2008年軟件行業(yè)投資策略

平常心 2008-01-21

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    中國軟件產(chǎn)業(yè)在2005 年之前保持了快速增長，2006 年之后增幅出現(xiàn)下降，2007 年1-10 月，軟件產(chǎn)業(yè)實現(xiàn)收入4,436 億元，同比增長21.0%，高于電子信息產(chǎn)業(yè)的整體收入增速1.2 個百分點。近年來軟件產(chǎn)業(yè)保持了略高于整個電子信息產(chǎn)業(yè)的收入增速，占全行業(yè)的比重也在不斷上升。

    隨著國家扶持軟件產(chǎn)業(yè)政策的陸續(xù)出臺，我國軟件產(chǎn)業(yè)規(guī)模快速增長，軟件銷售收入年均不斷的速增，產(chǎn)業(yè)聚集效應逐漸開始顯現(xiàn)，軟件行業(yè)開始出現(xiàn)了明顯的轉(zhuǎn)折。預計未來5年我國軟件行業(yè)仍將保持飛速的發(fā)展，軟件服務業(yè)的收入比重會不斷加大。

    國家為軟件產(chǎn)業(yè)的發(fā)展營造了良好的政策和社會環(huán)境

    根據(jù)“十一五”的規(guī)劃，全社會將在科學發(fā)展觀的統(tǒng)領和指引下，強化創(chuàng)新激勵機制，加強知識產(chǎn)權保護，建立健全面向企業(yè)的創(chuàng)新社會化服務體系，發(fā)展創(chuàng)業(yè)風險投資，研究建立科技資源共享機制，實行支持企業(yè)創(chuàng)新的財稅、金融和政府采購等政策，加快形成鼓勵創(chuàng)新的市場環(huán)境和政策體系。同時，隨著國務院18號文件、47號文件的各種促進軟件產(chǎn)業(yè)發(fā)展的政策進一步得到落實，必將極大地調(diào)動各部門、各地方政府和企業(yè)的積極性，共同為中國軟件產(chǎn)業(yè)發(fā)展營造良好的政策與社會環(huán)境。

    豐富的盈利模式推動軟件產(chǎn)業(yè)成長

    軟件行業(yè)盈利模式豐富，具有不同競爭優(yōu)勢的廠商都可以通過選擇適合自身的盈利模式取得一席之地，這帶來投資軟件行業(yè)的無窮想象空間。

    現(xiàn)有盈利模式豐富

    可分三大類：軟件產(chǎn)品；軟件服務；混合型（可分管理軟件、系統(tǒng)集成與解決方案）。

    新盈利模式層出不窮
    依托技術進步和技術創(chuàng)新的成果，潛在需求的挖掘和不斷細分成為趨勢，形成新的盈利模式。我們認為，需求的深化推動新盈利模式的出現(xiàn)是一個反復的、不斷發(fā)生的過程。選對了盈利模式，只要時機成熟，就可能在短時間內(nèi)形成爆發(fā)性增長。如微軟公司，選擇了操作系統(tǒng)業(yè)務，但是在運營初期一直虧損，隨著硬件技術進步帶來的需求提速，一躍成為行業(yè)巨頭。這種爆發(fā)性增長在其他任何行業(yè)都是難以實現(xiàn)的。

    2008 年主要子行業(yè)的投資機會

    基于市場規(guī)模、利潤率和比較優(yōu)勢的考慮，我們建議關注軟件外包與管理軟件兩個子行業(yè)，認為在這兩個子行業(yè)中占據(jù)優(yōu)勢地位的代表廠商具有較好的發(fā)展基礎。

    ◆ 世界軟件外包市場增長很快，國內(nèi)軟件外包市場潛力巨大，其毛利率也比國內(nèi)軟件服務高（約40％）。我國人力資源存量與價格的優(yōu)勢已經(jīng)比較突出。
    ◆ 國內(nèi)管理軟件市場漸入成熟期，市場規(guī)模穩(wěn)步增長，利潤率比單純的軟件服務或系統(tǒng)集成為高。管理軟件是國內(nèi)軟件行業(yè)中難得的國內(nèi)廠商占優(yōu)勢的細分行業(yè)，反映了較強的比較優(yōu)勢。

