權(quán)的保護(hù)，投資風(fēng)險(xiǎn)比較小但是收益可能很大，同時(shí)，可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)股和兌付壓力也對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)管理者形成約束，迫使他們謹(jǐn)慎決策、努力提高經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)，這些因素使得可轉(zhuǎn)換債券對(duì)投資者很有吸引力。事實(shí)上，發(fā)行可轉(zhuǎn)債與增發(fā)新股非常類似。如果可轉(zhuǎn)債全部轉(zhuǎn)股成功，其實(shí)是相當(dāng)于按轉(zhuǎn)股價(jià)增發(fā)了一批股票。區(qū)別是增發(fā)新股當(dāng)時(shí)一次性全部計(jì)入總股本，而可轉(zhuǎn)債是延期漸次轉(zhuǎn)入總股本，因而可轉(zhuǎn)債可認(rèn)為是一種“推遲的股本融資”，而對(duì)上市公司來(lái)說(shuō)，發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司債券的優(yōu)點(diǎn)十分明顯。
    　　首先是融資成本較低：按照規(guī)定轉(zhuǎn)債的票面利率不得高于銀行同期存款利率，若未被轉(zhuǎn)換，則相當(dāng)于發(fā)行了低利率的長(zhǎng)期債券。從實(shí)際操作的幾個(gè)案例中看，債券利率則往往只有l(wèi)％上下，近期擬發(fā)行的可轉(zhuǎn)債最高票面利率為2％。
   　　其次是融資規(guī)模大：由于可轉(zhuǎn)換債券的轉(zhuǎn)股價(jià)格一般高于發(fā)行前一段時(shí)期的股票平均價(jià)格，如果可轉(zhuǎn)換債券被轉(zhuǎn)換了，相當(dāng)于發(fā)行了比市價(jià)高的股票，在同等股本擴(kuò)張條件下，與增發(fā)和配股相比，可為發(fā)行人籌得更多的資金。
  　　其三，業(yè)績(jī)壓力較輕（參見(jiàn)表3）。一個(gè)投資項(xiàng)目的周期往往需要3一5年，短期內(nèi)效益可能很小甚至沒(méi)有，如果采用增發(fā)或配股融資，當(dāng)時(shí)全額計(jì)入總股本、募集資金全部計(jì)入猙資產(chǎn)，每股收益及凈資產(chǎn)收益率這兩項(xiàng)關(guān)鍵指標(biāo)當(dāng)即被攤薄，公司將面臨很大的業(yè)績(jī)壓力。發(fā)行可轉(zhuǎn)債則不同，可轉(zhuǎn)債至少半年之后方可轉(zhuǎn)為股票，因此股本的增加至少有半年的緩沖期，即使進(jìn)入可轉(zhuǎn)換期后，為避免股權(quán)稀釋得過(guò)快，上市公司還可以在發(fā)行公告中，安排轉(zhuǎn)股的頻率，分期按比例轉(zhuǎn)股，轉(zhuǎn)股。股權(quán)擴(kuò)張可以隨著項(xiàng)目收益的逐漸體現(xiàn)而進(jìn)行，不會(huì)根快攤薄股本，因而避免了公司股本在短期內(nèi)的急劇擴(kuò)張，并且隨著投資者的債轉(zhuǎn)股，企業(yè)還債壓力也會(huì)逐漸下降，因而比增發(fā)和配股更具技巧性和靈活性。
