跨期套利是期貨市場(chǎng)中一種重要并且相對(duì)安全的交易方法，由于相同商品在不同交割期之間的價(jià)格差距會(huì)發(fā)生改變，可以通過計(jì)算遠(yuǎn)近月合約的合理價(jià)差，雙向持有合約獲利。

　　正向市場(chǎng)的跨期套利做法，是通過計(jì)算持倉(cāng)成本得到理論價(jià)差，當(dāng)遠(yuǎn)近月合約的價(jià)差一旦較大地偏離理論價(jià)差，即可通過空遠(yuǎn)月多近月的套利形式，在價(jià)差回歸時(shí)獲利，如果持有到最后交易日價(jià)差仍未回歸，則通過兩次實(shí)物交割完成交易，通過接倉(cāng)單的方式實(shí)現(xiàn)套利收益，因此理論上講，正向市場(chǎng)跨期套利屬于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)套利，但該方法受到理論價(jià)差的約束實(shí)際價(jià)差波動(dòng)范圍小，且有交割的可能，盈利率很小。

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農(nóng)產(chǎn)品期貨繼續(xù)下挫

• 連豆合約短調(diào)為多頭創(chuàng)造機(jī)會(huì)
• 產(chǎn)能過剩PTA高位難持續(xù)
• 抄底資金轉(zhuǎn)向 滬鋁創(chuàng)年內(nèi)新高
• 美元反彈或阻擊商品漲勢(shì)
• 美元還遠(yuǎn)未跌夠
• [國(guó)內(nèi)期貨行情]　[持倉(cāng)分析系統(tǒng)]

　　反向市場(chǎng)的跨期套利不受此約束，由于現(xiàn)貨的供應(yīng)偏緊或遠(yuǎn)月的供應(yīng)偏松，導(dǎo)致近月合約價(jià)格偏高，使得遠(yuǎn)近月合約價(jià)差縮小至負(fù)值，如果出現(xiàn)近月需求極強(qiáng)甚至逼倉(cāng)的情況，價(jià)差負(fù)值將無(wú)限擴(kuò)大，因此反向市場(chǎng)的遠(yuǎn)近月合約價(jià)差波動(dòng)極大，一旦持反了方向，虧損也將放大，使得投資者不知所措，如08年的A909合約與A1001合約的價(jià)差出現(xiàn)了前所未有的反向走勢(shì)，909合約高過1001合約超1000元/噸，驚人的反向價(jià)差使得多遠(yuǎn)月空近月的套利頭寸屢戰(zhàn)屢敗，如未及時(shí)止損，在價(jià)差500時(shí)進(jìn)場(chǎng)的套利將虧損500元/噸，虧損達(dá)入場(chǎng)資金的80%，由此可見反向套利的風(fēng)險(xiǎn)之大。

　　通過對(duì)歷史數(shù)據(jù)的分析，筆者發(fā)現(xiàn)在連豆某合約持倉(cāng)量逐漸減少，而另一合約持倉(cāng)量逐漸增加時(shí)（非主力移倉(cāng)時(shí)期因主力移倉(cāng)時(shí)間較短），價(jià)差的波動(dòng)較大且與現(xiàn)貨基差有一定的關(guān)聯(lián)，通過對(duì)基差和價(jià)差的聯(lián)動(dòng)分析，對(duì)未來(lái)價(jià)差的走勢(shì)預(yù)測(cè)有很大的幫助。

　　由于農(nóng)產(chǎn)品(000061,股吧)受季節(jié)性影響較大，價(jià)格的波動(dòng)集中在1月，5月和9月三個(gè)合約上，我們只研究在這三個(gè)合約間的價(jià)差波動(dòng)行為。通過比較持倉(cāng)量發(fā)現(xiàn)，1月合約通常從2月開始逐漸活躍持續(xù)到10月，其中持倉(cāng)量最大值出現(xiàn)在5，6月份。5月合約從6月到3月，9，10月份最為活躍；9月合約比較特殊，由于正值大豆(資訊,行情)上市期，不確定因素相對(duì)較多，該月合約的價(jià)格活躍時(shí)期最長(zhǎng)，為9月至8月，1，2月份最為活躍。伴隨著主力合約發(fā)生轉(zhuǎn)移，價(jià)差的波動(dòng)也會(huì)增大，下圖相鄰合約的重疊部分為合約轉(zhuǎn)換期，也是進(jìn)行跨期套利的最佳時(shí)機(jī)：1，9月合約套利：2~8月；1，5月合約套利：6-10月；5，9月合約套利：9~次年3月。

