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亞洲垃圾債券市場意外頻傳
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活躍的亞洲垃圾債券市場的投資者們這兩年過得都不錯(cuò)，但如果形勢變得嚴(yán)峻起來的話，他們也不應(yīng)感到意外。
當(dāng)然，投資垃圾債券往往都蘊(yùn)含著極大的風(fēng)險(xiǎn)。眼下，風(fēng)險(xiǎn)的勢頭越來越明顯了。
最近這幾周，亞洲垃圾債券發(fā)行者的表現(xiàn)讓投資者頗感意外：業(yè)績低于預(yù)期、衍生品虧損、債臺高筑、無法預(yù)料的收購交易，等等等等，這一切可能導(dǎo)致債券信用質(zhì)量日益惡化和信用等級被下調(diào)的因素都加劇了投資者的憂慮。
與投資級債券相比，垃圾債券的違約風(fēng)險(xiǎn)更高。它們在標(biāo)準(zhǔn)普爾(Standard & Poor‘s)和穆迪投資(Moody‘s)的評級等級中分別處于BBB以下和Baa以下。投資者承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)自然希望得到應(yīng)有的補(bǔ)償，而這個(gè)補(bǔ)償就是垃圾債券的回報(bào)率要高于諸如美國國債那樣的低風(fēng)險(xiǎn)債券，所以換句話說，投資者投資垃圾債券的目的就是要得到高回報(bào)。
ING Investment Management駐香港的固定收益基金經(jīng)理杰森(Roel Jansen)說，亞洲市場的獨(dú)特之處在于事件風(fēng)險(xiǎn)。這些事件不一定與全球信貸市場周期或者宏觀經(jīng)濟(jì)周期有關(guān)，而是與缺乏財(cái)務(wù)管理經(jīng)驗(yàn)或者擴(kuò)張計(jì)劃過于宏大的特定公司有關(guān)。
這幾年，投資者紛紛涌入亞洲市場。為迎合這股潮流，很多亞洲公司，甚至包括在九十年代末期亞洲金融危機(jī)期間曾經(jīng)有過償還違約紀(jì)錄的一些公司，紛紛發(fā)行低于投資等級的債券。高盛(Goldman Sachs Group)駐新加坡亞洲杠桿融資部主管阿姆斯特朗(Derek Armstrong)提供的數(shù)據(jù)顯示，2004年年初至今，日本以外亞洲公司共發(fā)行了180億美元左右的垃圾債券，今年亞洲公司的發(fā)行規(guī)模估計(jì)會和去年大體相當(dāng)，達(dá)到100億美元左右。
即便是在利率上漲和大宗商品價(jià)格激增促使通貨膨脹風(fēng)險(xiǎn)增加的大環(huán)境下，亞洲垃圾債券市場仍然總體維持著欣欣向榮的局面，這主要得益于本地區(qū)經(jīng)濟(jì)的強(qiáng)勁發(fā)展。標(biāo)準(zhǔn)普爾數(shù)據(jù)顯示，去年只有一家亞洲公司出現(xiàn)償還違約，2004年一家也沒有。
Income Partners駐香港的固定收益基金經(jīng)理錢德勒(Jiffriy Chandra)說，關(guān)鍵就是亞洲市場整體基本面仍然很好。公司整體負(fù)債水平并不過高，違約風(fēng)險(xiǎn)仍然相對較低。公司資產(chǎn)負(fù)債狀況并不過于緊張。
正是這些因素促使亞洲垃圾債券收益率與國債收益率今年日益收窄。J.P. Morgan亞洲信貸指數(shù)顯示，亞洲垃圾債券收益率與美國國債收益率差的平均值從2006年年初的3.27個(gè)百分點(diǎn)收窄到目前的2.67個(gè)百分點(diǎn)。亞洲投資等級債券與美國國債的收益率差的變化較為緩和，從年初的1.06個(gè)百分點(diǎn)收窄到目前的0.98個(gè)百分點(diǎn)。這一趨勢表明投資者對垃圾債券的風(fēng)險(xiǎn)并不太在意。