   　　上市公司熱衷發(fā)行可轉(zhuǎn)債還有其他一些因素，按《減持國(guó)有股籌集社會(huì)保障資金辦法》規(guī)定，增發(fā)新股須按融資額的10％出售國(guó)有股，而對(duì)發(fā)行可轉(zhuǎn)債則無(wú)相應(yīng)要求。其次，配股和增發(fā)新股都有時(shí)間間隔要求／而發(fā)行可轉(zhuǎn)債卻無(wú)此限制，另外，可轉(zhuǎn)債的政策環(huán)境較為寬松也是一個(gè)重要原回。
   　　可轉(zhuǎn)債象其它債券一樣，也有償還風(fēng)險(xiǎn)。若轉(zhuǎn)股不成功，公司就會(huì)面臨償還本金的巨大風(fēng)險(xiǎn)，并有可能形成嚴(yán)峻的財(cái)務(wù)危機(jī)。這里還有一個(gè)惡性循環(huán)問(wèn)題，轉(zhuǎn)股未成功的原因必然是股價(jià)低迷，而股價(jià)低迷的原因很有可能是公司業(yè)績(jī)滑坡，若此時(shí)必須償還轉(zhuǎn)債本金，公司境況將會(huì)進(jìn)一步惡化，深寶安轉(zhuǎn)債轉(zhuǎn)股失敗就是一個(gè)典型的案例。
　　深寶安可轉(zhuǎn)債1992年10月發(fā)行，期限3年，發(fā)行前股票均價(jià)每股28無(wú)，轉(zhuǎn)股價(jià)格每股25元，轉(zhuǎn)換期為1993年6月1日一1995年12月29日。進(jìn)入轉(zhuǎn)股期后，由于按轉(zhuǎn)債價(jià)格折算的實(shí)際股票價(jià)格始終高于股票市場(chǎng)價(jià)格，所以多數(shù)持債人沒(méi)有選擇轉(zhuǎn)股，僅有2．7％的可轉(zhuǎn)債實(shí)施轉(zhuǎn)股。無(wú)奈，深寶安不得不籌措4億多資金還本付息，無(wú)氣大傷。
　　但從目前的情況看，可轉(zhuǎn)債的償還本金風(fēng)險(xiǎn)得到嚴(yán)格控制。首先，辦法對(duì)發(fā)行可轉(zhuǎn)債的上市公司有更為嚴(yán)格的資質(zhì)要求。除有較高且穩(wěn)定的盈利記錄外，還有資產(chǎn)負(fù)債率不能高于70％。累計(jì)債券余額不能超過(guò)凈資產(chǎn)的40％等嚴(yán)格的財(cái)務(wù)條件，顯然這是為確保轉(zhuǎn)債未轉(zhuǎn)股情況下，上市公司還有足夠資本來(lái)償還轉(zhuǎn)債本金的。其次，辦法規(guī)定，在可轉(zhuǎn)債的發(fā)行條款中，可以加入轉(zhuǎn)股價(jià)格特別向下修正條款，即當(dāng)公司股票價(jià)格在一段時(shí)期內(nèi)連續(xù)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格達(dá)到某一幅度時(shí)，發(fā)行人將轉(zhuǎn)股價(jià)格下調(diào)一定幅度的條款。從近期擬發(fā)行的可轉(zhuǎn)債看，幾乎全部設(shè)置了該條款，這樣，轉(zhuǎn)債不能轉(zhuǎn)股的可能性就大大降低，公司還本風(fēng)險(xiǎn)就可能得以解除。
   　　從對(duì)二級(jí)市場(chǎng)的影響看，增發(fā)與配股，可轉(zhuǎn)換債券均對(duì)股價(jià)有…定負(fù)面影響，但可轉(zhuǎn)換債券的負(fù)面影響相對(duì)弱一些。
         表3不同融資方式對(duì)融資后的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)指標(biāo)的影響（以深萬(wàn)科為例）

