十年前，一場(chǎng)金融危機(jī)降臨亞洲，從泰國(guó)到印尼再到韓國(guó)，多個(gè)亞洲國(guó)家受到?jīng)_擊，危機(jī)隨后還蔓延到俄羅斯和巴西。當(dāng)時(shí)，人們的一個(gè)普遍看法是，這些新興市場(chǎng)國(guó)家美元負(fù)債太多了。隨著他們自己的貨幣兌美元匯率急速下跌，還貸負(fù)擔(dān)大大加重。

隨后數(shù)年，這些國(guó)家不得不采取增稅、削減政府開(kāi)支、大幅上調(diào)利率等措施，同時(shí)，企業(yè)破產(chǎn)現(xiàn)象明顯增加。

新興市場(chǎng)國(guó)家無(wú)法用自己的本幣在國(guó)外借貸，這種現(xiàn)象被巴里•艾奇林(Barry Eichengreen)、里卡多•豪斯曼Ricardo Hausmann和烏戈•潘尼扎(Urgo Panizza)等經(jīng)濟(jì)學(xué)家稱(chēng)為是一種“原罪”。他們認(rèn)為，這種現(xiàn)象是造成發(fā)展中國(guó)家經(jīng)濟(jì)比歐美和日本等一直可以用本幣對(duì)外借貸的發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)波動(dòng)性更大的一個(gè)主要原因。

十年過(guò)去了，很多東西依然沒(méi)變，比如，投資者仍然認(rèn)為今天的市場(chǎng)走勢(shì)會(huì)永遠(yuǎn)繼續(xù)下去。不過(guò)有一點(diǎn)變了，那就是新興市場(chǎng)國(guó)家的政府和企業(yè)越來(lái)越多地用本幣借貸，而這有助于使它們的經(jīng)濟(jì)更穩(wěn)定。

據(jù)國(guó)際清算銀行(Bank for International Settlements)的數(shù)據(jù)，當(dāng)1997年爆發(fā)亞洲金融危機(jī)時(shí)，新興市場(chǎng)國(guó)家未償還的政府本幣債務(wù)總額為7,860億美元，而去年這個(gè)數(shù)字是3.15萬(wàn)億美元。1997年時(shí)這些國(guó)家的企業(yè)未償還的債務(wù)額是4,160億美元，去年是1.38萬(wàn)億美元。

這些借貸有很多來(lái)自新興市場(chǎng)國(guó)家公眾購(gòu)買(mǎi)的債券?？梢缘玫降臄?shù)據(jù)只能顯示債券票面所用幣種，看不出債券持有人的國(guó)籍。不過(guò)，過(guò)去兩年來(lái)，外國(guó)投資者在購(gòu)買(mǎi)當(dāng)?shù)刎泿艂矫嬉沧兊蜜x躍了。

摩根大通(J.P. Morgan Chase)現(xiàn)在已經(jīng)有衡量新興市場(chǎng)本幣債券發(fā)行規(guī)模的指數(shù)。2007年初，外國(guó)投資者在新興市場(chǎng)國(guó)家可以購(gòu)買(mǎi)的當(dāng)?shù)貛欧N債券的市場(chǎng)價(jià)值是4,680億美元，這個(gè)數(shù)字不包括中國(guó)和印度以及其他對(duì)外國(guó)投資者實(shí)行資本管制等控制措施的國(guó)家。

為什么會(huì)有這樣的改變？他們的原罪被救贖了？或者，這只是一個(gè)暫時(shí)現(xiàn)象、一旦金融市場(chǎng)心態(tài)發(fā)生變化就會(huì)煙消云散？

