一、市盈率的概念與計算

1、市盈率的含義與作用

市盈率（Price-earnings ratio）指在一個考察期內(nèi)，股票的價格和每股收益的比例，用公式可以表示為：市盈率=股票價格/每股收益         （1）

市盈率是一個十分重要的指標(biāo)，投資者通常利用該比例值估量某股票的投資價值，或者用該指標(biāo)在不同公司的股票之間進行比較。在一個發(fā)展比較完善、制度比較健全的有效市場中，市盈率能夠比較好的反映各個股票的盈利能力，一般來說，市盈率水平在0-13之間的股票價值往往被低估了，在14-20之間的股票即處于正常的盈利水平，在21-30之間的股票價值有被高估的傾向，而大于30的股票往往含有投機性泡沫。

2、市盈率的計算

從上面的公式可以看出，要計算一只股票的市盈率，只需要知道股票的市價和每股收益即可。股票的市價可以選取實際的現(xiàn)價，也可以選取任意時間的價格。而每股收益可以通過一定時間（一般為1年）的公司財務(wù)報表獲取，也可以根據(jù)未來時間的公司經(jīng)營情況進行預(yù)測。假如，某公司股票的現(xiàn)價為10元，上一年度的每股凈收益為0.5元，那么，該只股票的市盈率就是20（=10/0.5）倍。

3、平均市盈率的計算

對某一類型股票的平均市盈率可以采取三種計算方式：

（1）簡單算術(shù)平均法。這種方法將個股的市盈率簡單地進行算術(shù)平均，其計算公式為：

平均市盈率=所有股票市盈率之和/股票個數(shù)          （2）

這種方法的優(yōu)點是計算簡單，數(shù)據(jù)易得，但是其缺點是非常明顯的。因為計算沒有考慮各只個股在總股票中的流通股本、流通市值大小等因素，并且極易受到極端數(shù)據(jù)的影響。因而，這種方法只是在進行股本結(jié)構(gòu)相似、股本流通數(shù)量基本一致的情況下使用，或者是對某些股票的平均市盈率進行粗略估計時才使用。

（2）加權(quán)平均法。這種方法的計算公式是：

平均市盈率=所有股票市盈率與該股票權(quán)數(shù)乘積之和/股票個數(shù)       （3）

其中，每只個股的權(quán)數(shù)常由股票流通股本的比例確定，并且所有個股的權(quán)數(shù)之和應(yīng)該等于1。

該方法雖然考慮了各只個股在總股票中的流通股本、流通市值大小的因素，但是該方法計算出來的平均市盈率仍然存在很大的偏差，無法真實反映一類股票的平均盈利能力，而且，該方法也容易受到極端數(shù)據(jù)的影響。

（3）理論平均市盈率。由于上述兩種方法均存在誤差，影響人們對某類股票平均盈利能力的判斷。為了較為準確的測量出某類股票的平均市盈率，人們引入了理論平均市盈率的計算方式。從理論上講，人們可以把一類股票的所有個股看作一只股票，因而，一類股票的平均市盈率就是買下該類股票中所有流通的股票所需的投入與這些股票產(chǎn)出的稅后利潤之比，而買下所有股票的投入就是該類股票中流通股本的總市值，故理論平均市盈率的計算公式如下：

理論平均市盈率=該類股票中流通股本的總市值/這些股票產(chǎn)出的稅后利潤       （4）

該方法消除了極端數(shù)據(jù)的影響，合理考慮了個股在總股票中的流通股本、流通市值大小的因素，因而計算的結(jié)果不存在理論誤差。

二、對不同行業(yè)平均市盈率的計算

下面，就不同行業(yè)的平均市盈率進行數(shù)值計算。

1、樣本股票選取的標(biāo)準

本文中，筆者選取了金融行業(yè)、鋼鐵行業(yè)、建筑建材行業(yè)等三個不同的行業(yè)作為進行

對比的樣本。這三個行業(yè)的個股選取原則是：（1）在上海證券交易所進行交易的股票；（2）上市公司的凈利潤為正；（3）沒有被證券監(jiān)督機構(gòu)提出退市警告、審查等情況，即不選取包括S、ST、*SST、S*ST等的股票；（4）選取2007年12月10日-12月13日每日交易的收盤價作為股票的市價。根據(jù)以上原則，筆者選取的股票詳見表1、表2、表3。