融資方式
所需股本
發(fā)行價(jià)格（轉(zhuǎn)股價(jià)格）
發(fā)行后每股收益（元）
比較
凈資產(chǎn)收益率
比較

可轉(zhuǎn)換債券
9375萬(wàn)
16元
轉(zhuǎn)股前/轉(zhuǎn)股后

0.477/0.416
-----
轉(zhuǎn)股前/轉(zhuǎn)股后

10.37%/6.75%
-----

增發(fā)或配股
12500萬(wàn)
12元
0.4
降低16%

  4%
6.75%
降低35%

0

融資前每股收益0．477無(wú)，凈資產(chǎn)利潤(rùn)率10，37％，假定融資后凈利潤(rùn)保持2000年水平（30123萬(wàn)元）

第三部分  上市公司融資方式的選擇



　　一般來(lái)說(shuō)，上市公司在選擇融資方式時(shí)，可以參考以下融資順序：內(nèi)部融資（公積金轉(zhuǎn)增等），債務(wù)融資（商業(yè)信用、可轉(zhuǎn)換債券、銀行貸款等）、股權(quán)融資（增發(fā)、配股等）。但實(shí)際操作需要根據(jù)市場(chǎng)環(huán)境和公司自身?xiàng)l件以及發(fā)展需要選擇最適合自己的融資方式。

一、影響上市公司融資策略的主要因素

    1。政策法規(guī)
   　　從我國(guó)的實(shí)際看，影響上市公司融資的首要問(wèn)題是有關(guān)的政策法規(guī)，以及中國(guó)證監(jiān)會(huì)有關(guān)部門在實(shí)施過(guò)程中，對(duì)政策法規(guī)掌握的松緊力度。
   　　入公司所處的行業(yè)特點(diǎn)與發(fā)展階段。即企業(yè)所從事業(yè)務(wù)的商業(yè)環(huán)境是否可靠，該業(yè)務(wù)對(duì)經(jīng)濟(jì)周期的變化是否敏感，行業(yè)發(fā)展前景與投資項(xiàng)目特點(diǎn)也是需要考慮的重要因素。如果行業(yè)發(fā)展前景巨大，公司成長(zhǎng)迅速，但是市場(chǎng)開(kāi)發(fā)需要很大投入時(shí)，則宜選擇融資規(guī)模大的增發(fā)和可轉(zhuǎn)換債券融資，如果項(xiàng)目投資周期長(zhǎng)、投資收益見(jiàn)效慢，則選擇可轉(zhuǎn)換債券將有助于減緩股權(quán)稀釋引致的盈利壓力，使在融資后公司的每股收益仍保持較高的水平，避免融資后立即“變臉”現(xiàn)象的發(fā)生。
   2、二級(jí)市場(chǎng)特點(diǎn)
   　　顯然，當(dāng)二級(jí)市場(chǎng)處于牛市時(shí)，無(wú)論是發(fā)行新股還是發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，都容易獲得市場(chǎng)的接受，以較高的價(jià)格，較低的成本成功融資。但是當(dāng)二級(jí)市場(chǎng)持續(xù)走低時(shí)，則需要慎重考慮，因?yàn)榇藭r(shí)企業(yè)增發(fā)新股可能難度較大，成本較高，而配股相對(duì)容易?？赊D(zhuǎn)換債券相對(duì)而言比較靈活，若股市處于熊市但中長(zhǎng)期內(nèi)可望走牛，則由于投資者有獲取轉(zhuǎn)股價(jià)差收益的預(yù)期而會(huì)積極購(gòu)買并且“債轉(zhuǎn)股”。反之，若股市處于牛市而在轉(zhuǎn)股期間可能趨于走熊，則投資者“債轉(zhuǎn)股”較少因而有利于公司實(shí)際上主要以債券方式低成本地融資。因此，熊市時(shí)上市公司發(fā)1可轉(zhuǎn)換債券更多地具有股權(quán)融資特點(diǎn)，而牛市時(shí)則債券融資的特性較強(qiáng)。近幾個(gè)月來(lái)我國(guó)股市持續(xù)走低，今后一段時(shí)間內(nèi)繼續(xù)調(diào)整的可能性較大，因此，與增發(fā)和配股比較，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券可能對(duì)上市公司更為有利。
   3、資金需求情況
   　　如果上市公司資金需求急迫，則操作簡(jiǎn)便快捷的配股以及銀行貸款可能是較佳選擇，若公司資金需求不太急，則可以根據(jù)其他固素和條件再選擇合適的融資方式。而當(dāng)公司資金需求量大時(shí)，則宜考慮增發(fā)新股或者發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券。
4、融資成本和風(fēng)險(xiǎn)
　　這是上市公司選擇融資方式的關(guān)鍵因素，這在前面已經(jīng)有分析。不過(guò)，債務(wù)融資雖然成本較低，但是由于需要還本付息，公司經(jīng)營(yíng)不佳時(shí)可能導(dǎo)致財(cái)務(wù)危機(jī)甚至生存危機(jī)，而發(fā)行股票則沒(méi)有這種風(fēng)險(xiǎn)，即使公司經(jīng)營(yíng)不佳，也只會(huì)導(dǎo)致公司的市場(chǎng)形象和股價(jià)受到影響。這也是許多上市公司融資時(shí)偏向于股權(quán)融資的重要原因。
   5、回報(bào)期。
　　融資時(shí)應(yīng)考慮項(xiàng)目預(yù)期產(chǎn)生效益的時(shí)間。比如：一個(gè)高科技公司擬融資投資一個(gè)項(xiàng)目，預(yù)計(jì)該項(xiàng)目在頭幾年不會(huì)產(chǎn)生利潤(rùn)，因此選擇股權(quán)融資就比較有利，因?yàn)樗鼪](méi)有定期支付利息的現(xiàn)金支出壓力。再融資后股本擴(kuò)大，業(yè)績(jī)能否同步增長(zhǎng)，這是對(duì)上市公司的考驗(yàn)，如果資金利用效率低下甚至閉置，公司業(yè)績(jī)受到稀釋，上市公司經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)呈現(xiàn)。上市公司在贏利、分紅等方面的因素是否滿足條件也是一個(gè)重要參考因素，不少上市公司就是因?yàn)橛投チ嗽偃谫Y能力。
   6，舉債能力。
　　財(cái)務(wù)理論指出，適當(dāng)提高資產(chǎn)負(fù)債率有利于降低融資成本和改善公司的資本結(jié)構(gòu)，使公司股東的財(cái)富實(shí)現(xiàn)最大化，因此保持適當(dāng)?shù)馁Y產(chǎn)負(fù)債水平對(duì)于上市公司具有重要意義。上市公司應(yīng)該適當(dāng)提高債務(wù)融資比例，估計(jì)今后以可轉(zhuǎn)換債券和銀行貸款等為代表的債務(wù)融資將成為資產(chǎn)負(fù)債率較低的上市公司的首選。


