杰克韋爾奇的把戲

胡琳柟 2006-01-06

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杰克•韋爾奇的把戲

通用電氣公司(General Electric Co.)前任首席執(zhí)行長杰克•韋爾奇(Jack Welch)很滿意自己達到了一個令人難以逾越的高度。他在2001年911事件幾天前卸任時，繼任者杰夫•伊梅爾特(Jeffrey Immelt)所面臨的是連續(xù)幾年利潤強勁增長的巨大挑戰(zhàn)。

不過，那些光輝歲月里真正不同尋常的事情直到最近才為外人所知，那就是韋爾奇設(shè)定的這個高度并不真實。

在韋爾奇任職的最后五年，通用電氣的報告收益從每股0.72美元攀升至1.37美元，每股增長0.65美元之多，增幅達90.2%──對于像它這樣的龐然大物來講這是令人震驚的。不過如果不是旗下再保險公司的準備金嚴重不足，公司累積收益增長則只有4美分，增幅5.6%。

明年年初，準備金不足的情況有望完全得到解決，這為該子公司售予瑞士再保險公司(Swiss Re)掃清了障礙。到那時，為了將準備金提高到適當(dāng)?shù)乃剑?001年起通用電氣的稅前注資額將達到94億美元，稅后的注資額將達到61億美元，相當(dāng)于每股0.61美元。這幾乎令韋爾奇最后五年創(chuàng)造的0.65美元的每股盈利化為烏有。

在1999年榮獲《財富》(Fortune)“世紀經(jīng)理人”殊榮的韋爾奇拒絕了《巴倫周刊》就此事的采訪。不過可以肯定的是，在韋爾奇事業(yè)的最后階段，準備金不足提振了通用電氣的收益──以及韋爾奇的聲譽，而被迫在過去幾年增加準備金的伊梅爾特則付出了沉重的代價──公司的收益增長緩慢。

在韋爾奇時代，通用電氣的再保險業(yè)務(wù)稱作Employers Reinsurance，后來改為GE Insurance Solutions。瑞士再保險上月宣布以68億美元的現(xiàn)金和股票收購其大部分業(yè)務(wù)。在一次電話會議上，瑞士再保險的管理人士解釋了通用電氣同意支付94億美元的具體情況：其中包括通用電氣自2001年開始劃撥的準備金60億美元，以及它為達成交易追加的另外34億美元。

瑞士再保險的雅克•艾格蘭(Jacques Aigrain)表示，追加部分“差不多都和2001年以前有關(guān)系，包括過去幾年他們劃撥出來的（60億美元）以及我們要求他們支付的（追加34億美元）……上世紀90年代末，通用電氣曾獲得了大量的保單，不過此后發(fā)展并不順利。其再保險業(yè)務(wù)包括傳統(tǒng)的員工福利，對各類金融機構(gòu)的保險、醫(yī)療保險和各種意外險。”

保險準備金的時限很關(guān)鍵。當(dāng)一份保單簽發(fā)后，第一年的大部分保費將計入準備金，因為對于那些再保險長期保單的公司──如GE旗下的安裕再保險(ERC)，多數(shù)索賠可能要在幾年后才出現(xiàn)。這類保險公司的產(chǎn)品針對的是長期風(fēng)險──比如工人接觸有害的石棉等物質(zhì)的風(fēng)險。在這類公司的損益表上，每年的準備金是最大的一筆費用。隨著資產(chǎn)負債表上這類費用的累積，其他負債便顯得微不足道了。計算合適的準備金是個復(fù)雜的工作，依據(jù)的是些多變的因素，比如颶風(fēng)的頻繁程度和強度。

準備金不足能夠暫時提高收益數(shù)字，但是幾年之后最終要補上這個漏洞。正如沃倫•巴菲特(Warren Buffett)所說，計算合適的準備金是一門自己評判的考試。