2、計算個股市盈率

    下面，我們應(yīng)用公式（1）來計算我們選取的股票的個股市盈率，得到表4所示的結(jié)果。  

這里，筆者需要說明的是，由于市盈率計算中，一般要求每股的收益為一個財務(wù)年度的數(shù)據(jù)，而表1-表3中的數(shù)據(jù)是上市公司2007年第三季度季報中的數(shù)據(jù)，因此，筆者以上市公司第三季度季報中的數(shù)據(jù)為依據(jù)，按照每季度收入相等的辦法，將每股收入折算為2007年全年的數(shù)據(jù)，即：2007年全年每股凈收益＝第三季度季報每股凈收益×（4/3），相應(yīng)的，每只個股的市盈率計算公式調(diào)整為：

市盈率=該股當(dāng)日收盤價/[第三季度季報每股凈收益×（4/3）]        （5）

3、計算行業(yè)平均市盈率

下面，應(yīng)用前文中所述的三種方法，對三種行業(yè)分別計算其簡單平均市盈率、加權(quán)平均市盈率和理論平均市盈率。

（1）簡單平均市盈率

應(yīng)用公式（2）得出的簡單平均市盈率如下表5所示,其中，由于部分股票的市盈率明顯畸高，按照統(tǒng)計原理中關(guān)于離散數(shù)據(jù)的處理方法，需要剔除部分數(shù)據(jù)后進行計算。因此，各行業(yè)的簡單市盈率是剔除了這些股票以后平均的結(jié)果[①]。

（2）加權(quán)平均市盈率

表6列出了根據(jù)各行業(yè)不同股票的權(quán)數(shù)。這里，筆者使用的是各股票流通股本占該行業(yè)總流通股本的比例作為權(quán)數(shù)。

根據(jù)表6中，各只股票的權(quán)數(shù)乘以自己每日的市盈率并求和，就可以算出各行業(yè)每日經(jīng)過流通股本數(shù)量加權(quán)平均后的平均市盈率了。計算結(jié)果見表7。

（3）理論平均市盈率

首先計算每日收盤時的各股票的流通總市值，結(jié)果如表8-表10所示。 

根據(jù)公式（3），分母中的稅后總利潤可以根據(jù)表1-表3中的“第三季度季報流通股本收益”數(shù)值推算出來，推算方法和上文中推算“2007年全年每股凈收益”的方法一致，即2007年流通股本稅后總利潤＝第三季度季報每股凈收益×（4/3）。相應(yīng)地，根據(jù)推算的2007年流通股本稅后總利潤可以算出各行業(yè)的理論平均市盈率如表11所示。 

表12總結(jié)了三種方法計算得出的各行業(yè)的平均市盈率的數(shù)值。很明顯，三種方法得出的計算結(jié)果是不同的。 

4、統(tǒng)計分析

通過上面的計算，我們得到了不同行業(yè)所對應(yīng)的不同四個交易日收盤后的平均市盈率數(shù)值。顯然，每一天的數(shù)值結(jié)果都是不同的，它們均在不停的波動。那么，我們能否斷言，各行業(yè)間的市盈率確實是不同的呢？

要回答這個問題，我們需要對表12所得的數(shù)據(jù)進行統(tǒng)計分析。我們選取理論平均市盈率作為樣本股票的平均市盈率代表值，應(yīng)用經(jīng)典統(tǒng)計分析中的推斷來做分析。

我們假設(shè)： 分別代表12月10日至12月13日這四個交易日鋼鐵行業(yè)、金融行業(yè)和建筑建材行業(yè)理論平均市盈率的平均算術(shù)值。我們需要驗證的是： 兩兩之間均不相等。那么，應(yīng)用方差分析，我們有原假設(shè)

H0：μ1=μ2=μ3 ，H1：μ1、μ2、μ3 兩兩之間均不相等

表13顯示了進行單因素方差分析的結(jié)果。 

我們可以看到，表13中的F統(tǒng)計量F ＝1625.903，P-值＝3.049×10^-12，我們假設(shè)置信水平為1－ a＝0.95， ＝0.05，則P-值<a，我們需要拒絕原假設(shè)H0，認為μ1、μ2、μ3 兩兩之間均不相等。

基于理論平均市盈率的方差分析結(jié)果顯示，各行業(yè)之間的理論平均市盈率確實有差距，對簡單平均市盈率和加權(quán)平均市盈率的方差分析結(jié)果也支持這個結(jié)論（參見表14、表15）。 