    7、公司的資信形象
　　公司在市場(chǎng)中的資信水平和企業(yè)形象是選擇融資方式的重要因素之一，公司資信水平越高，聲譽(yù)越好，企業(yè)形象越佳，則可選擇的融資方式越多，融資越容易。
　　綜合以上分析和備種融資方式的特點(diǎn)，我們可以歸納得出適合采用各種融資方式的公司的特點(diǎn)（表4）：
               表4適宜采用各種融資方式的公司的特點(diǎn)

融資方式
適宜選擇該融資方式的公司的特點(diǎn)

配股
1.    流通股數(shù)量較大，通過(guò)向原有股東釀售可以獲得足夠募集資金卜

2. 距前次發(fā)行己滿一個(gè)完整會(huì)計(jì)年度

3. 業(yè)績(jī)穩(wěn)定，但成長(zhǎng)性有所欠缺

4. 希望維持大股東持股比例

增發(fā)
1. 募集資金需求量較大，且公司成長(zhǎng)性較好或業(yè)績(jī)優(yōu)良，行業(yè)前景看好。

2. 流通股本較小，但募集資金需求較大

3. 由于種種原因，過(guò)去三年業(yè)績(jī)不夠理想，不符合發(fā)行可轉(zhuǎn)債或            配股要求，但募集資金投資的項(xiàng)目擁有良好前景