    管理軟件：企業(yè)信息化帶來的商機

    管理軟件主要包括財務管理軟件、ERP(企業(yè)資源計劃)、SCM（供應鏈管理）、CRM（客戶關系管理）、HRM（人力資源管理）等軟件產(chǎn)品，其中ERP 軟件的銷售額占管理軟件的50%以上。從以往數(shù)據(jù)來看，整個管理軟件市場已經(jīng)走過了高速成長期，市場格局基本形成，逐漸進入成熟期。預計未來五年內(nèi)管理軟件市場將保持19.9%的復合增長率。

    從管理軟件的市場占有率來看，國內(nèi)市場仍然維持了“南金蝶，北用友”的態(tài)勢，以用友和金蝶為代表的國內(nèi)軟件企業(yè)具有更熟悉本地市場的優(yōu)勢，這對于管理軟件這種需要為企業(yè)的不同需求進行個性化定制的產(chǎn)品來說是非常關鍵的。

    行業(yè)應用軟件：受益于下游行業(yè)的成長

    目前我國經(jīng)濟正處于高速增長階段，隨著各行各業(yè)的發(fā)展和企業(yè)信息化水平的提高，各個行業(yè)對應用軟件的需求增速達到一個前所未有的水平，行業(yè)應用軟件也正面臨著一個潛在需求巨大的市場，其中以電信和金融行業(yè)對應用軟件的需求最為旺盛。

    系統(tǒng)集成及服務業(yè)：關注企業(yè)整合帶來的機會

    在系統(tǒng)集成領域，隨著計算機網(wǎng)絡系統(tǒng)越來越復雜，對系統(tǒng)交付和維護的需求決定了系統(tǒng)集成的技術含量越來越高，毛利率水平也將不斷提升。整個行業(yè)在激烈的市場競爭中毛利率不斷下滑，因此出現(xiàn)了很多系統(tǒng)集成企業(yè)開始發(fā)展毛利率較高的軟件產(chǎn)品以增強企業(yè)的盈利能力。

    ◆ 軟件外包市場：增速維持歐美為主
    據(jù)預計，未來三年內(nèi)全球軟件外包市場規(guī)模將以19.5%的復合增長率增長。我國軟件外包市場進入高速成長期，年增速超過40%。

    ◆ 關注企業(yè)整合帶來的機會
    對于系統(tǒng)集成及服務行業(yè)來說，由于行業(yè)內(nèi)的競爭激烈，因此優(yōu)勢企業(yè)收購其它中小企業(yè)將有助于行業(yè)內(nèi)部整合資源，形成競爭合力，提高國內(nèi)系統(tǒng)集成及服務行業(yè)的競爭力，促進相關企業(yè)發(fā)展。我們關注相關上市公司東華合創(chuàng)（002065）和東軟股份（600718）。

    “金字”工程：金子工程

    “金字”工程是指國家有關部門為提高工作效率、提升工作效果而采取的一系列電子政務建設工程。其中對軟件行業(yè)上市公司業(yè)績影響最大的當屬“金稅”工程?！敖鸲悺惫こ逃?994 年3 月正式啟動，目的是為了杜絕不法份子利用管理漏洞偷逃稅款，引入現(xiàn)代化的技術手段對增值稅進行監(jiān)管。

    由于07 年僅有部分地區(qū)完成招標，各地的稅控收款機推廣工作還沒有正式開始，因此入圍企業(yè)獲得的收入較少，預計08 年開始批量采購將會形成，對入圍企業(yè)的業(yè)績帶動作用非常明顯。我們關注相關上市公司：航天信息（600271）。

    投資策略
    辨識優(yōu)秀的軟件企業(yè)

    投資線路一：外延式擴張
    ◆ IT服務供應商：客戶與渠道成為整合的關鍵；
    ◆ 軟件外包：生產(chǎn)力供不應求，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)移推進行業(yè)整合。

    投資線路二：內(nèi)涵式增長
    ◆ 行業(yè)應用軟件方興未艾：信息化建設，進入主流業(yè)務系統(tǒng)建設時期，行業(yè)應用軟件的需求將極大地提升；
    ◆ 管理軟件進入升級替換期：中國ERP市場在經(jīng)歷了試點期和失敗期之后，逐步邁入替換期。未來5年，將呈現(xiàn)逐步加速的趨勢。