圖1. 合約持倉(cāng)量各月增減規(guī)律

　　按照以上總結(jié)的規(guī)律，從06年開始的近四年內(nèi)在兩合約發(fā)生轉(zhuǎn)移時(shí)的價(jià)差與同時(shí)期的現(xiàn)貨基差情況進(jìn)行對(duì)比。

圖2. 次年1月-9月合約價(jià)差及基差

圖3. 5月-1月合約價(jià)差及基差

圖4. 9月-5月合約價(jià)差與基差

　　從以上三圖的合約價(jià)差與基差關(guān)系可以得出以下結(jié)論：

　　1. 基差為負(fù)值時(shí)，即現(xiàn)貨貼水時(shí)為正向市場(chǎng)，相鄰兩合約的價(jià)差受持倉(cāng)費(fèi)用的約束，波動(dòng)區(qū)間通常在0~200之間，可以看到06，07年大豆主要表現(xiàn)為正向市場(chǎng)，移倉(cāng)期間9月-1月合約價(jià)差（圖1）、5月-1月價(jià)差（圖2）以及9月-5月價(jià)差均為正向波動(dòng)（圖3），此時(shí)存在正向套利機(jī)會(huì)。

　　2. 基差為正值時(shí)，即現(xiàn)貨升水時(shí)為反向市場(chǎng)，此時(shí)相鄰合約間出現(xiàn)反向套利機(jī)會(huì)，如08年上半年因供求關(guān)系緊張，現(xiàn)貨升水高達(dá)千元以上，圖1顯示，08年的新舊合約（09合約移至次年01合約）轉(zhuǎn)換時(shí)表現(xiàn)尤為強(qiáng)烈，近月合約的升水大大提高，價(jià)差與基差正好呈負(fù)相關(guān)關(guān)系，而到08年下半年，同樣出現(xiàn)基差走強(qiáng)，遠(yuǎn)近合約價(jià)差反向擴(kuò)大，但程度并沒有像1001-0909合約價(jià)差那樣擴(kuò)大，主要原因在于基差走強(qiáng)并非現(xiàn)貨供求面緊張引起而是08年經(jīng)濟(jì)危機(jī)導(dǎo)致的商品大跌使得遠(yuǎn)月合約需求不振，并且1月和5月合約均處于新豆上市后的同一背景下，不存在陳豆新豆的轉(zhuǎn)換因素；圖4的9月與5月價(jià)差也處于基差走強(qiáng)而價(jià)差走弱的負(fù)相關(guān)關(guān)系。

　　基差的走向?yàn)槲覀冞M(jìn)行大豆跨期套利提供了較好的指引，如果處于持倉(cāng)量發(fā)生轉(zhuǎn)移時(shí)，正好對(duì)應(yīng)基差處于高位或有走高或走低的預(yù)期，相應(yīng)的合約之間就會(huì)出現(xiàn)反向或正向套利機(jī)會(huì)。09年以來(lái)，基差的走向多數(shù)時(shí)間在0軸附近震蕩，而遠(yuǎn)近月合約價(jià)差走勢(shì)也沒有明顯的趨勢(shì)，進(jìn)入九月份，圖4顯示，現(xiàn)貨基差負(fù)值有繼續(xù)擴(kuò)大的傾向，目前合約持倉(cāng)量從5月合約移至9月合約，從以上得出的關(guān)系來(lái)看，9月-5月價(jià)差有擴(kuò)大的走勢(shì)。結(jié)合基本面，近月合約受新豆上市的影響，當(dāng)前市場(chǎng)供應(yīng)量充足，而遠(yuǎn)月合約因國(guó)家為保護(hù)豆農(nóng)和油廠利益，收儲(chǔ)大豆，且9月通常為新豆上市前庫(kù)存炒作時(shí)期，當(dāng)前可采取多9月空5月，價(jià)差擴(kuò)大的正向套利，受持倉(cāng)費(fèi)用的限制，結(jié)合歷史數(shù)據(jù)，套利目標(biāo)在200附近。

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