4. 發(fā)行了B股或H股

5. 距前次發(fā)行間隔的時(shí)間尚不滿一個(gè)會(huì)計(jì)年度，但有募集資金需求

6. 大股東的持股比例較高，不存在控制權(quán)的過(guò)度稀釋問(wèn)題

可轉(zhuǎn)換債券
1. 資產(chǎn)規(guī)模較大，資產(chǎn)負(fù)債率較低。

2. 業(yè)績(jī)優(yōu)良，成長(zhǎng)性高，但不希望公司的股本在短期內(nèi)增長(zhǎng)太快

3. 股價(jià)處于低位，且預(yù)計(jì)公司未來(lái)的股價(jià)將會(huì)上升

4. 前次股份發(fā)行的時(shí)間距本次融資間隔不足12個(gè)月



    二、  上市公司融資方式選擇的趨勢(shì)

    　　長(zhǎng)期以來(lái)，配股是我國(guó)上市公司再融資的主要方式，在1999年7月以前也是唯一的方式。截至2000年底，上市公司通過(guò)配股累計(jì)籌集資金1500多億元，為我國(guó)企業(yè)的再融資做出了重要貢獻(xiàn)，但由于該方式存在較多局限性，上市公司對(duì)其的采用逐漸減少，在國(guó)際市場(chǎng)上公司股權(quán)再融資以增發(fā)為主，配股較為少見(jiàn)，僅在公司陷入經(jīng)營(yíng)困境，無(wú)法吸引新投資者認(rèn)購(gòu)的情況下，不得已而為之。我國(guó)之所以出現(xiàn)上市公司大規(guī)模配股的現(xiàn)象，是以往股票發(fā)行制度的產(chǎn)物。
   　　增發(fā)新股自1999年7月由上菱電器股份公司成功實(shí)施以來(lái)，在發(fā)行數(shù)量。規(guī)模上都取得了很大的發(fā)展。  1999年有9家公司實(shí)施增發(fā)，而2000年則有29家公司實(shí)施增發(fā)，募集資金282．5億元，占整個(gè)再融資總量的三分之一強(qiáng)。事實(shí)證明增發(fā)己成為上市公司再融資的重要渠道，其所推行的市場(chǎng)化發(fā)行機(jī)制也逐漸為市場(chǎng)所認(rèn)同，增發(fā)己成為上市公司再融資的一種常規(guī)模式?，F(xiàn)在融資環(huán)境已經(jīng)發(fā)生了很大變化，融資渠道已經(jīng)大大拓寬，而上市公司的盈利和分紅壓力日益巨大，股權(quán)融資的成本也不再低廉，從長(zhǎng)期看，增發(fā)和配股等股權(quán)融資在市場(chǎng)中的地位將逐漸下降。
　　在國(guó)際資本市場(chǎng)上，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券是最主要的融資方式之一，據(jù)統(tǒng)計(jì)，  2000年美國(guó)證券市場(chǎng)上共有1592家公司采用了可轉(zhuǎn)換債券融資，遠(yuǎn)大于采用股票融資的199家。目前我國(guó)上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的不多，  1998年至今只有兩家上市公司上海機(jī)場(chǎng)、鞍鋼新軋和三家重點(diǎn)國(guó)有企業(yè)南化股份、絲綢股份、茂名石化發(fā)行了可轉(zhuǎn)換債券，其中南化轉(zhuǎn)債、絲綢轉(zhuǎn)債現(xiàn)在已經(jīng)轉(zhuǎn)股完畢，市場(chǎng)中只有鞍鋼轉(zhuǎn)債。機(jī)場(chǎng)轉(zhuǎn)債和茂煉轉(zhuǎn)債3只債券，今年吐月底頒布實(shí)施了《上市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換公司證券實(shí)施辦法》，正式將可轉(zhuǎn)換債券定位為上市公司再融資的又一種常規(guī)模式，截至9月12日，短短四個(gè)多月間，已先后有威孕高科、東方電子、深萬(wàn)科等37家公司發(fā)布公告擬發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券，訓(xùn)劃募集資金超過(guò)300億，由于可轉(zhuǎn)換債券兼具股票和債券兩者之長(zhǎng)，融資規(guī)模大，融資成本低，靈活性強(qiáng)，適應(yīng)性廣，而且可以利用財(cái)務(wù)杠桿以增加股東財(cái)富和優(yōu)化企業(yè)資本結(jié)構(gòu)，優(yōu)點(diǎn)十分明顯，目前由于利率水平。