因此，我們可以得出如下結(jié)論：基于文中所給出的數(shù)據(jù)，鋼鐵行業(yè)、金融行業(yè)和建筑建材行業(yè)的平均市盈率是不同的。

三、對不同行業(yè)市盈率不同的解釋

首先，根據(jù)產(chǎn)品生命周期理論，一個產(chǎn)品，包括一個行業(yè)都可以分為初始期、成長期、成熟期和衰落期四個時期，因此，同一時刻不同行業(yè)必定處在不完全相同的行業(yè)生命時期。而不同的行業(yè)生命時期的投資回報是不同的，因此，也就造成了不同行業(yè)間的收益是不同的。也就是這樣，不同行業(yè)的投資收益不同，其每股利潤也不一樣，最終，市盈率也就不一致[②]。一般而言，高科技類的成長型企業(yè)市盈率較高，而紡織等企業(yè)的市盈率則較低。

其次，人們的預(yù)期也反映在了市盈率中。從本文中選取的幾個行業(yè)看，由于中國經(jīng)濟發(fā)展勢頭強勁，需要大量基礎(chǔ)設(shè)施的建設(shè)，因此，建筑建材類公司的市盈率較高，而金融業(yè)由于屬于朝陽產(chǎn)業(yè)，前景也被人們所看好，所以，市盈率也維持了一個不錯的數(shù)值，而近期的全球能源價格上漲，使得鋼鐵等大量消耗能源的企業(yè)成本增加，人們預(yù)期其市場前景看淡，因而鋼鐵類的企業(yè)發(fā)行的股票的市盈率較其他兩個行業(yè)的低，也就不足為奇了。

再次，由于高市盈率往往有投機泡沫的出現(xiàn)。當(dāng)資本大量進入某類行業(yè)時，該行業(yè)的股票市價會突然間升高。而這種高位運行的市價是一種虛高的表現(xiàn)，其中必定含有大量泡沫。因此，和其他不含泡沫的行業(yè)進行比較，這類受熱錢追捧行業(yè)的市盈率勢必比其他行業(yè)的高。這也就是為什么市盈率能反映股市泡沫的原因。

四、應(yīng)用市盈率指標(biāo)應(yīng)該注意的問題

市盈率指標(biāo)用來衡量股市平均價格是否合理具有一些內(nèi)在的不足。

第一，計算方法本身的缺陷。成份股指數(shù)樣本股的選擇具有隨意性。各國各市場計算的平均市盈率與其選取的樣本股有關(guān)，樣本調(diào)整一下，平均市盈率也跟著變動。即使是綜合指數(shù)，也存在虧損股與微利股對市盈率的影響不連續(xù)的問題。舉個例子，2001年12月31日上證A股的市盈率是37.59倍，如果中石化2000年度不是盈利161.54億元，而是0.01元，上證A股的市盈率將升為48.53倍。更有諷刺意味的是，如果中石化虧損，它將在計算市盈率時被剔除出去，上證A股的市盈率反而降為43.31倍，真所謂“越是虧損市盈率越低”。

第二，市盈率指標(biāo)很不穩(wěn)定。隨著經(jīng)濟的周期性波動，上市公司每股收益會大起大落，這樣算出的平均市盈率也大起大落，以此來調(diào)控股市，必然會帶來股市的動蕩。1932年美國股市最低迷的時候，市盈率卻高達100多倍，如果據(jù)此來擠股市泡沫，那是非常荒唐和危險的，事實上當(dāng)年是美國歷史上百年難遇的最佳入市時機。

第三，每股收益只是股票投資價值的一個影響因素。因此，投資者選擇股票，不一定要看市盈率，你很難根據(jù)市盈率進行套利，也很難根據(jù)市盈率說某某股票有投資價值或沒有投資價值。實際上股票的價值或價格是由眾多因素決定的，用市盈率一個指標(biāo)來評判股票價格過高或過低是很不科學(xué)的。

第四，分行業(yè)計算的平均市盈率，由于不同方法得出的結(jié)論可能很不一致，因此，在沒有完全了解平均市盈率計算公式的前提下做出的判斷，往往是何事實相違背的。另外，由于同一行業(yè)間，不同地區(qū)企業(yè)的市盈率指標(biāo)也會有較大差別，因此，投資者應(yīng)該從公司背景、基本素質(zhì)等方面多加分析，對市盈率水平進行合理判斷。這樣才能做出正確、合理的投資決策。

至此，我們介紹了市盈率的概念和計算、對中國證券市場的幾個行業(yè)進行了實證檢驗、分析了不同行業(yè)市盈率差別產(chǎn)生的原因、提出了使用市盈率指標(biāo)應(yīng)該注意的問題。這里，我們只想提醒大家，市盈率不是一個完美的指標(biāo)，要能夠完全是現(xiàn)在資本市場的投資，需要對市盈率、市凈率、企業(yè)價值、平均回報率等指標(biāo)有更深刻的認識。 

參 考 文 獻