不過，雖然全球范圍內(nèi)發(fā)債公司的違約行為正處于歷史低點(diǎn)，但信用質(zhì)量惡化的風(fēng)險(xiǎn)卻在加劇。標(biāo)準(zhǔn)普爾稱，4月份有信用評級下調(diào)風(fēng)險(xiǎn)的債券數(shù)量刷新了歷史紀(jì)錄。此外，亞洲垃圾債券的發(fā)債公司也披露了一些債券評級機(jī)構(gòu)曾經(jīng)作出反應(yīng)、進(jìn)行過相應(yīng)評級調(diào)整的事件。也許投資者應(yīng)該重估一下亞洲高收益?zhèn)娘L(fēng)險(xiǎn)了。
泰山石化集團(tuán)有限公司(Titan Petrochemicals Group, 簡稱：泰山石化)公布的2005年業(yè)績?nèi)跤陬A(yù)期，凈利潤暴跌24%。標(biāo)準(zhǔn)普爾將這家香港上市的石油交易商的評級前景降至“負(fù)面”。去年，該公司發(fā)行了4億美元7年期債券。標(biāo)準(zhǔn)普爾估計(jì)，其凈負(fù)債已經(jīng)達(dá)到2005年利息、稅項(xiàng)、折舊和攤銷前收益的6.1倍，而2004年只有1.5倍。
同樣在香港上市的百江燃?xì)饪毓捎邢薰?Panva Gas Holdings)曾在2004年發(fā)行了2億美元7年期債券，票面收益率8.25%。該公司2005年業(yè)績報(bào)告披露了總額2.08億港元(2,680萬美元)的兩項(xiàng)衍生金融產(chǎn)品未兌現(xiàn)虧損，令投資者大吃一驚。根據(jù)新的會計(jì)準(zhǔn)則，財(cái)務(wù)報(bào)表必須反映這兩項(xiàng)產(chǎn)品的現(xiàn)值。標(biāo)準(zhǔn)普爾將該公司BB+級債券的前景定為“有待觀察、可能下調(diào)”。
亞洲鋁業(yè)控股有限公司(Asia Aluminum Holdings, 簡稱：亞洲鋁業(yè))也在2004年發(fā)行了4.25億美元7年期債券，票面收益率9.1%。出于對該公司一項(xiàng)杠桿收購和股票退市的擔(dān)憂，標(biāo)準(zhǔn)普爾將其債券評級列為“有待觀察、可能下調(diào)”。亞洲鋁業(yè)的整體負(fù)債水平更加令人擔(dān)憂。債市投資者也很擔(dān)心，該股一旦退市，其信息披露就會更少。
印尼Lippo Karawaci發(fā)行2.5億美元債券后短短兩周，就在4月中旬宣布將斥資約2.27億美元在新加坡收購一項(xiàng)地產(chǎn)，而此事并未在發(fā)行債券時(shí)向投資者或評級機(jī)構(gòu)披露。穆迪將這筆債券的評級列為“有待觀察、可能下調(diào)”。Lippo Karawaci隨后出售了這項(xiàng)地產(chǎn)，“消除”了公司財(cái)務(wù)可能因此受損的憂慮，但穆迪維持評級不變。本月初，標(biāo)準(zhǔn)普爾將印尼Medco Energi Internasional的信用評級從“穩(wěn)定”降至“負(fù)面”。
高盛的阿姆斯特朗說，垃圾債券市場總會有風(fēng)險(xiǎn)，難免要出問題。每一次有公司遇到困難，就是在提醒投資者應(yīng)該注重質(zhì)量。
市場人士稱，投資者非常挑剔。例如，印尼可可生產(chǎn)商Davomas Abadi今年1月份的發(fā)債計(jì)劃就以失敗告終。上個(gè)月，該公司發(fā)行了1.25億美元的5年期債券，之前應(yīng)投資者要求該公司公布了這批債券的抵押信息，并指定了一家獨(dú)立審計(jì)所。
穆迪報(bào)告顯示，亞洲金融危機(jī)期間，Davomas總額1,000萬美元的商業(yè)票據(jù)曾經(jīng)出現(xiàn)償還違約，最終不得不重組了5,800萬美元和430億印尼盾(490萬美元)的還款計(jì)劃。瑞銀(UBS)駐新加坡的信貸分析師威爾森(Scott Wilson)說，稍有不同的債券都會遭遇越來越嚴(yán)格的審視。
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