資金使用成本較低，公司支付的債息可作為固定開(kāi)支計(jì)入企業(yè)成本，避免交納公司所得稅企業(yè)財(cái)務(wù)費(fèi)用支出少，避免了公司股本在短期內(nèi)的急劇擴(kuò)張，尤其在二級(jí)市場(chǎng)處于低迷，融資環(huán)境發(fā)生了重大變化的情況下，發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券將有助于企業(yè)取得最大的融資效益，是值得滿足條件尤其是資產(chǎn)負(fù)債率較低的上市公司優(yōu)先選用的融資方式?？梢灶A(yù)料，可轉(zhuǎn)債以其獨(dú)有的特點(diǎn)，對(duì)投資者以及企業(yè)有較強(qiáng)的吸引力，從而使其在特定條件下成為上市公司再融資的首選。作為新生事物，今后可轉(zhuǎn)換債券在我國(guó)證券市場(chǎng)的應(yīng)用前景十分廣闊。
　　從國(guó)際發(fā)展趨勢(shì)來(lái)看，今后上市公司在制定融資方案時(shí)，根據(jù)環(huán)境特點(diǎn)和腎身?xiàng)l件以及發(fā)展需要量體裁衣，在一次融資或在一段時(shí)期內(nèi)的融資中綜合采用多種融資方式進(jìn)行組合融資。根據(jù)摩根斯但利統(tǒng)計(jì)，在諸多的融資方式中，同時(shí)發(fā)行股票和可轉(zhuǎn)換債券的組合融資方式最受歡迎，自1999年以未，歐洲企業(yè)同時(shí)發(fā)行上述兩種證券的次數(shù)己達(dá)23次。由于有關(guān)規(guī)定對(duì)h市公司發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券限制較嚴(yán)，滿足條件可以采用該融資方式的公司只是少數(shù)，從理論上分析，適合發(fā)行可轉(zhuǎn)換債券的公司應(yīng)該符合增發(fā)和配股的條件，可以把增發(fā)和配股作為備選方案，融資方式的選擇余地較大；但符合增發(fā)或配股條件的公司則不一定能符合發(fā)1可轉(zhuǎn)換債券的條件。而且，一些公司即使?jié)M足條件，也因?yàn)槭苜Y產(chǎn)負(fù)債水平的限制而發(fā)行總額有限，固此，同時(shí)采用可轉(zhuǎn)換債券，增發(fā)以及銀行貸款等方式進(jìn)行組合融資對(duì)于資金需求規(guī)模大的公司具有重要意義。而且，通過(guò)精心設(shè)計(jì)組合融資方案，將長(zhǎng)期融資和短期融資結(jié)合起來(lái)，運(yùn)用超額配售選擇權(quán)增強(qiáng)融資的靈活性，可以大大降低公司的融資風(fēng)險(xiǎn)和融資成本，并且優(yōu)化公司的資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，創(chuàng)造最佳的融資效益。
　　從財(cái)務(wù)指標(biāo)和企業(yè)所處的行業(yè)。生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)情況看，一般來(lái)說(shuō)，可以分成以下三種情況：