通用電氣的管理人士爭辯說，安裕再保險準備金不足的主要原因是由于保險業(yè)整體供大于求，激烈的競爭導(dǎo)致準備金被低估。他們還表示，法院判定的大額損害賠償金急劇增加、對負債法規(guī)定義的不斷變化都令合適的準備金數(shù)量難以確定。通用電氣的發(fā)言人拉塞爾•威爾克森(Russell Wilkerson)說，“你們事后會發(fā)現(xiàn)再保險業(yè)務(wù)自身具有的那種不確定性，這正是我們要退出這個行業(yè)的原因”。他表示，通用電氣的領(lǐng)導(dǎo)者在上世紀90年代末作出了成千上萬的商業(yè)決定，單單關(guān)注其中一點不能反映現(xiàn)實，因為從整體來看，這些決定為投資者帶來了極大的回報。

準備金不足的確是當(dāng)時全行業(yè)的普遍現(xiàn)象。但ERC的準備金不足的程度還是令人嘆為觀止。它是對風(fēng)險渾然不覺，還是在韋爾奇殷殷期待的兩位數(shù)收益增幅的壓力下迫不得已而為之？這當(dāng)中有沒有什么違法行為？沒人知道。

截至2001年年底時，ERC的財產(chǎn)和意外險儲備凈值是123億美元。最終需要額外增加的94億美元意味著韋爾奇將權(quán)杖交給伊梅爾特的時候，儲備凈值應(yīng)該比當(dāng)時的實際水平高出76%。讓我們比較一下ERC與規(guī)模更大的競爭對手、巴菲特旗下Berkshire Hathaway擁有的Gen Re儲備不足的情況。九十年代末期，Gen Re也陷入了業(yè)務(wù)發(fā)展危機。從2001年至今，該公司一共計提了19億美元的儲備金支出，巴菲特在Berkshire Hathaway 2004年年報中遺憾地表示，這些支出大都與“災(zāi)害頻發(fā)的1997-2000年”有關(guān)。Berkshire Hathaway是1998年收購Gen Re的。但是，與Gen Re在1998年年底時的儲備金凈值136億美元相比，這19億美元也只不過是增加了19%。與ERC的76%簡直不可同日而語。

ERC一直是通用金融(GE Capital)的一部分。作為一個金融服務(wù)子公司，通用金融的業(yè)務(wù)從設(shè)備租賃、消費者保險到商業(yè)融資等，無所不包。在韋爾奇的領(lǐng)導(dǎo)下，通用金融年復(fù)一年地實現(xiàn)著兩位數(shù)的業(yè)績增長，無論金融市場大環(huán)境如何，通用金融的表現(xiàn)始終如一。在九十年代的巔峰時刻，通用金融的利潤占到整個通用電氣利潤總額的45%。

在一些觀察家看來，在那些輝煌年代，通用金融多多少少就像一只黑箱。在八十年代末至九十年代初商業(yè)房地產(chǎn)市場分崩離析的時候，通用金融卻毫發(fā)無傷，雖說也不得不處置了幾項產(chǎn)業(yè)。其一度龐大無比的杠桿收購貸款組合業(yè)務(wù)的命運也與之類似。2000年大型零售企業(yè)Montgomery Ward的破產(chǎn)也沒有給通用金融的業(yè)績帶來絲毫影響，雖然通用金融向它提供的貸款數(shù)以億計。此外，作為主要的飛機租賃企業(yè)，通用金融竟然平安度過了橫掃整個航空業(yè)的大危機。通用金融旗下的保險和證券投資組合帶來的一次性資本利得似乎總能在一個個低迷暗淡的季度力挽狂瀾。