波蘭和巴西現(xiàn)在可以借入數(shù)十億的本幣資金，這反映了某種勢(shì)力匯合所產(chǎn)生的影響。

過(guò)去，外國(guó)投資者通常會(huì)擔(dān)心，有些借貸國(guó)在遇到債務(wù)支付困難時(shí)可能會(huì)靠多印鈔票解決問(wèn)題，因此，他們會(huì)堅(jiān)持借款人用美元或歐元還債。這樣也還留有風(fēng)險(xiǎn)，不過(guò)，目前全世界通貨膨脹普遍較低，所以問(wèn)題還不大。會(huì)引發(fā)貨幣急劇貶值的嚴(yán)重高通脹已經(jīng)消失。

另外，許多發(fā)達(dá)國(guó)家利率長(zhǎng)期偏低，這促使全球投資者為獲得高回報(bào)不惜承擔(dān)更大風(fēng)險(xiǎn)，他們或購(gòu)買(mǎi)外幣債券，或借入日本等低利率國(guó)家的貨幣、然后投向利率相對(duì)較高的新興市場(chǎng)。

同時(shí)，金融市場(chǎng)也在發(fā)展。穆迪投資服務(wù)公司(Moody‘s Investors Service)負(fù)責(zé)主權(quán)風(fēng)險(xiǎn)評(píng)級(jí)的文森特•圖格利亞(Vincent Truglia)說(shuō)，隨著金融衍生品市場(chǎng)和信貸違約風(fēng)險(xiǎn)互換工具的發(fā)展，投資者在國(guó)際市場(chǎng)可以更好地規(guī)避利率風(fēng)險(xiǎn)和信貸違約風(fēng)險(xiǎn)了。

同時(shí)，新興市場(chǎng)的經(jīng)濟(jì)實(shí)力也在增強(qiáng)。政府預(yù)算狀況有所改善，外匯制度靈活性的提高降低了發(fā)生危及整個(gè)經(jīng)濟(jì)的危機(jī)的可能性。從南非、墨西哥到菲律賓，有多個(gè)國(guó)家贖回美元債券，代之以本幣債券。這些國(guó)家的企業(yè)在全球融資方面的境遇也在改善。

這種改變?cè)诙啻蟪潭壬戏从沉巳蚪?jīng)濟(jì)形勢(shì)的改善、這種轉(zhuǎn)變能持續(xù)多久？對(duì)于這些問(wèn)題，華爾街和經(jīng)濟(jì)學(xué)家有不同看法。芝加哥大學(xué)經(jīng)濟(jì)學(xué)家拉古拉姆•拉詹(Raghuram Rajan)說(shuō)，市場(chǎng)或許有點(diǎn)過(guò)度繁榮，不過(guò)，基本面方面的因素起到了一定的積極作用。在借貸、融資比較容易的情況下，這些國(guó)家的經(jīng)濟(jì)看起來(lái)非常健康。

不過(guò)，這些情況也反映了經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)上的變化，這些變化將能抵御下一次經(jīng)濟(jì)風(fēng)暴的沖擊。JP摩根新興市場(chǎng)業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人張愉珍 (Joyce Chang)表示，她不認(rèn)為這會(huì)是轉(zhuǎn)瞬即逝的現(xiàn)象。拉美、東歐和亞洲國(guó)家的退休基金、保險(xiǎn)商和共同基金對(duì)這類(lèi)本幣債券有很大興趣。

投資者群體的日益壯大促進(jìn)了市場(chǎng)的進(jìn)一步深化和擴(kuò)大。這也給外國(guó)投資者帶來(lái)更多信心。不過(guò)，全球金融市場(chǎng)不會(huì)永遠(yuǎn)風(fēng)平浪靜。一些市場(chǎng)國(guó)家還會(huì)出現(xiàn)信貸違約風(fēng)險(xiǎn)，這提醒全球投資者，他們對(duì)風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)的要求還不夠高。投資狂熱會(huì)停止。

不過(guò)，人們從1997-98年的那場(chǎng)金融危機(jī)中已經(jīng)吸取了某些教訓(xùn)。新興市場(chǎng)在發(fā)行本幣債券方面的熱情和能力使他們的人民生活不再那么動(dòng)蕩。這是件好