　　一是資本收益率低，企業(yè)面臨虧損；資產(chǎn)負(fù)債率高、利息倍數(shù)低、償債能力差：資金匿乏，無(wú)力進(jìn)行開(kāi)發(fā)研究以改善產(chǎn)品結(jié)構(gòu)。提高產(chǎn)品性能、降低產(chǎn)品成本。因而，公司首先考慮的是如何提高償債能力，以降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。選擇股權(quán)融資，事實(shí)上，目前滬、深A(yù)股市場(chǎng)上實(shí)施增發(fā)的許多企業(yè)就屬于這種情況，其資本收益率遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于銀行貸款利率。凈資產(chǎn)收益率勉強(qiáng)能達(dá)到6％?？陀^他講，這類企業(yè)選擇發(fā)行股票的方式籌措資金是比較合理的，遺憾的是這些企業(yè)在增發(fā)之前都竭力拉高股價(jià)，致使增發(fā)價(jià)格過(guò)高，投資風(fēng)險(xiǎn)驟增。
　　二是資本收益率逐步回升，企業(yè)逐步走出困境；資產(chǎn)負(fù)債率適中、利息倍數(shù)適中。償債能力尚可；企業(yè)開(kāi)始進(jìn)行較大規(guī)模的開(kāi)發(fā)和研究以提高產(chǎn)品的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)能力，同時(shí)，為拓展新產(chǎn)品的市場(chǎng)份額，企業(yè)采取了一系列的促銷手段，因此企業(yè)的經(jīng)營(yíng)費(fèi)用較大。對(duì)這類企業(yè)來(lái)說(shuō)，應(yīng)首先考慮融資成本問(wèn)題，以避免對(duì)企業(yè)造成太大的費(fèi)用壓力，同時(shí)兼顧權(quán)益性資本的收益問(wèn)題，以實(shí)現(xiàn)股東財(cái)富的最大化?；谏鲜稣J(rèn)識(shí)，這類企業(yè)應(yīng)選擇發(fā)行利率水平極低、可為股東帶來(lái)正向收益的可轉(zhuǎn)換債。從行業(yè)來(lái)看，那些研發(fā)費(fèi)用、廣告費(fèi)用支出壓力巨大，主營(yíng)業(yè)務(wù)利潤(rùn)率尚可，行業(yè)前景較好。企業(yè)較具擴(kuò)張能力的IT行業(yè)、醫(yī)藥行業(yè)的上市公司，比較適宜采用發(fā)行可轉(zhuǎn)換債這一融資方式。
　　三是新開(kāi)發(fā)的產(chǎn)品己取得較為穩(wěn)定的市場(chǎng)份額，所處行業(yè)正處于發(fā)展至成熟期，企業(yè)經(jīng)營(yíng)管理能力較強(qiáng)，資本收益率高，資產(chǎn)負(fù)債率低、利息倍數(shù)高、償債能力強(qiáng)。因此，對(duì)這類企業(yè)來(lái)說(shuō)，股東在選擇融資方式時(shí)首先應(yīng)考慮該種融資方式能否提高權(quán)益性資本的收益率，而無(wú)須大多考慮各種財(cái)務(wù)指標(biāo)及企業(yè)的償債能力。鑒于目前企業(yè)債券的利率水平遠(yuǎn)低于同期的銀行貸款利率{鋼聯(lián)股份于日前發(fā)行的4億元人民幣3年期的企業(yè)債券，利率僅為3．78％），發(fā)行企業(yè)債券對(duì)這類企業(yè)來(lái)說(shuō)是較好的融資方式。從行業(yè)看，目前己處于成熟期、且擴(kuò)張能力有限的外貿(mào)行業(yè)、制造行業(yè)等適合采用發(fā)行債券這種融資方式。
　　總之，企業(yè)的創(chuàng)立、生存和發(fā)展，必須以一次次融資、投資、再融資為前提，資本是企業(yè)的血液，是企業(yè)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的第一推動(dòng)力和持續(xù)推動(dòng)力。企業(yè)進(jìn)行融資決策的關(guān)鍵是確定合理的資本結(jié)構(gòu)，以使融資風(fēng)險(xiǎn)和融資成本相配合，在控制融資風(fēng)險(xiǎn)，成本與謀求最大收益之間尋求一種均衡。今后上市公司融資的趨勢(shì)是，從實(shí)際出發(fā)，更注重融資方式與手段的創(chuàng)新和優(yōu)化，將種種情況綜合考慮，選擇最優(yōu)再融資方案，以實(shí)現(xiàn)公司的長(zhǎng)遠(yuǎn)發(fā)展和價(jià)值最大化。

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