跟蹤分析通用電氣股票的分析師們大都是制造業(yè)專家，他們通用金融沒有深入鉆研，盡管它是通用電氣最重要的利潤來源。因為它超出了他們的專業(yè)范圍。

值得贊揚的是，伊梅爾特似乎多少控制住了通用金融大刀闊斧但失之粗獷的作風(fēng)。他也一直在重新改造通用金融，先后剝離了通用金融的幾項保險業(yè)務(wù)（包括債券發(fā)行機構(gòu)FIGIC）、日本人壽保險業(yè)務(wù)、美國汽車保險業(yè)務(wù)，還大幅削減了在抵押擔(dān)保和人壽保險機構(gòu)Genworth的權(quán)益。將Insurance Solutions出售之后，通用電氣基本退出高風(fēng)險的再保險市場。伊梅爾特還提高通用金融的業(yè)務(wù)透明度，將其劃分為幾個需分別向上匯報的子公司。

伊梅爾特走馬上任之際，通用電氣周遭一片慘淡：全球經(jīng)濟滑坡、911的巨額索賠、塑料市場利潤率暴跌、電力系統(tǒng)需求銳減，飛機業(yè)務(wù)也進入下跌周期。除了應(yīng)對這些棘手的難題之外，伊梅爾特還將大筆現(xiàn)金撥給Insurance Solutions充實儲備金，并動手重組通用金融。2002、2003和2004三個財政年度，通用電氣的利潤增幅分別只有2.9%、7.1%和6.6%──這樣的數(shù)字韋爾奇必會嗤之以鼻。但通用電氣似乎多少恢復(fù)了一些元氣。

今年，通用電氣每股收益有望達到1.72美元，較2004財年增加6.8%。但伊梅爾特對2006財年的展望是持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)收益增長12%-17%，也就是每股收益1.92-2.02美元（華爾街分析師的普遍預(yù)期是1.98美元）。2006財年的業(yè)績預(yù)期已經(jīng)將Genworth和Insurance Solutions作為中止經(jīng)營業(yè)務(wù)排除在外。

對于正在演講、作顧問和寫作生活中打發(fā)退休時光的韋爾奇來說，保險儲備金不足的事實被披露是在之前幾次不愉快的曝光事件之后對他的又一打擊。

最先到來的是他與第二任妻子簡•韋爾奇(Jane Welch)的離婚大戰(zhàn)了。簡當(dāng)時無法容忍韋爾奇與現(xiàn)任妻子、時任《哈佛商業(yè)評論》(Harvard Business Review)編輯的蘇西•魏洛佛(Suzy Wetlaufer)的婚外戀而憤然離婚。但是，離婚協(xié)議卻將韋爾奇在九十年代中期與通用電氣簽署的一份相當(dāng)優(yōu)厚的退休協(xié)議公之于眾，根據(jù)協(xié)議，他能享受種種有生之年一直有效的待遇：包括免費使用紐約的一套8萬美元月租金的公寓、免費使用公司的波音737專機、外出就餐費用由公司報銷、各種體育比賽都可享用通用電氣預(yù)定的座位、由公司支付某鄉(xiāng)村俱樂部的會費，還有保安費。

韋爾奇很快中止了這份合同。對于一位因執(zhí)掌公司而登上福布斯2001年度美國400富豪排行榜的人來說，這份協(xié)議未免有些太過份了。這份合同的凈估值高達6.8億美元，部分得益于韋爾奇掌權(quán)最后幾年通用電氣股價的優(yōu)異表現(xiàn)。

雖說如此，韋爾奇仍然是美國企業(yè)界的一個神話般的人物。當(dāng)年，一位分析師充滿敬意地稱他就像“快樂的杰克”(Jumpin‘ Jack Flash)，即使是現(xiàn)在，他的領(lǐng)導(dǎo)才能、在管理上的敏銳洞察力和明星般的感召力仍讓華爾街為之傾倒。但是，和很多明星一樣，他的聲望不僅來自于經(jīng)常拋頭露面，也是基于他的業(yè)績。而如果沒有ERC這顆碩大的煙霧彈，通用電氣1997-2001年的業(yè)績就遠沒有那么光彩照人了。

不過，韋爾奇可能仍將是一位傳奇人物，雖然現(xiàn)在看來“傳說”的色彩更濃些。