    重點公司點評

    恒生電子（600570）：行業(yè)地位突出，市場蓬勃發(fā)展

    ◆ 金融開放帶來新產(chǎn)品以及系統(tǒng)升級需求持續(xù)高漲，金融軟件行業(yè)進入黃金十年；
    ◆ 公司作為行業(yè)龍頭，產(chǎn)品線覆蓋了銀行、證券、基金等各類金融機構，混業(yè)經(jīng)營的趨勢下，公司是各金融機構的首選軟件供應商；
    ◆ 新產(chǎn)品研發(fā)能力強，逐步進入收獲期；
    ◆ 預計07、08、09年EPS分別為0.51元、0.83元、1.29元，08年動態(tài)市盈率36倍。

    東華合創(chuàng)（002065）：鎖定高端客戶，分享超額利潤

    ◆ 內(nèi)部管理效率高，成本控制效果好；
    ◆ 立足高端市場，進入壁壘較高；
    ◆ 資質(zhì)齊全，大型項目成功案例多；
    ◆ 選擇付款能力強的客戶，明確的目標市場，決定了良好盈利能力；
    ◆ 以“軟件產(chǎn)品化和產(chǎn)業(yè)化”為戰(zhàn)略方向，進一步提升盈利能力；
    ◆ 外延式發(fā)展戰(zhàn)略加快實施，并購軟件開發(fā)公司，直接增厚公司業(yè)績，進一步提高公司利潤率；
    ◆ 預計07、08、09年EPS分別為0. 83元、1.34元、1.78元，08年動態(tài)市盈率僅21倍。

    遠光軟件（002063）：電力行業(yè)優(yōu)勢供應商，市場空間依然很大

    ◆ 電力行業(yè)的管理信息化深入，市場空間依然很大，電力行業(yè)的高速發(fā)展為公司的業(yè)務發(fā)展提供了保證；
    ◆ 服務電力行業(yè)財務信息化20年，細分行業(yè)龍頭企業(yè)；
    ◆ 公司產(chǎn)品在電力行業(yè)中的適用性強，主要產(chǎn)品市場占有率達80%；
    ◆ 客戶基礎穩(wěn)固；
    ◆ 未來三年業(yè)務將保持30%的復合增長率；
    ◆ 預計07、08、09年EPS分別為0.46元、0.62元和0.82元，08年動態(tài)市盈率27倍。

    用友軟件（600588）：產(chǎn)品與服務并舉，積極培育移動商務

    ◆ 管理軟件行業(yè)進入產(chǎn)品升級替換期；
    ◆ 公司的市場份額穩(wěn)步擴張，移動商務市場前景看好；
    ◆ “效益優(yōu)先”轉(zhuǎn)向“規(guī)模優(yōu)先”，公司進入擴張期；
    ◆ 對外兼并收購，做大企業(yè)規(guī)模；
    ◆ 06-08年是經(jīng)營管理的調(diào)整期以及新業(yè)務（U9以及移動商務）初步投入期，08年以后值得期待；
    ◆ 良好的公司治理，高素質(zhì)的管理層；
    ◆ 預計07、08、09年EPS分別為1.23元、1.41元和1.70元，主營業(yè)務貢獻的收益對應08年動態(tài)市盈率46倍。

    東軟股份（600718）：規(guī)模經(jīng)濟效應日益顯現(xiàn)

    ◆ 龍頭企業(yè)，品牌和市場影響力大；
    ◆ 公司的軟件外包業(yè)務面臨良好的發(fā)展環(huán)境，年復合增長超過50%；
    ◆ 公司的嵌入式軟件外包業(yè)務，有很高的進入壁壘；
    ◆ 人才儲備和土地儲備優(yōu)勢顯著；
    ◆ 與Philip強強合作數(shù)字醫(yī)療，將進一步打開國際市場；
    ◆ 預計07、08、09年EPS分別為0.7元、0.91元和1.19元，08年動態(tài)市盈率42倍。